文/意見(jiàn)領(lǐng)袖專欄作家 陸挺

　　我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速?gòu)娜ツ晗奶扉_(kāi)始進(jìn)入下行通道，最近由于疫情復(fù)發(fā)，形勢(shì)尤為嚴(yán)峻。在目前這個(gè)時(shí)點(diǎn)上，不要低估經(jīng)濟(jì)下行的壓力，不能高估傳統(tǒng)寬松刺激政策的空間和效率。更好地執(zhí)行精準(zhǔn)防疫政策，努力用最小的代價(jià)實(shí)現(xiàn)最大的防控效果，是所有寬松刺激政策能否發(fā)揮穩(wěn)增長(zhǎng)作用的關(guān)鍵前提。

　　一、不能低估本輪疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊

　　當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力顯著加大，很多指標(biāo)的下行幅度已經(jīng)接近新冠暴發(fā)初期的2020年一季度。年初的時(shí)候我寫過(guò)一篇文章，建言今年的GDP增長(zhǎng)目標(biāo)需要保守一些，最好設(shè)在“5.0%左右”。當(dāng)時(shí)我重點(diǎn)提到了三個(gè)會(huì)妨礙今年維持較高增速的阻力：一是疫情反復(fù)暴發(fā)的可能性很高，二是房地產(chǎn)行業(yè)的持續(xù)惡化，三是出口增速下行。對(duì)2022年的GDP增速我也給出了一個(gè)4.3%的謹(jǐn)慎預(yù)測(cè)?，F(xiàn)在看來(lái)，疫情對(duì)整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響已經(jīng)超出了市場(chǎng)和我本人的預(yù)期，在某些方面，疫情對(duì)目前經(jīng)濟(jì)的沖擊甚至不亞于2020年春季疫情暴發(fā)初期，原因如下。

　　首先，從疫情本身來(lái)講，相對(duì)于2020年的暴發(fā)初期，目前流行的奧密克戎病毒變種具有高傳播性和低致死率的特點(diǎn)。疫情初期病毒的傳染率較低，致死率較高，我們?nèi)祟悓?duì)這個(gè)病毒的認(rèn)知程度有限，因此以封城為主要標(biāo)志的清零政策是最有效最合理的選擇。但在當(dāng)下，面對(duì)高傳播性的新病毒變種，在疫苗研發(fā)接種和治療手段已經(jīng)取得重大突破的背景下，我們執(zhí)行過(guò)往的動(dòng)態(tài)清零政策的成本越來(lái)越高，效率越來(lái)越低?，F(xiàn)在世界上絕大部分國(guó)家都已經(jīng)大幅度的調(diào)整其抗疫策略，加速走向開(kāi)放，不以清零為目標(biāo)。在這種情況下，我們清零的難度也會(huì)更大，成本也更高。

　　第二，從時(shí)間上來(lái)講，新冠疫情初次暴發(fā)時(shí)點(diǎn)是在2020年的一季度，因?yàn)槭嵌荆衷诖汗?jié)前后，一季度GDP在全年中的占比是較低的。而今年疫情在大陸暴發(fā)是在3月初，我們講一年之計(jì)在于春，經(jīng)濟(jì)也是一樣，3月份和二季度是每年經(jīng)濟(jì)開(kāi)局最關(guān)鍵的幾個(gè)月。今年疫情暴發(fā)的時(shí)點(diǎn)對(duì)全年經(jīng)濟(jì)的影響特別大，甚至有些地方的春耕可能也會(huì)受些影響。

　　第三，從地理位置來(lái)講，今年這波疫情從香港開(kāi)始暴發(fā)，之后沖擊我國(guó)東北和珠三角，接著在長(zhǎng)三角尤其是上海急速惡化。長(zhǎng)三角是我國(guó)的經(jīng)濟(jì)、金融和物流航運(yùn)中心，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的精華所在。從產(chǎn)業(yè)角度來(lái)講，長(zhǎng)三角包括汽車電子等高端產(chǎn)業(yè)密集，這些產(chǎn)業(yè)的特征是供應(yīng)鏈條長(zhǎng)，分工復(fù)雜，一旦某些節(jié)點(diǎn)的生產(chǎn)物流方面出現(xiàn)問(wèn)題，牽一發(fā)而動(dòng)全身，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈都會(huì)被波及，直接沖擊出口，甚至對(duì)全球供應(yīng)鏈都有不小的影響。

