東方金誠：4月工業品價格繼續沖高但PPI向CPI傳導效應仍不明顯

2021年05月11日17:07 作者:王青

下載新浪財經APP，了解最新債券資訊

　　文/新浪財經意見領袖專欄作家東方金誠王青

　　2021年4月物價數據點評

　　據國家統計局數據，2021年4月CPI同比0.9%，前值0.4%，上年同期3.3%；4月PPI同比6.8%，前值4.4%，上年同期-3.1%。

　　基本觀點：

　　當前市場關注的焦點是：PPI沖高是否會向CPI傳導，即國際大宗商品價格急升是否會導致國內出現普遍高通脹？4月CPI環比回落，同比漲幅擴大0.5個百分點，主要原因是上年基數走低，翹尾因素由負轉正，并非新漲價因素推動。另外，4月核心CPI環比上漲0.3%，漲幅也顯著低于PPI環比。這些意味著PPI沖高對CPI的傳導效應并不明顯。背后的原因是國內產能修復充分、民生商品供應充足，以及消費需求恢復相對較緩。我們判斷，短期內PPI和CPI走勢分化格局將會延續，貨幣政策因PPI沖高而全面收緊的可能性不大。

　　4月PPI環比延續上漲，同比漲幅沖高，主因中下旬國際大宗商品價格迎來又一波上漲，加之去年同期大宗商品價格仍在坑底，低基數帶動同比漲幅顯著擴大；同時，外圍商品價格上漲也推動國內上游工業品價格上揚。從結構來看，盡管國內下游商品價格也在上漲，但漲價動能仍明顯不及中上游，生活資料與生產資料PPI漲幅之間的剪刀差進一步擴大，這也印證當前PPI沖高的輸入性通脹特征明顯，國內經濟并不存在需求過熱。

　　展望5月，PPI同比將進一步沖高至7.0%之上，CPI漲幅也會升至1.4%左右，但短期內物價全面上漲壓力可控。

　　具體分析如下：

　　一、4月食品價格環比回落，同比維持0.7%的負增長，其中豬肉價格繼續下跌成為主要推動因素；近期國際農產品價格大幅上漲，但未對國內糧價帶來顯著影響，僅帶動食用油價格走高。主要受燃油價格同比走高，以及服務業修復加快影響，4月非食品價格同比從上月的0.7%升至1.3%，但近期PPI沖高向CPI的傳導效應仍不明顯。

　　具體分析如下：

　　4月豬肉價格繼續下降，食品價格同比維持0.7%的負增長，繼續成為抑制CPI漲幅的重要因素；國際農產品價格上漲未對國內糧價帶來顯著影響，僅帶動食用油價格走高。

　　4月食品價格季節性回落，加上去年同期價格基數仍然偏高，當月食品CPI延續0.7%的同比降幅。其中，主要受生豬生產持續恢復，消費需求回落影響，4月豬肉價格繼續下降11.0%，帶動當月豬肉價格同比降幅從上月的18.4%擴大到21.4%，成為影響4月食品價格同比下降的主要原因。此外，4月鮮菜和鮮果上市量增加，價格分別下降8.8%和3.8%，當月同比價格漲幅也見小幅收窄。

　　值得注意的是，4月糧食價格環比為0.1%，同比漲幅為1.1%，較上月下降0.3個百分點，繼續處于正常波動范圍。這表明，盡管近期全球農產品價格出現較大幅度上漲，但在國內主糧供需平衡保持穩定的背景下，國內糧價并未隨之出現顯著波動。4月水產品價格同比漲幅達到兩位數，主要源于受供給減少及飼料成本上漲等因素影響，月內淡水魚價格上漲9.8%。4月食用油價格同比漲幅擴大到7.5%，主要原因是近期國際大豆價格大幅上漲，并通過進口渠道向國內食用油市場傳導。

　　我們認為，4月豬肉價格下行，是本輪“豬周期”進入下半場后的正?，F象。部分區域豬瘟疫情雖有所反復，但根據農業農村工作部預測，年中生豬產能會進一步恢復至豬瘟疫情前的正常水平。這意味著接下來豬肉價格還有一定下行空間——4月豬肉批發均價為32.07元/公斤，而近三輪“豬周期”的平均價為25.22元/公斤。這將繼續成為平抑CPI漲幅的一個重要因素。

