文/盛松成（中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇研究院院長(zhǎng)，中國(guó)人民銀行參事）、管濤（中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事，中銀國(guó)際證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

　　盛松成對(duì)話管濤：人民幣匯率不存在“升值周期”、資本項(xiàng)目開放時(shí)機(jī)到了？

　　共識(shí)：人民幣不存在“升值周期”

　　從今年5月末開始，人民幣就走上了一條波動(dòng)上漲的道路，而過去半個(gè)多月已基本在6.5區(qū)間徘徊，離岸人民幣距離6.4也僅有一步之遙。若以此計(jì)算賬面價(jià)值的話，現(xiàn)在換10萬美元要比半年前大概少花6.9萬元左右人民幣。

　　市場(chǎng)給人民幣升值帶來了各種解釋：經(jīng)濟(jì)基本面恢復(fù)、際收支順差擴(kuò)大、中美博弈局勢(shì)、美元指數(shù)走勢(shì)。有人說人民幣匯率進(jìn)入了“升值周期”，也有人說利好出盡、拐點(diǎn)或至。在預(yù)測(cè)市場(chǎng)方面，沒人有把握絕對(duì)正確。但在“升值周期”的背景下，從10月份開始學(xué)界已經(jīng)開始探討對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響。

　　盛松成與管濤并不認(rèn)可“升值周期”的說法，二人均認(rèn)為用經(jīng)濟(jì)周期的定義來界定匯率表現(xiàn)，是不恰當(dāng)?shù)?。但從長(zhǎng)期來看，管濤認(rèn)為人民幣匯率并不存在大幅貶值的基礎(chǔ)；盛松成判斷，人民幣在長(zhǎng)期、甚至中長(zhǎng)期，是升值趨勢(shì)。

　　盛松成提到，人民幣國(guó)際化實(shí)際上要求它成為強(qiáng)勢(shì)貨幣。但管濤提出，強(qiáng)勢(shì)貨幣并不意味著匯率升值。

　　人民幣短期升值趨勢(shì)對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，二人均認(rèn)為有弊有利。盛松成說到，升值對(duì)于出口是不利的，對(duì)進(jìn)口是有利的，這是最表面的現(xiàn)象，還有更深層次的問題；人民幣升值背景下，應(yīng)該減少凈出口對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率的占比。管濤也表示，從民間部門來看，人民幣升值有利于降低我們的對(duì)外凈負(fù)債的負(fù)擔(dān)。

　　爭(zhēng)議：資本項(xiàng)目開放時(shí)機(jī)

　　在進(jìn)一步深化金融開放的背景下，中國(guó)資本管制體系面臨進(jìn)一步開放的客觀要求?，F(xiàn)在是不是中國(guó)開放資本賬戶開放的好時(shí)機(jī)？此前學(xué)界曾產(chǎn)生過一番探討，盛松成與管濤在與鳳凰的對(duì)話中亦碰撞出了激烈的火花。

　　盛松成認(rèn)為，現(xiàn)在正是資本賬戶雙向開放，鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行對(duì)外直接投資比較好的時(shí)間窗口。而管濤則認(rèn)為，目前國(guó)內(nèi)國(guó)際不確定性大，全球范圍內(nèi)的低利率寬流動(dòng)性有可能會(huì)加劇資本流動(dòng)沖擊的風(fēng)險(xiǎn)，加上中國(guó)目前開放的程度和國(guó)際相比還有一定差距，因此我們還有很多工作要做。

　　但盛松成始終堅(jiān)持，利率、匯率、資本賬戶開放和人民幣國(guó)際化，應(yīng)該是協(xié)調(diào)推進(jìn)，成熟一項(xiàng)、推進(jìn)一項(xiàng)，而不是必須排出先后順序。同時(shí)，盛松成表示，匯率彈性目前已不需要做比較大的調(diào)整或改革了。因?yàn)槟壳耙选盎緦?shí)現(xiàn)清潔浮動(dòng)”，市場(chǎng)從沒碰觸到目前2%的波幅限制。

　　二人對(duì)短期資本過快流入都表示擔(dān)憂。盛松成強(qiáng)調(diào)提出鼓勵(lì)進(jìn)來的資金應(yīng)該是長(zhǎng)期資金，不管是留在金融市場(chǎng)還是投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)?？蓪W(xué)習(xí)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，如冰島曾經(jīng)在2016年，對(duì)部分流入外資收取高達(dá)75%無息準(zhǔn)備金，；韓國(guó)在2011年開始對(duì)銀行非存款外匯負(fù)債收取宏觀審慎稅。

　　管濤亦以國(guó)際經(jīng)驗(yàn)為例，提出限制政策可能引發(fā)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。泰國(guó)2006年為應(yīng)對(duì)熱錢流入、本幣升值的沖擊，在當(dāng)年12月份宣布對(duì)短期資本征收無息存款準(zhǔn)備，但是這個(gè)政策宣布第二天泰國(guó)股市大跌，當(dāng)天晚上泰政府就取消這個(gè)政策。

　　對(duì)此，盛松成表示，要從一開始就設(shè)置高門檻，而不是一開始低門檻，出現(xiàn)危機(jī)了再抬高門檻?！安荒芤?yàn)閾?dān)心風(fēng)險(xiǎn)而縮手縮腳，太謹(jǐn)慎或者說應(yīng)該推進(jìn)的而不推進(jìn)?！笔⑺沙杀硎?。

