文/新浪財經意見領袖專欄作家 王劍

　　2019年兩會政府工作報告上指出：“廣義貨幣M2和社會融資規模增速要與國內生產總值名義增速相匹配?！币虼耍丛O具體目標值，只能大致參考名義GDP增速，也就是8.5%左右。2018年末老M2（不含貨基的老口徑）總量為179.29萬億元，那么按8.5%的增速估計，2019年末老M2余額為194.53萬億元，全年新增老M2是15.24萬億元。

　　問題就出在這里。全年老M2增量才15.24萬億元。而財政赤字按3%估計，就已能投放3萬億元左右的M2。因此，其他渠道投放老M2只能12.24萬億元。

　　老M2的投放渠道包括：

　　所以，除了政府之外，剩下的主要是銀行通過資產業務派生M2，這些渠道只能派生12.24萬億元，包括：信貸、表內購企業債、表內投放非標和購買資管產品等。

　　其中信貸是主體。而按今年監管形勢，非標預計仍然是負數，購買企業債也是負數，因此實際貸款投放規模還能超過12.24萬億元。假設表內非標、投資、債券合計-3萬億元，那么信貸投放規模就是15.24萬億元。注意，這里的信貸要加回被地方政府專項債置換的部分，因此其實是社融里的“人民幣貸款”的全部與“專項債”的一部分，兩者合計15.24萬億元。所以，信貸總量還更少些。

　　而根據現已披露的金融數據，上半年人民幣貸款已經超過10萬億元了，專項債也發行了1.19萬億元（其中一部分會用來置換貸款），因此，上半年貸款渠道派生M2已達10萬億元以上。下半年能派生的空間，也就是5萬億元左右。

　　換言之，在上面幾條假設都成立的情況下，下半年信貸投放量就是每月不足1萬億元的。

　　要想讓下半年信貸更高，就需要放松一些假設，比如允許今年M2增速更高，或者讓非標等投放渠道出現更大的負數。會不會這樣操作，我們可拭目以待。

　　因此，雖然信貸、社融等數據雖然低于一些人的預期，但可能是大家的預期過高了。從年初的“M2、社融與名義GDP匹配”出發，推導出來的信貸投放、社融等數據，差不多就是目前這個水平，不存在什么低于預期。

　　為什么要相匹配呢？我們在《M2太多了嗎？塞伯坦星球的M2預測秘籍》中有過分析，M2增量用以滿足經濟增長需要，如果M2增速超過名義GDP太多，那么只能是貨幣深化、資產價格上漲等。因此，M2、社融與名義GDP匹配，可能是一個合理約束。當然，出于托底經濟之目的，可以稍微寬松，讓M2、社融增速略高于名義GDP。其實，目前社融增速已經是略高了。因此，我們只能說，現在的M2、社融增速大致是合適的。

　　后續，需要重點關注的，并非總量，而是結構?？偭磕壳笆呛线m的，但從結構上看，目前融資需求疲弱，甚至連銀票開立都少了（體現為未貼現銀票大降），說明企業經濟活動疲弱，這時要想拉動融資，還真不是銀行等金融機構一廂情愿可以做到的。

　　融資和經濟之間，有一個雞生蛋還是蛋生雞的問題。是融資好了帶動經濟呢，還是經濟好了帶動融資呢？后面依然需要持續關注經濟形勢是否能帶來融資需求，如果不能，則需要政府主動擴大投資拉動融資。

　　最后，讓我們重溫發生于金融研究員和宏觀研究員之間的經典對白：

某日晨會：

金融汪：今年我們板塊業績好不好，要看宏觀如何，它決定了我們的信貸需求……

宏觀汪：今年宏觀好不好，要看融資投放情況如何，融資若不給力，宏觀好不了……

 

　　大家都是汪，就不要互相傷害了。

　　(本文作者介紹：中國人民大學金融學碩士，CFA持牌人，曾供職于浙商證券、光大證券研究所，擔任金融行業分析師，2018年加盟國信證券，任金融業首席分析師。)