文/新浪財經意見領袖專欄作家 唐建偉、陳冀 

　　推動存量貸款定價方式的切換就顯得迫在眉睫，否則LPR新機制的政策效果難以發揮。

　　事件：2019年12月28日人民銀行2019年30號公告對參考貸款基準利率浮動的存量貸款切換時間表、重定價周期等做出相關規定。

　　一、LPR新機制實施效果

　　受存量貸款合同效應影響顯著

　　2019年8月LPR新報價機制實施以來已報價五次，1年期和5年期LPR分別回落16BP和5BP。三季度貨幣政策執行報告數據顯示，一般貸款、票據融資、居民住房貸款的加權平均利率分別較2019年6月數據變化+2BP、-31BP和+2BP，整個人民幣貸款加權平均利率較年中回落4BP至5.62%。從2019年以來存量貸款結構特征來看，各類貸款存量占比相對穩定，并無明顯變化。票據融資利率雖回落幅度較大，但由于占比較低，不足以推動三季度貸款利率下行，并且其回落與流動性松緊關系更為密切，并非LPR新機制促成。從貸款增量角度看，三季度貸款利率數據僅僅涵蓋了LPR新機制實施后一個月的數據。按照央行官方給出的新增貸款90%已參照LPR定價，那么三季度貸款中僅約1.5萬億貸款參考LPR定價，在整個貸款中占比僅為1.02%。并且這參考LPR定價的1.5萬億一般貸款中有近20%的居民購房貸款參考當時并未下調的5年期LPR定價。這也使得三季度貸款數據中所能體現的LPR因素微乎其微。因此，三季度人民幣貸款數據不能體現LPR新機制成效幾乎在預期之中，并且可以推測尚未公布的四季度人民幣貸款利率數據也很難體現LPR回落的政策效應。根本原因就在于當前參考LPR定價的貸款在總貸款中的占比太低，大量尚未到期的存量貸款受“合同效應”影響仍參考貸款基準利率定價。因此，推動存量貸款定價方式的切換就顯得迫在眉睫，否則LPR新機制的政策效果難以發揮。

　　數據來源：Wind，交銀金融研究中心

　　二、存量貸款定價切換基準

　　旨在進一步疏通利率傳導渠道

　　LPR新機制推出的初衷在于以MLF操作利率為“抓手”，使得貨幣政策價格調控通過LPR定價機制傳導至信貸市場，在MLF操作利率下調的過程中，更加有效地引導信貸融資定價下行，進而促進實際企業實際融資成本明顯下降。存量貸款參照長期未作調整的貸款基準利率定價顯然削弱了這一傳導鏈條的政策效果。存量貸款定價基準切換后，在企業與銀行重新議定貸款價格時，企業有了更多議價主動權，尤其是直接受LPR變化影響的優質客戶。銀行對中端、長尾客戶議價能力相對較弱，然而新貸款定價方式依然能使其在重定價過程中提升與銀行討價還價的能力和空間。

　　由于無法獲知整個銀行業優質客戶貸款占比，難以精確估計存量貸款定價方式完全切換后對于整個人民幣貸款加權利率的影響。但從公開的企業部門相關貸款投向數據可以推測出，一段時期以內銀行貸款投向結構可能較為穩定。如果以大型企業作為優質客戶代表，當前中型企業和小型企業信貸投放增速正與大型企業增速趨同。盡管未來在支持民營、三農力度加強后，中型和小微企業貸款增速可能一定程度反彈，考慮到經濟下行壓力、機構風險偏好已經監管指標約束，反彈幅度可能還是比較有限，至少難以對2020年信貸投向結構帶來顯著的沖擊性變化。據此，可以在假定貸款投向結構相對穩定的基礎上推測企業存量貸款切換可能對人民幣貸款加權利率變化帶來的貢獻。

　　注：左圖為以大型企業增速為基準，中型、小微企業貸款余額增速相對于大型企業貸款余額增速的偏離；右圖為涉農貸款與小微企業貸款在各項貸款余額中占比，圖線不完整區域為統計數據缺失。涉農貸款與小微企業貸款數據之間存在交叉，非完全獨立。