　　主要受燃油價格同比走高，以及服務業修復加快影響，4月非食品價格同比從上月的0.7%升至1.3%，但近期PPI沖高向CPI的傳導效應仍不明顯。

　　4月，國內汽油和柴油價格環比小幅下調，但受上年基數走低影響，同比漲幅擴大近8個百分點，帶動交通通信價格漲幅擴大2.2個百分點，成為當月非食品價格漲幅走高的重要原因。另外，受疫情防控形勢較好疊加節日因素影響，4月居民出行大幅增加，月內飛機票、旅行社收費、交通工具租賃費和賓館住宿價格分別上漲21.6%、5.3%、4.3%和3.9%，帶動教育和文化娛樂服務價格同比漲幅明顯擴大。最后，前期銅、鋼材等大宗商品價格上漲效應向下游傳導，4月電冰箱、洗衣機、電視機、筆記本電腦和自行車等工業消費品價格均略有上漲，漲幅在0.6%—1.0%之間，這導致當月生活用品價格同比漲幅有小幅擴大。

　　當前市場關注的焦點是PPI沖高是否會向CPI傳導，即國際大宗商品價格急升是否會導致國內出現普遍高通脹？4月CPI同比漲幅擴大，似乎傳導效應有所顯現。但數據分析表明，這種傳導效應仍然很弱。4月CPI同比上漲0.9%，較上月擴大0.5個百分點，但這主要是由翹尾因素上升0.7個百分點（由3月的-0.6%升至0.1%）所致，而今年1-4月的新漲價因素較前值回落0.2個百分點至0.8%。這表明，4月CPI漲幅擴大，主要由翹尾因素或上年基數變化所致，并非近期物價上漲加速。

　　另外，扣除波動較大的食品和能源價格，4月核心CPI環比和同比分別上漲0.3%和0.7%，盡管漲幅較上月分別擴大0.3和0.4個百分點，但仍明顯低于同期PPI走勢（歷史數據顯示，核心CPI與PPI相關性較強）。這意味著在國內產能修復充分、民生商品供應充足，以及消費需求恢復相對較緩的背景下， PPI沖高對CPI的傳導效應受到明顯抑制。我們判斷，短期內PPI和CPI走勢分化格局將會延續，未來一段時間貨幣政策因PPI沖高而全面收緊的可能性不大。

　　二、4月PPI環比延續上漲，同比漲幅沖高，主因中下旬國際大宗商品價格迎來又一波上漲，加之去年同期大宗商品價格仍在坑底，低基數帶動同比漲幅顯著擴大；同時，外圍商品價格上漲也推動國內上游工業品價格上揚。從結構來看，盡管國內下游商品價格也在上漲，但漲價動能仍明顯不及中上游，生活資料與生產資料PPI漲幅之間的剪刀差進一步擴大，這也印證當前PPI沖高的輸入性通脹特征明顯，國內經濟并不存在需求過熱。

　　4月PPI同比漲幅繼續陡峭上行，較上月加快2.4個百分點至6.8%，創下2017年11月以來新高。從新漲價動能和翹尾因素兩方面看：4月PPI環比漲幅較上月放緩0.7個百分點至0.9%，維持相對高位，顯示邊際漲價動能仍強；4月翹尾因素從上月的1.09%提高至2.42%，上升1.33個百分點，對當月PPI同比漲幅起到明顯拉升作用。

　　4月PPI環比延續上漲，同比漲幅沖高，主因中下旬國際大宗商品價格迎來又一波上漲，加之去年同期大宗商品價格仍在坑底，低基數帶動同比漲幅顯著擴大，同時，國際大宗商品價格上漲也推動國內上游工業品價格上揚。

　　4月美國經濟復蘇顯著加快、投資和消費改善明顯，歐元區服務業重回擴張區間，美歐需求共振對全球經濟和大宗商品產生正外溢效應。同時，盡管印度、巴西疫情全面失控，東南亞疫情顯著升溫，但這些經濟體對全球總需求的影響有限，反而加劇全球供應鏈緊張。在此背景下，全球再通脹交易再度升溫。4月中下旬，在前期快速上漲后盤整月余的大宗商品價格迎來又一波上漲，月末RJ-CRB商品價格指數較月初上揚6.9%，月均值環比上漲1.3%，同比上漲60.4%，漲幅較上月擴大23.4個百分點。從核心大宗商品價格來看，4月布倫特原油現貨價月均值環比下跌1.4%，但月內走勢整體上揚，月末較月初上漲8.0%，且在低基數強力拉動下，同比漲幅顯著擴大至246.7%；4月LME銅現貨價月均值環比上漲3.7%，月末較月初上漲13.5%，同比漲幅擴大至84.9%。

