文/新浪財經意見領袖專欄作家 任澤平

　　一季度是經濟的頂點，二三季度經濟會開始邊際放緩。主要是緊信用的滯后效應，以及逆周期調節力度的下降。

　　大宗商品價格最猛烈上漲的階段可能結束了，高點臨近了。市場對貨幣政策收緊的預期和焦慮會緩解。股票市場是貨幣的晴雨表。

　　全國人大授予上海對浦東新區的立法權，給了浦東新區在有些改革上先行先試的權利。在7月1日前后可能還有一些重要改革政策值得期待。

　　今年有些風險因素值得重視，全球經濟的過度分化是一個很大的風險。

　　如果按照市場預計，10月份前后，美國的疫苗接種可能能達到70%，到年底基本接種完畢，美聯儲未來的縮表和資本從新市場流出的風險值得警惕。

　　現在全球資產價格估值都很高，中國已經貨幣政策正常化了，如果哪天美聯儲貨幣政策正常化，或者說開始縮表、緊縮貨幣政策，會對全球的資本市場產生壓力。

　　最近這些年美元流動性泛濫非常嚴重，美國不負責任地過度在全球割羊毛，收鑄幣稅，引發股市、房市、商品、貴金屬、甚至比特幣等資產價格暴漲，各國民眾對美元代表的信用貨幣的不信任感加強。這就是我為什么建議要減持美元資產，加大對于黃金、高科技公司股票、戰略資源等資產的配置。

　　中國地方政府可支配財力的60%來自己賣地，但地價推高房價。

　　人口流入的都市圈和城市群，還是有投資潛力。如果通過推房產稅，人地掛鉤，控制貨幣超發，控制住房價，大家就不會去炒房，那幸福指數就會提高。

　　為什么房產稅喊了10多年推不出來，也是有原因的。因為推房產稅要有兩個技術支持，一個是，不動產實名制，另一個是，全國房子聯網。

　　以上，是任澤平6月7日晚在一場線上直播交流中，分享的最新觀點。

　　任澤平談到了對三季度經濟、政策和市場的展望，提醒了市場后續可能面臨的風險。

　　同時，他還分享了如何根據經濟周期的運轉，進行資產配置。

　　問答環節，任澤平圍繞市場關注的浦東新區政策、土地出讓金劃轉稅務部門、房產稅、人民幣匯率、美聯儲加息等話題，都給出了詳細的分析解讀。

　　大家好，講一下我們對三季度經濟、政策和市場的看法。

　　先亮明觀點，我在去年底提出通脹預期，今年初提出流動性拐點。一季度大宗商品價格上漲，股債市場也做了一些調整。

　　后來我們在5月25日提出，隨著經濟邊際放緩，以及大宗商品價格高點的臨近，貨幣政策可能會重新對市場變得友好，這是我們比較新的一個觀點。

　　今天主要講三個方面內容：

　　第一個，三季度經濟和市場的展望；

　　第二個，解讀一些熱點問題，比如說土地出讓收入的劃轉，當前企業的債務風險，還有G7國將全球最低稅率設為15%等等；還有不到一個月，我們有重大的節日臨近，可能有一些政策的利好預期。