　　質(zhì)疑：中資企業(yè)全球投資能力

　　“資本賬戶真正的開放應(yīng)該是雙向開放，也就是說不僅是應(yīng)該鼓勵(lì)進(jìn)來，在一定條件下也還可以走出去?！笔⑺沙蓮?qiáng)調(diào)。他提出，一方面現(xiàn)在我們外匯儲(chǔ)備比較充裕，另一方面受疫情影響，西方國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)破產(chǎn)較多，為出境投資這些企業(yè)，助力內(nèi)循環(huán)也是有幫助的。

　　同時(shí)，盛松成還表示，在美聯(lián)儲(chǔ)大放水的背景下，美元全世界流動(dòng)時(shí)我們要比較小心，用“走出去”來抵銷一部分它的“走進(jìn)來”。

　　管濤則從歷史經(jīng)驗(yàn)，對(duì)中國(guó)企業(yè)海外投資，進(jìn)行全球配置以及風(fēng)險(xiǎn)把控的能力，提出質(zhì)疑。

　　“我們可以看到實(shí)際上這些年中國(guó)暴露出來的一些對(duì)外投資損失案例都是幼稚的?！惫軡硎?。

　　2015年以前政策也支持企業(yè)海外并購，把外匯儲(chǔ)備變成戰(zhàn)略物資儲(chǔ)備。管濤援引麥肯錫報(bào)告指出，2005年到2015年將近十年時(shí)間，所謂這些海外戰(zhàn)略物資的投資，就是能源并購項(xiàng)目，虧損面大、虧損額也很大。

　　管濤還提醒，如果現(xiàn)在開放一些對(duì)外投資渠道，將來在新市逆轉(zhuǎn)以后，可能都會(huì)變成我們資本集中流出的渠道。此外，管濤還提出警惕海外投資風(fēng)險(xiǎn)、資金鏈斷裂可能對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)產(chǎn)生傳導(dǎo)。

　　但盛松成則堅(jiān)持，資本賬戶開放與海外投資風(fēng)險(xiǎn)是兩回事?！叭绻f投資風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)投資也很多，比如最近我們債券爆雷那么多，那是不是國(guó)內(nèi)投資就可以不要了？當(dāng)然對(duì)國(guó)外投資要更謹(jǐn)慎，但這個(gè)和資本賬戶雙向開放是兩回事。”

　　盛松成認(rèn)為，要允許企業(yè)投資，同時(shí)也要教育它，或者在審查時(shí)要求必須是實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資，而不是去搞投機(jī)、去搞冒險(xiǎn)。

　　以下為對(duì)話實(shí)錄：

　　張濤：去年到今年初，有一段時(shí)間大家還特別擔(dān)心人民幣貶值問題，但是從五六月份開始，人民幣換了一個(gè)方向，開始快速地升值。人民幣的這種快速升值是一個(gè)短期的現(xiàn)象還是一個(gè)長(zhǎng)期的現(xiàn)象？是不是說進(jìn)入了所謂的升值的周期？

　　管濤：首先關(guān)于最近人民幣的升值，我認(rèn)為目前為止是一種正常的雙向波動(dòng)，很難說進(jìn)入了所謂的新周期。為什么這么說？第一是這一波升值不論是持續(xù)的時(shí)間還是累積的幅度，相對(duì)來說比較有限。匯改以來，我們上一次升值是2017年年初到2018年的三月底，持續(xù)了15個(gè)月累計(jì)升了10%，那么這一次到11月六個(gè)月里升了9%，至少我們沒有把上一次作為一個(gè)升值周期來對(duì)待。

　　今年由于疫情的沖擊，全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了大的震蕩，從年初到現(xiàn)在，國(guó)際貨幣基金組織公布的八種儲(chǔ)備貨幣（美元、歐元、英鎊、日元、加元、瑞郎、澳大利亞元、人民幣）里，人民幣中間價(jià)的最大振幅在八種貨幣里排最后一名，收盤價(jià)的最大振幅排倒數(shù)第二。如果說人民幣進(jìn)入了新周期，那是不是意味著其他幾種貨幣也都進(jìn)入了新周期，這是值得商榷的，要看你對(duì)周期怎么定義，這確實(shí)是一個(gè)很困惑的問題，關(guān)于匯率周期沒有統(tǒng)一的定義，所以見仁見智。

　　那為什么我不認(rèn)為現(xiàn)在是一個(gè)新周期呢？有一個(gè)很重要的原因，如剛才主持人所說，五月之前大家對(duì)人民幣匯率還很焦慮，認(rèn)為人民幣匯率有可能進(jìn)一步貶值，而最近一段時(shí)間讓人民幣升值的所謂基本面的原因，實(shí)際上4月后已經(jīng)發(fā)生了，但那時(shí)人民幣還在繼續(xù)貶值，5月底還創(chuàng)了12年以來的新低。到9月以后才開始人民幣才開始升值，有人開始談新周期。這意味著人民幣的這一波升值不取決于基本面本身好壞，而是取決于市場(chǎng)的這種判斷。

　　由于我們經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)、底氣足，所以人民幣匯率沒有大幅貶值的基礎(chǔ)，但在內(nèi)外部不確定性因素的影響下，有可能會(huì)產(chǎn)生波動(dòng)。明年別的國(guó)家復(fù)工復(fù)產(chǎn)后，我國(guó)訂單轉(zhuǎn)移效應(yīng)會(huì)消退，防疫物資的需求也會(huì)減少。這種情況下，出口能不能保持超預(yù)期的快速增長(zhǎng)，存在一定不確定性。

