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生于次貸的加密貨幣，活成了它討厭的樣子

2022-07-15 15:00:58 創事記作者：遠川研究所

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　　來源：遠川投資評論

　　2022年1月27日，在加密世界上演“雷曼危機”的整整100天前，互聯網VC們還在扎堆搬去新加坡追隨WEB3創投浪潮的路上，手機推送里就發來了一篇諾貝爾經濟學獎得主保羅·克魯格曼的最新文章：

　　《加密貨幣如何成為新的次貸危機》。

　　在他看來，加密貨幣與15年前的次貸危機有著驚人的相似：2007年之前，許多原本邊緣的美國人得到了瘋狂加杠桿的機會。隨著房地產泡沫的到來，這些抱著僥幸心理的人成為了導火索。而如今，加密貨幣的風險同樣正不成比例地落在那些不知道自己在干嘛、無法應對風險的人身上[9]。

　　只不過，比起“預言家”，投資的世界里總是更歡迎“共謀者”。

　　炒幣的年輕人們，一邊嘲笑掉書袋的保羅先生是老古董，一邊追隨在神秘拼音人 Zhu Su 所鼓吹的加密世界“超級周期”里。

　　這個出生在中國、6歲移居美國的35歲青年，創辦了對沖基金三箭資本，以一己之力成為壓在WEB3創投們面前的三座大山之一。另外兩者，一個是在領跑布局加密領域近10年，幾乎每個明星項目背后都有它的A16Z；另一個則是信奉大力出奇跡，在2022年上半年以平均每周一家公司的速度“撒幣”擴張的紅杉。

　　Zhu Su和他的三箭資本，就像每一個版本的投資游戲都必須有一個出身草莽的風云人物一樣，以殘暴的歡愉開始了自己的成名之路。

　　上一輪加密熊市末期，三箭資本自信地抄底押注比特幣和以太幣，隨著市場轉牛一戰成名。后來，三箭資本也參與了Solana、Axie Infinity等明星區塊鏈項目的早期投資。根據區塊鏈分析公司Nansen的測算，三箭資本所管理的資產中，僅加密資產就接近百億美元。

　　三箭資本的崛起路徑，是“幣圈一日，人間一年”的真實寫照。

　　6月中旬，三箭資本被曝出面臨著流動性危機，資不抵債；半個月后，法院收到了破產保護申請。曾經的幣圈旗幟，轉眼間成了“最強水鬼”：多家關聯企業也被拉下水，先后傳出經營困境。

　　轉眼之間，樓起樓塌。這家興起于2018的對沖基金，生生在千禧一代面前重新演繹了一遍2008。

　　榮光的序章

　　2018年12月21日，一個名叫Zhu Su的新加坡籍華人發布了一條極富爭議性的推文——“我們將很快沖出（加密）熊市，讓其他傳統投資者困在法定貨幣之中[2]。”

　　這一天，比特幣的價格大約是3850美元，相較上一輪牛市已跌去超8成。三年之后，這個數字最高漲到了69020美元，翻了近18倍。

　　就像每一個喊對底部的賭徒一樣，只要喊對一次，就能讓Zhu Su聲名鵲起，即便他根本稱不上是什么虔誠的加密信徒。

　　2012年，Zhu Su和同學Kyle Davies圍繞比特幣輸了一筆不小的賭資，轉頭就該干嘛干嘛去了[3]。

　　彼時還在瑞士信貸工作的Zhu Su，上班時間還是更喜歡“零本萬利”的套利策略：他們發現了海外低效的NDF市場，通過不同銀行之間外匯報價的細微差異來賺取收益。到年底就完成了資本原始積累的Zhu Su瀟灑離職，和Kyle一同創辦了三箭資本，并在“中間商賺差價”的路上越走越遠。最巔峰那幾年，三箭資本一度占據了8%的全球新興市場外匯交易量[4]。

　　可以說，“套利”一詞幾乎刻在了三箭資本的DNA里。

　　作為一名嗅覺靈敏的交易員，Zhu Su仍時刻盯著加密市場，終于在2018年熊市尾聲，聞到了油水的味道——他發現比起略顯老氣的外匯交易，加密行業的人才虹吸能力正在快速上升。或許深感傳統金融還是“贏得太保守”了，三箭資本的兩位創始人開始全面轉戰加密領域。

