文/新浪財(cái)經(jīng)意見(jiàn)領(lǐng)袖專欄作家 張瑜、高拓

　　主要觀點(diǎn)

　　一、主要稅種悉數(shù)正增長(zhǎng)，預(yù)算目標(biāo)完成概率增大

　　從收入節(jié)奏看，1-8月已完成全年預(yù)算收入目標(biāo)70.3%，僅落后去年不到1個(gè)百分點(diǎn)，已快于2015年、2016年同期，9-12月僅需0.3%的財(cái)政收入增速即可完成全年預(yù)算目標(biāo)，完成概率進(jìn)一步增大。

　　分稅收和非稅收入看，8月稅收收入同比增長(zhǎng)7%，主要稅種已悉數(shù)正增長(zhǎng)。其中增值稅增速年內(nèi)首次回正，反映工業(yè)生產(chǎn)持續(xù)修復(fù)。工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速持續(xù)回升帶動(dòng)企業(yè)所得稅增長(zhǎng)14.1%，個(gè)人所得稅仍維持較高增速（17.5%）。

　　8月非稅收入同比下降1.5%，降幅較上月收窄4.4個(gè)百分點(diǎn)，為連續(xù)第3個(gè)月回升。經(jīng)濟(jì)步入正軌后，地方壓降涉企收費(fèi)力度較上半年減弱，非稅收入增速年內(nèi)仍有進(jìn)一步上行的彈性空間，可支持財(cái)政收入完成預(yù)算目標(biāo)。

　　二、直達(dá)資金支撐地方財(cái)政支出，基建類支出仍為負(fù)拉動(dòng)

　　從支出節(jié)奏看，1-8月已完成全年預(yù)算支出目標(biāo)60.5%，仍落后去年4.6個(gè)百分點(diǎn)，9-12月財(cái)政支出增速預(yù)計(jì)至少提升至14.1%以上。

　　分中央和地方看，8月央地財(cái)政支出增速均有回落，直達(dá)資金支撐地方財(cái)政支出維持高增。截至8月31日，1.7萬(wàn)億直達(dá)資金已形成實(shí)際支出7358億元。

　　從分項(xiàng)支出看，仍以民生領(lǐng)域拉動(dòng)為主，社保就業(yè)、衛(wèi)生健康、教育正向拉動(dòng)仍大（合計(jì)8.1%），基建類支出整體仍為負(fù)拉動(dòng)（-1%）。從序時(shí)進(jìn)度看，社保就業(yè)與衛(wèi)生健康分別超序時(shí)進(jìn)度5個(gè)、3個(gè)百分點(diǎn)，農(nóng)林水、城鄉(xiāng)社區(qū)兩項(xiàng)地方基建類支出分別落后序時(shí)進(jìn)度10個(gè)、22個(gè)百分點(diǎn)，教育在支出中占比較大（約14%），同時(shí)落后序時(shí)進(jìn)度達(dá)9個(gè)百分點(diǎn)，年內(nèi)有望貢獻(xiàn)更多拉動(dòng)。

　　三、廣義財(cái)政支出為何向上但不“瘋狂”？

　　廣義財(cái)政支出為何向上？從支出總量來(lái)看，由于土地出讓收入增速持續(xù)上行已形成可供調(diào)入一本賬的可觀超收（全年5%~10%增速將對(duì)應(yīng)0.58~0.94萬(wàn)億超收），我們將全年廣義財(cái)政支出總量目標(biāo)由約35.4萬(wàn)億上修至約36.1萬(wàn)億，全年廣義財(cái)政支出增速目標(biāo)由7.1%上修至9.4%，對(duì)應(yīng)的9-12月廣義財(cái)政支出增速為18.5%。較1-8月（3.9%）和去年同期（3.3%）有較大提升。

