意見領(lǐng)袖丨李奇霖（粵開證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長）

　　今年3月到5月，CPI同比經(jīng)歷了一輪快速回落。6月和7月，連續(xù)2個月小幅回升。往后看，我們認(rèn)為CPI同比將再次進(jìn)入下滑通道。

　　7月CPI同比2.7%，比6月高了0.2個百分點(diǎn)，連續(xù)兩個月回升。拆分來看，翹尾為2.9%，新漲價因素為-0.2%。南方洪澇災(zāi)害，是推升CPI同比的最主要原因。

　　7月CPI環(huán)比上漲0.6%，連續(xù)4個月負(fù)值后再度轉(zhuǎn)正，比前三年7月的均值高0.3%。CPI食品項環(huán)比上漲2.8%，漲幅比上月擴(kuò)大2.6個百分點(diǎn)，影響CPI環(huán)比上漲大約0.6%。7月非食品項價格持平，也就是說7月CPI環(huán)比上升都是由食品項貢獻(xiàn)的。

　　食品項中，豬肉價格環(huán)比漲幅最大，為10.3%，推動CPI環(huán)比上漲0.46%，對環(huán)比的貢獻(xiàn)率達(dá)到了76.7%。在外餐飲恢復(fù)帶動豬肉消費(fèi)需求持續(xù)好轉(zhuǎn)，而南方洪澇災(zāi)害增加了生豬調(diào)運(yùn)的難度，需求回升疊加供給壓力，豬肉價格連續(xù)兩個月上漲，且漲幅在擴(kuò)大。洪災(zāi)也推升了鮮菜價格，7月CPI鮮菜項環(huán)比上漲6.3%，高于前三年7月的均值2.8%。

　　7月CPI食品煙酒項同比10.2%，影響CPI同比上漲3.1個百分點(diǎn)。豬肉項同比從81.6%反彈到85.7%，結(jié)束連續(xù)4個月的下跌趨勢。豬肉拉動7月CPI同比上漲2.32個百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)率為85.9%，繼續(xù)是支撐CPI的最核心因素。對比來看，水果同比跌幅最大，達(dá)到了-27.7%。

　　除食品煙酒外的七大項，7月同比-0.5%，明顯低于6月的-0.2%。從這個角度也可以看出，7月CPI同比回升，主要是由食品煙酒貢獻(xiàn)的，非食品煙酒整體面臨著降價壓力。

　　7月核心CPI同比繼續(xù)低迷，相比于7月整體CPI同比回升，更值得關(guān)注。7月核心CPI環(huán)比0%，同比降到了0.5%，這是2013年1月有統(tǒng)計以來的新低，而次低是今年6月的0.9%。核心CPI同比持續(xù)走低，反映了目前的生產(chǎn)已經(jīng)恢復(fù)到疫情前，但終端需求仍在恢復(fù)、供過于求的事實(shí)。

　　7月PPI環(huán)比0.4%，同比從-3.0%回升到-2.4%。和以往一樣，PPI的波動主要由生產(chǎn)資料貢獻(xiàn)，7月生產(chǎn)資料環(huán)比、同比分別為0.5%和-3.5%，而前值分別為0.5%和-4.2%。

　　漲價的工業(yè)品，主要集中在上游?？梢詮囊韵聝牲c(diǎn)中看出：

　　第一，分產(chǎn)業(yè)鏈看，7月PPI環(huán)比漲幅較大的行業(yè)，主要集中在石油和天然氣、黑色金屬、有色金屬這三個產(chǎn)業(yè)鏈上。

　　第二，7月工業(yè)生產(chǎn)者購進(jìn)價格（即PPIRM）環(huán)比上漲0.9%，這是2017年11月以來的新高。這個指標(biāo)統(tǒng)計的是工業(yè)企業(yè)采購的原材料價格，都是偏上游和中游的。

　　工業(yè)品中和生活相關(guān)的部分，漲價并不明顯。7月PPI生活資料環(huán)比0.1%，和6月環(huán)比持平。分項來看，衣著類、一般日用品7月的PPI環(huán)比分別為-0.3%、-0.2%，都要比6月的環(huán)比-0.1%和0.0%低。耐用品PPI環(huán)比結(jié)束了連續(xù)9個月的負(fù)值，7月回升到0%，依然弱勢。PPI食品類7月環(huán)比0.6%，較6月的0.3%有所回升，我們認(rèn)為和洪澇也有一定關(guān)系。

　　中上游漲價而下游價格弱勢，這種分化源于疫后經(jīng)濟(jì)修復(fù)，主要是投資拉動的，對比來看消費(fèi)恢復(fù)的速度要慢很多。

　　二季度GDP同比增長3.2%，相比于一季度的增速回升了10個百分點(diǎn)，根據(jù)支出法拆分，資本形成總額貢獻(xiàn)了其中的6.47個百分點(diǎn)。二季度資本形成總額對當(dāng)季GDP同比的拉動為5.01%，創(chuàng)下2015年有統(tǒng)計以來的新高。而最終消費(fèi)支出對當(dāng)季GDP同比的拖累，盡管相比于一季度有所好轉(zhuǎn)，但在二季度依然拖累了2.35%。

　　兩者分化，意味著在由投資驅(qū)動的經(jīng)濟(jì)修復(fù)中，中上游工業(yè)品漲價，向下游消費(fèi)品傳導(dǎo)的動力不足。PPI同比見底回升，給CPI同比帶來的壓力有限。

　　今年3月到5月，CPI同比經(jīng)歷了一輪快速回落。6月和7月，連續(xù)2個月小幅回升。往后看，我們認(rèn)為CPI同比將再次進(jìn)入下滑通道。

　　第一，8月開始CPI翹尾將明顯走弱。7月CPI翹尾2.9%，8月和9月分別為2.2%和1.3%，四季度各月則進(jìn)一步走低到0.4%、0%和0%。

　　第二，南方洪澇的影響逐步消退。洪澇是6-7月CPI同比小幅回升的主要擾動因素，隨著洪峰過去，它對蔬菜價格的推動逐步弱化。歷史經(jīng)驗顯示洪澇災(zāi)害年份，蔬菜價格在遭受沖擊出現(xiàn)超季節(jié)性回升后，在1-3個月時間內(nèi)多數(shù)會恢復(fù)正常。因此，洪災(zāi)結(jié)束后蔬菜還有一定的降價壓力。

　　第三，豬肉價格繼續(xù)上漲的空間有限。二季度末生豬存欄同比-2.2%，相比于2019年三季度末的同比-28.5%大幅好轉(zhuǎn)，今年三季度可能轉(zhuǎn)正。生豬供應(yīng)好轉(zhuǎn)，在經(jīng)歷6月和7月連續(xù)兩個月的漲價后，后續(xù)豬肉價格繼續(xù)大漲的可能性不大。

　　高頻指標(biāo)36個城市豬肉平均零售價，8月至今基本在31.5元/斤附近小幅波動，和7月中下旬的持平。

　　第四，終端消費(fèi)繼續(xù)修復(fù)是確定的，但在對經(jīng)濟(jì)和就業(yè)的預(yù)期并不樂觀的情況下，大概率會延續(xù)緩慢恢復(fù)，終端需求對CPI的影響也偏拖累。

　　(本文作者介紹：粵開證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長)