文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 朱振鑫

　　今天市場(chǎng)繼續(xù)調(diào)整，原因其實(shí)還在延續(xù)昨天尾盤跳水的邏輯，就是昨天央行公布的7月金融數(shù)據(jù)。市場(chǎng)對(duì)此反應(yīng)非常消極，已經(jīng)在用腳投票，我看很多人解讀說是因?yàn)榻鹑跀?shù)據(jù)不及預(yù)期，覺得經(jīng)濟(jì)沒那么好，這個(gè)話有一定道理，但并不準(zhǔn)確，真正讓市場(chǎng)下跌的原因不是數(shù)據(jù)不好，而是數(shù)據(jù)不好不壞。

　　我們前面的課程和直播給大家講過要密切觀察接下來的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，也給大家講了如何分析經(jīng)濟(jì)對(duì)市場(chǎng)的影響。我再帶大家簡(jiǎn)單回顧一下，我們講了三種情景：

　　第一種，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)明顯好轉(zhuǎn)，從弱復(fù)蘇變成強(qiáng)復(fù)蘇，這樣的情況下，貨幣寬松會(huì)繼續(xù)收斂，但周期性的實(shí)體企業(yè)業(yè)績會(huì)明顯改善，市場(chǎng)風(fēng)格可能會(huì)加速轉(zhuǎn)向低估值的周期類板塊。

　　第二種，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)再次明顯惡化，弱復(fù)蘇終止，經(jīng)濟(jì)重新衰退，這種情況下，經(jīng)濟(jì)會(huì)倒逼央行重新加大貨幣寬松，流動(dòng)性會(huì)推動(dòng)估值提升，市場(chǎng)風(fēng)格會(huì)重新回到創(chuàng)業(yè)板、科技等高估值板塊，和1-5月邏輯差不多。

　　這兩種情景下，權(quán)益市場(chǎng)都還會(huì)有很好的機(jī)會(huì)，只不過風(fēng)格有明顯區(qū)別，一個(gè)炒業(yè)績，一個(gè)炒估值。但除此之外，還有第三種情景，就是經(jīng)濟(jì)既不好，也不壞，大家對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期不明朗，政策層面也傾向于暫時(shí)觀察，這種情況對(duì)市場(chǎng)來說是最不好的。

　　為什么呢？第一，不利于業(yè)績牛。他不像第一種情況，經(jīng)濟(jì)不夠好，談不上業(yè)績驅(qū)動(dòng)，周期類板塊頂不起來。第二，也不利于估值牛。經(jīng)濟(jì)不好也沒關(guān)系，從2019年到今年上半年經(jīng)濟(jì)都在下行，但完全沒妨礙市場(chǎng)走牛，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)不好的時(shí)候雖然沒業(yè)績，但是可以倒逼貨幣政策寬松，尤其是在經(jīng)濟(jì)壓力比較大的時(shí)候，比如疫情剛爆發(fā)那段時(shí)間，基本上各種招數(shù)不斷。

　　簡(jiǎn)單點(diǎn)說，市場(chǎng)不怕經(jīng)濟(jì)壞，也不怕經(jīng)濟(jì)好，就怕經(jīng)濟(jì)方向不明朗。回到昨天公布的7月金融數(shù)據(jù)上，問題的核心不在于數(shù)據(jù)不好，以前經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)越差市場(chǎng)越漲的故事，問題的核心在于數(shù)據(jù)不好不壞，方向不明確。

　　正如大多數(shù)分析所說的，這個(gè)數(shù)據(jù)的確不能算好。M1增速是回升的，但要看信用擴(kuò)張和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)度，主要得看社融增量和M2的增速，7月社融新增了1.69萬億，低于預(yù)期的1.85萬億，同比增量也有所下降，M2增速降到10.7%，也明顯低于預(yù)期的11.1%和上個(gè)月的11.2%。邊際上看，的確沒有延續(xù)前幾個(gè)月的明顯復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，也沒有達(dá)到市場(chǎng)的預(yù)期，因?yàn)槭袌?chǎng)的預(yù)期已經(jīng)被前幾個(gè)月的數(shù)據(jù)打得很高。

　　但是，這個(gè)數(shù)據(jù)又沒差到疫情前的那個(gè)狀態(tài)，也不至于讓央行重新加速寬松。只能說不夠優(yōu)秀，起碼是良好，而且7月較6月下滑有很大程度的季節(jié)性因素。6月是半年末，銀行會(huì)為了應(yīng)對(duì)考核會(huì)沖一些項(xiàng)目，而7月很多短期項(xiàng)目會(huì)到期，所以造成每年7月的新增貸款和社融幾乎都明顯低于6月，比如去年7月新增社融和貸款分別比6月少了1.34萬億和8700億。所以拿今年7月和去年7月去比，社融同比依然是多增了4000多億，這已經(jīng)是連續(xù)5個(gè)月比去年多增。

　　從結(jié)構(gòu)上看，個(gè)人貸款繼續(xù)多增，主要是居民中長期貸款保持高增長，前期房地產(chǎn)市場(chǎng)的復(fù)蘇帶動(dòng)居民加杠桿；企業(yè)股票融資也在擴(kuò)張，主要是資本市場(chǎng)走牛疊加注冊(cè)制改革和IPO加速；表外融資雖然還在減少，但減少的幅度收窄；企業(yè)債券和政府債券同比少增，但量還不錯(cuò)，整體來看，信用擴(kuò)張只是邊際放緩，并沒有明顯的惡化。

　　接下來8月的數(shù)據(jù)會(huì)更為關(guān)鍵，因?yàn)榧竟?jié)效應(yīng)過去之后情況會(huì)更真實(shí)，從目前的情況來看，接下來想要向強(qiáng)復(fù)蘇切換有較大的難度：一是房地產(chǎn)市場(chǎng)的復(fù)蘇會(huì)面臨挑戰(zhàn)，深圳等個(gè)別地區(qū)的調(diào)控顯示出中央的態(tài)度，這可能讓居民中長期杠桿的擴(kuò)張面臨阻力；二是政府加杠桿可能也缺乏增量，疫情之后的集中刺激期過去了，接下來回到正常軌道之后，中央依然會(huì)嚴(yán)控地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，很難重現(xiàn)2016年那樣的放杠桿周期。

　　但是基于前期刺激政策和融資擴(kuò)張的慣性，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)依然能保持相對(duì)平穩(wěn)的狀態(tài)，也很難大幅惡化形成衰退趨勢(shì)，所以短期來看市場(chǎng)依然糾結(jié)，再加上外部美國大選前的各種幺蛾子，恐怕市場(chǎng)依然處于風(fēng)險(xiǎn)釋放期，避險(xiǎn)依然是主基調(diào)。接下來密切關(guān)注兩個(gè)因素：一是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的走勢(shì)，這間接決定了貨幣和流動(dòng)性；二是外部的中美摩擦。

　　對(duì)投資者來說，看清楚關(guān)鍵的邏輯和趨勢(shì)，就不要太在意短期的變化和無畏的噪音。市場(chǎng)比較糾結(jié)和雞肋的時(shí)候，大家更應(yīng)該加強(qiáng)學(xué)習(xí)。

　　(本文作者介紹：如是金融研究院執(zhí)行總裁、如是資本創(chuàng)始合伙人。)