　　從支出節(jié)奏來(lái)看，除了一本賬支出預(yù)計(jì)將加緊完成預(yù)算以外，新增地方債提供較多增量資金。8-10月剩余新增專項(xiàng)債和一般債額度將分別為8531億、1270億，較去年同期增量分別達(dá)4097億、867億，推高同期廣義財(cái)政支出增速。

　　廣義財(cái)政支出為何不會(huì)“瘋狂”？“瘋狂”有兩層含義，一是指廣義財(cái)政支出增速本身可能不如部分市場(chǎng)預(yù)期那么高：我們測(cè)算并上修的9-12月廣義財(cái)政支出增速（18.5%）仍處于近年同期正常增速區(qū)間。二是廣義財(cái)政支出向基建投資的傳導(dǎo)可能沒(méi)那么好，市場(chǎng)對(duì)資金結(jié)構(gòu)和項(xiàng)目質(zhì)量的預(yù)期或需修正：

　　從資金結(jié)構(gòu)看，7月底棚改專項(xiàng)債恢復(fù)新增發(fā)行，9月計(jì)劃發(fā)行占比已近4成，專項(xiàng)債允許補(bǔ)充中小銀行資本金進(jìn)一步分流廣義基建資金。從項(xiàng)目質(zhì)量看，一方面，今年1.6萬(wàn)億新增專項(xiàng)債增量超地方預(yù)期，加上年初規(guī)定專項(xiàng)債不得投向土儲(chǔ)棚改（去年占比近7成）限制較為突然，造成地方符合條件的非土儲(chǔ)棚改項(xiàng)目?jī)?chǔ)備不足。另一方面，去年新增專項(xiàng)債資金近6成投向新開(kāi)工項(xiàng)目，今年以存量項(xiàng)目為主，預(yù)計(jì)投向新開(kāi)工項(xiàng)目占比不及4成。

　　年內(nèi)廣義財(cái)政支出增速預(yù)測(cè)：1．一本賬支出增速：9-12月一本賬至少支出9.79萬(wàn)億，增速至少提升至14.1%以上；2．二本賬支出增速：9-12月二本賬支出4.96萬(wàn)億，增速28.3%（增速區(qū)間21.3%~40.8%）；3．廣義財(cái)政支出增速：9-12月廣義財(cái)政支出14.75萬(wàn)億，增速18.5%（增速區(qū)間16.3%~22.4%）。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：財(cái)政收入超預(yù)期，土地出讓收入超預(yù)期。

　　報(bào)告目錄

　　報(bào)告正文

　　一

　　主要稅種悉數(shù)正增長(zhǎng)，預(yù)算目標(biāo)完成概率增大

　　1-8月全國(guó)一般公共預(yù)算收入同比下降7.5%，降幅較1-7月收窄1.2個(gè)百分點(diǎn)。8月當(dāng)月同比5.3%，為連續(xù)三月正增長(zhǎng)（6月3.2%，7月4.3%），反映國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)步回升。從收入節(jié)奏看，1-8月已完成全年預(yù)算收入目標(biāo)70.3%，僅落后去年不到1個(gè)百分點(diǎn)，快于2015年（67.1%）、2016年（70.1%）同期，9-12月僅需0.3%的財(cái)政收入增速即可完成全年預(yù)算目標(biāo)，完成概率進(jìn)一步增大。

　　分中央和地方看，地方財(cái)政收入增速高于中央。1-8月中央一般公共預(yù)算收入同比下降10.1%，8月同比3.5%，較7月下降1.1個(gè)百分點(diǎn)，地方一般公共預(yù)算本級(jí)收入1-8月同比下降5.1%，8月同比6.9%，較7月增長(zhǎng)2.8個(gè)百分點(diǎn)。

