文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄（微信公眾號(hào)kopleader）專欄作家 鄂永健

　　預(yù)計(jì)6月市場(chǎng)流動(dòng)性將出現(xiàn)季節(jié)性收緊，市場(chǎng)利率會(huì)有比較明顯的上行，但不會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性異常緊張、市場(chǎng)利率飆升的情況，下半年市場(chǎng)料將維持緊平衡態(tài)勢(shì)，市場(chǎng)利率在相對(duì)高位盤整運(yùn)行。

　　進(jìn)入6月初，6月5日28天期逆回購(gòu)重啟，6月6日4980億MLF投放，都進(jìn)一步確認(rèn)央行維持流動(dòng)性基本穩(wěn)定、防止市場(chǎng)出現(xiàn)較大幅度波動(dòng)的鮮明態(tài)度。預(yù)計(jì)6月市場(chǎng)流動(dòng)性將出現(xiàn)季節(jié)性收緊，市場(chǎng)利率會(huì)有比較明顯的上行，但不會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性異常緊張、市場(chǎng)利率飆升的情況，下半年市場(chǎng)料將維持緊平衡態(tài)勢(shì)，市場(chǎng)利率在相對(duì)高位盤整運(yùn)行。

　　一、監(jiān)管態(tài)度緩和有助于市場(chǎng)穩(wěn)定，財(cái)政存款下放與外占保持平衡護(hù)航流動(dòng)性緊平衡

　　監(jiān)管態(tài)度緩和、資金投放力度加大是防止出現(xiàn)流動(dòng)性嚴(yán)重收緊的主要因素。過度的市場(chǎng)預(yù)期以及過快地調(diào)整給市場(chǎng)帶來的超調(diào)壓力近期有所緩和，監(jiān)管層也似乎意識(shí)到金融去杠桿節(jié)奏太快可能給市場(chǎng)甚至實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來較大沖擊，當(dāng)前政策處于緩沖期。盡管6月仍有5600億（含6日到期的600億）逆回購(gòu)到期，MLF在6月共4313億到期，6日已經(jīng)超額續(xù)作。未來尚未到期的逆回購(gòu)，央行很可能會(huì)維持部分、全額甚至超額對(duì)沖續(xù)作。

　　財(cái)政存款下放構(gòu)成6月流動(dòng)性積極因素。財(cái)政存款方面，盡管歷年數(shù)據(jù)顯示季節(jié)性特征不是很強(qiáng)，但2014-2016年期間，6月財(cái)政存款變動(dòng)分別為-2746億元、359億元和-3012億元。今年3月財(cái)政存款投放高達(dá)7900多億，遠(yuǎn)超往年同期。與往年相比，財(cái)政支出速度明顯提升。可見在當(dāng)前貨幣轉(zhuǎn)中性后，財(cái)政效率提升是穩(wěn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要支撐，預(yù)計(jì)6月財(cái)政存款將減少2500億以上，成為季末流動(dòng)性的重要補(bǔ)充。

　　銀行負(fù)債端擴(kuò)張難度依然較大，繳納準(zhǔn)備金對(duì)于流動(dòng)性的影響可能低于市場(chǎng)預(yù)期。從上市銀行第一季報(bào)可知，上市銀行擴(kuò)表速度有所放緩，4月存款類金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)環(huán)比出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。負(fù)債端方面，一季度股份制銀行一般存款、同業(yè)負(fù)債以及應(yīng)收債權(quán)三項(xiàng)主要負(fù)債資金來源增速明顯放緩。同業(yè)存單發(fā)行期限進(jìn)一步向跨季期限集中、發(fā)行利率不斷上行，且同業(yè)存單市場(chǎng)5月甚至出現(xiàn)“有價(jià)無市”局面，也都印證了當(dāng)前銀行負(fù)債端維持原來增速擴(kuò)張的壓力不小。有很大可能6月存款同比增長(zhǎng)慢于2015-2016年同期的26161億元、25571億元。6月新增存款很大可能在20000億左右，繳納準(zhǔn)備金約3200億左右，因而繳準(zhǔn)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性全局的影響要弱于市場(chǎng)預(yù)期。

