意見領袖丨中國財富管理50人論壇（CWM50）

　　本文作者：屠光紹 中國財富管理50人論壇（CWM50）理事、上海交通大學上海高級金融學院執行理事

　　中國財富管理50人論壇（CWM50）理事、中投公司原總經理屠光紹近日在“2020年中國資產管理年會”上圍繞“困境資產與資產管理功能”發表觀點。屠光紹指出，當前市場越來越重視這片領域的需求，因為該領域市場前景廣闊，同時也更能體現資產管理功能提升。

　　屠光紹認為，當前困境資產管理市場發展具有三個階段性特征：一是困境資產管理是資產管理的重要內容。在屠光紹看來，金融服務的功能可以概括為“供水”“引水”“排水”：“供水”指金融體系根據實體經濟需求提供金融資源，“引水”指通過金融體系即各類金融機構和渠道把金融資源引到合適的領域。此外，“排水”也是金融服務的重要內容，比如處置困境金融資產。

　　屠光紹表示，我們過去對排水不是重視不夠，而是習慣了多供水，水多了再加面，通過不斷做大增量來降低不良比例。此外，還主要依賴政府行為處理困境資產。從金融供給側改革來看，應該重視金融服務、金融市場及資產管理機構在“排水”中的作用，資產管理市場既要善于發現好資產，也要善于管理困境資產，從一定意義上講，后者更具挑戰，從而更有助于資產管理功能的提升。

　　二是困境資產管理市場進入重要階段：困境資產管理的主體從原來的四大AMC擴大到目前的地方AMC，主體更加多元化；困境資產的處置以前主要是政府推動，現在更多靠市場力量的驅動；困境資產的處置方式更加多元化。

　　三是資本市場在困境資產管理中起到重要作用。通過資本市場，困境資產管理在拓展渠道、搭建平臺、豐富產品、提升效率等方面都具有了廣闊的空間。

　　最后，屠光紹建議，困境資產管理發展與市場生態的互動要提供四個基礎支撐：豐富投資主體及資金來源；健全市場體系及提高中介機構能力；重視司法體系及發展環境建設；提供必要的政府政策支持。

　　以下為發言全文：

　　困境資產與資產管理功能

　　最近，有兩個消息可能引起了大家廣泛的關注，也跟我這個主題有關。 第一個消息，我們資產管理最早的一批，我們當時叫“四大資產管理公司”中的長城資產管理公司的負責人好像這兩天宣布，說下半年準備投入800億人民幣，做什么呢？收購不良資產。第二個消息來自于境外的同行，高盛準備要募集100億美元的困境資產投資基金，其實不光高盛，我看到其他有的境外機構也出臺了這樣一些計劃。

　　這些說明什么？說明困境資產，當然我用困境資產，也有叫不良資產，現在也有叫做特殊資產，也有叫另類資產。我反復比較，我覺得用“困境資產”可能更恰當一些，當然也包括不良資產。但是困境資產是什么？就是可能在一段時間陷入一些困境，各種原因陷入困境的資產，但是它不一定就是特別差的資產，只不過在一段時間里面陷入了困境，所以應該包括了不良資產。所以我覺得這就說明大家越來越開始重視對這片領域的投入和開發。為什么？因為這片領域我覺得是大有市場前景，而且更能夠體現我們資產管理功能提升的這樣一個領域。

　　所以今天我用比較有限的時間從四個方面來講，叫一二三四。我去年講資產管理行業發展的時候也曾經講過，叫一二三四。去年也有很多參加我們過資產管理年會，我用一二三四談資產管理行業轉型，我記得一個方向、兩個路徑、三個比例、四個要素。今年我還是一二三四，我說要把一二三四進行到底，所以今天用這個機會談一談關于困境資產與資產管理功能的問題。

　　01

　　關注一個突出現象：當前經濟發展狀況與困境資產形成

　　我們知道困境資產不是今天才有的，這個現象一直有，而且這類市場一直都有。但是我為什么說當前？當前困境資產這樣的一種狀態，應該說它在當前有它特殊的、階段性的趨勢。什么趨勢呢？我們圍繞三個方面來看：

