--基金參與新股的法人配售積極性空前高漲，只要有法人配售，證券投資基金基本上全力以赴爭(zhēng)取法人配售權(quán)利，無(wú)暇顧及上網(wǎng)申購(gòu)。

　　--證券投資基金和其他法人為了獲得新股配售，在法人配售新股中具有潛在推高股票發(fā)行價(jià)格和發(fā)行市盈率的趨勢(shì)。

　　--證券投資基金在新的新股政策實(shí)施以后大部分基金經(jīng)理周六均參與了二級(jí)市場(chǎng)配售，維護(hù)了出資人的利益。

　　--6月19日開(kāi)始以誠(chéng)志股份和波導(dǎo)股份首先采取不設(shè)發(fā)行價(jià)格和發(fā)行數(shù)量上限的市場(chǎng)化發(fā)行機(jī)制，各證券投資基金在獲得新股數(shù)量和收益上貧富不均。

　　由于在法人配售問(wèn)題上存在較多爭(zhēng)論，在目前沒(méi)有法人配售新股和二級(jí)市場(chǎng)配售的情況下，基金只好用有限的資金去參與中簽率水平越來(lái)越低的上網(wǎng)申購(gòu)。

　　近年來(lái)，我國(guó)證券市場(chǎng)上以專家理財(cái)著稱的證券投資基金可以說(shuō)尤為引人注目，證券投資基金的一舉一動(dòng)對(duì)整個(gè)證券市場(chǎng)的影響意義深遠(yuǎn)，對(duì)基金的政策變化直接影響基金在一二級(jí)市場(chǎng)上的操作策略和投資收益。今年上半年，隨著一級(jí)市場(chǎng)新股發(fā)行制度的轉(zhuǎn)變和操作規(guī)程的變化，我國(guó)政府和證券監(jiān)管部門(mén)對(duì)證券投資基金在新股配售問(wèn)題上也做了相應(yīng)的調(diào)整，取消向證券投資基金單獨(dú)配售新股的規(guī)定，同時(shí)允許證券投資基金比照個(gè)人投資者和一般法人、戰(zhàn)略投資者參與新股認(rèn)購(gòu)，就基金本身而言，面臨著挑戰(zhàn)的同時(shí)是否存在市場(chǎng)機(jī)遇，新的政策實(shí)施后證券投資基金在新股這塊“肥肉”上到底還能占到多少便宜？尤其是今年新股政策的變化頻率較高，證券投資基金參與新股認(rèn)購(gòu)下一步應(yīng)該采取什么樣的操作策略？本文根據(jù)今年年初至7月底證券投資基金參與新股認(rèn)購(gòu)的統(tǒng)計(jì)情況，進(jìn)行實(shí)證研究與分析，從基金整體水平上分析了年初到7月底基金新股收益情況，并提出了一些認(rèn)購(gòu)新股的操作策略，以期對(duì)證券投資基金進(jìn)行新股操作提供一點(diǎn)參考建議。新政策實(shí)施前后證券投資基金參與新股認(rèn)購(gòu)的數(shù)量和收益分析