　　但相比其他加密冒險家，套利出身的Zhu Su還是更喜歡追求“穩穩的幸福”。

　　2020年，整個加密市場曾出現過數小時的閃崩，一款熱門區塊鏈項目發布的LINK代幣從14美元跌至12美元。趁著這一間隙，三箭資本在一小時內購買了價值一千萬美元的LINK代幣。當天晚上，整個加密市場就發生了回彈。

　　Zhu Su還曾親自下場做空市場。2021年11月，他發推聲稱以太坊創始人“已經忘記了他們最初的理想”，大力抨擊以太坊昂貴的手續費。半個月后，他們被發現早已偷偷趁人之危購入了約10萬枚以太幣。

　　說起來，Zhu Su雖出生在中國，卻并不走“悶聲發財”的道路。他顯然更享受當一個加密社區的網紅——曬腹肌、做播客、和名人直播連線，并深諳語不驚人死不休的流量密碼。

　　類似“黃金將被殘酷地非貨幣化，你的子孫會認為淘金是一個在垃圾箱里撿拾金屬碎片賣錢的人”的言論，恐怕趙長鵬看完都得搖頭，卻給Zhu Su帶來超50萬的推特訂閱。

　　在這個語文的世紀，Zhu Su不僅敢說，還要說得成體系成理論。

　　近些年，他一直向外界宣揚自己獨創了“超級周期”理論。簡單來說，他認為只要有足夠多的機構資金入局，加密市場就不會再像過去一樣出現熊市。即便是短期波動，幅度也會比過去溫和許多。這種抬轎子的優雅說法，寧波敢死隊聽了都害怕。

　　他的另一個加密投資理念，是“減少投資多樣化”——因為大多數項目的投資回報率遠不如少數幾個主流加密貨幣。翻譯成A股語言就是，只買幣中白酒，酒中茅臺。

“網紅”Zhu Su

　　獨創理論也好，集中押注也好，一般敢這么做的人，都有極高的自信心。顯然，曾成功預測了比特幣和以太坊的潛力，以及新一輪加密牛市，給了Zhu Su極大的道路自信。

　　但在投資界，失敗乃成功之母這句話，通常都要反過來說——成功往往是失敗之母。過去賴以成功的方法論，如今正帶著三箭資本滑向深淵。

　　毀滅的連鎖

　　2021年年底，已經被加密信徒封神的Zhu Su在推特上自信滿滿地預測了兩個月后比特幣的價格——88888美元，幣圈馬仔們無不歡呼雀躍。Zhu Su本人也不忘在踩一腳以太坊的同時，All in虛擬幣新陣營——Terra公鏈。

　　但這一回他失算了。變幻無常的加密市場，反手就賞了一個探底俯沖。69020美元的高點之后，比特幣一瀉千里，市值至今已縮水超7成。

　　Terra誕生于2018年，憑借獨到的雙代幣式經濟系統而聞名：項目幣Luna價格隨市場波動，與穩定幣UST掛鉤，而UST則直接與美元掛鉤。2022年5月之前，單個UST價格始終維持在1美元上下，從未發生過嚴重脫錨。這讓UST常年保持在全球穩定幣市場前3位，并在整個加密市場排名前10。

　　UST的機制和市面上其他穩定幣項目不同：傳統發幣方ICO時，每增發一個穩定幣都會往賬戶中存入1美元作為資產錨定物；但Terra并沒有錨定物，而是依托于算法，通過銷毀代幣等手段人為地將UST的價值穩定在1美元上下。

　　這種讓二級市場那些傳統投資人聽完還云里霧里的玩法，卻長期受到加密KOL的追捧，Zhu Su更稱其為“下一個超級周期的必要組成部分[6]”。三箭資本也在Terra下了重注：僅媒體曝光的就有5.6億美元。

