意見領袖辯論財政赤字貨幣化

　　文/新浪財經意見領袖專欄作家 余永定（中國社會科學院學部委員）

　　“創造就業最終依靠經濟增長，經濟增長或者經濟發展是解決就業問題的根本出路……在討論就業問題的時候，不能把就業和經濟增長對立起來?！苯?，在由中國金融四十人論壇（CF40）和野村綜合研究所（NRI）共同主辦的第十屆中日金融圓桌閉門研討會上，CF40學術顧問、中國社科院學部委員余永定發表了他對當前中國經濟和宏觀經濟政策的看法。

　　余永定表示，所謂的“中國在2020年沒有經濟增長目標”這種認知是不夠準確的?！皩嶋H上，中國是有隱含的經濟增長速度目標的，只是政府沒有公開說明具體的數值?！备鶕嘧忠幠?、赤字率等指標可以推算，2020年中國GDP的實際增長速度目標是3.4%。

　　政府工作報告公布后，有觀點認為今年財政刺激力度不夠大。余永定認為，今年的財政政策擴張程度實際上遠超3.6%這個赤字率所反映的刺激強度。但更值得關注的一個問題是，如果財政支出主要用于幫助群眾紓困，那么其乘數效應可能會比較小，對經濟的刺激作用也不會很明顯。因為在今年前兩個季度，群眾很大程度上是依靠儲蓄渡過難關的，拿到錢后也很有可能不選擇消費，而是用其彌補之前的儲蓄消耗。在這種特定的國情背景下，當前想要推動經濟增長，主要還得依靠基礎設施投資。

　　以下為余永定發言實錄。

　　2020年中國經濟和宏觀經濟政策

　　2020年中國的隱含經濟增速目標

　　眾所周知，中國經濟的發展對日本經濟乃至世界經濟都會有一定影響。借此機會，與各位交流分享一下我對中國經濟增長的看法，歡迎大家批評指正。

　　首先是大家比較關心的2020年中國經濟走勢的主要指標。在“兩會”政府工作報告中，李克強總理對中國在2020年一些比較關鍵的經濟指標做了介紹。雖然中央政府并沒有明確制定2020年中國GDP的增長速度，但就其他一些指標做了說明，包括CPI年增長不超過3.5%，赤字規?？刂圃?.76萬億元，同時也給出了2020年中國的赤字率擬按3.6%以上安排。與此同時，“兩會”還提出了就業指標，如登記失業率不超過5.5%，2020年全年新增就業崗位達到900萬等。

　　這其中，引起各方普遍關注的一個重要問題就是經濟增長速度目標的缺位。眾所周知，中國在過去幾十年來始終非常強調經濟增長速度。我認為，在缺少經濟增長速度的目標的情況下，很多其他重要的經濟指標是很難確定的，各種政策也難以協調。比如說，如果沒有名義GDP目標，就可能很難制定相關的財政預算。因此，我個人認為，所謂的中國在2020年沒有經濟增長目標這種認知是不夠準確的。

　　實際上，中國是有隱含的經濟增長速度目標的，只是政府沒有公開說明具體的數值。發改委主任何立峰先生在一次講話中特別提到了GDP增長目標的問題。他表示，客觀上，增長目標的關鍵內容其實已經融入相關指標和政策之中，包括財政、貨幣和其它政策。

　　具體而言，我們通過財政部公布的赤字規模3.67萬億元和赤字率3.6%這兩個指標，就可以推出2020年中國的名義GDP的增長速度目標，我個人認為大概是5.4%；相應地，也可以推出2020年中國名義GDP的目標是104.4萬億元。如果假設2020年通貨膨脹率是2%，那么2020年GDP的實際增長速度目標就是3.4%。

　　總而言之，我要強調的是，中國政府實際上是制定了隱含的經濟增長速度目標，這一數值我們還可以從其它一些重要的經濟指標中推算出來。 

　　那么，2020年中國到底是否能夠實現名義GDP增長5.4%這個目標呢？我覺得這才是真正值得仔細分析的問題。4月份，我們世經所對2020年經濟增長的前景做了一些非常簡單的推斷，當時我們已經了解到中國第一季度GDP增長速度是-6.8%，同時中國學界普遍認為中國潛在的經濟增長速度應該是6%左右。如果我們假設中國在第二季度、第三季度、第四季度經濟增長速度能夠恢復到潛在經濟增長速度，也就是6%的水平，那么可以比較容易推算出2020年中國GDP實際增長速度大約為3.2%左右。這種推算的方法雖然比較簡單，但是不難看出，這一結論與后來中國政府提出的潛在經濟增長目標具有高度的一致性。