　　今年證券投資基金參與新股認(rèn)購(gòu)政策變化的明顯標(biāo)志是5月23日中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于調(diào)整證券投資基金認(rèn)購(gòu)新股事項(xiàng)的通知》，通知指出新股發(fā)行時(shí)不再單獨(dú)向基金配售新股，但是基金可以采取法人配售、二級(jí)配售和上網(wǎng)申購(gòu)等方式認(rèn)購(gòu)新股，并且基金帳戶不設(shè)認(rèn)購(gòu)上限。6月19日以波導(dǎo)股份和誠(chéng)志股份采取不設(shè)發(fā)行價(jià)格和發(fā)行數(shù)量上限的發(fā)行方式，將一級(jí)市場(chǎng)新股發(fā)行進(jìn)一步推向市場(chǎng)化。根據(jù)實(shí)證分析，在政策實(shí)施前后，證券投資基金獲得新股的數(shù)量和收益正在出現(xiàn)新的變化，在獲得新股的方式上明顯改變了原來(lái)僅靠?jī)?yōu)先配售的方式轉(zhuǎn)而“多元化”參與新股認(rèn)購(gòu)，在這場(chǎng)變革中，原本受到政策大力支持的證券投資基金，在新股問(wèn)題上面臨著新的形勢(shì)，各基金獲得新股的數(shù)量和收益有較大的變化。根據(jù)統(tǒng)計(jì)年初到7月底70家上市公司發(fā)行的情況，有57家發(fā)行公司有意向證券投資基金發(fā)售新股，實(shí)際向證券投資基金發(fā)售新股的上市公司達(dá)到54家，總計(jì)向證券投資基金發(fā)售新股78211萬(wàn)股，證券投資基金通過(guò)各種形式認(rèn)購(gòu)新股的方式獲得約78.50億元的利潤(rùn)。若以5月23日為政策實(shí)施界限，前后證券投資基金獲得新股的數(shù)量和收益在悄然變化，根據(jù)統(tǒng)計(jì)分析，證券投資基金獲得新股的數(shù)量和收益均有下降的趨勢(shì)，特別是近期暫停對(duì)法人配售和二級(jí)市場(chǎng)配售，證券投資基金如果僅通過(guò)自己有限的貨幣資金去參加目前中簽率不到0.2%的上網(wǎng)申購(gòu)，那部分證券投資基金今年下半年業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅縮水的可能性較大。

　　政策實(shí)施前后證券投資基金獲得新股的數(shù)量和收益比較2000年5月23日前證券投資基金參與新股優(yōu)先配售的收益分析

　　根據(jù)98年中國(guó)證監(jiān)會(huì)28號(hào)文和99年中國(guó)證監(jiān)會(huì)34號(hào)文，證券投資基金在新股發(fā)行時(shí)，可以參與公開(kāi)發(fā)行股數(shù)在5000萬(wàn)股(含5000萬(wàn)股)以上的新股優(yōu)先配售，配售比例為20%。按照此規(guī)定，今年年初到5月23日36家發(fā)行公司中有23家公司向證券投資基金發(fā)售新股，發(fā)行數(shù)量為41800萬(wàn)股，證券投資基金通過(guò)新股可以獲得約444131萬(wàn)元的收益。而且5月23日前對(duì)證券投資基金發(fā)售新股的方式僅限于優(yōu)先配售，而且對(duì)于每個(gè)證券投資基金只要參與申購(gòu)，按照申購(gòu)資金量的大小和新股配售額度，具有均等的獲得新股配售的機(jī)會(huì)，政策給予證券投資基金的“照顧”非常明顯，這也是由于當(dāng)時(shí)的政策意圖和市場(chǎng)需要而作出的決定，確實(shí)在初期培育基金的發(fā)展壯大起到了較好的作用。但是隨著我國(guó)加大機(jī)構(gòu)投資者的培育，規(guī)模和范圍越來(lái)越廣，如果再繼續(xù)按照愿政策照顧證券投資基金，尤其是新股配售優(yōu)先，明顯有失“三公”原則，市場(chǎng)反映問(wèn)題較為突出。因此這種行政色彩較濃的基金新股優(yōu)先配售政策不利于證券市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，對(duì)證券投資基金改革新股配售方式將要不斷地進(jìn)行，才真正符合證券市場(chǎng)的發(fā)展方向。

