意見領袖 | 廖群

　　美國商務部日前公布的首次預估數據顯示，2023年第四季度美國實際國內生產總值（GDP）按年率計算增長3.3%。對此，美國財政部長耶倫表示，去年第四季度GDP增長超預期，反映美國消費支出和生產率增長強勁，未來很可能不會出現通脹加劇。美國消費的強勁表現是否會在2024年延續？其經濟是否依然會被高通脹困擾？面對美國經濟的不確定性，我國應如何應對？針對上述問題，《金融時報》記者專訪了信和集團首席經濟學家廖群。

　　2023年美國經濟韌性超出預期

　　《金融時報》記者：為什么2023年美國經濟的韌性超出市場預期？

　　廖群：去年年初，市場普遍預期美國經濟將于2023年陷入衰退。但美國經濟分析局2024年1月25日公布的統計數據顯示，盡管美聯儲聯邦基金利率已升至5.25%-5.5%的水平，2023年美國經濟非但未衰退而且錄得了2.5%的增長，比2022年高出0.4個百分點，也遠高于其1.8%的潛在增長率。同時，美國的通脹率回落速度也超出預期，2023年12月美聯儲更為看重的通脹率指標核心個人消費支出（PCE）物價指數已降至2.9%。為何美國經濟顯示了如此的韌性？

　　一是新冠疫情期間美國政府對居民和企業施與大量經濟援助，加之持續多年的量化寬松，居民和企業的資產負債表強勁，超額儲蓄豐裕，所以即使在高利率和美聯儲縮表的壓力下，仍能分別保持較為強勁的消費和投資支出；二是很多居民和企業的借貸鎖定在加息之前的低利率水平，加息沒有產生即刻的影響；三是在美聯儲加息和縮表的同時，美國政府的消費和投資保持較快增長，部分地抵消了加息和縮表的影響；四是這些超預期表現促使就業保持強勁并提振股市，二者又反過來支持消費和投資，形成良性循環。

　　2024年美國居民消費或降溫

　　《金融時報》記者：由于超額儲蓄這一支撐或將在2024年消退，您認為美國的消費將表現如何？

　　廖群：一方面，超額儲蓄的水平在2024年將隨著消費和投資的持續消耗、政府消費和投資支出的逐步放緩和美聯儲的繼續縮表而下降，對居民消費的支撐將減弱。同時，新房的按揭利率高企和部分舊房的按揭貸款利率越過低水平鎖定期將加重居民財務負擔，加之高利率下整體經濟增長放緩導致居民收入增長放緩，也將削弱2024年居民消費的擴張勢頭。

　　但另一方面，超額儲蓄下降是一個逐步的過程，在2024年尚有余量，仍將是支持居民消費的一個重要因素。同時，美聯儲將在年中左右開始減息，有助于勞動力市場保持活躍，股市維持強勢、人工智能和新能源汽車等新一輪技術創新刺激新型消費等都將支持居民消費繼續擴張。鑒于消費占美國GDP的近七成，2024年美國經濟仍將取得一定增長而繼續避免衰退，預計GDP增速從2023年的2.5%放緩至1.5%左右。

　　美國制造業“空心化”問題嚴重

　　《金融時報》記者：美國咨詢公司科爾尼發布的《美國制造業回流指數》報告顯示，到 2025年，將有84%的美國企業部分或全部回流其制造業業務。您如何看待這一預測？制造業回流能否支撐美國經濟軟著陸？

　　廖群：這一預測過于樂觀。雖然上面講美國經濟2024年仍將避免衰退，但其中長期的結構性問題不可忽視；其中，制造業相對“空心化”是最重要之一。從奧巴馬開始就鼓勵“制造業回歸”，后來特朗普和拜登更是竭力推行，是典型的產業政策，而且是宏大的產業政策。但從至今的效果來看，進展遠不及預期且困難重重。根本原因在于經過多年的制造業相對“空心化”后，當前美國缺乏適合于從事制造業的勞動力。

　　在人均工資5倍于中國和更多倍于其他發展中國家的形勢下，美國制造業工人很難與中國及其他發展中國家的工人競爭。問題還不僅于此，在服務業和高科技主導多年的商業環境下，美國人大多數適應和習慣于相對輕松和簡單的服務業工作，而對于較為艱苦、復雜、嚴格和細致的制造業工作，愿意去做的不多，能夠勝任的更少。