　　警惕未來美聯儲縮表的風險

　　第三個，今年有些風險因素值得重視，從全球的角度，全球經濟的過度分化是一個很大的風險。

　　如果按照大家的預計，10月份前后，美國的疫苗接種可能能達到70%，到年底基本接種完畢，美聯儲未來的縮表和資本從新市場流出的風險值得警惕。

　　今年二三月份美元指數短暫走強，資金從新市場流出，土耳其市場直接就崩盤了。

　　現在全球資產價格估值都很高，中國已經貨幣政策正常化了，如果哪天美聯儲貨幣政策正常化，或者說開始縮表、緊縮貨幣政策，會對全球的資本市場產生壓力。

　　今年國內的債務風險也值得關注。

　　中國這一輪經濟周期和大類資產輪動

　　我們來看三季度經濟、政策和市場展望，中國這一輪的經濟周期輪動和大類資產輪動。

　　從去年3月份，中國經濟開始復蘇，復蘇的背景就是貨幣政策放松，新基建、財政政策也開始寬松。

　　但是到了今年初，通脹預期起來，大宗商品價格上漲，貨幣政策開始從去年松到今年的正常化，不松不緊，不急轉彎。

　　與此同時，我們的金融信用政策開始在房地產、地方債等領域收緊。所以廣義流動性拐點出現，M2、社融都開始放緩。

　　我在今年1月10號前后發了一個觀點，叫中國經濟正站在流動性的周期性拐點上。

　　當時市場爭議很大，當時市場情緒非常亢奮，大家對市場看得非常好。但是我們發布那個觀點以后，股票債券市場都調了一波，反而周期品價格大漲，周期品相關行業受益。

　　到了二三季度，經濟存在邊際放緩的壓力，這不一定是壞事，因為股市不是經濟的晴雨表，股市是貨幣的晴雨表。

　　二三季度可能經濟邊際放緩

　　貨幣政策可能會對資本市場重新友好

　　股市是貨幣的晴雨表

　　為什么到了二三季度經濟會邊際放緩，貨幣政策有可能會對資本市場變得重新友好？有這么幾個原因：

　　一個就是這種流動性拐點、緊信用的滯后效應。

　　根據我們過去的擬合，金融指標大約領先于經濟指標6個月左右。

　　當貨幣金融數據開始放緩的時候，會引發經濟指標、經濟景氣度的放緩。

　　比如說會抑制投資、抑制生產、抑制消費等，5月份公布的PMI指數、新訂單指數等等已經開始放緩，而且上游的漲價對下游也是一種抑制。經濟邊際放緩的壓力開始顯現。

　　當然經濟運行還有韌性，是一個高位放緩，但是客觀地看，二三季度經濟已經開始放緩了，這是周期自身的力量。

　　還有一個就是逆周期政策調節的力度會下降，尤其是在基建投資上。

　　現在市場上大家爭議比較大，有的朋友會說去年設定的今年地方債都還沒發，認為上半年沒發，下半年會發，我跟大家講，大家對今年政府發債后移的預期，大概率可能會落空。

　　很重要的原因就是，今年經濟比去年好，而且還有一定的通脹壓力。

　　再加上地方政府的債務壓力現在也非常明顯，所以今年政府通過發債、發力基建進行逆周期調節的力度肯定會下降的。

　　綜合這些因素，一個是緊信用的滯后效應，第二個就是逆周期調節力度的下降。今年二三季度經濟形勢會邊際放緩。

　　這是我給大家講的第一個基本判斷，一季度是經濟的頂點，二三季度經濟會開始邊際放緩。

　　通脹高點、大宗商品價高點可能臨近了

　　這一輪大宗商品價格的上漲，主要是全球供求的缺口，歐美經濟在今年需求復蘇加快，發達國家疫苗接種的比較快，但是像印度、東南亞、拉美出現了疫情失控，他們是大宗商品的供給國。