　　資本流動(dòng)保持弱平衡格局，外匯占款繼續(xù)徘徊于零附近。受中間價(jià)定價(jià)機(jī)制調(diào)整及美元指數(shù)走弱影響，6月以來，人民幣對(duì)美元匯率繼續(xù)穩(wěn)步升值。6月6日人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)報(bào)6.7934，創(chuàng)2016年11月中旬以來最高。不過，6月可能是多事之秋。美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議可能公布未來加息及縮表路徑，英國(guó)大選可能決定退歐風(fēng)險(xiǎn)，歐央行6月議息會(huì)議或?qū)⑼嘎段磥碚呗窂降闹匾盘?hào)。英國(guó)恐襲、卡塔爾遭多國(guó)斷交等地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加大，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒可能逐步升溫，也可能制約資本流動(dòng)改善。但受“逆周期調(diào)節(jié)因子”影響，人民幣匯率定力進(jìn)一步增強(qiáng)，短期內(nèi)人民幣對(duì)美元匯率有望基本穩(wěn)定，預(yù)計(jì)6月資本流動(dòng)將保持弱平衡格局，外匯占款可能在零附近徘徊，資本流動(dòng)對(duì)流動(dòng)性影響相對(duì)不大。

　　二、下半年貨幣市場(chǎng)利率高位運(yùn)行，存貸款基準(zhǔn)利率保持不變

　　下半年貨幣與監(jiān)管“雙緊”繼續(xù)，但更為注重政策協(xié)調(diào)和節(jié)奏力度。4月民間投資增速降幅較大，5月PMI持平，但財(cái)新PMI降至50以下，同時(shí)房地產(chǎn)和汽車銷售、粗鋼產(chǎn)量和發(fā)電量增速都在下滑，這表明經(jīng)濟(jì)下行壓力正逐漸加大。下半年，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)開發(fā)投資增速在政策調(diào)控下逐步回落，制造業(yè)投資進(jìn)一步增長(zhǎng)的動(dòng)力不足，基建投資整體平穩(wěn)但可能受到融資增速放慢的制約，出口有望保持改善局面但也有不確定性。總之，此輪經(jīng)濟(jì)運(yùn)行高點(diǎn)可能已過，下半年經(jīng)濟(jì)下行壓力會(huì)有所加大，但全年實(shí)現(xiàn)6.5%增長(zhǎng)目標(biāo)基本沒有問題。在此局面下，貨幣政策仍將保持穩(wěn)健中性，進(jìn)一步收緊和明顯放松的可能性都不大。金融去杠桿和嚴(yán)監(jiān)管仍將繼續(xù)，但會(huì)更加注重監(jiān)管協(xié)同和控制節(jié)奏，在防風(fēng)險(xiǎn)和穩(wěn)增長(zhǎng)之間更好地進(jìn)行平衡。

　　下半年銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性將維持緊平衡，市場(chǎng)利率運(yùn)行在相對(duì)高位，政策操作利率不大可能再次上調(diào)。歷史比較來看，當(dāng)前銀行間市場(chǎng)的短端利率已經(jīng)上升到了近年來利率最低點(diǎn)和最高點(diǎn)之間差不多中間位置的水平，即當(dāng)前水平已較為符合“穩(wěn)健中性”的要求，進(jìn)一步上 升將會(huì)造成實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本顯著上行。下半年，綜合考慮貨幣政策保持穩(wěn)健中性、監(jiān)管更為注重節(jié)奏和力度以及經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，預(yù)計(jì)銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性將維持緊平衡，政策操作利率不大可能進(jìn)一步上調(diào)，市場(chǎng)利率預(yù)計(jì)在目前相對(duì)較高水平運(yùn)行，不會(huì)呈現(xiàn)明顯上行趨勢(shì)。

　　年內(nèi)存貸款基準(zhǔn)利率不會(huì)上調(diào)。下半年很可能經(jīng)濟(jì)下行壓力重現(xiàn)，未來PPI漲勢(shì)繼續(xù)放緩，全年CPI漲幅預(yù)計(jì)在2%的較低水平，通脹水平可控。普遍預(yù)計(jì)年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)還有兩次加息，幅度并不算大，之前國(guó)內(nèi)政策操作利率上調(diào)已有提前應(yīng)對(duì)的用意，因而美國(guó)加息國(guó)內(nèi)對(duì)存貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)的壓力并不十分顯著。綜合考慮各方面因素，預(yù)計(jì)年內(nèi)存貸款基準(zhǔn)利率不變，我國(guó)尚未進(jìn)入真正意義上的持續(xù)加息周期。

　　（陳冀和劉健均為交通銀行金融研究中心高級(jí)研究員）

　　(本文作者介紹：經(jīng)濟(jì)學(xué)者)