　　分稅收和非稅收入看，8月稅收收入同比增長(zhǎng)7%，較7月增長(zhǎng)1.3個(gè)百分點(diǎn)，主要稅種已悉數(shù)正增長(zhǎng)：其中，增值稅增速年內(nèi)首次回正（3.7%），對(duì)應(yīng)1-8月全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值增速回正，反映工業(yè)生產(chǎn)持續(xù)修復(fù)。工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速持續(xù)回升帶動(dòng)企業(yè)所得稅增長(zhǎng)14.1%，較上月增長(zhǎng)12.5個(gè)百分點(diǎn)。企業(yè)用工回暖、居民收入恢復(fù)性增長(zhǎng)下，個(gè)人所得稅仍維持較高增速（17.5%）。從外貿(mào)相關(guān)稅種看，“穩(wěn)外貿(mào)”出口退稅進(jìn)度加快，8月出口退稅增長(zhǎng)15%（體現(xiàn)為財(cái)政減收），較上月增長(zhǎng)29個(gè)百分點(diǎn)。從地產(chǎn)相關(guān)稅種看，除契稅增速繼續(xù)增長(zhǎng)外，土地增值稅、耕地占用稅均有回落，對(duì)應(yīng)8月土地溢價(jià)率和供應(yīng)、成交土地規(guī)劃建筑面積回落，反映土地市場(chǎng)有所降溫。

　　8月非稅收入同比下降1.5%，降幅較上月收窄4.4個(gè)百分點(diǎn)，為連續(xù)第3個(gè)月回升。1-8月行政事業(yè)性收費(fèi)收入、地方教育費(fèi)附加等專項(xiàng)收入分別下降4.5%、2.5%，較上半年降幅分別收窄5.2、1.5個(gè)百分點(diǎn)，反映經(jīng)濟(jì)步入正軌后，地方壓降涉企收費(fèi)力度較上半年減弱。此外，為緩解收支平衡壓力，地方可通過(guò)多渠道盤(pán)活國(guó)有資源資產(chǎn)提升國(guó)有資源（資產(chǎn)）有償使用收入，中央通過(guò)增加特定金融機(jī)構(gòu)與央企利潤(rùn)上繳提升國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收入，非稅收入增速年內(nèi)仍有進(jìn)一步上行的彈性空間，可支持財(cái)政收入完成預(yù)算目標(biāo)。

　　二

　　直達(dá)資金支撐地方財(cái)政支出，基建類支出仍為負(fù)拉動(dòng)

　　1-8月全國(guó)一般公共預(yù)算支出同比下降2.1%，降幅較1-7月收窄1.1個(gè)百分點(diǎn)。8月當(dāng)月同比8.7%，較7月下降9.7個(gè)百分點(diǎn)。從支出節(jié)奏看，1-8月已完成全年預(yù)算支出目標(biāo)60.5%，仍落后去年4.6個(gè)百分點(diǎn)，主要是部分項(xiàng)目支出進(jìn)度比去年同期放緩，以及壓減非急需非剛性支出。考慮到過(guò)去幾年一本賬支出均為超支，9-12月財(cái)政支出增速預(yù)計(jì)至少提升至14.1%以上。