　　盛松成：管濤老師認(rèn)為不存在升值周期，我是認(rèn)可的。因?yàn)樗^的周期也就是有比較長(zhǎng)的一段時(shí)間是上升的，然后又會(huì)下降，這是經(jīng)濟(jì)周期的概念。所以我用周期來形容人民幣升值，是不恰當(dāng)?shù)摹５瑫r(shí)，我判斷人民幣在長(zhǎng)期，甚至是中長(zhǎng)期中，是升值趨勢(shì)。

　　可以從幾個(gè)方面來分析：

　　首先，匯率首先是取決于經(jīng)濟(jì)——國(guó)家經(jīng)濟(jì)只要發(fā)展得好，從長(zhǎng)期看，匯率也一定是長(zhǎng)期升值的。實(shí)際上我們已經(jīng)明顯感覺到，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)不僅是疫情恢復(fù)比其他國(guó)家快，而且轉(zhuǎn)型升級(jí)、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整等長(zhǎng)期發(fā)展向好。這一點(diǎn)基本上是共識(shí)，不僅是中國(guó)的共識(shí)，也是世界的共識(shí)。

　　第二，從購買力評(píng)價(jià)來看長(zhǎng)期匯率決定。從購買力評(píng)價(jià)講，人民幣匯率是低估的，不僅現(xiàn)在被低估，以前也是低估的。我要強(qiáng)調(diào)的是，我們的產(chǎn)業(yè)升級(jí)換代，產(chǎn)品質(zhì)量、出口貿(mào)易從低端轉(zhuǎn)移至中端、甚至是高端產(chǎn)品，這對(duì)匯率有相當(dāng)大影響。

　　第三是金融體系。中國(guó)高度重視雙向開放，我們采取負(fù)面清單的方法，歡迎各國(guó)金融機(jī)構(gòu)來到中國(guó)市場(chǎng)投資，這實(shí)際上也對(duì)人民幣的長(zhǎng)期升值趨勢(shì)比較有利。

　　第四，人民幣的國(guó)際化。人民幣國(guó)際化實(shí)際上也要求強(qiáng)勢(shì)，當(dāng)年不管是英鎊還是美元，它成為世界貨幣的過程當(dāng)中，它實(shí)際上是一個(gè)強(qiáng)勢(shì)貨幣，否則它們是成不了世界貨幣的。

　　張濤：我們注意到，很多國(guó)際投行預(yù)測(cè)明年人民幣兌美元可能到6.2或者6.3的水平，不知道二位有沒有一個(gè)預(yù)測(cè)？

　　管濤：我們的人民幣匯率從1994年并軌以后是有管理的浮動(dòng)，所以它沒有真正市場(chǎng)意義上的主力位、支撐位，所以那都是動(dòng)態(tài)調(diào)整的。很多機(jī)構(gòu)都是匯率下一個(gè)臺(tái)階，破了一個(gè)關(guān)口，然后又調(diào)整一次預(yù)測(cè)，實(shí)際上這種預(yù)測(cè)對(duì)市場(chǎng)來講沒什么指導(dǎo)意義的，它都是隨行就市的。

　　盛松成：有人預(yù)測(cè)會(huì)破6.5，甚至有人預(yù)測(cè)6.2、6.3。剛才管濤老師說他不預(yù)測(cè)，我也不預(yù)測(cè)，這種預(yù)測(cè)意義并不是很大。你預(yù)測(cè)對(duì)了又怎么樣？但是從長(zhǎng)期看，匯率上升的趨勢(shì)基本上是不可阻擋的。

　　張濤：這種人民幣升值現(xiàn)象，對(duì)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)有什么樣的影響？我們應(yīng)該怎么去應(yīng)對(duì)？

　　管濤：人民幣近期較快的升值對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響有利有弊的，需要具體問題具體分析。

　　易綱行長(zhǎng)一再強(qiáng)調(diào)“要發(fā)揮匯率對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)際收支平衡的穩(wěn)定器作用”。什么叫穩(wěn)定器作用？就是在央行不干預(yù)的情況下，經(jīng)常項(xiàng)目順差，資本項(xiàng)目是逆差，匯率是價(jià)格調(diào)節(jié)，資本流動(dòng)是數(shù)量出清。當(dāng)然資本是流入還是流出，不取決于人民幣升值還是貶值，而是取決于經(jīng)常項(xiàng)目的收支狀況，這是一個(gè)穩(wěn)定器。盛老師經(jīng)常說，世界上沒有任何匯率制度適合所有國(guó)家，任何匯率選擇都有利有弊，匯率在市場(chǎng)化的情況下，最大的問題就是容易出現(xiàn)超調(diào)，這個(gè)要注意的問題。

　　從中國(guó)具體情況來看，匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響有兩股力量：一個(gè)是金融的力量，一個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力量。從金融方面來看，中國(guó)是世界上最大的對(duì)外凈債權(quán)國(guó)，即對(duì)外資產(chǎn)大于負(fù)債，但其中有三萬來億是官方的國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)（包括外匯儲(chǔ)備、黃金儲(chǔ)備）。如果把這一塊去掉，民間部門對(duì)外資產(chǎn)并不多。所以從民間部門來看，人民幣升值有利于降低我們的對(duì)外凈負(fù)債的負(fù)擔(dān)。

　　那么中國(guó)怎么應(yīng)對(duì)呢？有三個(gè)方面。

　　第一，要相信市場(chǎng)，讓匯率發(fā)揮調(diào)節(jié)器、穩(wěn)定器作用。

　　第二，要進(jìn)一步地深化外匯管理體制的改革，使市場(chǎng)在匯率形成中發(fā)揮更大的作用。

　　第三，要進(jìn)一步的加快外匯市場(chǎng)的發(fā)展，通過一些手段為市場(chǎng)提供匯率避險(xiǎn)的工具，以對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)。

