文/新浪財經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 董登新（武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長）

　　2019年7月22日，科創(chuàng)板+注冊制正式開板交易。截止2021年4月22日，科創(chuàng)板已運行21個月，其間IPO總體表現(xiàn)如何，我們在此做一直觀統(tǒng)計與描述，僅供決策層參考，供投資者討論。

　　2019年7月22日至2021年4月22日，科創(chuàng)板共有265只股票掛牌上市，其中，有17家公司屬于“未盈利”狀態(tài)IPO，除1家公司既未盈利同時又是特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)外，另外，還有1家公司也是特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)。

　　（一）科創(chuàng)板發(fā)行規(guī)模及IPO募資總額

　　在科創(chuàng)板開板以來21個月，共有IPO掛牌公司265家，相當(dāng)于平均每月掛牌12.6家，大約折合為平均每周掛牌3家。

　　截止2021年4月22日收盤，科創(chuàng)板總市值3.50萬億元，流通市值1.16萬億元，平均市盈率85.81倍。科創(chuàng)板A股市值超過千億元的公司共有三家，冠軍金山辦公、亞軍傳音控股、季軍中芯國際；A股流通市值超過500億元的公司共有四家，它們依次為傳音控股、金山辦公、中芯國際、石頭科技。科創(chuàng)板A股市值最小的公司也都超過了15億元，最小流通市值為3億多元。

　　從科創(chuàng)板公司發(fā)行股本來看，僅有1家發(fā)行股份不足1000萬股，也就是霍萊沃僅發(fā)行925萬股；發(fā)行股份超過10億股的公司，共有兩家，它們分別是：中芯國際發(fā)行19.38億股，中國通號發(fā)行18億股。在科創(chuàng)板265家公司中，共有245家公司發(fā)行股份介于1000萬股至1億股之間。

　　再從科創(chuàng)板公司IPO募資總額（=發(fā)行股份×發(fā)行價）來看，265家公司共計總募資（未扣除發(fā)行費用）3445.4億元，科創(chuàng)板IPO募資月均164億元。其中，中芯國際A股募資532.3億元，直逼A股IPO募資最高記錄保持者農(nóng)業(yè)銀行的685億元；科創(chuàng)板IPO募資最少的公司是上緯新材1.08億元。

　　作為一個全新的子市場，科創(chuàng)板必須通過快速擴容為投資者提供一個基本容量。沒有容量的市場，不僅無法接納大資金的進入，而且也會導(dǎo)致投資人氣不足，就會出現(xiàn)發(fā)展滯阻的現(xiàn)象。科創(chuàng)板經(jīng)過21個月運行，流通市值剛剛跨越萬億元，但市場容量仍很狹小，僅相當(dāng)于一家基金公司管理的公募基金規(guī)模，因此，要想提高科創(chuàng)板的吸引力及開放性，就必須加速科創(chuàng)板擴容。

　　（二）科創(chuàng)板發(fā)行定價與發(fā)行市盈率

　　科創(chuàng)板不同于傳統(tǒng)的主板及中小板，它以新經(jīng)濟公司為載體，并以硬核科技為依托，它在此基礎(chǔ)上設(shè)定了“包容”而“嚴苛”的門檻標準，所謂“嚴苛”，是指科創(chuàng)公司必須具有硬核屬性，比方，與主業(yè)相關(guān)的發(fā)明專利項數(shù)，主業(yè)研發(fā)投入及其占營收比重，以及突出的研發(fā)創(chuàng)新能力等等；所謂“包容”，是指它對硬核高科技企業(yè)的明顯包容與支持，比方，未盈利公司或是雙層股權(quán)架構(gòu)的公司，只要達到“硬核”科技門檻標準，均可在科創(chuàng)板申請IPO。

　　正因如此，科創(chuàng)板企業(yè)發(fā)行定價不受行政管制干預(yù)，完全由市場決定。由于虧損企業(yè)也可以申請IPO，因此，傳統(tǒng)的發(fā)行市盈率定價方法已不能適應(yīng)科創(chuàng)板公司發(fā)行定價，它需要投資者具有更專業(yè)的定價能力，科創(chuàng)板定價難度與風(fēng)險大增。不僅發(fā)行市盈率與行業(yè)市盈率沒有直接可比性，而且發(fā)行定價的不確性也很大。為此，我們?yōu)榭苿?chuàng)板設(shè)定了一個象征性的投資者適當(dāng)性管理規(guī)則（50萬元的準入門檻）。

　　從科創(chuàng)板掛牌的265家公司來看，僅有101家公司發(fā)行市盈率低于對應(yīng)的同業(yè)市盈率，另有164家公司發(fā)行市盈率高于對應(yīng)的同業(yè)市盈率，這在主板和中小板是不可想像的。