　　第四，今年進(jìn)入抗疫第三年，不少家庭和企業(yè)的儲(chǔ)蓄和積累被不斷消耗，抗沖擊能力減弱，新一輪疫情之下，失業(yè)和隱性失業(yè)率可能會(huì)加速上升，從而導(dǎo)致居民消費(fèi)意愿下降，尤其是在耐用品方面。居民在房地產(chǎn)等方面的投資能力和投資意愿也可能會(huì)加速下降。

　　第五，現(xiàn)在民眾針對(duì)疫情的不確定性預(yù)期可能已經(jīng)超過(guò)2020年一季度。新冠疫情在2020年初剛暴發(fā)時(shí)，民眾普遍預(yù)期新冠會(huì)像2003年SARS一樣在夏天就會(huì)結(jié)束，最遲不會(huì)超過(guò)當(dāng)年秋天。雖然后來(lái)疫情在全球蔓延并持續(xù)到今日，但2020年五月以后，我國(guó)防疫非常成功，生產(chǎn)完全恢復(fù)，出口暴增，房地產(chǎn)等行業(yè)也很快復(fù)蘇，預(yù)期大幅改善。但如今情況就很不一樣了，大家普遍覺(jué)得疫情結(jié)束有點(diǎn)遙遙無(wú)期，防疫政策也沒(méi)有實(shí)質(zhì)性調(diào)整的跡象。因?yàn)椴淮_定性預(yù)期的加強(qiáng)，居民會(huì)減少耐用品消費(fèi)和房地產(chǎn)投資，企業(yè)尤其是民企可能會(huì)暫緩其在服務(wù)業(yè)和制造業(yè)方面的投資。另外，面對(duì)層層加碼的封控和入境方面的各種限制，今年我們也很有可能面臨FDI下降的局面。

　　第六，從政府的角度來(lái)講，進(jìn)入抗疫第三年，很多基層官員為抗疫殫精竭慮，大量的財(cái)政資金也被用在抗疫上，因此無(wú)論在時(shí)間精力還是資金方面，擠占了本來(lái)可以用在招商引資、產(chǎn)業(yè)園區(qū)建設(shè)以及基礎(chǔ)設(shè)施投資方面的資源。市場(chǎng)上大家對(duì)今年基建拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)給予很高的期望，但在受疫情影響的地方，由于物流受阻和工人短缺的問(wèn)題，基建工程也會(huì)受到一些影響。

　　最后一點(diǎn)，就是疫情對(duì)房地產(chǎn)和出口會(huì)造成額外的下行壓力。房地產(chǎn)板塊本來(lái)就在大幅下行，但疫情復(fù)發(fā)導(dǎo)致多個(gè)城市處于某種程度的封控狀態(tài)，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)而言可謂是雪上加霜。目前新房銷售相對(duì)于去年同期就是處于一個(gè)被腰斬的狀態(tài)，國(guó)內(nèi)三十個(gè)城市新房銷售面積二月份同比下降27%， 三月份下行到-47%，四月前兩周更是惡化到-54%。

　　出口方面，2020和2021年大部分時(shí)間內(nèi)，境外大多數(shù)地方深陷疫情之中，生產(chǎn)停滯，大量財(cái)政貨幣刺激又催生龐大需求，因此我國(guó)向全球尤其是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體出口了大量與防疫和居家相關(guān)的物品。不過(guò)今年情況就有了很大的變化，大多數(shù)國(guó)家的防疫政策都在走向一定程度的共存，生產(chǎn)都在恢復(fù)之中，貨幣和財(cái)政政策都在收緊，而其居民的需求正在轉(zhuǎn)向之前被壓抑的服務(wù)業(yè)，因此我國(guó)今年的出口增速本來(lái)就面臨很大的下行壓力。而目前我國(guó)的這波疫情和層層加碼的地方防疫措施又導(dǎo)致不少企業(yè)被迫停工停產(chǎn)，物流受阻。以我國(guó)整車貨運(yùn)流量指數(shù)為例，其同比增速?gòu)囊欢路莸?.9%先是下降到三月份的-2.6%，然后暴跌至四月前18天的-27.2%。長(zhǎng)三角地帶和東部沿海的物流受疫情的影響尤其嚴(yán)重，如上海、江蘇和福建的整車貨運(yùn)流量指數(shù)過(guò)去兩周分別同比下降了80%、41%和40%。令人擔(dān)憂的是，目前這些生產(chǎn)和物流方面的問(wèn)題，反過(guò)來(lái)又會(huì)促使海外進(jìn)口商將訂單轉(zhuǎn)移至東南亞等國(guó)家。

