意見領袖丨彭文生

　　12月9日晚，中國人民銀行決定，自2021年12月15日起，上調金融機構外匯存款準備金率2個百分點，即外匯存款準備金率由現行的7%提高到9%。為今年5月31日宣布上調外匯存款準備金率以來的第二次。央行宣布上調外匯存款準備金率之后，離岸人民幣兌美元跌破6.38關口，連破4大關口，短線跌幅達350個基點。

　　政策出臺的背景是人民幣匯率的單邊波動傾向

　　通過經驗數據的分析，我們發現在過去3次外匯準備金率調升前，人民幣匯率都出現了不同程度的走升。因此，我們認為提高外匯準備金率是央行應對人民幣單邊升值環境的宏觀審慎工具之一。

　　在2021年11月期間，受強勁的出口以及境內美元流動性泛濫等因素的影響，在主要非美貨幣下跌的背景之下，人民幣走出了獨立的升值行情。CFETS人民幣匯率指數在此期間漲至102.71，為2016年以來最高水準，并創下今年以來最大4周漲幅。

　　本周二之后，伴隨著更多Omicron相關的數據出爐，市場風險情緒的好轉帶動美元走弱，人民幣對美元隨即升破了6.35的重要心理關口，為今年以來首次。

　　在突破6.35之后，市場快速下探并一度下破6.34，單邊波動的傾向愈發明顯。考慮到境內美元流動性仍然偏多，匯率的技術性破位容易引發投機性資金融入并賣出美元買入人民幣套利。匯率投機性因素的增多與此前全國外匯市場自律機制第八次工作會議中所強調的“雙向波動”精神不符。因此，央行上調了外匯準備金率，以市場化手段回籠一部分美元流動性并減少美元供應，減少套利投機的動機。

　　提準的信號意義顯著，后續或有其他工具出臺

　　截至10月底，全國金融機構外匯存款余額為10，100億美元，上調2%對應202億美元的流動性將被凍結。對比目前銀行間即期日均400億-500億美元的交易量，此次提準實際凍結的美元流動性相對有限。不過，央行此舉給予市場一個明確的信號，那就是匯率需要回到雙向波動的常態中去。

　　早在今年5月份，央行副行長劉國強就對外表示“人民銀行完善以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度，這一制度在當前和未來一段時期都是適合中國的匯率制度安排。”

　　我們認為央行雖然已經退出了對匯率的常態化干預，但在匯率過度波動和過度投機傾向上升的時點，仍然需要通過宏觀審慎管理等手段對匯率進行有效管理，促進跨境收支和金融體系穩定健康的運行。因此，為了遏制匯率單邊波動的傾向和投機勢頭，我們認為人民銀行后續或還會有其他工具跟進出臺。

　　從中間價定價的角度，逆周期因子可能會被重新引入中間價定價中，防止中間價與一籃子貨幣的走勢偏離過多。從宏觀審慎的角度，我們認為后續可能會出臺一些限制投機性資本流入或便利流出的政策。

　　后續央行存在降準降息的可能

　　中金宏觀組預計2022年或仍有降準機會，同時不排除降息可能，但降息在貨幣寬松的排序中較為靠后。

　　我們認為，在當前國際收支偏向流入的背景下，降息既能夠穩定內需，調整2021年中國經濟外需強于內需的結構，又能夠縮小中外息差，平衡跨境收支。因此，考慮到美聯儲在明年下半年加息可能性較大，我們認為明年上半年可能是人民銀行的降息時間窗口。

　　RSI指標的反轉信號

　　2021年以來，美元/人民幣下降的趨勢和周線級別上的RSI走勢呈現出負背離（即價格的下降并沒有得到RSI趨勢下降的確認），這是一種技術反轉信號。有趣的是，今年5月末中國人民銀行上一次出臺上調存款準備金率時候美元/人民幣在日線級別上出現類似信號，該信號也預示了從今年6月開始美元/人民幣的強力反彈。

　　人民幣或見頂回落

　　我們認為，提升外匯存款準備金率有可能明確了6.35是人民幣匯率短期的重要點位，受政策影響，人民幣匯率或短期回落。參考今年5月底公布上調外匯存款準備金率后的走勢發現，在公布后的5-10個工作日內，人民幣匯率的跌幅約在0.5%左右；同時CFETS人民幣匯率指數在公布當周與次周皆出現小幅下行，上調外匯存款準備金率一定程度遏制了人民幣匯率指數快速上行的趨勢。

　　中長期看，在穩增長的背景之下，我們認為中國的財政與貨幣政策大概率更為積極。在美聯儲傾向緊縮的背景下，我們繼續維持我們對今后人民幣匯率溫和看貶的觀點。

　　本文原發于財新