　　那么，我們是否能夠實現3.2%或者3.4%這個實際增長速度目標呢？這個主要看中國有效需求的情況。我們假設在武漢解封之后，也就是5月份之后，中國經濟逐漸恢復正常增長，同時假設疫情不會有非常嚴重的反復，那么中國經濟增長是否能夠實現3%以上的增長目標，在很大程度上就取決于需求端的狀況。

　　我們知道，需求是由消費需求、資本形成和凈出口這三塊決定的。我們假設消費需求增長速度和GDP的增長速度大致是一樣的（這種假設的根據在于消費需求是收入、收入預期和財富的函數，收入是影響消費的最重要因素），就可以推算出消費對GDP增長的貢獻大概應該是1.76個百分點；同時也需要分析凈出口對GDP的貢獻。2009年中國凈出口增速跌入谷底達到-34%，我們假設今年中國出口的形勢像2009年那么差，也即-34%的增速（從今年1至4月份中國凈出口-30%的增速來看，這一假設算是比較準確的），那么凈出口對GDP增長基本拖累了0.7個百分點。

　　那么，為了實現3.2%的目標，就需要依靠資本形成的增速來補足，隱含的資本形成增速應該是5.7%。在資本形成中，政府能控制的最主要的變量就是基礎設施投資。我們假定房地產、制造業和其它投資在很大程度上不是內生的，政府不能直接施加影響力，如果把資本形成中的固定資產投資作為一種政策工具，可以推算出基礎設施投資最終的數額。這個數字實際上比較難估算，但是可以合理預測今年基礎設施投資相對于去年會有比較明顯的增加。唯有這樣，我們才能夠使固定資產投資的增速或者資本形成的增速達到5.7%的水平，另外再加上凈出口以及消費，才能在需求端保證2020年中國經濟達到3%以上的增長速度。

　　1-5月份的經濟統計數據顯示，2020年第二季度經濟將會恢復正增長，但不會出現強勁反彈。市場的普遍看法是第二季度實際GDP同比增速應該是3%左右，比較悲觀的看法則是1%左右。以上述兩個數字作為下限和上限，并進一步假設2020年第三、四季度有效需求的同比增速達可以到與潛在增速持平的6%， 容易算出，2020年實際GDP的增速應該在2%和2.4%之間。如果政府無法通過刺激基礎設施投資增速，從而帶動固定資產投資增速，很難實現實際GDP 增速2%到2.4%的目標，更遑論達到名義GDP增速5.4%的隱含目標。

　　不能把就業和經濟增長相對立

　　今年，中國政府特別強調的一個目標就是解決失業問題，這確實是一個非常重要的議題。在此我簡單介紹一下與就業相關的一些基本數據。中國2019年全國就業人數是7.7億人，其中城鎮就業人員是4.4億人，這里包括城市農民工。從事農業勞動的農民1.9億人。由于農民工流動性很強，失業統計中的誤差遺漏還是比較大的。

　　從下圖可以看到，2015-2019年間，全國就業數字基本都是7.7億左右，雖然每年會有些許變化，但變化幅度不太大。同時，全國城鎮就業差不多一直維持在4億多的水平。由于疫情的沖擊，2020年就業狀況出現了比較嚴重的惡化，尤其是2020年3月，無薪休假狀態沒有上班的隱性失業人群有7611萬，把它和實際失業的人口相加，那么差不多有上億人口，這已經是非常嚴重的失業問題。當然，隨著經濟的恢復，隱性失業已經從7611萬迅速下降到1480萬。我們有理由相信，隨著經濟進一步復蘇，隱性失業及實際失業人口都會不斷減少。 

　　今年，中國有一個比較明確的900萬的就業增長目標。政府強調就業的重要性是完全正確的。但我們也應該看到，由于失業統計中的誤差與遺漏，很難說新增就業目標在多大程度上可以解決失業問題。增長目標可以用來協調整個社會的經濟活動。在中國這種特定情況下，就業目標就很難起到這種作用。

