文/新浪港股（微信公眾號xlgg-sina）專欄作家 楊飯

　　在前幾期的高階投教文章中已經向大家介紹了影響股票定價的兩個因素，即公司的賬面資產價值和市場預期，今天繼續就影響股票價格的第三個因素，即股息率（分紅水平）與現階段的市場利率水平，來看看這個因素是如何影響股價的。

　　市場利率對估值的影響

　　我們一般用市場的利率水平（通常以一年期的存款利率或者國債的定價基準）來衡量資金成本，一般而言，市場利率水平越高，代表資金的成本越高，因此需要更高的回報率來支撐，股票市場的總體估值水平就要下降到回報率令人滿意的程度。雖然截至目前，仍然沒有權威的研究表明市場利率水平長時間和股市的走勢有較強的負相關關系。股票市場整體走勢可能更多地受經濟發展水平、利率、其他投資渠道收益、社會環境變化等的綜合影響。

　　但是，市場利率的波動對證券市場短期的估值仍然有巨大的影響。資本的嗅覺是靈敏的，當其他投資渠道經過風險調整后的收益比更高的時候，資本就會朝著這個方向流動。

　　在高利率的市場環境中，股票市場整體很難有強大的吸引力，除非估值足夠低，因為其他渠道，如債券等，也可以為投資者帶來穩定的高額回報。例如，市場某個階段，銀行存款利率達4%，而債券市場風險較小的高等級企業債券收益可達6%—8%，而評級較差的企業債券甚至高達百分之十幾，如果股票市場估值不是足夠低，不能提供相應的回報率的話，市場的資金將會逐步地轉移到債券市場，引發股票市場估值的下跌，直到回報有足夠的吸引力為止。

　　反之，在市場的利率水平由高逐步走低，或者長期處在低利率環境中，股市整體有可能享受較高的估值，尤其是那些具有更好分紅水平的公司，會更受穩健投資者的歡迎。

　　A股典型的例子是長江電力。盡管公司增長前景不明顯，但長江電力于2015年4月29日進行了公司章程修訂，關于公司分紅，第一百八十條規定：“對2016年至2020年每年度的利潤分配按每股不低于0.65元進行現金分紅；對2021年至2025年每年度的利潤分配按不低于當年實現凈利潤的70%進行現金分紅”。

　　按公司的股份數量計算，2016—2020年，相當于每年現金分紅不低于143億元。敢于承諾這么高的分紅水平，說明公司有絕佳的現金流水平。以當時市價不足12元人民幣計算，相當于承諾了一個超過5%以上的高額穩定收益率，對比銀行存款不足3%而言，收益實在誘人。果然，在公告發布后股價持續上升，即使市場弱勢，該股也保持在一個良好的估值水平上。

　　派發股息對估值的影響

　　通常而言，在一個比較成熟的證券市場，持續派發股息紅利以及派發高額股息的公司更受投資者歡迎，尤其是具有長期投資目標的資金，類似保險、養老機構等。，因此，能夠派發股息的公司享受的估值一般會比同類型的公司高。這種情況在歐美市場是比較普遍的，而港股市場也體現得比較明顯——多數盈利穩定、肯持續派發股息給投資者的公司，整體估值要高出一籌。這不難理解，分派股息越多，向市場傳遞的信息越正面，顯示公司強大的現金創造能力，是公司市場形象的最佳廣告。持續派息的公司，尤其在市場處于熊市階段，更能體現其穩定的估值。例如，在目前普遍的低利率水平下，港股市場的高股息公司更受歡迎，股價的表現也整體好于其他板塊。

　　美國著名財經作家杰里米 J． 西格爾在《投資者的未來》一書中闡述了一個重要觀點，高股息率股票具備長期投資價值。他將標普 500 指數成分股每年末按照股息率分為五組，分別計算下一年的收益，次年末重新分組，在考慮股利再投資的情況下，1957-2003年間高股息率組年化收益率 14.27%，遠高于低股息組合（股息率后 20% ）9.50%。一組來自海通證券的研究數據也很好的佐證了投資高分紅公司是極佳的投資選擇，如下圖：

　　不過，在一個整體高估值、以賺價差為主要獲利來源的高換手率市場里，很多投資者并不重視分紅，這點在A股的創業板與深圳中小板體現得尤為明顯。中小板的市盈率長期在30倍以上，而創業板更是普遍的50倍、60倍市盈率。伴隨著整體的高市盈率，是市場的超高換手率，市場的交易文化長期以博弈為主，所以面對這樣的高估值市場，投資者并不看重公司的現金分紅。

　　所以，高分紅公司享受較高估值，這種定價模式僅對部分公司有效，幾乎不派發股息的公司不在此列，無法用此種方式來估值。

　　可以說，無論牛市、熊市還是上躥下跳的猴市，紅利將始終如牛角般堅挺，一路伴隨投資者走過股市的風風雨雨。紅利溫暖著價值投資者的心。

　　除了公司的資產價值、市場預期與股息水平和市場利率等因素能夠影響股價之外，在下一期的投教文章中，將繼續針對影響公司股價的一個重要因素，即目標公司的風險系數，來向大家介紹為什么有的行業和公司天生命好，估值高企；而其它的卻總是不受待見，灰頭土臉，估值長時間處于市場的邊緣地帶。

　　(本文作者介紹：資深投資者，熟悉A股、B股及港股市場，對債券及套利型投資也有一定研究。)