　　從國內來看，4月外圍大宗商品價格上漲，拉動國內上游工業品價格走高。同時，4月制造業生產端景氣回落但仍處擴張區間，建筑業維持高景氣，國內需求側對工業品價格仍有較強支撐。月內螺紋鋼、銅、焦煤等工業品價格均有所上揚，月均值同比漲幅分別達到63.9%、42.0%和8.8%，與上月相比均有較大幅度提速。

　　中上游漲價正逐步向下游傳導，疊加終端消費需求回暖，4月生活資料PPI同比小幅加速，但下游漲價動能仍明顯不及中上游，生活資料與生產資料PPI漲幅之間的剪刀差進一步擴大。

　　4月生產資料和生活資料PPI環比漲勢均有所減弱，但生產資料漲幅（1.2%）仍明顯快于生活資料（0.1%），下游漲價動能仍明顯不及中上游。3-4月生活資料PPI連續兩個月環比正增，顯示前期中上游漲價正在通過成本壓力向下游傳導，同時終端消費回暖也從需求端對下游漲價形成配合，但整體看漲勢較弱。這也印證當然國內經濟不存在需求過熱。從同比來看，4月生產資料PPI同比漲幅較上月加快3.3個百分點至9.1%，生活資料PPI同比漲幅僅加快0.2個百分點至0.3%，二者之間的剪刀差進一步擴大。

　　在生產資料各分項中，4月采掘工業、原材料工業和加工工業PPI環比均維持漲勢。在大宗商品價格上漲提振下，當月采掘工業PPI環比漲勢增強，原材料工業PPI環比漲勢有所減弱，加工工業PPI環比漲幅與上月持平。整體看，4月上游采掘工業漲價動能最強。從同比來看，價格環比上漲疊加去年同期基數走低，4月各分項PPI同比漲幅均有所加快，其中，采掘工業PPI同比漲幅較上月大幅上揚12.6個百分點至24.9%，原材料工業PPI同比漲幅加快5.1個百分點至15.2%，加工工業PPI面臨的低基數效應相對不太明顯，當月同比漲幅僅較上月加快2.0個百分點至5.4%。

　　從生活資料來看，主因終端消費需求修復、特別是服務消費回暖，以及成本上漲引發的價格調整，3月衣著、耐用消費品和一般日用品PPI環比分別上漲0.2%、0.4%和0.3%，但受食品價格下行拖累，食品類PPI環比下跌0.3%。同比來看，除食品類外，4月生活資料各分項PPI同比漲幅均有不同程度改善，但因去年同期疫情爆發對生活資料價格沖擊較小，并未給今年價格上漲提供明顯的低基數效應，故改善幅度不大，其中，衣著和耐用消費品PPI同比仍未擺脫負向區間。

　　三、展望5月，PPI同比還將進一步沖高，CPI漲幅也會升至1.4%左右，但短期內物價全面上漲壓力可控。

　　展望5月，持續下行的豬肉價格將繼續帶動食品CPI同比下降，并成為抑制整體CPI漲幅的重要因素。伴隨國際大宗商品價格上漲向食用油、家電等消費品價格傳導，以及服務消費價格上揚，加之上年價格基數明顯走低，5月CPI同比漲幅有望擴大至1.4%左右，但仍處于較低水平。這意味著短期內PPI沖高向CPI傳導之路仍不會順暢，全面通脹風險可控。

　　PPI方面，4月以來歐洲疫苗加速推廣，疫情明顯好轉，這為經濟加快復蘇創造了前提，這也意味著，美歐需求共振局面可能進一步深化，這將對大宗商品價格形成支撐。同時，對美歐復蘇深化的預期也提振全球新一輪再通脹交易，這將進一步推升大宗商品價格。加之去年5月大宗商品價格處在磨底過程，這也意味著今年5月同比漲幅仍將受到低基數的強力拉動。此外，前期上游漲價正通過成本壓力逐步向中下游傳導，后續隨著消費需求改善，下游行業PPI漲勢有望逐漸顯現。由此，預計5月PPI環比將延續上漲，且在翹尾進一步抬升帶動下， PPI同比漲幅將進一步上沖至7.0%以上。