　　分中央和地方看，8月央地財(cái)政支出增速均有回落，直達(dá)資金支撐地方財(cái)政支出維持高增。8月地方支出增速較7月下降10.7個(gè)百分點(diǎn)，但仍同比增長(zhǎng)12.8%，直達(dá)資金提供支撐：根據(jù)財(cái)政部直達(dá)資金監(jiān)控系統(tǒng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至8月31日，在1.7萬(wàn)億直達(dá)資金當(dāng)中已形成實(shí)際支出7358億元，其中市縣基層支出7125億元，占比96.8%。按照支出進(jìn)度測(cè)算，實(shí)際支出的7358億元占中央財(cái)政已下達(dá)資金的44.1%，高出序時(shí)進(jìn)度（7月1日起至年底）10.8個(gè)百分點(diǎn)。8月中央本級(jí)財(cái)政支出同比下降10.8%，降幅較7月擴(kuò)大7.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　從分項(xiàng)支出看，仍以民生領(lǐng)域拉動(dòng)為主，社保就業(yè)、衛(wèi)生健康、教育正向拉動(dòng)仍大（合計(jì)8.1%），基建類支出整體仍為負(fù)拉動(dòng)（-1%）。按8月拉動(dòng)貢獻(xiàn)排序：社保就業(yè)同比34%（前值88%），正向拉動(dòng)3.8個(gè)百分點(diǎn)；教育同比22.3%（前值23.7%），正向拉動(dòng)2.8個(gè)百分點(diǎn)；衛(wèi)生健康同比23.5%（前值55.4%），正向拉動(dòng)1.5個(gè)百分點(diǎn)；債務(wù)付息同比30.4%（前值17.8%），正向拉動(dòng)1.4個(gè)百分點(diǎn)；交通運(yùn)輸同比19.4%（前值-25.3%），正向拉動(dòng)0.9個(gè)百分點(diǎn)；科學(xué)技術(shù)同比16.6%（前值26.2%），正向拉動(dòng)0.4個(gè)百分點(diǎn)；文體傳媒同比2.4%（前值-7.7%），正向拉動(dòng)0.1個(gè)百分點(diǎn)；節(jié)能環(huán)保同比-5.8%（前值27.7%），負(fù)向拉動(dòng)0.2個(gè)百分點(diǎn)；城鄉(xiāng)社區(qū)同比-10%（前值75%），負(fù)向拉動(dòng)0.9個(gè)百分點(diǎn)；農(nóng)林水同比-8.2%（前值-13.5%），負(fù)向拉動(dòng)1個(gè)百分點(diǎn)。從序時(shí)進(jìn)度看，社保就業(yè)與衛(wèi)生健康分別超序時(shí)進(jìn)度5個(gè)、3個(gè)百分點(diǎn)，農(nóng)林水、城鄉(xiāng)社區(qū)兩項(xiàng)地方基建類支出分別落后序時(shí)進(jìn)度10個(gè)、22個(gè)百分點(diǎn)，教育在支出中占比較大（約14%），同時(shí)落后序時(shí)進(jìn)度達(dá)9個(gè)百分點(diǎn)，年內(nèi)有望貢獻(xiàn)更多拉動(dòng)。

　　三

　　廣義財(cái)政支出為何向上但不“瘋狂”？

　　（一）廣義財(cái)政支出為何向上？

　　從支出總量來(lái)看，由于土地出讓收入持續(xù)上行已形成可觀超收，全年廣義財(cái)政支出目標(biāo)有必要相應(yīng)上修：1-8月全國(guó)政府性基金預(yù)算收入同比增長(zhǎng)2.3%，增幅較1-7月擴(kuò)大1.1個(gè)百分點(diǎn)，8月當(dāng)月政府性基金收入同比7.7%（前值11.3%）。其中1-8月地方本級(jí)國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入同比上行至9%，較1-7月增長(zhǎng)1.1個(gè)百分點(diǎn)。若最終全年土地出讓收入增長(zhǎng)在5%~10%之間，相較年初預(yù)算增速目標(biāo)（-3%）將產(chǎn)生0.58~0.94萬(wàn)億的可觀超收，可供調(diào)入一本賬。將這部分超收納入測(cè)算后，我們將全年廣義財(cái)政支出總量目標(biāo)由約35.4萬(wàn)億上修至約36.1萬(wàn)億，全年廣義財(cái)政支出增速目標(biāo)由7.1%上修至9.4%（增速區(qū)間由6.8%~8%上修至8.6%~10.9%），對(duì)應(yīng)的9-12月廣義財(cái)政支出增速為18.5%（增速區(qū)間16.3%~22.4%），較1-8月（3.9%）和去年同期（3.3%）有較大提升。