　　三箭資本投資Terra的手段，帶有濃厚的Zhu Su個人色彩，即“穩定套利”。

　　Terra公鏈上有一個名為Anchor的加密貨幣借貸協議，因許諾19.5%的超高年收益率而迅速走紅。而當2022年加密貨幣市場由牛轉熊之時，這也被許多投資者看成幾乎是唯一能穩定獲得收益的途徑。

　　Zhu Su一看，這我熟啊。

　　他當即打著三箭資本的招牌到處借錢，只要其他機構的貸款利息低于19.5%，Zhu Su就將借來的錢全部轉換成UST代幣存到了“加密銀行”Anchor中。做完這道海淀區學前班水平的數學題，Zhu Su和三箭資本就可以直接躺著收割差價。

　　滿打滿算的Zhu Su，萬萬沒想到的是，Anchor后手留了一堆騷操作直接把自己搞破產了。三箭還沒做成賺差價的中間商，就先換來了紅碼。

　　就像Zhu Su一樣，嗅到了套利機會的幣圈鯊魚們，才不會傻傻地從Anchor借錢。所有人都在全市場到處比價，尋找更低的貸款利息。本以為能夠通過高收益來吸儲放貸的Anchor，反手又被自己較高的貸款利率卡了脖子，借款率常年不足30%。

　　就算是WEB3世界，銀行這個商業模式終究賺的還是息差。

　　Anchor不能光出血提供高收益，又放不出足量的貸款，于是他們想出了一個非常“WEB3”的解決方式——遇事不決先發幣。任何從Anchor借貸的用戶都會得到新推出的“贈品”代幣ANC。

　　此舉的妙處就在于，它直接吸引來了一票對存款不感興趣，但對炒ANC代幣興致勃勃的幣圈狠人——我借你錢就是奔著ANC來的，什么19.5%的存款收益，都不如“贈品”炒得香漲得快。

　　這個當代“買櫝還珠”的故事，把一切都維系在了“盒子的價格會漲上去”的信仰上。

　　所有人都想憑空賺錢：借款人賭ANC代幣大漲，Anchor賭貸款額暴增，Zhu Su賭Anchor能穩定發利息，而其他借款方則賭三箭資本能賺來更多錢。

　　可惜ANC代幣并沒能成為那個救命稻草，Anchor也一直處于虧損狀態。脆弱的生態只消出現第一個撤退的人，繁榮就結束了。

近三個月ANC代幣價格走勢，數據來源：幣安

　　5月，個別“存款大戶”開始套現離場。嗅到危機的投資者們先后跟風取款拋售。受到極端恐慌情緒的影響，穩定幣UST史無前例地出現了脫錨，開始暴跌。至于和UST掛鉤的LUNA，價格更從100美元上下跌到接近歸零。

　　Terra算法下的UST代幣看似穩定了，但實際沒完全穩定。過去UST代幣能保持數年不脫錨，最大功臣還是牛市給投資者帶來的信心。但靠賽博意念撐起來的信心，在比特幣都“跌媽不認”的2022年，UST代幣也沒道理成為一個例外。

　　LUNA崩盤之后，國外各大加密論壇上都置頂了免費心理咨詢的電話，“如有自殺沖動請撥打熱線”。而對Zhu Su和三箭資本來說，情況就變得有些尷尬了：之前借了5.6億美元投資的Terra資產，如今只值670美元，一夜之間少了6位數。

　　那一刻，不知道Zhu Su是否懷念在傳統金融領域掌控雷電的日子。

　　歷史的重演

　　話癆網紅Zhu Su的最后一條推特停留在6月15日：“我們正與有關方面進行溝通，并完全致力于解決這個問題。”之后便杳無音信。

　　這讓借錢給三箭資本的WEB3企業簡直欲哭無淚。

　　6月中旬，加密貨幣借貸平臺Celsius宣布暫停取款，資金池出現問題；7月8日，借給三箭資本約6.66億美元加密資產的Voyager Digital也在美國申請了破產保護。除此之外，包括FTX、BitMEX、Binance等大量機構都有三箭資本的壞賬，就差去辦公室門口拉橫幅了。由此帶來的極端恐慌情緒，讓大批無關“加密銀行”都急忙出來“否認三連”撇清關系，安撫用戶。