文/新浪財經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 魯政委 郭于瑋

　　摘要

　　9月PMI回升至49.8%，超出市場預(yù)期。其中，內(nèi)外需均出現(xiàn)改善跡象。

　　從外需來看，8月人民幣匯率破7后，人民幣實際有效匯率高估程度進一步減輕，促使9月新出口訂單PMI改善。同時，從ISM PMI來看，8月美國可能處于景氣小周期的底部，未來有改善的可能。9月美國Markit PMI的回升也驗證了這一點，進而帶動我國新出口訂單回升。

　　從內(nèi)需來看，雖然建筑業(yè)訂單回升一定程度上帶動了內(nèi)需的改善，但9月建筑業(yè)訂單PMI的絕對水平仍顯溫和。數(shù)據(jù)顯示9月電氣機械行業(yè)景氣程度較高。這反映了供給側(cè)改革后期上下游利潤出現(xiàn)重分配，下游利潤空間擴大，部分下游行業(yè)景氣程度改善。2019年以來，雖然全體工業(yè)企業(yè)利潤累計同比仍在負區(qū)間，但電氣機械行業(yè)利潤保持了兩位數(shù)的增長，其庫存周期也有觸底跡象。

　　關(guān)鍵詞

　　PMI 

　　事件 

　　2019年9月PMI為49.8%，前值49.5%，市場預(yù)期49.6%，我們的預(yù)測值為49.4%。

　　評論

　　1、外需：出口訂單為何不降反升

　　9月制造業(yè)PMI回升至49.8%，其中新出口訂單的回升亮眼。9月美國對我國部分產(chǎn)品加稅正式落地，但9月新出口訂單PMI回升1個百分點至48.2%的水平。

　　在貿(mào)易關(guān)系變化面前，為什么新出口訂單PMI能夠不降反升？第一，8月人民幣匯率破7后，人民幣實際有效匯率高估程度得到修復(fù)。歷史數(shù)據(jù)顯示，人民幣實際有效匯率高估程度與外需變化密切相關(guān)。隨著近期人民幣對美元貶值，人民幣實際有效匯率高估的程度減輕，帶動新出口訂單PMI提高。

　　第二，8月美國可能處于景氣小周期的底部。從ISM PMI中低于50%的分項占比來看，8月美國PMI中低于50%的分項占比很低，可能將迎來回升。已經(jīng)公布的9月美國Markit PMI也驗證了這一點。9月美國Markit PMI上升至51.0%，較上月反彈0.7個百分點，是2019年5月以來的最高水平。

　　而“搶出口”效應(yīng)的影響十分有限。從不同出口目的地的集裝箱運價指數(shù)來看，向美西出口的集裝箱運價指數(shù)與全部地區(qū)之差處于低位。

　　2、內(nèi)需：供給側(cè)改革后期的利潤重分配

　　9月制造業(yè)新訂單PMI重返榮枯線以上，達到50.5%，其中新出口訂單雖然有所回升卻仍在榮枯線之下。這反映出內(nèi)需出現(xiàn)了一定程度的改善。雖然9月建筑業(yè)新訂單PMI上升1.2個百分點至55.1%，能夠一定程度上解釋制造業(yè)的回暖，不過就絕對水平而言，建筑業(yè)新訂單的表現(xiàn)仍顯溫和。

　　除了建筑業(yè)的影響之外，制造業(yè)的改善還一定程度上反映了供給側(cè)改革后期利潤的重分配。9月在制造業(yè)行業(yè)中，電氣機械行業(yè)擴張較快，生產(chǎn)指數(shù)達到55.0%以上的較高景氣區(qū)間。在生產(chǎn)加快的同時，電氣機械行業(yè)利潤2019年以來保持了兩位數(shù)以上的較快增長。反觀工業(yè)企業(yè)整體利潤累計增速卻仍在負區(qū)間。

　　電氣機械行業(yè)與全體工業(yè)行業(yè)利潤出現(xiàn)分化的原因在于供給側(cè)改革后期，不同行業(yè)之間的利潤出現(xiàn)了重分配的跡象。數(shù)據(jù)顯示，電氣機械行業(yè)利潤增長與機械工業(yè)PPI和冶金工業(yè)PPI之差有關(guān)。2016年至2017年間，黑色等行業(yè)去產(chǎn)能節(jié)奏較快，利潤增速顯著提高，一定程度上影響了下游行業(yè)的利潤空間。而2018年下半年以來黑色金屬行業(yè)供需缺口收窄，利潤增長放緩，下游行業(yè)利潤空間擴大。隨著電氣機械行業(yè)利潤的回升，其庫存周期也出現(xiàn)觸底企穩(wěn)的跡象。

　　(本文作者介紹：興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家)