　　在匯率越來越靈活、有彈性的情況下，沒有只漲不跌、也沒有只跌不漲的貨幣。一個(gè)很有意思的現(xiàn)象是10月人民幣是第五個(gè)月繼續(xù)升值，但市場(chǎng)并沒有出現(xiàn)追漲殺跌的情況。市場(chǎng)的售匯結(jié)匯的意愿是下降的，相反購匯的動(dòng)機(jī)在增強(qiáng)，而且市場(chǎng)的匯率預(yù)期趨于收斂。大家可能會(huì)奇怪，人民幣升得快不意味著升值壓力大，升值預(yù)期強(qiáng)嗎？但市場(chǎng)機(jī)制恰恰是因?yàn)閰R率波動(dòng)大以后，及時(shí)釋放了升值的壓力，避免了預(yù)期的積累。

　　今年前5個(gè)月人民幣貶值，6月份以后開始升值，先抑后揚(yáng)這種走勢(shì)對(duì)市場(chǎng)又是一次生動(dòng)的匯率風(fēng)險(xiǎn)教育。企業(yè)對(duì)于這種走勢(shì)，需要采取主動(dòng)的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理措施，堅(jiān)持低買高賣的原則避免追漲殺跌；樹立風(fēng)險(xiǎn)中性的意識(shí)，建立嚴(yán)格的財(cái)務(wù)紀(jì)律，管理好匯率敞口貨幣錯(cuò)配，主動(dòng)增強(qiáng)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的意識(shí)和能力。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來看，應(yīng)對(duì)匯率的波動(dòng)，只有經(jīng)濟(jì)金融體系健康，才能夠充分享受匯率浮動(dòng)和資本流動(dòng)帶來的好處。

　　盛松成：在升值的過程當(dāng)中，有弊有利。升值對(duì)于出口是不利的，對(duì)進(jìn)口是有利的，這是最表面的現(xiàn)象，里面還有更深層次的問題。如果人民幣升值，我認(rèn)為確實(shí)應(yīng)該減少凈出口對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率的占比。雙循環(huán)的戰(zhàn)略定位實(shí)際上也說明了應(yīng)該以內(nèi)需為主。在這樣的情況下，如果人民幣升值帶來了出口規(guī)模下降或增速下降，未必是壞事——它對(duì)進(jìn)口一定是有利的。

　　但我們還要看到一點(diǎn)。盡管我們也在創(chuàng)新和升級(jí)，但現(xiàn)在世界高端產(chǎn)品主要還是在西方主要國(guó)家，我們?nèi)匀恍枰獓?guó)外的先進(jìn)的技術(shù)、資源。在這個(gè)過程當(dāng)中，人民幣升值未必是壞事，進(jìn)口的增加并不是壞事。

　　最后我要強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，最好能夠避免短期的大幅升值。匯率雙向波動(dòng)是既定的方針，但是短期大幅的升值可能不是很有利。外貿(mào)企業(yè)更喜歡匯率平穩(wěn)，只有這樣才能不分心地去做企業(yè)。

　　正因?yàn)檫@樣，最近我們采取了兩個(gè)措施：一是10月12號(hào)開始，把遠(yuǎn)期社會(huì)業(yè)務(wù)的外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率從20%下調(diào)到0%；二是將中間價(jià)的逆周期調(diào)節(jié)因子淡出使用。這兩個(gè)方法用得非常好，一方面它本身就是一個(gè)市場(chǎng)化的改革，減少了政府干預(yù)痕跡。另一方面，對(duì)我們防止目前短期的人民幣快速升值非常地有利。

　　但是現(xiàn)在社會(huì)上有一種理解，我認(rèn)為應(yīng)該有所糾正。遠(yuǎn)期社會(huì)業(yè)務(wù)的外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金從20%下調(diào)到0%，不等于我們放棄了這個(gè)工具，如果以后有需要，還可以上調(diào)。還有中間價(jià)的逆周期調(diào)節(jié)因子也是，“淡出使用”這個(gè)詞用得非常好，就是說我們逐漸地不使用或者目前不使用，但是需要的時(shí)候我還是可以把它拿出來。我始終認(rèn)為，國(guó)家對(duì)匯率的平穩(wěn)是負(fù)有一定的責(zé)任的，不能說政府一點(diǎn)都不干預(yù)。

　　張濤：今年八月份以來，盛老師也多次談到一個(gè)問題，就是資本賬戶的雙向開放。我注意到管濤老師也是對(duì)個(gè)問題有一定的研究。究竟現(xiàn)在是不是資本賬戶開放的好時(shí)機(jī)？或者我們應(yīng)該如何開放？請(qǐng)兩位老師來做一個(gè)深入探討。

　　盛松成：以前講資本賬戶開放，大部分的理解都是比較單項(xiàng)的，就是走進(jìn)來。我們最近出的系列方針，也主要是對(duì)于進(jìn)來的。但我認(rèn)為資本賬戶真正的開放應(yīng)該是雙向開放，也就是說不僅是應(yīng)該鼓勵(lì)進(jìn)來，在一定條件下也還可以走出去。

　　811匯改以后，由于人民幣匯率的貶值，資本流出壓力增加，我們對(duì)于資本流出管制確實(shí)是比較嚴(yán)格的。舉個(gè)例子，以前對(duì)外直接投資，五千萬元以下的都不需要報(bào)批，但是后來，這個(gè)五千萬元就變成了五百萬元。我認(rèn)為這在當(dāng)時(shí)是合適的，但現(xiàn)在情況變了，可以有所改革了。不少企業(yè)家都和我反映過這樣的問題，比如，報(bào)批流程耽誤了對(duì)外資源和能源的并購。

