文/新浪財經意見領袖專欄作家 東方金誠 王青

　　2020年10月15日，央行宣布開展1年期中期借貸便利（MLF）操作5000億元，中標利率為2.95%，與9月持平。對此我們做如下解讀：

　　首先， MLF連續3個月超額續作，表明央行正在向銀行體系補充中長期流動性，釋放“穩貨幣”信號。

　　今日央行開展 5000 億元1年期MLF操作，而10月MLF到期量為2000億元。這意味著本月央行通過MLF超額續作，向銀行體系投放3000 億元中長期流動性。這也是央行連續第三個月超額續作MLF,背后的主要原因在于，四季度銀行壓降結構性存款任務依然很重，亟需尋找替代性穩定資金來源,對MLF需求較大。可以看到，6月監管層要求壓降結構性存款以來，作為替代品種，銀行同業存單發行持續“量價齊升”，9月1年期股份制銀行同業存單發行利率均值達到3.02%；進入10月，1年期股份制銀行同業存單發行利率仍在上行，14日升至3.13%，已明顯高于1年期MLF操作利率（2.95%）。比價效應下，當前銀行對MLF操作的需求很大，這是本月MLF超額續作的一個重要原因。

　　我們認為，10月MLF超額續作，也意味著央行有意遏制以同業存單利率為代表的中期市場利率上行勢頭，釋放“穩貨幣”信號。一方面，根據第二季度貨幣政策執行報告，引導國債收益率曲線、同業存單利率等市場利率圍繞MLF利率波動，是當前貨幣政策操作的重要目標之一。近期10年期國債收益率、同業存單利率均已明顯高于MLF利率，央行開展MLF超量續作，展現出遏制市場利率上行勢頭的政策意圖，有助于穩定市場預期。另一方面，市場利率持續上行，將不可避免地加大銀行負債成本，不利于銀行持續下調企業實際貸款利率。當前疫情對國內經濟的影響仍然存在，降低實體經濟融資成本是穩增長、保就業的重要支撐。

　　我們注意到，在8月短期市場利率DR007均值升至政策利率（央行7天期逆回購利率）附近后，央行明顯加大了公開市場操作力度，9月DR007均值保持基本穩定，并有2個基點的小幅下降。我們判斷，伴隨央行持續加大對銀行體系中長期性流動性投放力度，10月中期市場利率也有望結束此前的持續上升過程，“穩貨幣”效應有望在短期和中期市場利率方面得到全面體現。這意味著5月中下旬以來的“緊貨幣”過程有望告一段落，資金面將由“緊”轉“穩”。

　　其次，本月MLF超額續作，意味著短期內實施降準的可能性下降。

　　降準是向銀行補充中長期流動性的最直接手段，但會釋放較為強烈的貨幣寬松信號，不符合當前政策目標。另外，結構性存款壓降并不代表銀行整體資金來源出現大幅萎縮，而更多的是相關資金在不同銀行、不同金融機構之間的轉移、騰挪，資金總量并沒有發生大的變化。這就意味著一旦這類資金逐步騰挪到位，摩擦性供求錯位現象就會有所緩解。由此我們判斷，在這一過程中，央行會優先選擇通過MLF操作，階段性地向銀行體系注入中長期流動性，而非實施全面降準，永久性地擴大銀行中長期流動性水平。

　　同時我們也謹慎預測，鑒于四季度銀行壓降結構性存款的任務依然很重，加之銀行對實體經濟信貸支持力度不會減弱，政府債券凈融資同比顯著放大，作為結構性貨幣政策的一個發力點，小規模定向降準窗口仍有可能在年底前后打開。

　　第三，本月MLF操作利率不變符合市場預期，預計20日公布的LPR報價也將保持不變。

　　考慮到當前經濟修復勢頭良好，以房地產調控加碼為標志，政策面更加注重在穩增長與防風險之間把握平衡，10月MLF操作利率保持不變并不出乎預料。我們預計，若短期內不發生重大外部沖擊并嚴重干擾經濟復蘇進程，年底前MLF操作利率都將保持穩定。

　　最后，MLF操作利率是LPR報價的參考基礎。自去年9月以來，兩者一直保持同步調整。另外，盡管8月以來以DR007為代表的短期市場利率不再上行，但同業存單發行利率等中期市場利率仍在走高，這可能對沖銀行結構性存款、大額存單等負債成本下降帶來的影響，意味著近期銀行平均邊際資金成本難現明顯下行，報價行下調10月LPR報價加點的動力不足 。由此我們預計，本月20日公布的1年期和5年期LPR報價都將大概率保持不變。

　　(本文作者介紹：清華大學公共管理學博士，東方金誠首席宏觀分析師。)