　　第一個方面我們叫經濟增長周期與困境資產。大家知道經濟增長周期或者經濟增長的狀況與困境資產是一個負相關，也就是說經濟增長好的時候，經濟增長是提升的時候，在周期里面，經濟增長的階段，一般來說困境資產就少一些。為什么？水漲船高。但是大家也知道，當經濟增長情況不好或者經濟周期進入下行的時候，困境資產，當然包括不良資產，是負相關。

　　我們談這個現象的時候就要注意到我們現在處在什么階段，不光是中國，在全球，現在都是經濟增長下行的階段。大家去看看近年來我們整個的經濟增長向下，從經濟增長來看，在當前的階段和困境資產的負相關在當前顯得格外突出，而且恐怕這是一個全球現象。所以他們說經濟增長沒有說最低，經濟增長可能更低，甚至是負增長，這是第一個，在當前來看這是一個全球的特征。中國經濟增長，我們經過了高速增長階段之后，現在經濟增長在下行，當然我們在下行過程當中更注重經濟增長的質量，但是經濟增長下行的壓力前所未有。

　　第二個市場不確定性及風險與困境資產。這一定是正相關，市場不確定性越大、風險越高，當然困境資產增長得越快，這是正相關的。一般大家也知道市場經濟永遠市場經濟，但是當前風險尤其大，不確定性尤其高。為什么？大家看全球，不確定性不光來自市場變動本身，更多來自于很多的非市場因素，包括現在全球的保護主義，貿易的保護主義、投資的保護主義，當然還包括地緣政治，等等。目前國際全球化格局遇到了極大的挑戰，這都為經濟增加了更多的不確定性。也就是說我們現在面臨的市場風險，各種風險的疊加也是前所未有的。這當然就意味著當前我們可能會遇到越來越多的困境資產。

　　第三個經濟及產業結構變動與困境資產。這是既有正相關、也有負相關。我們經濟產業結構的變動，說實在的，這是一直持續的，但是在當前，特別是隨著技術革命、技術要素的變動，所有新的我們叫做“四新經濟”，新的產業模式、新的產業方式及包括新的業態，這個在不斷地出現。這個因為大家知道，它也會帶來很多發展的機會，但是一定意味著我們產業結構，包括企業經營模式的調整。

　　大家在總結“四新經濟”特點，我自己總結，特別這些新的產業模式，企業的發展模式，新的商業方式，有什么特點呢？我覺得可能有這幾個特點：

　　第一個，可能長時間大量的投入，但是短期的迅速擴張、爆發，這個就是所謂新的產業業態。我們看看傳統產業，可能經過十年、幾十年，甚至上百年的發展，但是新的商業模式，包括企業的模式可能大量長時間的投入，但是在短期爆發，而且在很短的時間里面就可以在這個產業、在你這個行業形成相當大的影響力，我們已經看到，就不舉例了，我們看到的像阿里，等等，都是這樣的方式。

　　第二個，還有一個特征，大量死亡伴隨著獨角獸的誕生，也就是很多的企業進行創新，但是可能有大量的死亡，最后產生出來的是獨角獸。

　　第三個特征，新的產業模式、新的業態，可能叫做競爭壟斷、壟斷競爭，最后形成贏者通吃。這些產業的模式當然一個方面會帶來我們發展的很多機遇，產業鏈、供應鏈都會形成很大的改變，帶來發展機會。包括我們的就業形態。但是另外一個方面，必然會對過去的企業經營模式產生很大沖擊。所以既有正相關，也有負相關，可能在一段時間里面正相關多一點、有時候負相關多一點，但我們一定要看到也帶來了大量的困境資產。

　　我們從這三個方面分析，這三個方面過去都有軌道可循，但是當前這三個方面更加突出，所以這就意味著困境資產我們必須要面對，我們不得不面對。

　　02

　　重視二元分化狀態：金融體系變化與困境資產的分化

　　為什么這么說？我們知道過去我們困境資產或者不良資產產生了一條主要線索，從金融領域來講主要是銀行的貸款，因為我們過去就是以間接融資為主。銀行的貸款是我們整個融資體系里面主要的渠道，所以大家關注比較多的都是不良貸款形成的不良資產。但是隨著我們整個經濟，特別是我們金融體系的變化、變動，也帶來了我們整個的困境資產，當然我們整個資產的分化，也伴隨資產的分化，困境資產也開始有了很多二元分化的狀態。簡單從四個方面來看：

