經(jīng)過10多年的風(fēng)風(fēng)雨雨，中國股市進入了一個非常時期。上市公司業(yè)績連續(xù)幾年大幅度下降，虧損公司和ST公司隊伍不斷擴大，投資者對股市前途缺乏信心。那么，到底依靠什么來重振中國股市?借助什么來恢復(fù)投資者信心?

　　近年來，一些市場人士堅持認為，中國股市的唯一出路在于重組。但大量的事實表明，重組并沒有造就一個有生命力的股市。

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　　不是嗎？1999年之后，中國股市的重組風(fēng)潮達到了高潮。市場的表現(xiàn)卻是，一批當(dāng)年大紅大紫的重組明星黯然倒下。因重組成功而一飛沖天的大牛股國嘉實業(yè)、中國股市首只股價突破100元大關(guān)的牛股之最億安科技、以倡導(dǎo)“學(xué)習(xí)的革命”紅遍大江南北的教育軟件開發(fā)商科利華……如今都走下了神壇，成為ST家族的新成員。

　　打破一個個舊神話，又制造一個個新神話。老明星尷尬退場，新明星閃亮登臺。循環(huán)往復(fù)，周而復(fù)始。無休止的重組為何救不了中國股市?只須回顧一下國嘉實業(yè)的重組故事，便可略知一二了。

　　1993年上市的國嘉實業(yè)本來由中信興業(yè)信托公司控股，主營業(yè)務(wù)由光電設(shè)備生產(chǎn)、時裝、鋼鐵、房地產(chǎn)等拼湊而成。1997年上半年業(yè)績出現(xiàn)虧損后，北京和德實業(yè)公司成為該公司大股東。和德入主之后，將國嘉實業(yè)主營業(yè)務(wù)定位為以軟件業(yè)為主的高科技產(chǎn)業(yè)。而注入國嘉的北京國軟科技有限公司是高科技業(yè)務(wù)的核心。在當(dāng)時的市場環(huán)境之下，這樣的資產(chǎn)置換和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型設(shè)計顯然是極其富有想象力的。

　　當(dāng)然，事情并未就此止步。為了極力宣傳其介入高科技行業(yè)的嶄新形象，重組后的國嘉實業(yè)在媒體上連續(xù)刊登整版的懸念廣告。對這個廣告，許多投資者可能還記憶猶新。國嘉實業(yè)充分利用其合資背景，含糊其詞又帶誘導(dǎo)性地聲稱:公司正在從美國引入一項電子商務(wù)領(lǐng)域的新技術(shù)且準備在國內(nèi)推廣。其間，在不到一年的時間內(nèi)，公司股價從接近6元的水平飆升至47元左右。而懸念廣告上的新技術(shù)遲遲不見蹤影。

　　上述情況說明，完全脫離公司實際情況的夸張宣傳，短時間內(nèi)或許可以維持公司的“光輝”形象。但真實面目遲早會敗露，故事和題材總有一天會枯竭。

　　2002年4月份以來，先后有航天長峰、都市股份、白貓股份、商業(yè)網(wǎng)點等PT股經(jīng)過重組以后恢復(fù)上市。上市之后一個多月，這幾個股價迅速上升到歷史最高水平。航天長峰股價表現(xiàn)稍差，但也明顯強于同期大盤表現(xiàn)。四只摘帽股的市盈率均已超過滬深股市的平均水平。這樣的定價是否合理?它們是否會重蹈國嘉實業(yè)等重組股的覆轍?

　　目前來看，還不好說。即使看基本面情況，也很不確定、很難預(yù)測。經(jīng)過徹底資產(chǎn)置換與重組之后，摘帽股的基本面發(fā)生突變，但這種變化是一次性的還是可持久的，還需要仔細分析。從以往的重組案例來看，通常是重組當(dāng)年業(yè)績出現(xiàn)急劇增長，但隨后很快進入低谷，直至一蹶不振。

　　自1998年以來，絕大部分上市公司均經(jīng)歷過程度不一的資產(chǎn)重組。重組形式包括股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)置換、收購資產(chǎn)、剝離資產(chǎn)等各種各樣繁復(fù)的交易。如果將每一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)注入看作一次上市的話，中國上市公司的實際數(shù)量可能已經(jīng)超過了2000家。但這樣大規(guī)模且高頻率的資產(chǎn)重組并沒有抑制上市公司業(yè)績整體下滑的趨勢。

　　盡管上市公司業(yè)績滑坡是多種原因造成的，如宏觀經(jīng)濟環(huán)境的惡化、股本擴張過快、會計制度變化等，但最根本的原因還是在于上市公司自身的經(jīng)營管理機制。而對重組的過分依賴直接導(dǎo)致了經(jīng)營管理的松懈。由于政府往往是重組的直接策劃人和操作者，對重組的依賴實際上是對政府的依賴。管理層對上市公司的重組實際上一直持有一種鼓勵甚至放縱的態(tài)度。從維護市場短期穩(wěn)定和保護中小投資者暫時利益的角度來看，這樣做似乎有一定的合理性。但從市場長遠發(fā)展來講，放任重組則遺禍無窮。

　　重組泛濫的必然結(jié)果是，許多上市公司管理層的大部分精力不是放在加強經(jīng)營管理、改善公司業(yè)績上，而是放在策劃重組甚至內(nèi)幕交易上。虧損公司不但不以虧損為恥辱，反以虧損為榮。如此惡性循環(huán)，上市公司業(yè)績焉有增長之理?

　　而從國際經(jīng)驗來看，沒有哪一國股市是靠重組而發(fā)展起來的。雖然國際資本市場每年有相當(dāng)多的收購兼并案例發(fā)生，但參與購并的上市公司還是少數(shù)，而且歷史經(jīng)驗表明，購并對上市公司業(yè)績的影響并非完全是正面的。上市公司業(yè)績增長主要源于內(nèi)部的創(chuàng)新能力和公司治理。因此，無論過去、現(xiàn)在還是將來，都不能將中國股市的希望寄托在重組上。

　　(注：本文為蔡慎坤先生授權(quán)新浪網(wǎng)獨家發(fā)布，嚴禁轉(zhuǎn)載！)

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