文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 張瑜

　　事   項(xiàng)

　　1月美國(guó)PCE價(jià)格指數(shù)同比1.5%，前值1.3%，上升0.2個(gè)百分點(diǎn)；核心PCE指數(shù)同比1.5%，前值1.4%，上升0.1個(gè)百分點(diǎn)。

　　主要觀點(diǎn)

　　1、能源品價(jià)格是PCE物價(jià)指數(shù)同比回升的關(guān)鍵

　　1月PCE同比漲幅較上月擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)，關(guān)鍵貢獻(xiàn)項(xiàng)是能源品價(jià)格跌幅大幅收窄，主要是汽油。1月汽油及其他能源品價(jià)格同比下降8.8%，較上月的-15.9%，大幅收窄7.1個(gè)百分點(diǎn)。我們測(cè)算，相比去年12月，1月汽油及其他能源品價(jià)格對(duì)PCE同比的拖累減少了0.16個(gè)百分點(diǎn)。汽油價(jià)格同比跌幅收窄主要受國(guó)際油價(jià)影響，1月WTI油價(jià)同比跌幅從-21.2%收窄至-12.7%。

　　2、服務(wù)消費(fèi)依然低迷，制約核心PCE上行斜率

　　疫情至今，服務(wù)消費(fèi)持續(xù)低迷，但商品消費(fèi)已經(jīng)完全恢復(fù)。因多數(shù)服務(wù)消費(fèi)場(chǎng)景受到限制，美國(guó)服務(wù)消費(fèi)依然低迷，1月支出同比降幅仍在-5.3%。另一方面，商品消費(fèi)卻迅速恢復(fù)，目前已超出疫情前水平，1月商品消費(fèi)支出同比達(dá)到10.4%，甚至達(dá)到20年來(lái)高點(diǎn)。

　　消費(fèi)恢復(fù)的反差映射到價(jià)格上就是，商品價(jià)格走勢(shì)基本已回到正常區(qū)間，而服務(wù)價(jià)格則未見起勢(shì)。疫情后服務(wù)價(jià)格同比增速下降了“一個(gè)臺(tái)階”，消費(fèi)低迷使得服務(wù)價(jià)格同比增速遲遲無(wú)法恢復(fù)，近三個(gè)月維持在1.9%，較2018-19年均值（2.6%）還低0.7個(gè)百分點(diǎn)。與之對(duì)比，商品價(jià)格已恢復(fù)同比正增速，1月商品價(jià)格同比0.5%，疫情出現(xiàn)后首次回到0%以上。

　　服務(wù)價(jià)格難以“恢復(fù)”至正常增速，就制約著核心PCE同比的上行斜率。去除能源的服務(wù)價(jià)格在PCE中的占比約58%（食品服務(wù)占比極小，可忽略），而核心PCE在PCE中的占比約84%，所以去掉能源的服務(wù)價(jià)格在核心PCE中占比接近70%。這就意味著，如果消費(fèi)場(chǎng)景無(wú)法恢復(fù)，服務(wù)價(jià)格同比增速無(wú)法恢復(fù)至正常水平，那么核心PCE的上行斜率就必然會(huì)受到限制。

　　服務(wù)消費(fèi)的恢復(fù)主要受什么影響？疫苗接種進(jìn)度。居民收入不是影響服務(wù)消費(fèi)的主要因素，財(cái)政刺激使美國(guó)居民收入同比高增，服務(wù)消費(fèi)場(chǎng)景受限才是制約。消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)與疫苗接種進(jìn)度息息相關(guān)。所以疫苗接種進(jìn)度不僅關(guān)系著美國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的進(jìn)度，也關(guān)系著美國(guó)通脹的上行斜率。因此，對(duì)于今年美國(guó)通脹的走勢(shì)，疫苗接種進(jìn)度或許是一個(gè)值得關(guān)注的變量。

　　2月初美國(guó)疫苗日度接種數(shù)量就已突破200萬(wàn)劑，因最近嚴(yán)寒天氣使疫苗交付推遲并迫使部分疫苗接種點(diǎn)關(guān)閉，所以日度接種量短期內(nèi)略有回落。隨著后期疫苗接種進(jìn)度有序推進(jìn)，美國(guó)服務(wù)消費(fèi)場(chǎng)景有望逐漸全方位放開，隨之而來(lái)或是服務(wù)價(jià)格增速回到正常區(qū)間，進(jìn)而帶動(dòng)核心PCE上行。

