姜鑫 洪小棠

　　給人們?nèi)粘Ｉ顜硭崽鹂嗬毕条r等不同滋味的調(diào)味品龍頭正在經(jīng)歷著“添加劑”爭議帶來的市值大蒸發(fā)。

　　主角是佛山市海天調(diào)味食品股份有限公司（603288.SH，以下簡稱“海天味業(yè)”），一端是調(diào)味品行業(yè)市占率龍頭，無論是醬油、調(diào)味醬還是蠔油都占據(jù)重要地位，另一端是資本市場上的市值龍頭，市值一度突破4000億被稱作“醬油茅”。

　　盡管事件自9月底就已經(jīng)開始發(fā)酵，但在節(jié)后開始一周的市場交易中，海天味業(yè)遭遇了市值大蒸發(fā)，超350億。

　　海天添加劑風波，引發(fā)了公眾對于食品添加劑的思考，和基金經(jīng)理對于后期投資趨勢的討論。

　　添加劑風波

　　9月底，有視頻博主發(fā)布添加劑勾兌視頻，引發(fā)網(wǎng)友對醬油添加劑的擔憂，認為海天醬油是“海克斯科技食品”（本意是科技與魔法融合的技術，網(wǎng)絡上暗指添加了各類食品添加劑制作的食品）。此后，又有網(wǎng)友曬出海天國內(nèi)外銷售產(chǎn)品對比視頻：視頻顯示，海天在國內(nèi)售賣的醬油，和它出口到日本、加拿大等地的醬油，成分標識有較大區(qū)別。同樣是海天老抽王，在國內(nèi)售賣的有若干食品添加劑，比如谷氨酸鈉、5‘-呈味核苷酸二鈉、5’-肌苷酸二鈉、苯甲酸鈉、三氯蔗糖，而在日本售賣的海天老抽王，標示卻只有水、大豆、食用鹽、砂糖、小麥。上述5種添加劑中，前3種為增味劑，苯甲酸鈉則為常用的食品防腐劑，三氯蔗糖則為甜味劑。

　　為了回應網(wǎng)友質(zhì)疑，海天味業(yè)9月30日、10月5日、10月9日三度發(fā)聲明回應此事。

　　在前兩次的回應中，海天味業(yè)稱所有產(chǎn)品中食品添加劑的使用符合規(guī)定，國內(nèi)國外產(chǎn)品內(nèi)控標準是一致的，并未“雙標”。并表示，針對在事件中悉意造謠中傷海天品牌的短視頻賬號，公司已委派專業(yè)律師團隊調(diào)查取證，必將惡意造謠者、傳播者的法律責任追查到底。

　　在第二份聲明中，海天味業(yè)還表示，是有人企圖用食品添加劑來誤導消費者，企圖用“雙標”來挑起消費者和中國品牌企業(yè)的矛盾對立。

　　除此之外，中國調(diào)味品協(xié)會在10月5日就此事件發(fā)表聲明，表示“因各國的飲食和消費習慣不同，同一類產(chǎn)品的標準要求會有所不同。但是，標準本身并不存在高低之分?！薄耙?guī)范使用食品添加劑，其生產(chǎn)的產(chǎn)品就是安全的”“支持調(diào)味企業(yè)依法維權，追究網(wǎng)絡造謠者的法律責任”，等等。

　　10月9日，海天味業(yè)再度做出回應，表示海天味業(yè)產(chǎn)品銷往全球80多個國家和地區(qū)，無論是國內(nèi)市場還是國際市場，公司均有高中低不同檔次的產(chǎn)品，均銷售含食品添加劑的產(chǎn)品及不含食品添加劑的產(chǎn)品。

　　第三次更為和緩的回應并沒有使海天味業(yè)在十一假期節(jié)后開市中避免下跌。10月10日，海天味業(yè)股價大跌9.35%，收于75.08元/股，市值蒸發(fā)逾400億。