　　盡管發(fā)行市盈率已不能作為科創(chuàng)板定價的依據(jù)，但我們可以反證一下，它與主板和中小板的定價規(guī)則是不同的。可以說，直至今天，主板和中小板的新股發(fā)行市盈率仍不得超過23倍的上限管制，這是核準制的行政管制，也是非市場化定價，當(dāng)然不能應(yīng)用于注冊制的科創(chuàng)板。

　　在科創(chuàng)板265家公司中，共有247家公司發(fā)行市盈率高于23倍，僅有18家公司發(fā)行市盈率沒有超過23倍。這也是核準制下主板和中小板不能接受的。

　　再從科創(chuàng)板股票絕對發(fā)行價格來看，發(fā)行價不足10元的股票，共有24只，其中最低發(fā)行價為龍騰光電，其發(fā)行價僅為1.22元；發(fā)行價介于10-20元之間的股票共有71只；發(fā)行價介于20-50元之間的股票共有123只；發(fā)行價介于50-100元之間的股票共有33只；發(fā)行價介于100-200元之間的股票共有11只；發(fā)行價超過200元的股票共有3只，其中最高發(fā)行價為石頭科技，其發(fā)行價高達271.12元。很顯然，在主板和中小板，絕對發(fā)行價高于100元是很罕見的。

　　（三）科創(chuàng)板新股申購中簽率及上市首日表現(xiàn)

　　很遺憾，科創(chuàng)板+注冊制在新股申購方式上，依然照搬了核準制“市值配售”的舊規(guī)，即市值持有者零成本申請配號，搖號中獎?wù)吆罄U款認購，中簽者可自動放棄申購或繳款。市值配售承襲了計劃經(jīng)濟平均主義“大鍋飯”的配給制，它將打新當(dāng)成一種穩(wěn)賺不賠的“福利”，這一錯誤理念一旦“傳導(dǎo)”給股民，結(jié)果只能是“凡新必打”，似乎不打新就是傻子、就是吃虧，如此扭曲的打新觀念，嚴重背離了市場化改革的初衷。在“市值配售”的游戲規(guī)則下，在股民眼中，新股申購根本沒有什么公司好壞優(yōu)劣之分，只有中簽率高低之計較，因此，股民被迫形成了“盲目打新”的無風(fēng)險意識，這與注冊制改革的初衷也是相悖的。

　　很顯然，在新股申購“市值配售”方式下，一定會存在凡新必打、凡新必炒，盲目打新、盲目炒新的“反市場行為”，這會嚴重割裂一、二級市場價格機制的有機聯(lián)系：一級市場暴利零風(fēng)險，二級市場高風(fēng)險、低收益。由于新股申購零成本、零風(fēng)險，中簽則暴利，其結(jié)果必然是，新股一簽難求，股民對新股發(fā)行需求巨大，新股上市首日很難“破發(fā)”，只有暴炒與狂賭。這絕不是注冊制改革所愿意看到的一種結(jié)果。

　　正是因為采用核準制的“市值配售”舊規(guī)，科創(chuàng)板新股申購中簽率完全復(fù)制了主板和中小板的舊規(guī)矩：萬分之幾的中簽率也成為了科創(chuàng)板的常態(tài)。在265只新股申購中，共有262只新股的中簽率為萬分之幾，新股申購中簽率高于千分之一的新股只有3只。太不可思議了！

　　全世界最低的新股申購中簽率，當(dāng)然，就不會出現(xiàn)新股上市首日“破發(fā)”的情況了。

　　在科創(chuàng)板開板的21個月中，僅有倒霉的建龍微納一家公司上市首日破發(fā)，其余264只全部大漲，其中，上市首日股價暴漲500%以上的公司就多達6家，國盾量子首日漲幅排首位，其首日漲幅高達923.91%，發(fā)行價僅為36.18元，上市首日收盤價370.45元，上市首日最高價399.00元，不過，上市9個月后，國盾量子就跌至166.5元最低點，較上市首日最高價399元跌去一大截！

　　上市首日漲幅在300%至500%之間的公司共有17家，上市首日漲幅200%至300%的公司就有48家，上市首日漲幅在100%至200%的公司更是多達92家，上市首日漲幅在50%至100%之間的公司共有71家，上市首日漲幅不足50%的公司僅有31家。

　　新股上市首日整齊劃一地普遍暴漲，這一現(xiàn)象只能說明兩個問題：第一，新股定價太低，導(dǎo)致二級市場炒作空間巨大；第二，市值配售的反市場規(guī)則，誘惑股民瘋狂炒新。