　　2000年5月23日后證券投資基金參與二級(jí)市場(chǎng)新股配售、上網(wǎng)申購(gòu)以及法人身份參與配售的實(shí)證研究與分析

　　(1)實(shí)證研究與分析的假設(shè)前提

　　由于2000年5月23日以后證券投資基金可以采取法人配售、二級(jí)市場(chǎng)配售和上網(wǎng)申購(gòu)等方式參與新股認(rèn)購(gòu)。其中證券投資基金參與二級(jí)市場(chǎng)配售和上網(wǎng)申購(gòu)的申購(gòu)和實(shí)際中簽情況沒(méi)有公開(kāi)披露。本文只好根據(jù)已經(jīng)公開(kāi)披露的有關(guān)信息，例如基金以法人身份參與配售的結(jié)果、公司上市時(shí)前十大股東中證券投資基金的持股情況，并且假設(shè)：證券投資基金上網(wǎng)申購(gòu)新股時(shí)不考慮基金通過(guò)拆借、回購(gòu)等方式可能獲得資金參與新股的上網(wǎng)申購(gòu)情況，同時(shí)由于今年7月21日證券投資基金在公布6月30日業(yè)績(jī)報(bào)告時(shí)沒(méi)有明確報(bào)告銀行存款數(shù)據(jù)，在此只好按照國(guó)債及貨幣資金合計(jì)數(shù)的50%進(jìn)行銀行存款粗略計(jì)算，在考慮證券投資基金參與法人配售情況后，再按照證券投資基金的銀行存款數(shù)據(jù)的50%進(jìn)行上網(wǎng)申購(gòu)計(jì)算，即220億元＊50%＊50%=55億元；對(duì)于在T日申購(gòu)，T＋4日一次有效申購(gòu)范圍內(nèi)同時(shí)上網(wǎng)發(fā)行的幾家發(fā)行公司股票，資金按照55億元平均分配計(jì)算中簽股數(shù)；基金二級(jí)市場(chǎng)配售按照6月30日持股流通市值并平均分配到深滬兩市，以及根據(jù)實(shí)際中簽率水平來(lái)計(jì)算獲配的數(shù)量。計(jì)算新股收益的理論價(jià)格的根據(jù)為：1基金持股期限已到的，對(duì)基金獲得的新股(含通過(guò)配售方式和上網(wǎng)申購(gòu)方式獲得的已經(jīng)拋售和能拋售而未拋售的新股)在計(jì)算新股實(shí)現(xiàn)的收益和估值增加值的價(jià)格確認(rèn)時(shí)采取“上市當(dāng)日收盤(pán)價(jià)格”；2基金持股期限未滿的，在計(jì)算新股實(shí)現(xiàn)的收益和估值增加值的價(jià)格確認(rèn)時(shí)采取“7月31日收盤(pán)價(jià)格”計(jì)算；3新股價(jià)格的計(jì)算時(shí)已經(jīng)考慮春暉股份(0976)實(shí)施10送2轉(zhuǎn)增6股分配方案的情況，計(jì)算理論價(jià)格時(shí)已經(jīng)折算為除權(quán)前價(jià)格。

　　(2)5月23日后證券投資基金參與二級(jí)市場(chǎng)新股配售、上網(wǎng)申購(gòu)以及法人身份參與配售的實(shí)證研究與分析

　　實(shí)際上，目前很多市場(chǎng)人士，包括證券投資基金投資經(jīng)理自身都需要了解和掌握的是證券投資基金在新股政策變化以后到底收益情況如何，順著這一問(wèn)題，本文對(duì)5月23日政策實(shí)施以來(lái)證券投資基金實(shí)際參與新股認(rèn)購(gòu)情況進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)，并以此作為分析的依據(jù)。5月23日到7月31日，由于維維股份、誠(chéng)志股份和東方創(chuàng)業(yè)可以向證券投資基金發(fā)售新股，但由于種種原因而沒(méi)有發(fā)售，所以證券投資基金在這段時(shí)間內(nèi)實(shí)際上只參與了31家上市公司新股的認(rèn)購(gòu)，獲得新股數(shù)量為36411萬(wàn)股，由此產(chǎn)生的收益約340840萬(wàn)元。其中，通過(guò)法人配售方式獲得的新股數(shù)量，占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，可以說(shuō)在取消新股優(yōu)先配售特權(quán)以后證券投資基金獲得新股的方式主要是以法人身份(包含戰(zhàn)略投資和一般投資法人)獲得新股的配售權(quán)。根據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)情況，證券投資基金在新政策實(shí)施后具體操作思路具有如下特征：