　　3、1月PCE數(shù)據(jù)簡(jiǎn)評(píng)：

　　商品價(jià)格同比上漲0.5%，前值-0.2%，較上月回升0.7個(gè)百分點(diǎn)，拉動(dòng)PCE同比約0.14個(gè)百分點(diǎn)。商品價(jià)格回升主要因?yàn)榉悄陀闷穬r(jià)格由跌轉(zhuǎn)平，跌幅收窄0.9個(gè)百分點(diǎn)。服務(wù)價(jià)格同比上漲1.9%，與上月持平，拉動(dòng)PCE同比約1.32個(gè)百分點(diǎn)。醫(yī)療保健服務(wù)、居住和家庭公用事業(yè)、食品和住宿服務(wù)是服務(wù)價(jià)格上漲的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)。

　　1月個(gè)人總收入環(huán)比大增10%，同比大增13.1%，主要原因是美國(guó)去年底通過(guò)的9000億刺激法案落地實(shí)施，發(fā)放現(xiàn)金支票和失業(yè)救濟(jì)金，政府社會(huì)福利增加使得轉(zhuǎn)移支付收入環(huán)比大幅增長(zhǎng)52%；在低基數(shù)效應(yīng)下，同比也大增80.4%。1月個(gè)人消費(fèi)環(huán)比增長(zhǎng)2.4%，同比下降0.4%，可支配收入大幅增長(zhǎng)帶動(dòng)個(gè)人消費(fèi)支出增加，尤其體現(xiàn)在耐用品消費(fèi)支出上。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)際油價(jià)大幅上行

　　報(bào)告目錄

　　報(bào)告正文

　　一

　　商品價(jià)格與服務(wù)價(jià)格的“分化”

　　（一）能源品價(jià)格是PCE物價(jià)指數(shù)同比回升的關(guān)鍵

　　1月美國(guó)PCE物價(jià)指數(shù)同比1.5%，漲幅較上月擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)。PCE同比上升的關(guān)鍵貢獻(xiàn)項(xiàng)是能源品價(jià)格跌幅大幅收窄，主要是汽油。1月汽油及其他能源品價(jià)格同比下降8.8%，較上個(gè)月的-15.9%，大幅收窄7.1個(gè)百分點(diǎn)。我們測(cè)算，相比去年12月，1月汽油及其他能源品價(jià)格對(duì)PCE同比的拖累減少了0.16個(gè)百分點(diǎn)，而PCE同比總共也只是上行了0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　汽油價(jià)格同比跌幅收窄主要受國(guó)際油價(jià)走勢(shì)影響，國(guó)際油價(jià)大幅上行是1月份PCE同比上行的重要因素，1月WTI油價(jià)同比跌幅從-21.2%收窄至-12.7%。汽油價(jià)格的走勢(shì)和其需求的變化關(guān)系不大，成本推升的影響因素更為明顯，PCE汽油及其他能源品價(jià)格、美國(guó)汽油零售價(jià)、WTI原油現(xiàn)價(jià)，三者的走勢(shì)高度一致。

　　（二）服務(wù)消費(fèi)依然低迷，制約核心PCE上行斜率

　　疫情至今，服務(wù)消費(fèi)持續(xù)低迷，但商品消費(fèi)已經(jīng)完全恢復(fù)。疫情爆發(fā)后，因多數(shù)的服務(wù)消費(fèi)場(chǎng)景受到限制，美國(guó)服務(wù)消費(fèi)至今依然低迷，1月支出同比降幅仍在-5.3%。另一方面，商品消費(fèi)卻迅速恢復(fù)，目前已超出疫情前水平，1月商品消費(fèi)支出同比達(dá)到10.4%，甚至達(dá)到20年來(lái)新高。

　　消費(fèi)恢復(fù)的反差映射到價(jià)格上就是，商品價(jià)格走勢(shì)基本已回到正常區(qū)間，而服務(wù)價(jià)格則未見起勢(shì)。消費(fèi)低迷的一個(gè)結(jié)果就是，服務(wù)價(jià)格的增速遲遲無(wú)法恢復(fù)到正常水平，疫情后服務(wù)價(jià)格同比增速下降了“一個(gè)臺(tái)階”，近三個(gè)月維持在1.9%，較2018-19年均值（2.6%）還低0.7個(gè)百分點(diǎn)左右。與之對(duì)比，商品價(jià)格已恢復(fù)正增長(zhǎng)，1月商品價(jià)格同比0.5%，疫情出現(xiàn)后首次回到0%以上。