　　今年以來，由于疫情西方國(guó)家企業(yè)破產(chǎn)尤其是高新技術(shù)企業(yè)破產(chǎn)比較多，我認(rèn)為正是出去收購高新技術(shù)企業(yè)的良好的時(shí)機(jī)，也可以避免脫鉤?？墒俏覀兡壳懊媾R著“兩頭卡”的情況，不利于我們“走出去”。

　　商務(wù)數(shù)據(jù)顯示，十月份我國(guó)實(shí)際使用外資同比增長(zhǎng)18.4%，達(dá)到了118.3億美元，連續(xù)7個(gè)月實(shí)現(xiàn)了同比增長(zhǎng)，尤其是高新技術(shù)服務(wù)業(yè)。按照外匯局披露的初步數(shù)據(jù)，第三季度外來的證券投資凈流入也超過七百億美元；對(duì)外方投資是是三百億美元。那么這么算下來以后，資本凈流入大概是四百億美元。我認(rèn)為，資本凈流入如果是以FDI，也就是外商直接投資的形式是歡迎的，但現(xiàn)在我們要防止短期投資資金的流入。

　　同時(shí)我認(rèn)為如果我們?cè)诋?dāng)前的國(guó)際形勢(shì)下，推進(jìn)資本賬戶雙向開放有兩大長(zhǎng)遠(yuǎn)的影響：一個(gè)是有利于消除跨國(guó)公司對(duì)資金進(jìn)出的疑慮；第二是有利于我國(guó)主導(dǎo)新一輪的貿(mào)易自由化，尤其是服務(wù)貿(mào)易自由化。

　　最后我還想談一點(diǎn)，資本賬戶開放與防范資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)際上并不矛盾的。因?yàn)橘Y本賬戶的開放是自主性的，而對(duì)短期資本流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)防范是短期的措施性的。

　　我們能有哪些辦法呢？很多西方國(guó)家的做法可以供我們參考。比如，針對(duì)短期資本流入非?？斓那闆r，冰島曾經(jīng)在2016年，對(duì)部分流入外資收取高達(dá)75%無息準(zhǔn)備金，；韓國(guó)在2011年開始對(duì)銀行非存款外匯負(fù)債收取宏觀審慎稅，這個(gè)稅率設(shè)計(jì)比較精妙，會(huì)隨著時(shí)間的增加而降低。

　　我認(rèn)為現(xiàn)在應(yīng)該是資本賬戶雙向開放，鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行對(duì)外直接投資比較好的時(shí)間窗口。當(dāng)然對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管控也是需要的。我們鼓勵(lì)企業(yè)對(duì)外直接投資，尤其是投向高新技術(shù)企業(yè)，而不是讓他們拿錢去炒房地產(chǎn)，購買高檔藝術(shù)品等。

　　管濤：不論是學(xué)術(shù)界還是實(shí)業(yè)界，不論是國(guó)內(nèi)還是國(guó)際上，對(duì)于金融開放人民幣國(guó)際化有不同的看法。我補(bǔ)充一些視角和觀點(diǎn)。

　　首先，盛老師之前說到，強(qiáng)勢(shì)的貨幣有利于支持一個(gè)國(guó)家的金融開放，利于本幣走出去，這一點(diǎn)我同意；我提出另一個(gè)視角，強(qiáng)勢(shì)的貨幣不等于匯率升值。

　　另外，中國(guó)在打造強(qiáng)勢(shì)人民幣政策上，各方面的條件也在逐步完善、具備。一是加快構(gòu)建大循環(huán)為主體、雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局，這為中國(guó)可持續(xù)的開放、推動(dòng)人民幣走出去奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

　　第二，通過這些年的實(shí)踐，我們逐漸明確了宏觀政策對(duì)內(nèi)平衡優(yōu)先，特別是貨幣政策。2017年后隨著人民幣的回升，中國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性明顯的增強(qiáng)了，央行基本退出了外國(guó)市場(chǎng)的常態(tài)干預(yù)，對(duì)內(nèi)平衡優(yōu)先為進(jìn)一步推動(dòng)開放提供了制度保障。

　　第三，匯改以來中國(guó)不斷完善市場(chǎng)化的匯率新增機(jī)制，匯率的靈活性、彈性明顯增強(qiáng)，為堅(jiān)持對(duì)內(nèi)平衡優(yōu)先的政策創(chuàng)造了條件。2018年以后人民幣匯率多次承壓、破7，但是央行仍然保持了貨幣政策的獨(dú)立性。同樣不管是央行還是外國(guó)管理部門，再也沒有啟用資本外匯管制手段，而是用宏觀審慎的措施來套節(jié)跨境資本流動(dòng)。

　　第四，這一次疫情應(yīng)對(duì)，其他主要經(jīng)濟(jì)體采取了空前的財(cái)政貨幣政策刺激措施，大水漫灌，但是中國(guó)堅(jiān)持正常的財(cái)政貨幣政策。所以我認(rèn)為將來要打造一個(gè)強(qiáng)勢(shì)的人民幣政策，要保持戰(zhàn)略定力，把自己的事情做好，在這樣的基礎(chǔ)上，再來推動(dòng)擴(kuò)大開放、人民幣國(guó)際化。