　　這與我國香港及美國等成熟股市的新股上市首日的表現(xiàn)格格不入。在我國香港和美國股市，新股上市首日漲幅大多不超過50%，而且還有大約15%至30%的新股上市首日“破發(fā)”。也就是說，在成熟市場，新股定價留給二級市場短炒的空間是非常狹小的，而且短新風(fēng)險很大。

　　2009年6月至2012年10月，我國A股市場曾廢除“市值配售”，并讓場內(nèi)外所有投資者（無論是否持有市值）實繳資金參與新股申購，并對每一個賬戶設(shè)定了每只新股申購的上限，監(jiān)管層完全放開了新股定價權(quán)，而且新股上市首日沒有漲跌幅限制，結(jié)果當(dāng)時的A股市場出現(xiàn)了與我國香港和美國股市一樣的現(xiàn)象：新股上市首日“破發(fā)”常態(tài)化，而且新股申購中簽率瞬間比過去提高了幾十倍甚至上百倍，許多股民不敢盲目打新，甚至出現(xiàn)了個別公司拿到IPO批文后，竟然出現(xiàn)發(fā)行失敗的案例。這就是市場化的力量！

　　只可惜，當(dāng)時實繳資金申購期間凍結(jié)產(chǎn)生的龐大利息收入，劃歸發(fā)行人所有，這是一個巨大的制度漏洞，也招致了市場非議。不過，現(xiàn)在如果再次廢除市值配售后，就應(yīng)該將實繳資金申購期間凍結(jié)產(chǎn)生的利息劃歸“投資者保護基金”所有，用于公益性訴訟支持。

　　（四）科創(chuàng)板新股上市首日收盤價與最新股價比較

　　盡管科創(chuàng)板規(guī)定新股上市頭五個交易日不設(shè)漲跌幅限制，但大多數(shù)新股上市首日都會一步到位，瘋狂暴漲。但隨著炒作完畢后就會調(diào)頭向下，走向價值回歸的通道，并將許多股民掛在頭部。

　　在科創(chuàng)板265只股票中，大多數(shù)股票最新價相較上市首日收盤價均出現(xiàn)了大幅折價的現(xiàn)象，這足以表明新股定價并不高，而是因為瘋狂炒新一步到位導(dǎo)致新股上市首日就出現(xiàn)了股價嚴重泡沫化的現(xiàn)象，這也是市值配售舊規(guī)下中國股市瘋狂炒新的怪胎與奇葩！

　　與2021年4月22日收盤價相比，新股上市首日收盤價至今折價幅度超過50%的股票多達52只；折價30-50%的股票共有67只；折價10-30%的股票共有58只；折價10%以下的股票共有19只。僅有剩余69只股票較上市首日收盤價仍維持了不同程度溢價。也就是說，與上市首日收盤價相比，目前折價股票共有196只，溢價股票僅有69只！這再次證明科創(chuàng)板新股上市首日暴炒的瘋狂程度，仍是世界第一！

　　最后，我想說，或許網(wǎng)下詢價環(huán)節(jié)仍有完善空間，但在注冊制下廢除“市值配售”方式，已是迫在眉睫、刻不容緩！2009年6月至2012年10月底，我們曾廢除“市值配售”的實踐經(jīng)驗表明，廢除”市值配售“至少產(chǎn)生了四個制度功效：第一，新股申購中簽率比過去提高了幾十倍，個別新股申購中簽率高達60%以上；第二，新股上市首日漲幅超過50%的個股非常少；第三，網(wǎng)下詢價異常謹慎，股民不再盲目打新，而是選擇性”打新“，風(fēng)險意識非常強；第四，新股上市首日”破發(fā)“現(xiàn)象常態(tài)化；第五，首次實現(xiàn)了IPO定價市場化，以及IPO節(jié)奏市場化。

　　十分可惜，2014年初，當(dāng)IPO重啟時，監(jiān)管層再次恢復(fù)了“市值配售”的老黃歷！

　　有人說：如果廢除市值配售，就無人打新了，新股就無法發(fā)行了！這一觀點當(dāng)然是毫無根據(jù)可言的。實際上，在廢除市值配售的2009年6月至2012年10月底，A股共發(fā)行了800多只新股，年均發(fā)行新股近300只，這樣的發(fā)行節(jié)奏難道還不能說明問題嗎？

　　除此之外，值得特別提醒的是，科創(chuàng)板不僅需要更多的大品牌新經(jīng)濟公司，而且更需要源源不斷、保質(zhì)足量、全新面孔的上市資源。不斷創(chuàng)新的源頭之水，才是科創(chuàng)板的強大生命力之所在！

　　(本文作者介紹：武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長，中國養(yǎng)老金融50人論壇核心成員。)