　　●基金參與新股的法人配售積極性空前高漲，只要有法人配售，證券投資基金基本上全力以赴爭(zhēng)取法人配售權(quán)利，無(wú)暇顧及上網(wǎng)申購(gòu)。

　　統(tǒng)計(jì)資料顯示，證券投資基金在獲得的36411萬(wàn)股新股份額中，通過(guò)法人配售方式獲得的新股就達(dá)到32891萬(wàn)股，占獲得新股總數(shù)的比例為90.33%，而且新股收益的主要來(lái)源也是通過(guò)法人配售方式獲得的。證券投資基金逐漸改變了原來(lái)依靠政策給予的做法，轉(zhuǎn)而與其他法人一起以戰(zhàn)略投資者或一般法人身份去爭(zhēng)取新股配售權(quán)利。在5月23日到7月底證券投資基金以法人身份參與11家上市公司新股發(fā)行中大部分基金參與法人配售的積極性很高，26家證券投資基金先后都參與了法人配售，其中獲得配售數(shù)量最多的是基金裕隆(4692)和基金興和(500018)，獲配數(shù)量分別達(dá)到3843萬(wàn)股和3593萬(wàn)股。部分個(gè)股向法人配售時(shí)，幾乎被證券投資基金包攬了法人配售份額，例如上港集箱(600018)向法人配售12600萬(wàn)股，證券投資基金獲得10362萬(wàn)股，獲配比例為82.24%；海通高科(0991)向法人配售7500萬(wàn)股，被證券投資基金以戰(zhàn)略投資者身份拿走配售份額中約80%的籌碼。證券投資基金的6月30日業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，披露的25家證券投資基金持有的國(guó)債及貨幣資金總計(jì)220.50億元，按照國(guó)債和銀行存款對(duì)半分，銀行存款也不過(guò)110億元，如果再考慮其他開(kāi)支和應(yīng)急資金，能夠動(dòng)用的資金水平約50億元左右。7月份6家上市公司向法人配售，25家證券投資基金參與法人配售獲得27975萬(wàn)股新股，實(shí)際占用證券投資基金現(xiàn)金資產(chǎn)30.59億元，而且基金持有配售股票的時(shí)間大部分都在一年以上。如果長(zhǎng)期下去，基金動(dòng)用手頭持有的可變現(xiàn)股票，進(jìn)行二級(jí)市場(chǎng)套現(xiàn)的可能性極大，這不利于證券市場(chǎng)的穩(wěn)定和健康發(fā)展。

　　●證券投資基金和其他法人為了獲得新股配售，在法人配售新股中具有潛在推高股票發(fā)行價(jià)格和發(fā)行市盈率的趨勢(shì)。

　　在發(fā)行價(jià)格和發(fā)行數(shù)量不設(shè)發(fā)行上限的情況下，證券投資基金和其他法人將不遺余力地將認(rèn)購(gòu)價(jià)格打高，導(dǎo)致最終發(fā)現(xiàn)價(jià)格越來(lái)越高，市盈率水平創(chuàng)出比二級(jí)市場(chǎng)同類股票市盈率水平還高，而在目前一級(jí)市場(chǎng)仍然是賣(mài)方市場(chǎng)的情況下，沒(méi)有機(jī)會(huì)獲得新股配售的法人和一般投資者只好按照這種法人配售“竟價(jià)”后確認(rèn)的價(jià)格進(jìn)行上網(wǎng)申購(gòu)。根據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)分析發(fā)現(xiàn)，證券投資基金對(duì)于自己參與法人配售的股票基本上沒(méi)有再參與上網(wǎng)申購(gòu)，就已經(jīng)明顯說(shuō)明，發(fā)行價(jià)格之高，連自己都“不再”認(rèn)同。閩東電力(0993)的發(fā)行價(jià)格和市盈率分別為11.50元和88.69倍，88.69倍市盈率水平已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)證券市場(chǎng)整體平均55倍水平，而且成為我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展歷史上新股發(fā)行市盈率最高的股票。