　　海天味業(yè)成立于2000年，其發(fā)展歷史可追溯至民國時期的佛山古醬園（海天醬園）。1955年，公私合營，佛山25家實力卓著的古醬園謀略合并重組，組建“海天醬油廠”，這也是海天味業(yè)的前身。2014年，海天味業(yè)上市，自此開啟了海天高速發(fā)展的快車道，甫一上市，該公司市值就呈快速增長狀態(tài)。上市首日市值為497億元，到了2020年下半年，其市值突破6000億，并將中石化、萬科一眾白馬股甩在身后，而市值排在其前頭的僅剩茅臺和五糧液，因此，海天味業(yè)也被稱為“醬油茅”。

　　在此前的投資者關系活動記錄里，海天味業(yè)高管在業(yè)績發(fā)布會上表示，從全年的目標來看，目前確實面臨非常大的壓力。但對于目標，海天一向是非常嚴肅的，下半年還有幾個月的時間，不會輕易放棄和放松目標，不會對目標進行調(diào)整，公司也在通過各種措施提振員工和經(jīng)銷商信心，保存量，搶增量。

　　如今看來，實現(xiàn)業(yè)績目標的壓力或又有所增加。就此，經(jīng)濟觀察報記者曾兩度致電公司董秘辦問詢，并未取得有效聯(lián)系。

　　資本市場的醬油江湖

　　中國調(diào)味品行業(yè)歷史悠久，早在5000年以前，就有了“制鹽”的生產(chǎn)。

　　調(diào)味品是指在飲食、烹飪和食品加工中廣泛應用的，用于調(diào)和滋味、氣味，并具有去腥、除膻、解膩、增香、增鮮等作用的產(chǎn)品，是中國特色飲食文化的核心元素。

　　醬油適應各種烹飪方式，例如小炒、涼拌、紅燒、清蒸、點蘸、燜煮、燒鹵、拌餡等，面對中餐復雜多樣的做法，市場上的醬油也豐富多樣。

　　在海天味業(yè)產(chǎn)品涵蓋醬油、蠔油、醬、醋等百余品種，醬油是其中最主要的產(chǎn)品，2021年醬油營業(yè)收入141余億元，也是醬油、調(diào)味醬以及蠔油三大主力產(chǎn)品中毛利率最高的一個，高達42.91%。

　　2019年，調(diào)味品百強企業(yè)醬油產(chǎn)量份額占比 36%，其次是食醋占比12%，蠔油、醬類、味精等其它調(diào)味品占比僅為個位數(shù)。

　　在此前海天味業(yè)的招股說明書中，其提到公司在行業(yè)中的競爭者，一個是日本龜甲萬公司，龜甲萬公司是一家有360年歷史的日本家族企業(yè)，是日本調(diào)味品龍頭企業(yè)，主要生產(chǎn)醬油產(chǎn)品。另外一個是香港李錦記，1888年，李錦記創(chuàng)辦人李錦裳于廣東省珠海南水鎮(zhèn)發(fā)明蠔油，并創(chuàng)立李錦記。同海天味業(yè)一樣，李錦記也經(jīng)營醬油、蠔油、蒸魚豉油等200余種調(diào)味品。

　　但在各大商超較為常見品牌廚邦、千禾背后的公司均已上市，也就是中炬高新和千禾味業(yè)。

　　中炬高新技術實業(yè)（集團）股份有限公司成立于1993年，1995年在上海證券交易所上市，旗下全資子公司廣東美味鮮調(diào)味食品有限公司擁有“廚邦”、“美味鮮”兩大品牌，產(chǎn)品涵蓋醬油、雞粉（精）、蠔油、醬類、料酒、醋類、食用油、腐乳、味精、汁類、火鍋底料等10多個品類。其中，醬油亦是其調(diào)味品板塊的營收貢獻大戶。