　　服務(wù)價(jià)格難以“恢復(fù)”至正常增速，就制約著核心PCE同比的上行斜率。去除能源的服務(wù)價(jià)格在PCE中的占比約58%（食品服務(wù)占比極小，可忽略），而去除食品和能源的核心PCE在PCE中的占比約為84%，所以去掉能源的服務(wù)價(jià)格在核心PCE中的占比接近70%。這就意味著，如果消費(fèi)場(chǎng)景無(wú)法恢復(fù)（收入不是影響服務(wù)消費(fèi)的主要因素，財(cái)政刺激后美國(guó)居民“有錢”），服務(wù)價(jià)格同比增速無(wú)法恢復(fù)至正常水平，那么核心PCE的上行斜率就必然會(huì)受到限制。

　　服務(wù)消費(fèi)的恢復(fù)主要受什么影響？疫苗接種進(jìn)度。居民收入不是影響服務(wù)消費(fèi)的主要因素，服務(wù)消費(fèi)場(chǎng)景受限才是制約，這與疫苗接種進(jìn)度息息相關(guān)。所以，疫苗接種進(jìn)度不僅關(guān)系著美國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)進(jìn)度，也關(guān)系著美國(guó)通脹的上行空間和上行斜率。因此，對(duì)于今年美國(guó)通脹的走勢(shì)，疫苗接種進(jìn)度或許是一個(gè)值得關(guān)注的變量。

　　2月初美國(guó)疫苗日度接種數(shù)量就已突破200萬(wàn)劑，因最近嚴(yán)寒天氣使疫苗交付推遲并迫使部分疫苗接種點(diǎn)關(guān)閉，所以日度接種量短期內(nèi)略有回落。隨著后期疫苗接種進(jìn)度有序推進(jìn)，美國(guó)服務(wù)消費(fèi)場(chǎng)景有望逐漸全方位放開，隨之而來(lái)或是服務(wù)價(jià)格增速回到正常區(qū)間，進(jìn)而帶動(dòng)核心PCE上行。

　　二

　　1月PCE數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)

　　（一）商品價(jià)格同環(huán)比漲勢(shì)均較為強(qiáng)勁，服務(wù)價(jià)格整體平穩(wěn)

　　同比來(lái)看，1月美國(guó)PCE價(jià)格指數(shù)同比1.5%，前值1.3%，上升0.2個(gè)百分點(diǎn)；核心PCE指數(shù)同比1.5%，前值1.4%，上升0.1個(gè)百分點(diǎn)。

　　商品價(jià)格同比上漲0.5%，前值-0.2%，較上月回升0.7個(gè)百分點(diǎn)，拉動(dòng)PCE同比約0.14個(gè)百分點(diǎn)。商品價(jià)格同比回升最大的貢獻(xiàn)項(xiàng)是非耐用品價(jià)格，與上月相比，耐用品價(jià)格漲幅僅擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)；而受汽油和能源品價(jià)格跌幅縮小影響，非耐用品價(jià)格由跌轉(zhuǎn)平，跌幅收窄0.9個(gè)百分點(diǎn)。

　　耐用品中，機(jī)動(dòng)車及其零部件（4.0%）、家具及家用設(shè)備（2.4%）價(jià)格同比漲幅較上月分別回落0.3和0.5個(gè)百分點(diǎn)，主要受新機(jī)動(dòng)車和家具價(jià)格上漲趨緩影響。電腦平板、運(yùn)動(dòng)器材等價(jià)格上漲，帶動(dòng)娛樂(lè)商品及交通工具（-0.5%）價(jià)格跌幅收窄0.6個(gè)百分點(diǎn)。珠寶手表價(jià)格漲幅擴(kuò)大、醫(yī)療設(shè)備價(jià)格跌幅收窄，帶動(dòng)其他耐用品（-2.4%）跌幅收窄1.1個(gè)百分點(diǎn)。非耐用品中，食品飲料價(jià)格上漲3.6%，服裝和鞋價(jià)格下跌3.5%，汽油和其他能源品價(jià)格下跌8.8%，較上月大幅收窄7.1個(gè)百分點(diǎn)。