　　表五：7月份6只法人配售新股發(fā)行價(jià)格和市盈率情況

　　●證券投資基金在新的新股政策實(shí)施以后大部分基金經(jīng)理周六均參與了二級(jí)市場(chǎng)配售，維護(hù)了出資人的利益。

　　根據(jù)統(tǒng)計(jì)，5月23日新政策實(shí)施以來(lái)，共有27家上市公司公開(kāi)發(fā)行新股時(shí)采取了向二級(jí)市場(chǎng)配售的方式，由于二級(jí)市場(chǎng)配售新股周六參與申購(gòu)時(shí)不需要交納現(xiàn)金，根據(jù)股票流通市值進(jìn)行配號(hào)抽簽，給予二級(jí)市場(chǎng)投資者新股配售的機(jī)會(huì)，證券投資基金基本上參與了申購(gòu)。在二級(jí)市場(chǎng)配售的65720萬(wàn)股中證券投資基金大約獲得2420萬(wàn)股，比例為3.98%，這個(gè)指標(biāo)與基金持股流通市值和深滬兩市流通總市值比重差不多。通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)配售2420萬(wàn)股新股數(shù)與新政策實(shí)施以來(lái)證券投資基金獲得的新股數(shù)相比，僅占6.65%，與法人配售方式獲得新股數(shù)相比，實(shí)在太少了。

　　●由于在法人配售問(wèn)題上存在較多爭(zhēng)論，在目前沒(méi)有法人配售新股和二級(jí)市場(chǎng)配售的情況下，證券投資基金只好用有限的資金去參與中簽率水平越來(lái)越低的上網(wǎng)申購(gòu)。

　　自去年9月首鋼股份首次實(shí)施法人配售新股政策以來(lái)，有關(guān)法人配售方式出現(xiàn)的問(wèn)題是比較多的，諸如極高的投資收益率水平與較低的風(fēng)險(xiǎn)不匹配、黑箱操作等。并且發(fā)行價(jià)格和市盈率水平越來(lái)越高，醞釀著較大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在發(fā)現(xiàn)問(wèn)題后及時(shí)停止了向法人配售新股政策，并且二級(jí)市場(chǎng)配售也越來(lái)越少，至于是暫停還是其他，在此不做討論。根據(jù)7月份證券投資基金參與新股認(rèn)購(gòu)情況的分析，在法人配售新股停發(fā)的情況下，部分證券投資基金實(shí)際上用有限的資金去參與了新股的上網(wǎng)申購(gòu)，例如常山股份(0158)、廣聚能源(0096)、西水股份(600291)、皇臺(tái)酒業(yè)(0995)、新大陸(0997)、武昌魚(yú)(600275)等就不同程度上受到證券投資基金的青睞，通過(guò)上網(wǎng)申購(gòu)獲得的新股數(shù)量大約為1100萬(wàn)股。但是由于近期新股發(fā)行的太少，一級(jí)市場(chǎng)4000億元的資金集中申購(gòu)，導(dǎo)致上網(wǎng)申購(gòu)中簽率水平越來(lái)越低。證券投資基金的資金本來(lái)就很有限，通過(guò)上網(wǎng)申購(gòu)“搏彩”想取得以前的新股數(shù)量和收益水平，恐怕大勢(shì)已去。

　　●6月19日開(kāi)始以誠(chéng)志股份和波導(dǎo)股份首先采取不設(shè)發(fā)行價(jià)格和發(fā)行數(shù)量上限的市場(chǎng)化發(fā)行機(jī)制，各證券投資基金在獲得新股數(shù)量和收益上貧富不均。

　　由于各證券投資基金操作風(fēng)格和資金數(shù)量的限制，各證券投資基金在“行政”分配取消以后，靠自身的投資理財(cái)觀念進(jìn)行投資，就必然存在差異。從新股的法人配售結(jié)果看，證券投資基金中有的獲得新股數(shù)量較多，例如博時(shí)基金[微博]管理公司管理的基金裕隆(4692)、基金裕元(500016)，華夏基金[微博]管理公司管理的基金興和(500018)、基金興華(500008)，以及南方基金管理公司管理的基金開(kāi)元(4688)、基金天元(4698)在法人配售新股方面表現(xiàn)較為出色，有部分基金管理公司管理的證券投資基金獲得的新股數(shù)量極少，如果不繼續(xù)努力，下半年部分證券投資基金業(yè)績(jī)將會(huì)受到威脅，各證券投資基金由此可能貧富不均。新的形勢(shì)下證券投資基金對(duì)新股的操作策略