　　所以，對美國而言，“制造業回歸”，在制造業的高端領域如研發、設計、規劃、管理等是可能的，但在占比更大的中低端生產領域是困難的。科爾尼公司關于84%的美國企業部分或全部回流制造業的預測是難以實現的。當然，這里有個措辭的問題。如果說1%回流就算部分回流的話，此預測也可能成真但意義不大，想必也不是科爾尼公司想要預測的結果。

　　美國通脹回落能否延續尚存不確定性

　　《金融時報》記者：2023年美國通脹見頂后穩步回落，2024年是否會延續這一趨勢？美國通脹中樞能否回到疫情前的水平？

　　廖群：美國通脹率的回落將在2024年延續。在連續大幅度加息的壓力下美國通脹率2023年快速回落，2024年將大概率地繼續回落至2.5%或以下。美聯儲目標是通脹率降至2%或以下，所以年中之前大概率會將利率維持在目前水平，直至通脹率確定性地突破2.5%而趨于2%。這是從需求角度來看的。但通脹率能否降至2%或以下，還取決于供給端。前年開始的這一輪美國通脹是由需求和供給兩端的因素共同造成的。供給端主要是三個因素，一是新冠疫情造成全球供應鏈掉鏈，二是俄烏沖突造成能源價格上漲，三是美國發動貿易摩擦沖擊供應鏈。2024年疫情因素應該很小了，俄烏沖突的影響也已經體現，進一步增大的可能性也較低，但貿易摩擦仍是一個不確定性因素。

　　美國政府對新興國家盡可能地實施貿易封鎖的政策方向是不會改變的，但經過過去幾年來的大規模貿易摩擦，發現占不到便宜，所以轉而采用“小院高墻”的戰術，將貿易摩擦的范圍局限于高科技產品。這樣貿易摩擦的范圍縮小，在供給端對今年美國通脹回落的制約也就減弱。當然，今年更大的不確定性是美國總統選舉，如果民主黨、共和黨為爭奪選票又擴大貿易摩擦范圍，供應鏈問題又會突出起來。如果排除這一不確定性，今年美國通脹率中樞回到疫情前2%或以下的水平還是有可能的。

　　影響美聯儲政策的幾個關鍵指標

　　《金融時報》記者：目前，美聯儲已經連續暫停加息。您認為美聯儲將會在何時開啟降息？有哪些因素影響美聯儲的操作？

　　廖群：通脹率水平仍將是美聯儲何時降息的最主要因素。如果今年年中通脹率確定性突破2.5%而趨向2%，屆時美聯儲將開啟降息周期。當然，還要看經濟增長和就業數據。2024年上半年，在高息環境下，美國經濟增長勢將放緩。問題是放緩速度若快于預期，則美聯儲開始降息的時間可能提前；若慢于預期，則可能推后。目前來看，美國經濟軟著陸的可能性較大。我認為，美聯儲會努力地在通脹與經濟衰退之間取得一個平衡，既要降通脹率又要防經濟衰退，而且認為其有可能做到這一點。前年年末和去年年初市場廣泛預期美國經濟將在2023年陷入衰退，結果2023年美國經濟的增速比2022年還高。

　　2024年增速必然下降，但也不一定會降至衰退的水平。與經濟增長相關的就業數據也是決定美聯儲貨幣政策的關鍵因素之一。目前，美聯儲關注的失業率指標表明美國經濟沒有進入衰退，但描述美國勞動力整體狀況的勞動力市場狀況指數（LMCI）暗示美國經濟已進入衰退，而市場關注的ISM服務業采購經理指數（PMI）和就業指數顯示美國經濟剛進入衰退，三個衰退標準相互打架意味著目前美國就業市場狀況非常復雜。如果就業數據快速走弱，減息時間可能提前。但1月公布的2023年12月非農數據和薪資增速出現反彈，增加了就業市場和經濟軟著陸的可能性。綜合來看，美聯儲今年年中開始減息的可能性最大。