　　創造就業最終依靠經濟增長，經濟增長或者經濟發展是解決就業問題的根本出路。李克強總理在政府工作報告中講到，發展是解決中國所有問題的關鍵和基礎，我認為這是非常正確的。沒有增長、沒有發展，就解決不了就業問題。在討論就業問題的時候，不能把就業和經濟增長對立起來。

　　今年財政實際擴張程度

　　遠超3.6%赤字率所反映的力度

　　關于中國財政的問題，剛才提到按照中國政府給出的數字，今年財政赤字目標是3.6%，打破了3%的界限。2020年的計劃財政赤字為3.76萬億人民幣。但中國財政的擴張程度實際要大很多。2020年的全國一般公共預算收入中有3萬億左右是從上一年結轉、調入的。如果扣除從上年調入的這3萬億，全國一般公共預算支出減去當年全國實際財政收入之間的差額是6.76萬億，相較于之前的算法多出了3萬億。后者代表了對經濟更為強大的刺激。所以，如果單看中國3.6%的財政赤字，刺激強度并不算大，但如果把剛才提到的因素都考慮進去，強度就明顯加大了。

　　同時，今年要發行的1萬億特別國債及地方政府要發的3.75萬億專項債都不計入財政赤字，但如果按世界銀行使用的廣義財政赤字概念，中國的赤字率為11%。當然這個概念不一定完全適合中國的國情，但實際上中國政府所采取的財政政策擴張程度確實大大超過3.6%這個赤字率所反映的刺激強度。

　　今年發行的政府債（含國債）總計規模達到8.51萬億。我認為這里存在一個值得注意的問題，即大規模財政刺激政策中，很多資金是用做抗疫紓困、幫助民眾解決生活困難的。在這個大背景下，我們需要考慮財政赤字或者財政支出的乘數效應。

　　例如，如果發了一萬億的國債，主要用于改善老百姓的生活和刺激消費，那么它的乘數效應會比較小，在今年前兩個季度，中國老百姓很大程度上是依靠個人或家庭儲蓄渡過難關的，這點我相信日本同行也是深有體會。如果增發1萬億的支出主要用于幫助群眾紓困，那么老百姓拿了這個錢之后很可能不會選擇消費，而是選擇用來補充過去消耗的儲蓄，那么財政赤字或財政支出對經濟的刺激作用就不會很明顯，經濟增長速度也就不會有很大的改善。

　　所以我認為，在這一特定背景下，想要推動經濟增長主要還得依靠基礎設施投資。基礎設施投資產生擠入效應，使私人企業能夠找到投資的機會，從而真正刺激中國經濟增長。如果我們沒有合理的使用財政支出，把資金主要用在紓困問題上，就可能會面臨實際經濟增長速度達不到預期的問題。在這種情況下，我們年底的財政收入就可能小于預期，中國2020年最后實際的財政赤字很可能比我們原來預想的要大得多，這是一個值得重點關注的問題。

　　最后簡單說一下貨幣政策。我認為，今年前半年人民銀行的貨幣政策是非常積極的，盡其所能幫助企業及居民渡過難關。但這里有一個問題，目前經濟增長的恢復主要靠財政政策，如果財政政策不能很好起到推動及牽頭作用，那么貨幣政策所能發揮的作用就會非常有限。

　　貨幣政策中大家比較熟悉的一個渠道是通過公開市場操作進行逆回購，繼而壓低銀行間貨幣市場利率，此外還有調降MLF利率，以期引導LPR報價下行，也即降低銀行給企業提供貸款的利率?？偠灾?，人民銀行采取了一系列措施，希望在今年能夠給經濟營造一個良好的貨幣環境。但我想強調的是，考慮到我們的財政狀況，尤其是考慮到今年財政支出會非常巨大，且下半年財政狀況可能有所惡化的情況下，如果我們的經濟增長速度不能提升，央行可能不得不進一步擴大貨幣政策的寬松度。一旦國債發行出現困難，央行可能要采取類似日本和美國所采取的QE政策。當然，這只是一種選項，但我認為我們不能排除這種可能性。

　　總結一下，綜合考慮中國經濟的增長潛力，只要有正確的財政和貨幣政策組合，只要政策到位，中國經濟完全能夠實現正增長，實現2%-3%的實際增長并非不可能。

　　(本文作者介紹：中國社會科學院學部委員、研究員、博導、中國世界經濟學會會長)