　　首先最大的概念我們說的是金融領域與非金融領域，這肯定是最大的一個分化，最大的一種二元，有很多是通過金融領域出來，出來之后，通過金融活動，最后到企業、產業形成的困境資產。但是我們也看到，即使在經濟活動本身，隨著市場經濟的發展、產業結構的調整，就是在非金融領域也有大量的困境資產。比如上海，大家可能也會關注到，上海過去是商業之都、商業中心，商場到處都是，特別是越來越多大的商業樓，商圈。

　　隨著現在新的商業模式，線上的買賣，越來越多的形成了對我們商業地產，比如說商業樓，可能在很多地方都遇到這個挑戰了，也就是說商業樓去的人越來越少了，現在商業樓樓宇也在進行一些微調，比如說商業樓更多的不是賣東西了，是在吃飯。比如說在我們的非金融領域本身也有很多的困境資產，或者說正在走向困境。再比如說過去我們制造業，很多的低端制造業，很多的廠房，等等，我就是舉這個例子。今天我們談資產管理，我們談困境資產，比較多的把注意力放在了金融領域。

　　第二個進入到金融領域，金融領域我們首先從投融資體系來看，間接融資與直接融資。因為我們過去主要是間接融資，銀行貸款，金融領域來看形成的不良資產或者叫做困境資產。但是現在應該說隨著直接融資的發展，直接融資里面困境的資產也在增加。比如我們看到很多的叫做債券違約；比如我們看到越來越多的，將來一定會越來越多，比如說上市了要退市，退市當然很多原因，其中一個原因是它經營的問題，不具備上市條件了，退市，這也是一類，因為直接融資產生的。我不具體舉例了。間接融資、直接融資。

　　第三個從機構形態來看，我們也看到二元的狀態，銀行和非銀行金融機構。銀行的，不用說了。現在大量的非銀行金融機構，現在所謂的不良資產或者困境資產，我們也在面對，而且趨勢還在上升。比如說我在信托業的朋友告訴我，信托業現在目前叫風險資產率，當然了還不一定是困境，但是風險資產率上升，意味著可能困境的資產也會隨之上升。比如告訴我，信托這個行業的風險資產率長時間或者前好幾年基本上沒有超過1%，但是到去年年底、到一季度現在已經突破了3%。當然還有另外一個現象，現在很多的信托業為了對資產做好資產的管理，有很多的信托公司用非標資產池去接納不良資產，這當然也會增加它的風險。也就是說現在我們看，我們剛剛說信托，我就是舉這個例子。所以不良資產，當然我說的叫做困境資產，這個也出現了這種分化狀態。

　　即使在銀行體系里面，我們還看到大銀行與中小銀行。我們大銀行，對不良的資產，對于困境資產，我們有一套處理的辦法。大家知道四大行當時上市之前，做了四大資產管理公司，對不良貸款進行了處理，這是我后面要談到的，主要是政策驅動，政府主導。但是我們現在要看到，我們現在的銀行，現在全國銀行，商業銀行有多少家？4千多家。4千多家里面大部分是中小銀行。現在中小銀行，這個不良率的上升，我想這個也引起了我們各方面的關注。當然了，監管部門已經說過了，特別是疫情，疫情后期，包括今后可能會面對著不良率大幅度的上升。但是我覺得我更關注中小銀行，特別是小銀行，我最近了解了幾家小銀行，在不同的區域，這個不良率的上升還是增加得很快。

　　對于這些中小銀行，特別是小銀行，好幾千家，對它的困境資產、它的不良貸款形成的不良資產怎么處理？這確實是一個很大的挑戰。因為我們金融體系的變化，所以我們現在出現了這樣一種二元的狀態，這是我說的第二個。

　　03　

　　認識三個階段性特征：金融改革開放與資產管理功能深化

　　我覺得我們在現階段，我們功能深化，特別資產管理行業這是一個相當長時間的行業，應該說我們的能力在不斷地提升，但是我覺得我們目前怎么樣處理好、管理好困境資產，是我們現在目前功能深化的一個重要內容。主要從三個方面來講：