　　服務(wù)價(jià)格同比上漲1.9%，與上月持平，拉動(dòng)PCE同比約1.32個(gè)百分點(diǎn)。醫(yī)療保健服務(wù)、居住和家庭公用事業(yè)、食品和住宿服務(wù)是服務(wù)價(jià)格上漲的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)。居住和家庭公用事業(yè)價(jià)格同比上漲2.1%，較上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)；醫(yī)療保健價(jià)格同比上漲3.4%，較上月擴(kuò)大0.8個(gè)百分點(diǎn)；食品和住宿服務(wù)價(jià)格上漲2.2%，較上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。

　　環(huán)比來(lái)看，1月美國(guó)PCE價(jià)格指數(shù)上漲0.3%，前值0.4%；核心PCE價(jià)格指數(shù)上漲0.3%，前值0.3%。服務(wù)價(jià)格上漲趨緩是核心PCE的上行步伐減慢的主要原因。

　　商品價(jià)格環(huán)比上漲0.7%，前值0.4%，漲幅擴(kuò)大0.3個(gè)百分點(diǎn)，拉動(dòng)PCE環(huán)比上漲0.22個(gè)百分點(diǎn)。耐用品價(jià)格環(huán)比上漲0.1%，較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，主要拖累分項(xiàng)是機(jī)動(dòng)車及其零部件（0.4%，前值0%）、娛樂(lè)商品和交通工具（-0.1%，前值1.1%）。家具和家用設(shè)備價(jià)格環(huán)比由跌轉(zhuǎn)漲，其他耐用品價(jià)格環(huán)比漲幅擴(kuò)大至2.1%，貢獻(xiàn)主要來(lái)自珠寶手表和醫(yī)療設(shè)備。非耐用品環(huán)比價(jià)格上漲1%，較上月擴(kuò)大0.6個(gè)百分點(diǎn)，主要貢獻(xiàn)來(lái)自能源品和服裝及鞋的價(jià)格上漲。汽油和其他能源品價(jià)格上漲7.1%，服裝和鞋的價(jià)格上漲2.1%。

　　服務(wù)價(jià)格環(huán)比上漲0.2%，前值0.4%，回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，拉動(dòng)PCE環(huán)比上漲0.12個(gè)百分點(diǎn)。相比上月，醫(yī)療服務(wù)接力金融服務(wù)，成為本月服務(wù)價(jià)格上漲的支撐。醫(yī)療服務(wù)價(jià)格上漲1%（前值0.1%），拉動(dòng)PCE環(huán)比0.18個(gè)百分點(diǎn)；金融服務(wù)和保險(xiǎn)價(jià)格上漲0.3%（前值1.1%），拉動(dòng)PCE環(huán)比0.03個(gè)百分點(diǎn)；此外，居住和家庭公用事業(yè)、食品服務(wù)和住宿價(jià)格均上漲0.1%。

　　（二）9000億刺激法案落地實(shí)施，轉(zhuǎn)移支付收入帶動(dòng)總收入大增

　　1月，美國(guó)個(gè)人總收入（季調(diào)折年數(shù)，下同）約為21.45萬(wàn)億，環(huán)比大增10%，同比大增13.1%。個(gè)人可支配收入約為19.22萬(wàn)億，環(huán)比增長(zhǎng)11.4%，同比增長(zhǎng)15%。1月個(gè)人總收入環(huán)比大增的主要原因是美國(guó)去年底通過(guò)的9000億刺激法案《CRRSA act》開始落地實(shí)施，為居民發(fā)放現(xiàn)金支票，為失業(yè)者發(fā)放失業(yè)救濟(jì)金，政府社會(huì)福利增加使得個(gè)人當(dāng)期轉(zhuǎn)移支付收入環(huán)比大幅增長(zhǎng)52%；在低基數(shù)效應(yīng)下，當(dāng)期轉(zhuǎn)移支付收入同比也大增80.4%。

