文/新浪財經意見領袖專欄作家 李峰

　　美東時間4月22日，美國證券交易委員會（SEC）主席杰伊克萊頓（Jay Clayton）接受媒體采訪時表示，因為信息披露的問題，他提醒投資者近期在調整倉位時，不要將資金投入在美國上市的中國公司股票。美國證監會為何又開始警示中概股風險？

　　近日，上海交通大學上海高級金融學院會計學教授、中國金融研究院副院長、上海高金金融研究院聯席院長李峰與上海交通大學中國金融研究院研究員張一愫受邀撰文，分享觀點，他認為，表面上來看，這次聲明的發布或與最近密集發生的中概股被做空有關；但從根源來看，是因為中美兩地IPO發行的底層邏輯差異較大。

　　2020年注定是不平凡的一年。疫情對全球沖擊尚未平復，4月22日又爆出一條新聞：美國證監會主席Jay Clayton、公眾公司會計監督委員會主席William D． Duhnke III、首席會計師Sagar Teotia、企業金融部主管William Hinman、投資管理部主管Dalia Blass在美國證券交易委員會（SEC）官網發布了一份聯合聲明，標題為《投資新興市場涉及的重大信息披露、財務報告和其他風險；補救措施有限》，向投資者警示在美國上市的新興市場公司的投資風險。聲明指這些公司存在信息披露不完整或誤導性風險，且因為公司注冊地并不在美國，投資者利益受到損害時索賠的可能要小的多。

　　在文件當中，美國監管層多次單獨提到中概股，劍指中國。

　　01

　　首先，這算不上一個驚天大新聞，美國監管層已經在十年前就開始在審計問題上與中國有摩擦。

　　截止4月23日，只有美國福克斯商業新聞頻道和福布斯雜志有相關的詳細介紹，華爾街日報等美國的主流財經媒體尚未有相關報道，因此其重磅程度并未如有些中文媒體所稱那么大。究其根本，此次針對新興市場公司的風險提示，核心問題還是審計底稿一事。

　　根據PCAOB（美國公眾會計監督委員會）官網顯示，從2007年開始，PCAOB已經和24個國家及地區簽訂了合作協議，旨在減少監管障礙和潛在的法律沖突，保護資本市場投資者的權益。合作內容主要為兩地審計機構共同監管合作的框架協議，以及有關保密數據的交換。

　　通常來說，在PCAOB注冊的會計師事務所需要配合PCAOB的審核，向監管機構提供其合作框架下的材料。雖然四大會計師事務所中國分部都有在PCAOB注冊，但是中國出于各種考慮，包括國家安全考慮，中國法律及監管機構規定，未經中國政府許可，中國會計師事務所不得直接向任何國外監管機構提供文件。

　　這不意味著兩國的監管機構沒有過合作。在2012年5月，SEC曾經起訴過德勤上海，指控其在中概股東南融通財務造假案中未能配合SEC提供審計底稿。德勤表示，根據中國監管規定，無法直接向SEC提供材料，但當時已將文件遞交中國證監會。此事過后，中國監管層與PCAOB在當年10月簽訂了初步協議，約定過渡期，包括互派觀察員，觀察對方監管機構實施會計師事務所檢查等。

　　2013年5月，證監會、財政部與美國PCAOB達成共識，簽署了執法合作備忘錄，開展會計審計跨境執法合作。根據備忘錄內容，PCAOB要向中國證監會和財政部提出要求，經過中方審核同意之后，允許PCAOB針對正在調查的案件從中國方面獲取相關的審計底稿。

　　然而備忘錄簽署后的雙邊合作進展并不是很順利，截至2019年9月，PCAOB官網上列出了241家因為監管障礙而無法進行審計監察的美國上市公司，其中有137家來自中國大陸，93家來自香港。

　　02

　　為什么中概股被美國監管層“特別關注”？

　　表面上來看，這次聲明的發布或與最近密集發生的中概股被做空有關。2020年開年不過4個月，瑞幸咖啡被查出財務造假、愛奇藝和跟誰學被做空，針對中概股的空頭來勢洶洶，疊加疫情沖擊帶來的美國股市劇烈波動，投資者對公司質地更加敏感嚴格。而其中經營和監管處于兩個地區的中概股歷來都是美國SEC和PCAOB的重點監管對象。

　　但從根源來看，是因為中美兩地IPO發行的底層邏輯差異較大。中國首發市場實行核準制，對發行上市主體的資質監管范圍更廣、更細，是一種“實質審核”的發行流程。而美國實行的是注冊制，主要對發行上市公司信息披露的完整性、真實性和合規性有較高要求，因此美國上市的公司的運營情況良莠不齊，差別非常大。中概股在美國上市的中國企業有一些非常好的公司，但是有潛在的可能存在問題的公司，這些公司或許在中國資本市場不符合上市條件，但是反而可以在美國輕易上市。

　　在注冊制下，美國對存在瑕疵的公司監管是采用事后進行訴訟以及懲罰的做法。也就是說，只要充分披露信息就能夠上市，但是事后投資人如果有損失并且可以證明是受了上市公司的誤導帶來的損失的話，就可以獲得賠償。

　　但是，這一機制要起作用，美國的監管層和司法系統需要能夠對在美國交易所上市的公司進行監管和調查，這中間很重要的一環就是獲取審計底稿。

　　由于中國和美國在制度上的差異，中國目前還不允許美國監管層直接對在美國上市的中國公司的審計底稿進行審核。因此美國證監會對中概股的發出又一輪的風險提示。

　　03

　　面對美國證監會的新一輪的警告，中國應該怎么做？

　　首先，從微觀的角度來說，中概股在美國資本市場面臨的監管風險已經從早期的財務造假、大股東欺詐逐步轉向了信息披露的完整性、真實性和公允性。因此中介機構包括會計師，券商等，需要更加重視赴美上市業務的風險，并對其進行充分提示，因為美國監管層和投資人可能會對這些風險更加重視。

　　通常來說國內投資者對于運營在中國本土的公司更加了解、動態跟蹤密切、商業模式和文化認同更強，因此對公司風險認知度較高，而這些公司去美國上市交易的時候，面向的是全球投資人，這些投資人對異地市場的風險認知度較低、商業模式可能更為陌生，對特定市場特定行業的熟悉程度較低，因此中介機構包括會計師，券商等，需要更加重視中概股赴美上市業務的風險，并對其進行充分提示。

　　這不僅是對投資者的切實保護，也是為中國企業在國際資本市場建立一個合規、健康形象非常重要的一步，這種資本市場良好形象為未來需要全球化運營和融資的中國公司都是至關重要的。

　　其次，從資本市場制度建設的角度來說，在中美兩國制度博弈的背景下，未來兩國在資本市場上的摩擦也將會更加頻繁。為此，中國資本市場亟需進行更加深入的改革，加快公司上市制度從核準制到注冊制的轉變，將注冊制進一步的在中國市場做實做好。

　　在新興商業模式層出不窮的今天，應當制定適應商業進化的上市條件，加大對申請上市公司信息披露和風險提示的完備性、一致性、真實性的重視，把篩選優質公司的任務留給市場參與者，充分利用市場自身力量進行優勝劣汰，并且完善退市制度，讓市場不斷進行自我優化。

　　中國應當逐步建立成熟、健康并且有活力的資本市場，吸引更多的優質公司留在中國上市。

　　本文首發于 財新網

　　(本文作者介紹：芝加哥大學博士，上海交通大學上海高級金融學院教授、中國金融研究院副院長及上海高金金融研究院聯席院長)