　　但我們的內(nèi)外部還有很多不確定與不穩(wěn)定的因素，在疫情大流行的環(huán)境下，全球范圍內(nèi)的低利率寬流動(dòng)性有可能會(huì)加劇資本流動(dòng)沖擊的風(fēng)險(xiǎn)。加上目前開放的程度和國(guó)際相比還有一定差距。因此我們還有很多工作要做。

　　我們的資本市場(chǎng)要建制度、不干預(yù)、零容忍，去不斷的完善，推進(jìn)資本市場(chǎng)的市場(chǎng)化、法制化、國(guó)際化的改革。還有宏觀經(jīng)濟(jì)治理要不斷的完善，建立現(xiàn)代財(cái)稅金融體制。這些對(duì)于進(jìn)一步開放都是至關(guān)重要的，要和開放結(jié)合在一起，同步推進(jìn)協(xié)調(diào)好。

　　人民幣國(guó)際化從2009年試點(diǎn)以來，只要是外匯能做的，人民幣基本都可以做，不存在政策上的障礙。那么根本上取決于什么？就是人民幣是一個(gè)新興的國(guó)際化貨幣，所以要有市場(chǎng)的認(rèn)可和接受，有市場(chǎng)需求培育的過程，所以要低調(diào)、務(wù)實(shí)的來推進(jìn)人民幣的國(guó)際化。

　　不論是穩(wěn)慎的推進(jìn)人民幣的國(guó)際化，還是穩(wěn)慎的推動(dòng)中國(guó)人民幣資本項(xiàng)目可兌換，實(shí)際上都不影響我們?cè)跁r(shí)機(jī)成熟的時(shí)候創(chuàng)造條件，穩(wěn)步實(shí)施推進(jìn)相關(guān)的進(jìn)程。我們要把這種可持續(xù)、穩(wěn)定的開放變成基本共識(shí)，這才有助于穩(wěn)定市場(chǎng)的信心，吸引中長(zhǎng)期的資本流動(dòng)。

　　實(shí)際上最近開放的很多金融市場(chǎng)的工具，都是典型的國(guó)際短期資本，不論是股票投資，還是債券投資。因?yàn)橹灰诙?jí)市場(chǎng)上可以變現(xiàn)，就隨時(shí)都可以換成人民幣，然后再換成外匯。

　　盛松成：剛才管濤老師講到，我們首先要做好國(guó)內(nèi)的事情，才有利于我們資本賬戶開放和人民幣國(guó)際化。我在這里再強(qiáng)調(diào)一下我長(zhǎng)期以來始終堅(jiān)持的一個(gè)觀點(diǎn)：利率、匯率、資本賬戶開放和人民幣國(guó)際化，應(yīng)該是協(xié)調(diào)推進(jìn)，成熟一項(xiàng)、推進(jìn)一項(xiàng)。

　　有一種理論叫“先內(nèi)后外”，必須利率市場(chǎng)化完全實(shí)現(xiàn)了，然后才是人民幣國(guó)際化、本地國(guó)際化。我認(rèn)為在我們中國(guó)是比較難做到這一點(diǎn)的，也沒有必要。在十四五規(guī)劃里面也用到了“協(xié)調(diào)”兩個(gè)字，放到金融市場(chǎng)方面，也要“協(xié)調(diào)”對(duì)內(nèi)開放、金融改革與開放相互的關(guān)系。

　　另外，現(xiàn)在大家還在討論的，就是人民幣的匯率是不是還需要做比較大的調(diào)整或者改革。我認(rèn)為我們的人民幣匯率到目前為止基本上已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了清潔浮動(dòng)，常態(tài)化的干預(yù)實(shí)際上已經(jīng)退出了。

　　之所以說“基本實(shí)現(xiàn)清潔浮動(dòng)”，是因?yàn)橥耆那鍧嵏?duì)要求很高，我們現(xiàn)在2%的波幅，完全的清潔浮動(dòng)匯率制度，要求可達(dá)到10%。但我們沒必要再做大的調(diào)整，因?yàn)楸緛砭蜎]碰觸到（最高波幅約1.5%），如果輕易動(dòng)了這一要求反而可能把金融市場(chǎng)的預(yù)期搞亂了。

　　對(duì)于匯率的彈性，我認(rèn)為是一分為二的。匯率彈性增強(qiáng)，對(duì)于國(guó)內(nèi)貨幣政策，對(duì)于資本流動(dòng)，它是有利的；但是匯率真的短期內(nèi)大幅波動(dòng)其實(shí)不利的。我不但贊成“增強(qiáng)匯率彈性”這種提法。我認(rèn)為，匯率彈性增強(qiáng)應(yīng)該倒過來，不是中央銀行有意的要去增強(qiáng)，而應(yīng)該是由市場(chǎng)來決定是不是需要增，它這個(gè)匯率上下波動(dòng)是多少。

　　我所謂的雙向開放，指的是對(duì)企業(yè)對(duì)外直接投資，也就是ODI，鼓勵(lì)企業(yè)去收購高新技術(shù)和資源、能源，因?yàn)楝F(xiàn)在是比較好的時(shí)期，一方面我們國(guó)內(nèi)外匯儲(chǔ)備比較充裕，另一方面西方國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)破產(chǎn)較多，也需要資金。出境投資高新技術(shù)實(shí)際上對(duì)我們國(guó)內(nèi)的內(nèi)循環(huán)也是有幫助的。既然要雙循環(huán)，那么資金也應(yīng)該是雙循環(huán)，如果資金單循環(huán)，只能進(jìn)不能出，進(jìn)來容易出去非常困難，這個(gè)對(duì)雙循環(huán)非常不利。