　　最后一個登陸資本市場的千禾味業(yè)則成立于1996年四川眉山，2016年3月，該公司登陸上交所。其主打產(chǎn)品為零添加系列產(chǎn)品，例如千禾零添加醬油、醋等。

　　在招股說明書中，千禾味業(yè)表示，由于多起在食品中使用非食品添加劑事件發(fā)生，使消費者對食品添加劑抱有排斥態(tài)度。消費者的態(tài)度使食品生產(chǎn)企業(yè)對添加劑的選用更加慎重，對添加劑的安全性要求更高。同時，出于對健康的關注，消費者更崇尚以自然動植物為原料，經(jīng)加工獲得的天然食品添加劑。因此，具有營養(yǎng)、保健功能的功能性食品添加劑發(fā)展迅速有機食品、綠色食品、功能食品、健康食品、保健食品已成為世界各國食品工業(yè)新的增長點，而食品添加劑的功能化也成為國際和國內(nèi)食品添加劑的發(fā)展趨向。

　　盡管市值不及海天味業(yè)，但千禾味業(yè)在上市后也有著不錯的表現(xiàn)，其發(fā)行價為9.19元，最高點后復權的價格達到206元/股。

　　目前，在中國市場，醬油行業(yè)居前的分別是海天味業(yè)、李錦記以及中炬高新，合計占比超過市場三成，海天醬油一家的市占率高達15%。

　　值得注意的是，與日本前三家醬油企業(yè)占比過半相比，醬油目前仍處于品類生命周期的黃金期，龍頭企業(yè)搶占小品牌市場份額導致集中度快速提升，行業(yè)已完成階段性擴產(chǎn)能，將由量增轉(zhuǎn)至價增階段。

　　根據(jù)中國調(diào)味品協(xié)會統(tǒng)計，百強企業(yè)醬油出廠價格繼續(xù)保持增長，2020年達到5605元/噸，同比增長4%，產(chǎn)品轉(zhuǎn)型升級順利進行中。醬油產(chǎn)業(yè)正在向高質(zhì)量發(fā)展過渡，距離行業(yè)天花板還有很大空間。

　　伴隨著人們越來越追求健康生活，不斷提升健康飲食的標準，醬油也將向零添加演繹。

　　此次添加劑引起網(wǎng)友如此高熱度的關注，也正是印證了這一趨勢。

　　但受疫情影響，調(diào)味品行業(yè)略顯低迷，行業(yè)整體個位數(shù)增速。華創(chuàng)證券研報顯示，根據(jù)這幾年的持續(xù)研究，中國的醬油年人均消費量基本7.5L，醬油企業(yè)再要提升人均消費量很難，所以醬油市場毫無疑問是頭部企業(yè)的相互競爭。

　　市場怎么看？基金經(jīng)理有分歧

　　截至9月30日收盤，海天味業(yè)股價報82.82元，市值3838億元，較市值高峰已跌去不少。而年初至今，海天味業(yè)股價下跌了20.96%。

　　在疫情影響下，調(diào)味品行業(yè)略顯低迷，行業(yè)整體出現(xiàn)個位數(shù)增長。

　　值得注意的是，今年3月，海天味業(yè)交出了一份并不太理想的成績單：2021年，海天味業(yè)營收250億元，同比增長9.71%，增速創(chuàng)下2010年有業(yè)績披露記錄以來的最低水平。過去12年，有9年營收增速都是超過15%。去年歸母凈利潤為64.3億元，同比增長僅4.09%，增速創(chuàng)下2011年以來最低水平。過去11年，有9年增速超過20%。

　　市場對此做出了怎樣的選擇？

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年10月12日收盤，海天味業(yè)報收于72.75元，下跌0.95%，換手率0.24%，成交量11.25萬手，成交額8.01億元。資金流向數(shù)據(jù)方面，10月12日主力資金凈流出5307.51萬元，游資資金凈流出1536.04萬元。