　　綜合來(lái)看，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行的壓力非常大，已經(jīng)接近新冠暴發(fā)初期。今年我國(guó)要達(dá)到5.5%左右的GDP增速目標(biāo)的難度極高，二季度GDP增速跟一季度的4.8%相比，會(huì)顯著下一個(gè)臺(tái)階?，F(xiàn)在一些國(guó)際機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)機(jī)構(gòu)都在下調(diào)他們對(duì)中國(guó)今年全年GDP增速的預(yù)測(cè)，如IMF已經(jīng)將其預(yù)測(cè)從4.8%下調(diào)到4.4%。相信未來(lái)幾周內(nèi)，還會(huì)有更多機(jī)構(gòu)做這樣的下調(diào)。

　　二、不能高估傳統(tǒng)寬松刺激政策的空間及效果

　　傳統(tǒng)的財(cái)政、貨幣及信貸方面的寬松刺激政策空間已經(jīng)很小，疫情暴發(fā)的背景下，這些政策的效果也不會(huì)很理想，用專業(yè)術(shù)語(yǔ)來(lái)講，就是傳導(dǎo)機(jī)制失靈了。

　　貨幣政策方面，經(jīng)過(guò)過(guò)去八年的多次降準(zhǔn)，我國(guó)商業(yè)銀行平均的準(zhǔn)備金率在剛剛公布的25基點(diǎn)降完之后，就只有8.1%了，而且很多中小銀行的準(zhǔn)備金率已經(jīng)接近或降至金融監(jiān)管所要求的5%的底線。降息空間也非常小了。一方面中美利差已經(jīng)出現(xiàn)某種程度的倒掛，二三月份境外投資者已經(jīng)從我國(guó)債市撤出1600多億人民幣的資金，人民幣已經(jīng)面臨一定程度的貶值壓力。另一方面，現(xiàn)在CPI通脹有上升的趨勢(shì)，而存款基準(zhǔn)利率從2015底以來(lái)就一直處于歷史低位，因此降低基準(zhǔn)存款利率的空間很小。這個(gè)時(shí)候如果央行只是降低貸款基準(zhǔn)利率LPR，就會(huì)縮窄銀行的利差，影響其利潤(rùn)率，而過(guò)去兩年很多銀行因?yàn)榉康禺a(chǎn)業(yè)的萎縮和疫情的多次復(fù)發(fā)，也積累了不小的壞賬，需要一定水平的利潤(rùn)率去化解這些壞賬。因此較大幅度的降息可能并不利于金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。

　　以往需要刺激經(jīng)濟(jì)時(shí)，一個(gè)不二法門是拉動(dòng)房地產(chǎn)和基建投資。今年大家把達(dá)成5.5%左右經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)的希望主要寄托在基建投資之上，各級(jí)政府也出臺(tái)了較多相關(guān)政策。前幾天人民銀行頒布的一個(gè)通知里要求“按照市場(chǎng)化原則保證融資平臺(tái)公司合理的融資需求”以及 “要合理購(gòu)買地方政府債券，支持地方政府適度超前開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施投資”。房地產(chǎn)方面，過(guò)去幾個(gè)月不少地方出臺(tái)了一系列拉動(dòng)居民購(gòu)房的措施。這些政策要是放到往年，應(yīng)該是有些效果的，但在今年收效甚微，原因有兩點(diǎn)。

　　一是如前面講過(guò)的，因?yàn)橐咔橐约胺揽胤矫娴膶訉蛹哟a，居民面對(duì)的不確定性較高，購(gòu)房意愿低，購(gòu)房能力也在下降，因此抵消了一些地方政府和銀行在放松限購(gòu)限售、降低首付比例和按揭貸款利率方面的努力。對(duì)房企來(lái)講，如果新房銷售上不去，他們也不大可能大規(guī)模去買地，這樣也會(huì)限制地方政府的賣地收入。我國(guó)90%以上的基建由地方政府投資，而由于房地產(chǎn)行業(yè)的急劇萎縮，地方政府今年的土地財(cái)政收入可能要減少三成以上，或者說(shuō)25000億人民幣左右；加上抗疫方面的大量額外支出，今年絕大部分地方政府的財(cái)政是非常緊張的。再考慮到地方政府耗費(fèi)大量的時(shí)間精力在防疫上，現(xiàn)在要拉動(dòng)地方基建投資確實(shí)面臨著很多困難。