　　第一個困境資產是資產管理的重要內容。有人問我，說你能不能用最簡單的話來說什么是金融的功能？當然了，我說最簡單的話鄧小平說過了，金融是經濟的核心。當然也有說一句話，叫做金融是經濟的血液。后來我說要談我們金融服務的功能，我這個話稍微長一點，叫“供水、引水、水”。怎么講？

　　“供水”，金融就是要根據實體經濟的需要做好我們供水，這離不開水。

　　“引水”是什么？金融體系供水，具體的還有引水，根據不同企業的需要，通過直接融資、間接融資，通過不同的金融機構來引水。當然還要有一些政策的作用，把水引到最合適，需要多少水、需要什么樣水的領域和這些企業。所以第二個是“引水”。

　　第三個非常重要的是要“排水”。引到了以后，最后這個水不能都堆在那，企業要運轉、經濟要運轉，你還有一個排水。說到這，大家會想到，這一段，包括前一段，南方的大雨暴雨，大家開玩笑說到各地去看海，說明城市建設。城市建設什么？我們很注重供水，但是我們不注意排水。

　　原來我們說建設新農村，我們也看了很多的新農村。新農村大家知道都注意供水，清潔的供水，注重了。但是沒有排水、排污，所以這個新農村就打了很大的折扣，沒有排水系統。我說的意思是要有排水系統。

　　另外我跟大家講，因為金融界的同事、朋友很多，我跟四大資產管理公司的有一位前任的領導聊天的時候，他說我們就是做排水的，說排水是一個苦活、臟活、累活，把大量的不良資產、不良貸款接過來進行處置，而且又吃力不討好。

　　最后我就說，金融系統，其實排水也是金融服務的重要功能。排水的重要功能體現在哪？就是我們資產管理，就是我們對困境資產的處置和管理，顯示我們金融服務能力，特別資產管理功能深化的一個核心內容。

　　我對金融這個描述“供水、引水、排水”，但是我們過去對排水是不重視的。為什么？過去的排水為什么不重視？第一個，面多了加水、水多了加面，我們多少年都是高速增長，我們不斷地做大整個的增量，不斷地把增量做得越來越大，銀行貸款規模不斷地增長，所以就使得不良的比例上不去，為什么？因為把分母做得很大，我們靠的是外延式的，包括我們金融的服務。我們現在整個金融體系的規模，但是水落石出，最終你要增加你的排水功能，這才是你金融服務非常重要的功能，這就是要做排水。

　　第二個為什么過去不重視？大家說反正政府兜底，我們都經歷過的。我在資本市場多年，那時候說退市，為什么退市這么難？我說過一句話，天下不能退市久已。其中有一個，地方政府不愿意它退。一家公司好不容易上市了。我們遇到過的，地方政府不愿意讓它退市。我們當時很長時間這個退市的環境和條件也不是那么具備的。

　　所以一是靠做大增量，第二個將來有政府，政府會來管的。所以這實際上是我們金融體系、金融服務能力，我們金融服務本身的本領，我想我們就沒有把我們的功能發揮出來。

　　我們現在應該高度重視，這也是金融服務能力，也是資產管理功能。甚至從一定意義上面來講，我們對于困境資產的處置和管理能力可能更具有挑戰性。我不好說，因為我們大家知道，一般大家做得比較多的是找資產，所以大家才知道現在叫好資產荒。大家做資產配置，供水、引水，都引到好資產上面去，這是對的。但是去處置困境資產，特別把困境資產還能夠死的變活，差的變得好一些，我覺得這是核心的競爭能力。這是為什么我說是資產管理重要的功能，我覺得這個需要引起我們大家的共識。我們資產管理的能力、功能的深化、能力的提升，我覺得在困境資產的處置和管理當中，在一定意義上面來講，恐怕是更有體現。

　　第二個困境資產管理市場進入了重要階段。這也是我們目前一個重要的特征。簡單來講主要是三個方面考察：

　　第一個我們現在的主體多元，現在對困境資產管理的主體現在多元的，最早只有四大資產管理公司，這么多年，特別到現在，地方也把資產管理公司建立起來了。我們有這么多資產管理機構，所以這個主體已經多元化了。