　　張濤：總的來說，管老師覺得資本賬戶開放要穩(wěn)健一些，盛老師覺得現(xiàn)在就是好時(shí)機(jī)了。那我們現(xiàn)在要注意什么？

　　盛松成：我和管濤老師剛才都提到了，我們要非常警惕短期投資資金。

　　我剛才特別強(qiáng)調(diào)了，我們鼓勵(lì)的進(jìn)來的資金應(yīng)該是長(zhǎng)期資金。長(zhǎng)期資金是說它是長(zhǎng)期留在國(guó)內(nèi)的，不管是留在金融市場(chǎng)還是投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。即便投資我們金融市場(chǎng)，投資我們股票、債券是中長(zhǎng)期的，那么實(shí)際上也是間接的支持了我們的實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　短期的投資資金還有一點(diǎn)非常麻煩，就是很可能會(huì)擾亂我們國(guó)內(nèi)的金融市場(chǎng)，引起不正確預(yù)期，甚至羊群效應(yīng)，這方面的風(fēng)險(xiǎn)我應(yīng)該充分考慮到，而不是門檻放得越低越好，進(jìn)來的資金越多越好。

　　管濤：剛才盛老師說要對(duì)資本流入進(jìn)行一些調(diào)節(jié)。我提供一個(gè)案例，2006年泰國(guó)為應(yīng)對(duì)熱錢流入、本幣升值的沖擊，在當(dāng)年12月份宣布對(duì)短期資本征收無息存款準(zhǔn)備，但是這個(gè)政策宣布第二天泰國(guó)股市大跌，當(dāng)天晚上泰政府就取消這個(gè)政策。這意味著什么？我們很多政策得在一個(gè)開放的市場(chǎng)環(huán)境下考慮，所以在設(shè)計(jì)一些政策的時(shí)候，得有通盤考慮。

　　現(xiàn)在應(yīng)對(duì)人民幣升值壓力，有一種說法是擴(kuò)大資本流出。我同意盛老師提到的，支持有條件的、符合產(chǎn)業(yè)方向和以循環(huán)需要的企業(yè)海外并購，對(duì)于一些不當(dāng)?shù)耐顿Y，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、對(duì)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力沒有幫助的，還是要予以限制進(jìn)行規(guī)范。

　　有一方面盛老師剛才沒有談到，就是也有人建議擴(kuò)大其他方面的投資渠道。但我們要小心，要不要擴(kuò)大對(duì)外投資渠道，實(shí)際上不簡(jiǎn)單是取決于國(guó)際收支形勢(shì)，還有其他很多配套條件。我們的市場(chǎng)主體有沒有能力拿錢進(jìn)行全球配置，應(yīng)對(duì)全球投資風(fēng)險(xiǎn)？我們可以看到實(shí)際上這些年中國(guó)暴露出來的一些對(duì)外投資損失案例都是幼稚的。而且關(guān)鍵是如果我們沒有設(shè)計(jì)好的一個(gè)通盤考慮。如果現(xiàn)在開放一些對(duì)外投資渠道，將來在新市逆轉(zhuǎn)以后，可能都會(huì)變成我們資本集中流出的渠道。這在811匯改后有過教訓(xùn)。

　　第三，前面講的金融開放的問題。對(duì)于我們改革派、市場(chǎng)派來說，如果堅(jiān)持對(duì)外開放、擴(kuò)大對(duì)方開放，關(guān)鍵是什么？關(guān)鍵是保證盡量避免出現(xiàn)失誤，特別是不要犯一些顛覆性的錯(cuò)誤。從這個(gè)意義上來說，堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)的總基調(diào)，有助于積小勝為大勝，凝聚改革共識(shí)，避免操之過急走回頭路。

　　盛松成：中央提出“穩(wěn)慎推進(jìn)人民幣國(guó)際化”是一個(gè)戰(zhàn)略高度的考慮：不是不推進(jìn)，而是在具體的推進(jìn)方法措施上要深入的研究，要借鑒歷史和國(guó)際、國(guó)內(nèi)的經(jīng)驗(yàn)；但是對(duì)外開放、穩(wěn)慎推進(jìn)，這些一定是我們的一個(gè)方向。我認(rèn)為在這方面，我跟管濤老師應(yīng)該說是基本觀點(diǎn)都一致的。

　　只是我想補(bǔ)充的一點(diǎn)，就是不能因?yàn)閾?dān)心風(fēng)險(xiǎn)而縮手縮腳，太謹(jǐn)慎或者說應(yīng)該推進(jìn)的而不推進(jìn)。為什么？我說有的時(shí)候改革是有時(shí)機(jī)的，過了時(shí)機(jī)也就沒了，這是我們應(yīng)該抓住的。舉個(gè)例子，存款利率市場(chǎng)化是在經(jīng)濟(jì)不那么熱，大家不用搶存款的時(shí)候開放的，沒有出現(xiàn)大的存款利率波動(dòng)；但如果情況相反時(shí)期，存款利率可能立刻大由上漲，這就叫做窗口期。

　　為什么特別強(qiáng)調(diào)現(xiàn)在是資本賬戶開放的有利時(shí)機(jī)？我沒有用窗口期，有利時(shí)機(jī)，因?yàn)榫蛷哪壳暗膰?guó)際、國(guó)內(nèi)的大環(huán)境，包括疫情的沖擊、國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)的情況、國(guó)外企業(yè)的破產(chǎn)等，這些正好是我們雙向開放比較有益的時(shí)機(jī)。