　　數據來源：Wind，交銀金融研究中心

　　2019年三季度末各項貸款余額為155萬億，其中企業及其他部門固定資產貸款為41.9萬億，機關團體貸款 約為55.3萬億，分別占全部貸款的27.1%和35.6%。而小微企業貸款截至2018年9月的數據顯示占18.53%，在政策導向下，2019年小微企業貸款占比可能已經小幅上升。據此推測銀行業優質企業客戶貸款真實占比很可能不足5%。當然，機關團體在銀行客戶體系中一直以來大多都是資信等級較高、長期合作的客戶，參考貸款基準利率定價時也普遍享受折扣利率融資。因此，機關團體類貸款也可能視同直接參考LPR的優質客戶。因此，完全切換后可能約40%左右的貸款將獲得至少與LPR回落幅度同步的融資成本優惠。20%左右的其他企業部門貸款雖然受到風險溢價等因素的影響，但預計也能呈現出融資成本明顯下降的態勢，可能接近LPR回落幅度。即使LPR維持當前水平不變，信貸增速維持在12.5%，居民部門貸款利率相對穩定的情形下，靜態估計在2020年8月底，企業部門存量以浮動利率定價的貸款 切換將對人民幣加權貸款利率貢獻4-5BP的回落。而這一回落幅度僅僅是定價方式切換的利率體現，是MLF操作利率下調5BP之后的貨幣政策傳導結果。對比當前一般貸款利率不降反升的狀態，將顯著提升國內貨幣政策利率效果，疏通傳導渠道。

　　三、存量購房貸款利率短期無影響，

　　中長期影響依賴LPR利率走勢

　　居民購房貸款在各項貸款中占17%左右，這部分存量貸款如何切換也是市場關注的焦點。公告中對于居民購房貸款切換明確了定價方法和重定價周期。居民的主動權僅僅在于與銀行約定重定價周期（最短為一年），而購房貸款利率則由LPR和最新執行的貸款利率加點所確定。在貨幣政策引導LPR下行降息周期中，盡管居民在價格方面仍處于被動接受地位以及5年期LPR目前調整慢于1年期LPR，但仍可以享受到整體利率下行帶來的利息少支出“福利”。進而，一旦進入2020年3月至8月的切換時間窗口，由于居民整體自主判斷利率趨勢能力具有局限性，大量居民購房貸款可能較為積極地選擇向參考LPR浮動利率定價方式切換。按照當前對于購房貸款的切換規定，2020年重定價參考2019年12月LPR報價，進而約25萬億的居民購房存量貸款切換基準后執行利率將保持穩定。由于購房貸款重定價周期最短為1年，利息支出負擔降低福利，最快可能要2021年1月才能實質性出現。并且前提條件是2020年12月5年期LPR報價在當前基礎上進一步下行。因此，可以判斷存量居民購房貸款定價基準的切換并不會對2020年存量購房貸款利率帶來向下的貢獻 。2020年新增居民購房貸款利率可能因整個利率環境的趨勢性變化以及因城施策的政策導向呈現局部松動的現象，但這與存量切換無關。由此可見，購房貸款定價方式的切換對于存量住房貸款在2020年無影響，但長期來看居民購房貸款利息支出是增是減將取決于LPR的長期變化趨勢。

　　注：

　　左圖中地產和房產開發貸款在Wind數據庫中數據缺失，導致圖形非正常下沉

　　數據來源：Wind，交銀金融研究中心

　　四、存量調整對銀行利差影響偏負面，

　　中小銀行受沖擊可能更大

　　定價機制轉換前后最本質區別在于，過去調息大多數時候存貸款基準利率同時調整，對于銀行凈息差沖擊較小。而新機制下，LPR回落只壓降貸款利率，銀行負債端成本并未下降，從而直接降減了銀行的利差空間。

　　通過情景測算，我們對近150萬億存量貸款切換定價方式可能對人民幣貸款加權利率變化的貢獻進行了分析。情景分析中，假定信貸增速維持在12.5%，相對平穩。貸款中優質企業、機關團體這類議價能力強且占比接近40%的貸款將隨著定價方式切換對整個人民幣貸款加權利率的回落產生更大比重貢獻。存量小微貸款規模占比也接近20%，若其貸款定價切換后利率回落幅度能跟隨LPR步伐，也將對人民幣貸款加權利率下行產生顯著積極作用。加之，本輪政策調整目標本就是解決部分民營小微企業融資貴和難的問題。因此，即使考慮到經濟下行壓力仍大，信用風險改善并不明顯的因素，小微企業貸款定價機制切換情景分析中，我們依然選取了接近優質企業的幅度。通過情景分析粗略估計，在2020年8月存量貸款切換完畢時，若LPR在當前基礎上繼續回落10-20BP，整個人民幣貸款加權利率回落幅度可能更大，而其中10-15BP的回落大概率可能直接由存量貸款定價機制切換所貢獻。