　　二是過(guò)往的政策會(huì)影響當(dāng)前政策的效果。 2015-18年期間的貨幣化棚改大幅度刺激了低線城市的房地產(chǎn)和基建需求，抬高了眾多地方政府、居民和開(kāi)發(fā)商負(fù)債率，前置了大量需求。雖然貨幣化棚改在那幾年確實(shí)非常高效地推動(dòng)了我國(guó)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，但也給后續(xù)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)的穩(wěn)定造成了較大的后遺癥。在我們需要再次拉動(dòng)投資需求時(shí)，政策空間已經(jīng)沒(méi)有以前那么大，即使是同樣規(guī)模的政策刺激所能取得的效果也會(huì)被打折扣。今年若再次推出貨幣化棚改政策，即使規(guī)模類似于2015-18年，即使沒(méi)有疫情，對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)效應(yīng)可能會(huì)遠(yuǎn)小于那幾年。

　　三、精準(zhǔn)的疫情防控是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的關(guān)鍵

　　疫情是現(xiàn)在影響經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)的主要因素，也使得傳統(tǒng)寬松刺激政策遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能發(fā)揮正常的功效。所以現(xiàn)在其他寬松刺激政策都是次要的，重中之重是要反復(fù)強(qiáng)調(diào)精準(zhǔn)防疫。在動(dòng)態(tài)清零政策方面，要落實(shí)習(xí)近平總書記在3月20日中央政治局常委會(huì)議上的指示，努力用最小的代價(jià)實(shí)現(xiàn)最大的防控效果，最大限度地減少疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的影響。

　　防止各地政府層層加碼和過(guò)度防控是保障今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和穩(wěn)定就業(yè)的關(guān)鍵。我認(rèn)為我們可以一方面理直氣壯地強(qiáng)調(diào)過(guò)去兩年多在抗疫方面的成就。直到去年秋季，我國(guó)的動(dòng)態(tài)清零政策是應(yīng)對(duì)新冠病毒的最佳選擇，無(wú)論在挽救生命還是在維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面，我國(guó)在全球都一枝獨(dú)秀。另一方面，我們也要與時(shí)俱進(jìn)，過(guò)去兩年全球?qū)π鹿诓《居辛烁逦恼J(rèn)識(shí)，研發(fā)了多款疫苗和藥物。同時(shí)我們要看到病毒的變化和出現(xiàn)的一些新特征。

　　新冠病毒的新變種奧密克戎傳播力強(qiáng)，但毒性大幅降低。在我看來(lái)，要根據(jù)奧密克戎的新特征，降低某些不必要的恐懼。這一輪奧密克戎在國(guó)內(nèi)傳播，尤其在上海的傳播，感染樣本特別大，已經(jīng)有一定的代表性，到目前為止重癥比例和死亡比例都是非常低的，本輪上海疫情已經(jīng)有累計(jì)41萬(wàn)例，死亡17例，死亡率只有萬(wàn)分之4.1，甚至低于人口的正常死亡率，而且公布的病死案例都是有嚴(yán)重基礎(chǔ)病的老人，新冠病毒都不是其死亡的主要直接原因。這些本土的一手?jǐn)?shù)據(jù)是完全可以被用來(lái)降低民眾對(duì)奧密克戎的恐懼心理的。此外，來(lái)自香港的數(shù)據(jù)表明，我國(guó)國(guó)產(chǎn)的科興疫苗打了第三針后，對(duì)于降低老年人重癥率和死亡率的效果是很好的。根據(jù)香港大學(xué)醫(yī)學(xué)院對(duì)本波疫情中疫苗有效性數(shù)據(jù)的分析，對(duì)于60歲以上老人來(lái)說(shuō)，接種三劑次的科興和復(fù)必泰疫苗，防重癥和防死亡的有效率，都超過(guò)了90%?？婆d和復(fù)必泰防死亡的有效率，則分別達(dá)到98.3%和98.1%。我認(rèn)為我們應(yīng)該以執(zhí)行動(dòng)態(tài)清零政策作為基礎(chǔ)，在這個(gè)過(guò)程中加速普及三針疫苗，尤其是在老年人中間，從而為調(diào)整和優(yōu)化動(dòng)態(tài)清零政策爭(zhēng)取時(shí)間。