　　對于海天味業(yè)股價的走勢，記者采訪的多位基金經(jīng)理給出的答案分歧較大。

　　華南一位基金經(jīng)理在長假開盤前表示，“目前不打算做過多操作，先觀察開盤后大盤及個股走勢，可能會有一定承壓，但更多可以被理解為情緒面的，這時候做過多操作可能會進一步造成異動?！?/p>

　　該基金經(jīng)理進一步表示，“未來對消費行業(yè)的觀察，主要看雙十一、雙十二能不能拉動一波消費，長期來看，個人對消費板塊整體保持樂觀態(tài)度?！?/p>

　　北京一家中型公司權益投資總監(jiān)認為，“我認為當下并不是所謂的‘消費降級’，而是消費分層，拿一些其他對標的公司來看，釀造和勾兌的價格同樣存在差異，只不過這家公司被拿出來了，在消費分層背景下，最終還是要回歸到價格。不過，短期來看各方面確實存在壓力?！薄皞鹘y(tǒng)消費行業(yè)尤其是某些龍頭公司即便這段時間跌下來了，但目前估值仍然很高，目前PE是57，高于行業(yè)20到30多倍的平均估值，我主要關注消費行業(yè)里面的新消費和有成長性的公司?！睖弦晃蝗滔倒紮C構(gòu)投研人士表示。

　　記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，截至最新披露的中報顯示，共計467只基金持有海天味業(yè)，合計持有1.07億股，占流通股比的2.32%。

　　從各基金持有情況來看，上證50、滬深300、消費類指數(shù)基金居多，持有海天味業(yè)的主動權益基金僅有31只，持有海天味業(yè)最多的基金為華夏上證50ETF，持股達952.95萬股，持有市值為8.6億元，占該基金股票市值的1.65%。

　　而主動權益基金中，中加基金旗下中加聚隆六個月的第一大重倉股就為海天味業(yè)。不過該基金為偏債混合型基金，且規(guī)模僅為4700萬元，所以即便海天味業(yè)是該基金第一重倉股，但持倉市值僅為101.93萬元，持股市值并不高。

　　值得一提的是，劉彥春管理的景順長城新興成長為持有海天味業(yè)最多的主動權益類基金，持股數(shù)量為880萬股，持倉市值7.95億元，占該基金凈值比例為1.76%，排在全部持倉的第16位。此外，劉彥春管理的景順長城鼎益、景順長城內(nèi)需增長貳號、景順長城內(nèi)需增長等多只基金持有海天味業(yè)數(shù)量均超過100萬股。

　　與此同時，泓德基金鄔川雁也是海天味業(yè)的“鐵桿粉絲”，其管理的泓德遠見回報、泓德豐潤三年持有、泓德致遠、泓德臻遠回報、泓德豐澤、泓德卓遠等多只基金亦均持有海天味業(yè)。其管理的泓德豐潤三年持有期混合持有海天味業(yè)660.78萬股，較一季度還小幅增持了54萬股。

　　滬上一位基金經(jīng)理透露，長假后第一周，其對于消費板塊進行了一些調(diào)倉操作，將近期股價承壓的標的做了防守操作，以保護凈值相對平穩(wěn)，不過對于消費板塊而言，其整體仍然保持中長期看好態(tài)度。

　　華南一家中大型基金公司投研人士分析表示，消費板塊從出行、旅游等統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，消費數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，但實際上，據(jù)其觀察，除了出行板塊，仍然有一些消費品數(shù)據(jù)實現(xiàn)正增長。這背后的原因，主要是在疫情的散點發(fā)生下，消費場景受阻。從中長期價值的角度看，目前細分龍頭消費品的估值合理偏低估，具備中長期配置價值?；久娴慕嵌瓤?，最差的時間點大概率將會過去，觀察未來穩(wěn)增長政策發(fā)力后，消費的恢復有望帶動股價上漲。