意見領袖丨任澤平團隊

　　最近美股市場的中概股遭遇了一輪拋售，近日雖有所反彈，但比2021年高點跌幅仍然較大。自2021年高點至今年3月25日之間，274家中概股中，跌幅超過90%的有64家。

　　據媒體報導，不少投資者也包括大型機構投資者出現巨虧。

　　對于中概股，怎么看？怎么辦？

　　一、對中概股怎么看？

　　自2001年中國加入WTO以來，受益于中國經濟的高速發展、互聯網的爆發式增長，納斯達克中國金龍指數從2005年的2958點漲至2007年的8883點，漲幅約為200.3%。

　　進入2018以來，在境內外政策調整、地緣動蕩、互聯網行業邁入存量時代增長乏力、中美貿易摩擦風起云涌等因素疊加下，以互聯網為代表的中概股波動調整，近期更是大幅調整。截至3月18日，中國金龍指數已從2021年高點20893點下跌至7416點，跌幅為64%。

　　根據分析，中概股調整主要是四大原因：

　　第一大原因，美國證監會《外國公司問責法案》是催化劑。2022年3月10日，美國證監會根據《外國控股公司問責法》（HFCAA），將再鼎醫藥、百勝中國、百濟神州、和黃醫藥以及盛美半導體5家公司納入預退市名單。根據HFCAA的要求，在美上市中概股必須提交審計底稿，但受到國內《保守國家級秘密法》等相關法律的約束，部分中國企業不得隨意展示審計底稿。美國證監會審計流程與中國法律產生了沖突，導致市場對中概股信心受挫。

　　第二大原因，地緣局勢動蕩加劇資金恐慌情緒是放大器。自俄烏開戰以來，世界范圍內的權益資產均陷入動蕩，各國股票指數均有不同程度下調。而在俄烏戰爭仍在焦灼的同時，“問責法案”進一步加劇了投資者對中概股的擔憂情緒。

　　第三大原因，互聯網行業進入存量飽和階是基本面因素。互聯網行業整體發展從爆發期進入存量時代，我國互聯網普及率已經達到71.6%，雖然橫向對比發達國家90%的滲透率仍有空間，但整體網民數量增速放緩。在存量時代中，行業面臨格局洗牌、競爭內卷化、商業模式謀變、尋找新的創新突破。

　　第四大原因，中國經濟大轉型是時代趨勢。我們此前提出大勢研判，可能有些朋友沒有重視，重申一下：什么是大勢？就是降低房地產、金融、教育、互聯網等的利潤和壟斷，以及由此引發的過去長期對民生和實體經濟的擠壓和成本，大力發展制造業、硬科技、實體經濟、新能源、新基建、資本市場等。百年未遇之大變局，也是百年未有之大機遇。看清這一大趨勢，至關重要。每個企業每個人最終都是時代的產物。

　　二、怎么辦？

　　對于投資者而言，預計未來中概股將出現分化。有的具有強大的競爭力護城河，具有優秀的管理團隊，內在價值和商業模式沒有被破壞或者受損不大，屬于泥沙俱下、被情緒錯殺的，是“黃金坑”，是理性專業投資者的機會；有的商業模式被嚴重破壞，甚至內在價值被毀滅，則是投資者需要回避的。

　　對于新經濟企業而言，未來隨著中國資本市場的不斷完善，科創板大力發展，全面實施注冊制，支持專精特新的北交所開板，赴美上市不再是新經濟企業唯一的選擇。

　　對于已經上市的中概股而言，回歸國內資本市場或許成為一種選擇。在此過程中，中美經貿關系也將成為影響中概股的重要因素之一。

　　這里，我想借中概股談談價值投資和宏觀趨勢分析的關系及意義。前些年，國內價值投資大行其道，有的投資者甚至認為不必關心宏觀趨勢，搞得從事宏觀經濟研究就像過時了一樣。但是，從K12教育到這次中概股，不少“價值投資者”出現巨額虧損，甚至永久性的本金損失，才意識到宏觀趨勢的重要性。既要低頭做事，也要抬頭看天。

　　毫無疑問，價值投資是一套在長期行之有效的方法體系，其核心是四大認知：市場先生、內在價值、安全邊際和能力圈。投資就是認知的變現。市場先生總是情緒時好時壞，一會恐慌，一會貪婪；價格有時高于內在價值，有時低于，這就帶來了長期投資機會，價格是你付出的，內在價值是你得到的；一定要留夠安全邊際，第一條不要損失本金，第二條是記住第一條；在自己的能力圈范圍投資，投資不做調研，就像打牌不看牌一樣。

　　但是，價值投資是有適用范圍的，并不是萬能的，更不能神話，這是理性專業投資者所需要清醒認識的。價值投資知易行難，除了因為它是反人性的，還有就是對內在價值的評估需要長期跟蹤、深入了解和專業知識，內在價值包括了企業創造自由現金流的能力、管理層的誠信和水平、護城河有多厚、重大宏觀政策和事件、行業成長階段等等。眾所周知，價值投資者不喜歡“變化”，因為內在價值是價格的錨，如果內在價值出現劇烈變化，股價就失去了錨，就可能導致價值投資者出現重大誤判。

　　以國內為例，中國未來中長期面臨三大挑戰：中美貿易摩擦及脫鉤風險、人口老齡化少子化加速到來、房地產最堅硬的泡沫如何避免硬著陸實現軟著陸。面對這三大挑戰，中國實施了一系列戰略和政策調整，比如實現科技自立自強、解決“卡脖子”技術、注冊制和北交所為“專精特新”服務、大力推進新能源革命、放開三孩、清理校外培訓、延遲退休年齡、反壟斷和防止資本無序擴張、推動房地產新模式等。百年未有之大變局。

　　事實上，近年從K12教育到互聯網平臺，宏觀政策和趨勢發生了重大歷史性變化，直接導致了上市公司內在價值的巨大變化，忽視宏觀趨勢變化，按照以前的思維繼續線性外推，還自以為是堅定的“價值投資者”，結果出現了重大投資虧損。

　　你想做時間的朋友，但時間不跟你做朋友。長期的價值投資者也要抬頭看天，重視宏觀趨勢的重要變化。

　　在這個動蕩的時代，宏觀趨勢至關重要，事關成敗。

　　看懂宏觀趨勢，把握投資機會，避免重大風險。

　　(本文作者介紹：經濟學家)