　　隨著疫苗接種普及率的進(jìn)一步提升，尤其是在老年人中間的提升，我們確實(shí)要認(rèn)真思考如何“最大限度地減少疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的影響”，怎樣減少全民核酸檢測(cè)，盡量減少封城封路等極端措施，如何制定全國(guó)統(tǒng)一的封控標(biāo)準(zhǔn)，從而防止地方政府層層加碼并導(dǎo)致合成謬誤。根據(jù)奧密克戎的新特征，研究如何優(yōu)化分級(jí)診療，調(diào)整分級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，避免醫(yī)療擠兌。比如可以讓無(wú)癥者居家隔離，輕癥狀患者在方艙酒店隔離，重癥者住院，這樣我們才能最大程度的救治新冠重癥者和眾多其他各類病患者。政府應(yīng)該給出一個(gè)較為清晰的動(dòng)態(tài)清零政策退出機(jī)制，讓大家看到希望，降低不確定性，這樣各方面的投資需求也會(huì)上來(lái)。

　　優(yōu)化調(diào)整動(dòng)態(tài)清零政策之外，我們還是需要加大財(cái)政貨幣政策的寬松力度，而且還要突破傳統(tǒng)的思維框架。進(jìn)入疫情的第三年，很多家庭和很多中小企業(yè)面臨的困難是特別大的，所以尤其應(yīng)該突出紓困的重要性，財(cái)政、貨幣和信貸政策方面應(yīng)該盡量向他們傾斜。對(duì)于因?yàn)橐咔槎霈F(xiàn)還款困難的個(gè)人和企業(yè)，應(yīng)該盡量給予寬限甚至直接的補(bǔ)助。

　　加快有合理回報(bào)的基建項(xiàng)目的開(kāi)工和建設(shè)，中國(guó)還是一個(gè)中等收入國(guó)家，城市化還有很長(zhǎng)的一段道路，基建不分新老，關(guān)鍵看回報(bào)，因此要優(yōu)先考慮人口流入的中心城市和城市群的基建。對(duì)于人口流出地區(qū)的中小城市，應(yīng)該在強(qiáng)調(diào)政府節(jié)支的同時(shí)，適度加大補(bǔ)貼政府日常必要開(kāi)支和當(dāng)?shù)孛裆?，不能大搞沒(méi)有實(shí)際價(jià)值和用途的基建。

　　穩(wěn)外貿(mào)方面，過(guò)去兩年人民幣升值較多，因此儲(chǔ)備了一些寬松空間。我們認(rèn)為央行可適度加大購(gòu)匯力度，這樣既可以抑制人民幣升值，又可以補(bǔ)充央行外匯儲(chǔ)備從而穩(wěn)定外資對(duì)中國(guó)境外債務(wù)的信心，甚至還可以釋放人民幣流動(dòng)性，節(jié)約降準(zhǔn)空間。

　　房地產(chǎn)方面，給定當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險(xiǎn)，與其最后被動(dòng)放松甚至再度大幅刺激房地產(chǎn)行業(yè)，還不如在堅(jiān)持房住不炒的基本原則下，以供給側(cè)改革的思路，市場(chǎng)和公共保障并舉，讓房地產(chǎn)行業(yè)軟著陸。短期內(nèi)，央行和其他金融監(jiān)管部門要高度關(guān)注因?yàn)榉康禺a(chǎn)行業(yè)下行所帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)，不能讓恐慌過(guò)度蔓延。出臺(tái)政策鼓勵(lì)銀行維持開(kāi)發(fā)貸的合理增長(zhǎng)和避免無(wú)序抽貸斷貸是當(dāng)務(wù)之急。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，應(yīng)該以推進(jìn)要素市場(chǎng)改革的思路，以改進(jìn)房地產(chǎn)調(diào)控為契機(jī)，優(yōu)化中國(guó)的城市化戰(zhàn)略。尤其是在土地供應(yīng)方面，城市的住宅、商業(yè)和公共建設(shè)用地的供給數(shù)量應(yīng)該和就業(yè)、戶籍人口或者參加社保人數(shù)等指標(biāo)緊密掛鉤。

　　本文整理自陸挺在CMF宏觀月度數(shù)據(jù)分析會(huì)（2022年4月）上的發(fā)言

　　(本文作者介紹：野村中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)