　　我同意管濤老師剛才提到的，如果我們采取了一些開放的措施，如果是碰到危機(jī)，再往后縮是不可取的。但是，我說的開放門檻不要太低，是從現(xiàn)在就要太低，不是現(xiàn)在放低門檻、出現(xiàn)危機(jī)了再提高。

　　另外，現(xiàn)在全世界大放水，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表從3.7萬億美元擴(kuò)張到7.2萬億美元，當(dāng)然美元可以全世界流動(dòng)，對(duì)它非常有利，但這個(gè)時(shí)候我們要比較小心，用“走出去”來抵銷一部分它的“走進(jìn)來”，當(dāng)然走進(jìn)來也要設(shè)置門檻。

　　管濤：我剛才確定了一下，盛老師所說的“500萬約束”作為一次性的措施已經(jīng)取消了，所以能不能走出去，根本上不是政治上的約束，主要還是企業(yè)有沒有能力把它配置出去。

　　我們知道2015年以前我們?cè)?jīng)有一個(gè)比較長(zhǎng)時(shí)間的國(guó)際收支的雙順差，還有匯率的升值，那個(gè)時(shí)候我們也說支持企業(yè)海外并購，把外匯儲(chǔ)備變成戰(zhàn)略物資儲(chǔ)備。但是據(jù)麥肯錫的調(diào)查，2005年到2015年將近十年時(shí)間，所謂這些海外戰(zhàn)略物資的投資，就是能源并購項(xiàng)目，可能虧損面特別大，虧損額也很大。所以說有沒有這個(gè)能力不完全取決于我們的國(guó)際收支形勢(shì)和資本項(xiàng)目開放。

　　資本賬戶開放是一個(gè)制度性的安排，制度是中性的，不能指望它通來解決資本流入和流出的問題。所以這個(gè)中央提出來要堅(jiān)持系統(tǒng)觀念，要有通盤考慮，不能每個(gè)部門就自己的事談自己的，得跟其他部門協(xié)調(diào)。

　　盛松成：首先麥肯錫的統(tǒng)計(jì)是否全面、準(zhǔn)確，應(yīng)該打個(gè)問號(hào)。其次，企業(yè)走出去后虧損，和我們資本賬戶雙向開放、允許它走出去是兩回事。如果我們?cè)试S他走出去，它再虧損了，那是它自己的事情。不能說我們不允許它走出去，也就不存在虧損不虧損的問題。第三，走出去還有一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)和分類的問題，是誰走出去？走出去做什么？如果有虧損，虧損以后總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，這對(duì)我們也是有利的。

　　管濤：我只是舉這個(gè)例子，來說所謂的“窗口期”是不成立的。這企業(yè)能不能夠走出去，有沒有在全球配置資源的能力，跟外國(guó)形勢(shì)好不好沒有什么必然的聯(lián)系。但歷史經(jīng)驗(yàn)來看，新興市場(chǎng)發(fā)展中國(guó)家在剛開放的時(shí)候，突然擁有在全球配置資源的條件，就大舉對(duì)外擴(kuò)張，缺乏風(fēng)控能力，可能會(huì)出現(xiàn)很多問題。

　　我們還是應(yīng)該頭腦冷靜，并不是說不可以開放，而是要想一個(gè)比較穩(wěn)妥的辦法，盡量的趨利避害。既要抓住機(jī)遇，又要避免引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來看，海外投資損失了不是一個(gè)簡(jiǎn)單的海外投資損失，有時(shí)候會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)產(chǎn)生傳染效應(yīng)。比如韓國(guó)在亞洲金融危機(jī)時(shí)，就是大量海外負(fù)債造成了國(guó)內(nèi)債務(wù)危機(jī)。同樣地，不少大的中資房地產(chǎn)發(fā)行高收益美元債，將來一旦債務(wù)鏈出現(xiàn)問題，也會(huì)傳染到境內(nèi)來。最怕的就是沒有充分估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)，就大膽決策，有時(shí)候可能變成了冒險(xiǎn)。

　　盛松成：我覺得實(shí)際上我的觀點(diǎn)和管濤老師的觀點(diǎn)基本一致，并沒有大的矛盾，因?yàn)槲覐?qiáng)調(diào)的現(xiàn)在資本賬戶的雙向開放，并不是不要風(fēng)險(xiǎn)管理。

　　另外，如果說投資風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)投資也很多，比如最近我們債券爆雷那么多，那是不是國(guó)內(nèi)投資就可以不要了？當(dāng)然對(duì)國(guó)外投資要更謹(jǐn)慎，但這個(gè)和資本賬戶雙向開放是兩回事。

　　你允許企業(yè)投資，同時(shí)又要教育它，或者說我們審查的時(shí)候要求必須是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的直接投資，而不是去搞投機(jī)，不是去搞冒險(xiǎn)。所以我認(rèn)為，投資怎么投，和資本賬戶開放是兩回事，不應(yīng)該混在一起。

　　管濤：關(guān)鍵取決于我支持資本賬戶雙向開放，本身我們現(xiàn)在已經(jīng)走到了雙向開放。只不過是這個(gè)開放到什么程度，肯定有很多約束條件，而不是完成式的、完全自由的雙向開放。

　　本文為鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)峰會(huì)上，鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)總監(jiān)張濤邀中歐國(guó)際工商學(xué)院教授、中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司原司長(zhǎng)盛松成以及中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家管濤，就人民幣匯率、資本項(xiàng)目開放等時(shí)下倍受關(guān)注的問題進(jìn)行連線對(duì)話。

　　(本文作者介紹：中國(guó)人民銀行參事，中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司原司長(zhǎng)。)