　　注：

　　表中大量數據為估計結果，僅供參考，不作為絕對精準預測值。

　　情景分析假定信貸增速維持在12.5%。

　　政策力度大小（大、適度、偏弱）分別對應2020年8月切換完成時點前，LPR在當前報價基礎上回落（20BP、10BP、0BP）。

　　另，未考慮2020年8月前，當前需切換定價方式存量貸款到期的比例

　　數據測算：交銀金融研究中心

　　銀行業負債端表面數據顯示企業居民存款的占比較高，市場化程度更高的同業負債占比不足15%，似乎表明參考存款基準利率定價的企業、居民負債很大程度上決定了存款類金融機構的計息負債成本率。然而，考慮到銀行業內存款的競爭性，即使參考存款基準利率定價，往往各家行利率上浮的幅度也有所差異，全行業存款的價格并非如存款基準利率般“剛性”，存款利率貨幣基金化，與流動性松緊日益密切。通過對上市銀行以及非上市銀行財報中歷年凈息差等數據分析發現，銀行負債成本已經逐漸與存款基準利率“脫鉤”，并且與代表市場流動性松緊的貨幣市場資金利率（SHIBOR等）聯動性更強。銀行業內部仍存在不平衡發展現狀，上市銀行普遍在規模和吸存方面具有一定優勢，負債成本對于流動性松緊敏感性相對更低。非上市銀行可能在存款競爭方面的相對弱勢，使得其普遍市場化負債占比相對更高，進而其負債成本受流動性松緊影響更強。這使得整個銀行業綜合負債成本更加取決于央行數量型貨幣政策的松緊。若2020年央行流動性投放維持穩健適度的節奏，銀行計息負債成本率下行將較為緩慢。在政策力度適中的場景下，僅存量貸款定價機制切換或對銀行業凈息差帶來約8-10BP的沖擊。

　　并且存量貸款基準切換對中小銀行壓力可能會更大。由于LPR=MLF+點差，對大銀行而言，通常較中小銀行具有獲取MLF等流動性資源的優勢，MLF操作利率下降，LPR點差不變的同步下降，并不影響來自MLF流動性的利潤創造。但對中小銀行而言，獲取MLF等流動性資源相對劣勢，負債成本居高難下的情況下。LPR下降對其利潤的沖擊將較大行更為顯著。

　　數據測算：交銀金融研究中心

　　五、貨幣政策力度保持穩健適度，

　　切換期或是重要降息窗口期

　　為確保存量貸款平穩切換，防止切換過程中對銀行業局部造成較為顯著的沖擊，貨幣政策維持穩健并適度偏松調節必不可少。一是流動性總量控制方面，政策可能密切關注銀行體系流動性風險，運用多重組合工具向銀行負債端補充流動性，促使銀行綜合負債成本小幅下降，并提升銀行信貸投放積極性。這對于疏通利率傳導渠道后，更進一步地響應中央金融供給側改革，提升金融服務實體經濟能力也至關重要。二是價格型調控方面，在存量貸款定價基準完全切換之前，下調MLF操作利率，僅對新增貸款產生直接影響。占比較高的存量貸款要切換后才能呈現利率實質性回落，這使得2020年一季度降息效果依然可能不明顯。當然，三個月的時間并不長，2020年3月存量貸款即進入切換階段。據此估計，2020年存量貸款定價方式切換期，也可能成為貨幣政策降息的重要窗口期。在此之前，貨幣政策調控將以數量型政策為主。三是針對當前非對稱降息可能對大型銀行與中小銀行產生差異化沖擊，貨幣政策組合使用全面降準、定向降準以及TMLF等手段壓降銀行負債端成本并對潛在流動性風險的中小銀行進行即時流動性補充也十分必要。

　　(本文作者介紹：經濟學者)