　　1、今年下半年新股政策因素對(duì)證券投資基金新股收益影響較大。

　　證券投資基金面臨著新的形勢(shì)，“行政劃撥“的新股額度沒(méi)有了，轉(zhuǎn)而法人配售、二級(jí)市場(chǎng)配售和上網(wǎng)申購(gòu)，從獲得新股配售的結(jié)構(gòu)情況分析，90%的新股數(shù)量和收益來(lái)源于法人配售。7月份以來(lái)沒(méi)有一家招股意向書(shū)向法人配售，二級(jí)市場(chǎng)配售新股也逐漸減少，以至于到現(xiàn)在只剩下上網(wǎng)發(fā)行新股了。因此今年下半年甚至更長(zhǎng)時(shí)間證券投資基金新股收益來(lái)源主要取決于政策對(duì)法人配售和二級(jí)市場(chǎng)配售的處理方法是否對(duì)證券投資基金有利，而且關(guān)鍵問(wèn)題還應(yīng)該是法人配售如何配售，才有利于證券市場(chǎng)的“三公”原則，證券投資基金也從中受益。從目前來(lái)看，證券投資基金應(yīng)該有充分的心理準(zhǔn)備，不能再指望行政劃撥或政策照顧了。

　　2、證券投資基金要保持原有的新股收益水平，應(yīng)該及時(shí)調(diào)整投資策略，合理確定二級(jí)市場(chǎng)配售、上網(wǎng)申購(gòu)以及法人配售的投資比例。

　　在前面的分析中，已經(jīng)明確指出法人配售新股的數(shù)量和收益所占份額是相當(dāng)大的，如果證券投資基金在法人配售新股時(shí)，能夠充分把握機(jī)會(huì)，獲取新股的數(shù)量是非常可觀的。一般來(lái)說(shuō)，在資金和政策條件允許的情況下，應(yīng)該積極參與每次新股的法人配售，可以通過(guò)資金拆借、國(guó)債回購(gòu)、股票質(zhì)押等形式獲得資金，及時(shí)參與法人配售。對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)配售也應(yīng)該積極參與，但往往不以基金經(jīng)理的意志為轉(zhuǎn)移，認(rèn)購(gòu)中簽率和收益水平均不高，因此不可盲目追求，更不宜以大量資金在二級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)買(mǎi)股票去參與新股二級(jí)配售。上網(wǎng)申購(gòu)份額目前僅3%，如果能夠通過(guò)正當(dāng)渠道獲取資金，參與新股上網(wǎng)申購(gòu)的收益率也還不錯(cuò)，因此證券投資基金可以加大新股上網(wǎng)申購(gòu)的力度，但有一個(gè)前提，即不能只依靠自有資金，而需要通過(guò)合法途徑獲得大量資金。

　　3、要改變傳統(tǒng)的政策支持觀念，做證券市場(chǎng)上真正的理財(cái)專家。

　　發(fā)起人和基金出資人將自己的資金交給證券投資基金運(yùn)作，正是看種了證券投資基金利用的是集體的智慧和專家理財(cái)水平，而不是寄希望于證券投資基金大量通過(guò)新股配售獲取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)。因此，在新的形勢(shì)下，證券投資基金應(yīng)該改變傳統(tǒng)的“理財(cái)”觀念，應(yīng)該在我國(guó)證券市場(chǎng)的基本分析上利用專家的智慧，捕捉市場(chǎng)上有價(jià)值的投資信息，把握好投資良機(jī)，做一流、真正的理財(cái)專家。(國(guó)泰君安證券[微博]研究所 朱生球)

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