　　2024年美國經濟面臨的不確定性

　　《金融時報》記者：2024年美國經濟還面臨哪些不確定性？

　　廖群：除了在通脹率和經濟增長速度之間如何取得平衡之外，2024年美國經濟還面臨多年來貨幣政策過度寬松后又快速緊縮所帶來的一些結構性問題，包括企業垃圾債市場萎縮、商業房地產貸款條件惡化與政府債務飆升等。

　　首先，美元高息環境下美債收益率升高必然引起企業債利率的上揚，從而帶動企業債券融資成本上升。尤其是對高達1.35萬億美元的企業垃圾債而言，債券收益率上漲不僅會顯著增加償債成本，也導致發行人信用受損與再融資難度提高，企業債違約與破產風險因此擴大。美國聯邦法院行政辦公室公布的最新數據顯示，2023財年共收到17051起企業破產申請，同比增長30%。同時，1.35萬億美元的垃圾債券市場自2021年底達到歷史峰值以來已經縮水了近2000億美元。

　　其次，商業房地產貸款風險顯現。據統計，截至2023年第二季度，全美資產低于2500億美元的銀行持有了約四分之三的商業房地產貸款。在低利率和經濟高速發展的時期，商業房地產貸款有盈利可圖，每家銀行都享受到這樣的盈利。但近兩年隨著商業地產價值下降，銀行的這一盈利消失，信用風險增大。

　　最后，政府債務方面，次貸危機以來，美國政府一直代替居民和企業加杠桿，令居民和企業資產負債表強勁，超額儲蓄大幅增加，但卻導致政府債務不斷上升，尤其是在新冠疫情期間飆升。美國財政部公布的數據顯示，截至2023年10月26日，美國聯邦債務總額已經高達33.67萬億美元，這意味著，從個人負擔來看，以美國人口約3.3億為基數，每個美國人約欠債10.2萬美元；從美國債務規模與GDP之比看，已飆升至125%以上。長期而言，這是美國經濟的一個重大隱患。短期來看，雖不至于引發危機，美國政府可以通過不斷調升“債務上限”來繼續發債，但在美國政治體制下卻會成為反對黨和執政黨黨爭的工具，每次調升“債務上限 ”都會由于國會難以通過而推遲，且反對黨會對財務支出的規模和流向不斷提出挑戰，降低財政政策的有效性和效率。

　　我國仍應以穩增長作為首要任務

　　《金融時報》記者：面對日趨復雜的內外部環境，中國應如何應對？

　　廖群：我國經濟正處于從高速增長向中高速增長過渡的關鍵期，當前階段如何保持經濟增長速度處于中高速（4%–6%）的上方非常重要。同時，我國雖然處于與美國不同的經濟周期，且人民幣資本項下還未完全開放，但整體開放程度已經很高，受日益復雜與走弱的外部環境影響也很大。

　　在此形勢下，2024年，一是應堅持“發展是硬道理”，以發展為先，保持經濟增長速度在5%或以上。不應將經濟增長與經濟質量對立起來，二者互相促進，缺一不可。現在看來實現5%或以上增速的壓力較大，所以今年要以穩增長作為首要任務，創造條件克服壓力實現這一目標。二是應加大政策放松的力度，財政政策應提升財政赤字率，加快基礎設施投資步伐和加強救助困難個人與企業；房地產政策應擴大調控放松的范圍。三是還應改進政策放松的方式，更為集中性地推出放松措施，這將不僅促使放松措施更快地產生效果，還有助于提升市場對于政策放松的確定性預期與經濟可持續復蘇的信心，而預期與信心是當前我國經濟復蘇的關鍵。四是在宏觀經濟政策的理念上應有所創新，探討新型宏觀經濟理論和方式，包括現代貨幣理論（MMT）在我國的適用性。五是應堅持對外開放的方向，一方面盡量保住美國及西方的市場；另一方面開辟“一帶一路”共建國家的新市場，在東盟國家取得可喜進展的基礎上，爭取盡快在中東、拉美和非洲市場上取得突破。

　　來源：金融時報

　　(本文作者介紹：信和集團首席經濟學家、海南大學經濟研究中心主任、中國人民大學重陽金融研究院高級研究員)