　　供求的缺口再加上美元流動性的泛濫，導致了大宗商品價格猛烈上漲。

　　為什么我們判斷最近大宗商品價格高點臨近，最近螺紋鋼、鐵礦石、銅出現了一波調整。

　　銅這次調整力度并不大。

　　這次調整力度比較大的、價格跌得比較多的是螺紋鋼和煤炭，因為螺紋鋼和煤炭國內是有供給增加空間的。

　　后來5月中下旬，國常會會議后，當時會議的精神就是要在保障安全生產的前提下，恢復鋼鐵、煤炭的供給。所以螺紋鋼、煤炭價格就跌了很多。

　　像螺紋鋼，像煤炭，國內的產能供給比較充足的品種，是可以恢復的。

　　6月份或者7月份公布的數據，通脹的主要指標可能會看到高點，后面邊際放緩，這會對我們的市場、貨幣政策、大類資產價格產生系統性的影響。

　　后面通脹雖然可能還在高位，但是通脹的高點，大宗商品價的高點可能臨近了。

　　對于三季度的經濟、政策和市場展望，大家先記住三點：

　　第一點，一季度是經濟高點，二三季度會邊際放緩。

　　第二點，大宗商品價格最猛烈的上漲的階段可能結束了，高點臨近了。

　　第三點，市場對貨幣政策收緊的預期和焦慮會緩解。

　　股票市場是貨幣的晴雨表，不是經濟的晴雨表，經濟放緩，通脹壓力減輕，貨幣政策的窗口就打開了，貨幣政策收緊的預期就會緩解。

　　這個事情對股票市場不是壞事。

　　同樣，如果美國經濟復蘇的特別好，通脹起來了，美聯儲就會縮表加息，可能就會引發風險，包括資金從新市場流出，搞不好要像今年初，土耳其股市直接就崩盤了。

　　所以，大家記住，股市在大多數時候是貨幣的晴雨表，經濟不好的時候，對股市不一定是壞事。

　　問答環節

　　立法權給了浦東新區在改革上先行先試的權利

　　在7月1日前后可能還有一些重要改革政策值得期待

　　問：很多人問到浦東新政的解讀了，請您給大家解答一下。

　　任澤平：浦東新區是中國改革開放的前沿陣地之一，自貿區，給了很多好的政策。

　　這一次浦東新區給的政策是什么？全國人大授予上海對浦東新區的立法權。

　　我的理解，立法權是什么？給了浦東新區在有些改革上先行先試的權利。

　　包括離岸金融、人民幣匯率的開放、資本賬戶的開放、自由貿易的開放，比如，稅有沒有可能更低一點？

　　比如雄安，沒有商品房，全部都是租賃房。

　　中國改革很重要的經驗，就是試點，如果試點好，向全國推廣。

　　7月1日是重大節日，可能還有一些重要的政策值得期待。

　　這些年也推出很多利好資本市場的改革措施，比如前一段時間的注冊制擴圍、證券法的修法、保護投資者的集體訴訟制度，這些都是改革措施。

　　除了在金融改革里先行先試，我建議，像浦東、海南，包括廣東自貿區，未來在房改里面也做一些先行先試。

　　土地出讓金劃轉稅務部門

　　不會改變土地財政的本質

　　問：很多朋友在問，土地出讓金劃轉稅務部門會對房地產有怎樣的影響？

　　任澤平：最近財政部、自然資源部、國家稅務總局、中國人民銀行，在6月4號公布，將國有土地使用權的出讓收入，征收權限由自然資源部門劃轉到稅務部門，

　　網上有說土地財政結束了，錯了，這個政策不能這么解讀。

　　雖然劃到稅務部門征收，但使用范圍沒有改變，繼續給地方政府使用，不涉及到中央和地方要去分稅，不會改變土地財政的本質。

　　它的好處是什么？

　　第一，因為有稅務稽查，增收更加規范；

　　第二，更加有效率，因為我們國稅地稅合并以后，它有一個征稅體系，會更有效率；

　　第三，更加公開和透明。

　　中國地方政府可支配財力的60%來自己賣地

　　但地價推高房價

　　這里我順便講一下土地財政，土地財政對中國房地產影響非常大。

　　1992年分稅制以后，中央把很多收入上收了，為了激勵地方發展，把土地出讓收入留給了地方。有了土地出讓收入，地方就很有動力去經營城市，把城市發展好，地價拍得高，基礎設施，包括城鎮化的啟動資金就有了。

　　客觀講，土地財政在歷史上還是有一定作用，中國的基礎設施為什么建得快，城鎮化快？確實跟土地財政有一定關系，

　　但是問題在哪？高地價推高房價。

　　中國地方政府可支配財力的60%來自賣地，地價推高房價，這就是我們現在面臨的土地財政困局。

　　這個困局是有解的。比如，推房產稅。

　　為什么推房產稅？

　　一個是調節收入分配；

　　二是，現在美國地方主要的收入來源就是房產稅、個人所得稅和消費稅，

　　這三個稅都跟什么有關？跟人有關，

　　這就要求地方政府干嘛？更多的為人服務，你要把人留下來。

　　稅收是對地方政府的一個激勵機制，以前我們是以企業所得稅增值稅為主，地方政府想各種辦法去服務企業，對勞工、自然資源的保護都不夠。

　　如果未來地方政府的稅收來自于個人所得稅、消費稅和房產稅，地方政府就會轉變理念，為人服務，對人也更友好，就不存在低端人群、高端人群了。

　　因為來了這里都在給你交稅，真正的會出現各個地方的搶人大戰。

　　所以都是有解的，但為什么房產稅喊了10多年推不出來，也是有原因的。

　　因為推房產稅要有兩個技術支持，一個，不動產實名制，另一個，全國房地產聯網。

　　全球經濟過度分化和美聯儲縮表加息

　　是今年的風險

　　最后還是要提示風險，未來潛在風險是什么呢？

　　一個就是全球經濟過度的分化。

　　發達國家有錢，有技術，所以疫苗接種得非常快，歐美的經濟復蘇也很好，但是問題在哪里呢？東南亞，拉美，印度的疫情現在還令人擔憂，也為全球的經濟復蘇蒙上了陰影。

　　第二個風險是，如果按照市場的預測，10月份美國的疫苗接種率能達到70%，今年底美國全部都接種完畢，美國經濟復蘇的比較好，通脹比較高，這可能會引發美聯儲縮表，美聯儲加息，美元重新走強，以及資本從新興市場流出。