　　從支出節(jié)奏來(lái)看，除了一本賬支出預(yù)計(jì)將加緊完成預(yù)算以外，新增地方債提供較多增量資金。1-8月全國(guó)政府性基金預(yù)算支出同比增長(zhǎng)21.1%，增幅較1-7月擴(kuò)大1.9個(gè)百分點(diǎn)，8月當(dāng)月政府性基金支出同比31.3%（前值6.5%），支撐來(lái)自于7月7100億特別國(guó)債集中發(fā)行形成的支出。7月27日《關(guān)于加快地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行使用有關(guān)工作的通知》要求統(tǒng)籌把握新增專項(xiàng)債與抗疫特別國(guó)債、一般債券的發(fā)行節(jié)奏，“力爭(zhēng)在10月底前發(fā)行完畢”。9月9日，財(cái)政部國(guó)庫(kù)司在8月地方政府債券發(fā)行報(bào)告中進(jìn)一步將“力爭(zhēng)”改為“確保”。8-10月剩余新增專項(xiàng)債和一般債額度將分別為8531億、1270億，較去年同期增量分別達(dá)4097億、867億，推高同期廣義財(cái)政支出增速。

　　（二）廣義財(cái)政支出為何不會(huì)“瘋狂”？

　　“瘋狂”有兩層含義，一是指廣義財(cái)政支出增速本身可能不如部分市場(chǎng)預(yù)期那么高：此前部分市場(chǎng)觀點(diǎn)忽略了二本賬盈余對(duì)一本賬的調(diào)入，直接加總一、二本賬預(yù)算支出目標(biāo)測(cè)算，從而高估廣義財(cái)政支出目標(biāo)與增速。對(duì)比直接加總測(cè)算的9-12月廣義財(cái)政支出增速（28.7%），我們測(cè)算并上修的9-12月廣義財(cái)政支出增速為18.5%（增速區(qū)間16.3%~22.4%），仍處于近年同期正常增速區(qū)間。

　　二是廣義財(cái)政支出向基建投資的傳導(dǎo)可能沒(méi)那么好，市場(chǎng)對(duì)資金結(jié)構(gòu)和項(xiàng)目質(zhì)量的預(yù)期或需修正：

　　從資金結(jié)構(gòu)看，7月底棚改專項(xiàng)債恢復(fù)新增發(fā)行，9月計(jì)劃發(fā)行占比已近4成，專項(xiàng)債允許補(bǔ)充中小銀行資本金進(jìn)一步分流廣義基建資金。此前市場(chǎng)對(duì)廣義財(cái)政支出傳導(dǎo)至基建的預(yù)期主要聚焦在新增專項(xiàng)債增量，隱含假設(shè)是今年新增專項(xiàng)債不可投土儲(chǔ)棚改。但7月底以來(lái)棚改專項(xiàng)債已恢復(fù)發(fā)行，8月新增發(fā)行1565億，占比月內(nèi)新增發(fā)行25%，9月計(jì)劃發(fā)行（截至9月24日）已達(dá)1546億，月內(nèi)占比繼續(xù)上升至37%，對(duì)應(yīng)了新增專項(xiàng)債投向廣義基建比例的下降。另有2000億新增專項(xiàng)債將于10月底前用于補(bǔ)充中小銀行資本金，進(jìn)一步分流廣義基建資金。