　　第二個我覺得也非常重要的，我們對于困境資產的處置和管理，市場在驅動，這是驅動力量。應該說這是一個非常重要的階段性特征。剛剛前面說到了，我們對于不良資產或者對于困境資產的處理和管理，過去主要靠政策、靠政府在引導。但是應該說我們目前面臨著非常重要的階段特征，而且還要進一步推進的是推進它的市場化的主導進程。我們對于困境資產的處置更多的要靠市場力量的驅動。時間關系，不展開了。

　　第三個很重要的階段性的特征，進入重要階段的特征，我們現在的服務工具、服務方式多樣化了。主體多元化、驅動市場化，處置上的方式和工具手段是多樣化了。為什么說多樣化？除了一些不同的長期用的服務方式以外，現在有更多的方式了，特別是金融科技在資產管理行業的應用。這樣就使得我們在處置和管理困境資產的時候，使得我們的工具方式極大的豐富。

　　第三個重要的特征，我覺得也是當前非常重要的，資本市場在困境資產管理中的重要作用。

　　因為我們正好碰上，我們進入什么階段，促進直接融資和資本市場發展的一個重要階段。我想我們有資本市場作為重要的平臺，也就使得我們在困境資產，不光是資產管理，我們在困境資產管理方面也會提供了重要的支撐，這是非常重要的特征。這就使得我們過去傳統的處置手段，和資本市場結合起來，運用資本市場的平臺，我們就可以得到極大的豐富。我們處置的渠道、處置的效率，包括處置的效果，我想都會得到極大的提升。

　　我們大家關注的資產證券化，如果沒有強大資本市場功能的支撐，因為資產證券化是資產管理，也包括困境資產管理的一個非常重要的領域。時間關系，不多講了。這是認識我們三個階段性特征。

　　04

　　提供四個基礎支撐：困境資產管理發展與市場生態的互動

　　時間關系，我點一下題。

　　第一個要進一步豐富投資主體與資金來源。我們現在目前資本市場也好、資產管理也好，我們面臨的一個最大的問題是投資主體的豐富，特別資金來源，我們缺乏的是，比如說缺乏股權性資金、缺乏股權的長期資金、缺乏能夠承擔風險的資金，從這個意義上面講，對于困境資產的管理，對于投資主體和資金來源就有更多這方面的需求。為什么？困境資產的管理本身意味著要承擔更大的風險。所以我覺得豐富投資主體與資金來源，是我們非常重要的，需要我們積極去推進的一個重要的基礎支撐。

　　第二個健全市場體系及提高中介機構能力。我們這個市場體系現在已經基本形成了，一級市場收購、二級市場進行處置，但是我們市場的效率和市場的運行，這個方面我覺得我們還有很多的改善之處。本來準備了一些內容，但因為時間的關系。還有中夠機構能力的問題，這是我們處理困境資產的時候，遇到的相當大的一個瓶頸。

　　第三個是重視司法體系及發展環境建設。我們處理不良資產、處理困境資產的時候，其實很多都會遇到司法體系的問題。我原來開過一個玩笑，結婚的時候用打官司不算太多，但是離婚的時候打官司的多。我們處理困境資產的時候、處理不良資產的時候，我想我們遇到相當多的我們司法體系的有效和支持的問題。還有整個的發展環境。

　　第四個提供必要的政府政策支持。在處理困境資產的時候我們覺得我們遇到相當大的政策，比如說稅收的問題，時間關系，就不展開了。

　　提供四個基礎支撐，使得我們困境資產管理發展與市場生態形成互動。

　　今天利用這個機會，講講我在今年資產管理年會再提供另外一個“一二三四”，不對的地方請大家批評指正。

　　(本文作者介紹：中國財富管理50人論壇（CWM50）于2012年9月16日成立，是一個非官方、非營利性質的學術智庫組織。論壇致力于為關心中國財富管理行業發展的專業人士提供一個高端交流平臺，推動理論、思想、創新和經驗交流，為相關決策與研究機構提供理論與實務經驗參考，進而為財富管理行業的發展提供不竭的思想動力，最終對中國金融體系的優化產生積極影響。)