　　美元占全球外匯儲備的60%多，其實美聯儲掌握著全球流動性的總閥門。

　　如果美國貨幣政策寬松，大量廉價的美元會從美國本土跑向全球的市場，包括新興市場，所以股市、房市的資產價格泡沫化；

　　但是當美國經濟好了，通脹一起來，美聯儲收緊它的水龍頭，導致資本從新興市場流出，回到美國本土，這會帶來什么呢？

　　那些高杠桿、高債務的經濟體股市崩盤，爆發金融危機。

　　比如說80年代的拉美債務危機就是美元收緊周期，1998年的亞洲金融風暴也跟這個有關。

　　美國經濟復蘇得越好，那也就意味著離美聯儲縮表、美聯儲加息近了。

　　現在很多新興市場經濟又差，債務又高，疫情控制得也不好，經濟也不好，資產價格可能還非常貴，那這時候可能要出問題。

　　比如說今年年初，美元指數短暫地走強了一小波，土耳其股市就崩了。

　　由于美聯儲政策的調整所引發的風險，可能是未來大家要重點關注的，這種調整產生的影響量級是非常大的。

　　美元向全球收鑄幣稅

　　建議減持美元

　　增加對黃金、高科技股票、資源資產的配置

　　美國割羊毛。

　　為什么最近面對美元流動性的泛濫，我建議要減持美元資產，加大對于黃金、高科技股票、資源等等資產的配置。

　　因為現在美元流動性泛濫非常嚴重，

　　中國持有世界上最多的美元資產3.2萬億美元，日本也有2萬多億，中東也有1萬多億。

　　什么叫割羊毛呢？就是向全球收鑄幣稅，美元印多了以后，會導致你持有美元資產的外匯儲備貶值。

　　只有美國有這個條件在全世界割羊毛，這個叫囂張的美元霸權。

　　美國有個前官員就講過，“美元是我們的貨幣，你們的問題”，這就是二戰以來世界上建立起的美元霸權，也是全球治理的一個大問題。

　　美國還有一個還有更厲害的，叫CHIPS（clearing house interbank payment system）系統，全球的貿易結算都是用美元。

　　比如當年美國制裁伊朗就直接斷了CHIPS系統，不讓伊朗接入全球的美元結算系統，讓其跟全球的貿易結算系統隔離，作為一種懲罰措施，這就是利用了美國的霸權。

　　中美關系從2018年以來也是錯綜復雜，矛盾重重，摩擦不斷，大家也很擔心金融戰，但這個東西還沒開動，原來只是在貿易領域、科技領域，未來在金融領域也是個大殺器。

　　美國有很多手段，比如說如果他給你斷了CHIPS系統，那你就無法接入系統進行美元的結算、貿易，這也是一個非常大的問題。

　　上海，北京樓市還有投資機會嗎？

　　人口流入的城市群房地產還是有投資潛力

　　問：目前上海樓盤的調整較嚴，未來還有投資機會嗎？多問一句，您覺得北京還有投資機會嗎？

　　任澤平：房地產長期看人口，中期看土地，短期看金融，最根本的還是人口流入。

　　人口流入的都市圈和城市群，還是有投資潛力。

　　雖然長期來說具有投資潛力的是人口流入的地方，但我仍然希望國家能夠出臺一些政策，實現房住不炒。

　　這樣才能大家騰出來錢去消費，去享受美好的生活，這多好，干嘛一定要炒房。

　　為什么要炒房？一個是貨幣超發，第二個是房價不斷上漲，留著現金類的資產不斷貶值，你會非常的焦慮。

　　如果我們能夠通過推房產稅，人地掛鉤，控制貨幣超發，控制住房價，大家就不會去炒房，那幸福指數就會提高。

　　世界上有沒有干成的國家？有，德國、新加坡。

　　雖然我跟大家講人口流入的地方有投資潛力，但是我仍然呼吁通過新房改，控制貨幣、推出房產稅、人地掛鉤，人口流入的地方供地，人口流出的地方不供地，來實現整個中國房地產的平穩健康發展，然后實現實體經濟的繁榮發展，實現每個人每個家庭的安居樂業和幸福。

　　(本文作者介紹：東吳證券首席經濟學家)