　　從項(xiàng)目質(zhì)量看，一方面，今年1.6萬(wàn)億新增專項(xiàng)債增量超地方預(yù)期，加上年初規(guī)定專項(xiàng)債不得投向土儲(chǔ)棚改（去年占比近7成）限制較為突然，造成地方符合條件的非土儲(chǔ)棚改項(xiàng)目?jī)?chǔ)備不足，具體有三點(diǎn)驗(yàn)證：第一，7月底棚改專項(xiàng)債恢復(fù)發(fā)行與允許新增專項(xiàng)債補(bǔ)充中小銀行資本金，或已釋放了地方專項(xiàng)債“供大于求”與非土儲(chǔ)棚改項(xiàng)目?jī)?chǔ)備不足的信號(hào)；第二，7月30日政治局會(huì)議指出“要保障重大項(xiàng)目建設(shè)資金，注重質(zhì)量和效益”，表達(dá)了對(duì)項(xiàng)目質(zhì)量的關(guān)切；第三，7月底《關(guān)于加快地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行使用有關(guān)工作的通知》明確規(guī)定“賦予地方一定的自主權(quán)，對(duì)因準(zhǔn)備不足短期內(nèi)難以建設(shè)實(shí)施的項(xiàng)目，允許省級(jí)政府及時(shí)按程序調(diào)整用途加快發(fā)行地方債允許調(diào)整用途。”同樣傳達(dá)了年內(nèi)地方專項(xiàng)債項(xiàng)目上馬較為倉(cāng)促、發(fā)行準(zhǔn)備不足的信號(hào)。

　　另一方面，去年新增專項(xiàng)債資金近6成投向新開(kāi)工項(xiàng)目，今年以存量項(xiàng)目為主，預(yù)計(jì)投向新開(kāi)工項(xiàng)目占比不及4成。根據(jù)財(cái)政部數(shù)據(jù)，今年截至6月15日新增發(fā)行的21936億專項(xiàng)債中，用于新建項(xiàng)目7897億元、約占36%，用于在建項(xiàng)目14039億元、約占64%，且用于新開(kāi)工項(xiàng)目占比在4月15日至6月15日間未增加。6月15日至9月24日已發(fā)行和計(jì)劃發(fā)行的1.12萬(wàn)億新增專項(xiàng)債中，7月底以來(lái)恢復(fù)發(fā)行的棚改專項(xiàng)債達(dá)3264億（占比29%），按規(guī)定僅支持已開(kāi)工項(xiàng)目，即便剩余的7970億專項(xiàng)債用于新開(kāi)工占比迅速升至60%（超去年水平），1.12萬(wàn)億整體用于新開(kāi)工項(xiàng)目的比例也不到43%。全年剩余的0.43萬(wàn)億新增專項(xiàng)債中，接近一半（2000億）將被用于補(bǔ)充中小銀行資本金，其余2300億投向棚改在建項(xiàng)目的比例預(yù)計(jì)也在3成以上。

　　綜合以上測(cè)算，預(yù)計(jì)今年新增專項(xiàng)債用于新開(kāi)工項(xiàng)目占比僅為38%（剔除補(bǔ)充中小銀行資本金部分），與符合條件項(xiàng)目?jī)?chǔ)備不足的結(jié)論互相驗(yàn)證。展望明年，由于新開(kāi)工項(xiàng)目基建支出慣性相對(duì)較大（為避免“半拉子”工程一般延續(xù)數(shù)年），而存量項(xiàng)目基建支出慣性相對(duì)較小、施工強(qiáng)度較為靈活，今年以存量為主的項(xiàng)目結(jié)構(gòu)意味著明年基建增速視經(jīng)濟(jì)情況靈活調(diào)整的能力更強(qiáng)。

　　（三）年內(nèi)廣義財(cái)政支出增速預(yù)測(cè)

　　1．一本賬支出增速：過(guò)去幾年一本賬支出均為超支，預(yù)計(jì)9-12月一本賬至少支出9.79萬(wàn)億，增速至少提升至14.1%以上；

　　2．二本賬支出增速：剔除二本賬盈余調(diào)入一本賬部分，考慮全年5%~10%土地出讓收入增速帶來(lái)的超收，9-12月二本賬支出4.96萬(wàn)億，增速28.3%（增速區(qū)間21.3%~40.8%）；

　　3．廣義財(cái)政支出增速：9-12月廣義財(cái)政支出14.75萬(wàn)億，增速18.5%（增速區(qū)間16.3%~22.4%），仍處于近年同期正常增速區(qū)間。

　　(本文作者介紹：中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所研究員)