　　從環(huán)比拉動(dòng)來(lái)看，雇員報(bào)酬增長(zhǎng)0.7%，拉動(dòng)總收入環(huán)比0.4個(gè)百分點(diǎn)；轉(zhuǎn)移支付收入增長(zhǎng)52%，拉動(dòng)總收入環(huán)比10.1個(gè)百分點(diǎn)；個(gè)人租金收入增長(zhǎng)1.1%，拉動(dòng)個(gè)人總收入環(huán)比0.05個(gè)百分點(diǎn)。經(jīng)營(yíng)者收入和個(gè)人資產(chǎn)收入分別下降0.5%和3%，拖累總收入環(huán)比0.04和0.5個(gè)百分點(diǎn)。

　　從同比拉動(dòng)來(lái)看，雇員報(bào)酬增長(zhǎng)1.2%，拉動(dòng)總收入同比0.7個(gè)百分點(diǎn)；轉(zhuǎn)移支付收入增長(zhǎng)80.4%，拉動(dòng)總收入同比13.6個(gè)百分點(diǎn)；個(gè)人租金收入增長(zhǎng)1.3%，拉動(dòng)個(gè)人總收入同比0.1個(gè)百分點(diǎn)。經(jīng)營(yíng)者收入和個(gè)人資產(chǎn)收入分別下降5.1%、4.1%，拖累總收入同比0.5和0.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　（三）個(gè)人收入大增帶動(dòng)消費(fèi)支出增長(zhǎng)

　　1月美國(guó)個(gè)人消費(fèi)支出（季調(diào)折年數(shù)）14.82萬(wàn)億，環(huán)比增長(zhǎng)2.4%，同比下降0.4%。居民可支配收入大幅增長(zhǎng)帶動(dòng)個(gè)人消費(fèi)支出增加，尤其體現(xiàn)在耐用品消費(fèi)支出上。

　　環(huán)比來(lái)看，商品消費(fèi)支出增長(zhǎng)5.8%（前值-1.4%），拉動(dòng)個(gè)人消費(fèi)支出環(huán)比1.9個(gè)百分點(diǎn)。耐用品消費(fèi)支出大幅增長(zhǎng)8.4%（上月-1.8%），其中：機(jī)動(dòng)車及其零部件支出增長(zhǎng)4.7%，主要因?yàn)樾萝囅M(fèi)（增長(zhǎng)5%）和二手車消費(fèi)（增長(zhǎng)3.4%）支出增加。家具和家用設(shè)備、娛樂(lè)商品和交通工具以及其他耐用品消費(fèi)支出由減轉(zhuǎn)增，分別增長(zhǎng)10.7%、6.4%和9.2%。非耐用品支出增長(zhǎng)4.3%（上月-1.2%），其中：衣服和鞋的消費(fèi)支出大增10.6%，食品飲料、汽油和其他能源品消費(fèi)支出分別增長(zhǎng)3.8%和7.9%。服務(wù)消費(fèi)支出增長(zhǎng)0.7%，（前值0.1%），拉動(dòng)個(gè)人消費(fèi)支出環(huán)比0.4個(gè)百分點(diǎn)。其中，交通服務(wù)、娛樂(lè)服務(wù)、食品和住宿服務(wù)消費(fèi)支出分別大幅增長(zhǎng)1.9%、3.4%和5.8%，較上月高出1.5、3.7和9.7個(gè)百分點(diǎn)。

　　同比來(lái)看，商品消費(fèi)支出增長(zhǎng)10.4%，前值6.4%，漲幅擴(kuò)大5.4個(gè)百分點(diǎn)，拉動(dòng)個(gè)人消費(fèi)支出同比3.2個(gè)百分點(diǎn)。商品中，耐用品消費(fèi)支出增長(zhǎng)18.6%，所有細(xì)分耐用品的消費(fèi)支出均同比增加，娛樂(lè)商品和交通工具消費(fèi)支出增長(zhǎng)最大，同比20.8%。非耐用品消費(fèi)支出增長(zhǎng)6.1%，服裝和鞋支出同比從下跌9.1%變?yōu)樵鲩L(zhǎng)0.8%，汽油和其他能源品支出同比下降18.1%，大幅收窄5.5個(gè)百分點(diǎn)。服務(wù)消費(fèi)支出同比下降5.3%，前值-5.4%，跌幅較上月縮小0.1個(gè)百分點(diǎn)，拖累個(gè)人消費(fèi)支出同比-3.6個(gè)百分點(diǎn)。其中，交通服務(wù)支出下降25.7%，娛樂(lè)服務(wù)支出下降30.2%，食品服務(wù)和住宿支出下降18.6%。

　　(本文作者介紹：中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所研究員)