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近日,深交所要求創業板公司加強學習退市規則,完善公司治理和內控機制,夯實主業基礎,增強核心競爭力,從源頭上防范退市風險。

教育上市公司增強風險防范意識和責任意識很有必要,但僅讓其認識退市風險還遠遠不夠,如果退市責任不清,對造成退市的主要責任者不予追究,不建立責任賠償機制,權力發審和“三高”發行仍會肆無忌憚。如果違規成本還是很低,包裝上市和權力尋租依然無法杜絕,想從源頭上保證上市公司質量就是一句空話。因此,當務之急還得從源頭抓上市公司的質量。但如何從源頭抓上市公司質量?哪些因素在源頭影響上市公司的質量?

首先,新股發行中的行政發審在嚴重影響上市公司的質量,是A股市場諸多病癥的“萬惡之源”,亟需改革。行政主導下的發審制度初衷可能是好的,是想選擇優質的上市公司,防止劣質公司上市圈錢,以保護投資者的利益。但實際情況與初衷背道而馳,行政主導下的權力發審不但沒有選出優質的公司,反而成了權力尋租的溫床,各種帶有財務欺詐的公司通過“高度”公關,“帶病”公司紛紛高價上市圈錢。在“千軍萬馬擠獨木橋”的情況,好公司未必能夠排在最前面上市,而一些劣質公司或者有瑕疵的公司反而有可能通過高價公關“插隊”上市。因此,為了從源頭保障上市公司的質量,“裁判員”與“運動員”一身兼的角色一定要分開,權力和利益要分開,避免權錢交易和權力尋租導致中國股市質量下降。

其次,由于融資難和新股發行的“三高”現象讓很多公司有了包裝上市的沖動,如果不改變這一現狀,抱有“圈錢”目的上市行為仍不可避免。當務之急,除了要大力發展多層次資本市場和債權市場外,還需要抑制新股發行的“三高”,而新股發行的“三高”主要是由主承銷商主導的,在“直投+保薦”的利益驅動下,保薦機構一定會做高發行價、抬高上市價,再加上超額募集可以獲得更多提成和承銷費,從而保薦機構會千方百計地制造新股發行的“三高”。為了抑制新股發行的“三高”和避免上市公司的造假沖動,叫停“直投+保薦”模式迫在眉睫。

第三,依附在監管權力之下的證券交易所一直沒有行使最終否決權,缺乏對上市公司進行必要的市場化篩選,導致上市公司質量參差不齊。如果一家公司在發審委過會之后,交易所若能再多一些甄選指標,設定一段時間為“公開詢問期”,交易所給準上市公司多提一些實質性問題,將一答一問記錄在案,并公示,看有無異議,如果這些回答有假,一旦發生欺騙,公司不但上不了市,而且還要受到法律的制裁和各種訴訟賠償,同時還得接受社會公眾的全方位監督,如果在詢問期市場沒有提出異議,則可以上市。交易所如有這一道篩選程序,切勿為了收費和尋租為目的,務必要市場化運作,這一道篩選程序除了給上市公司多一道質量保障關,還可以為“注冊制”提前練兵和做準備。當然,前提是交易所必須脫離官本位,有一定的獨立性。

第四,監管后置和違規成本過低,是導致很多公司“帶病”上市的主要原因。由于上市前期缺乏相應的監管引導,加之很多包裝、造假上市的企業在股市獲得了很高的溢價,并且違規成本遠低于圈錢成本,于是在這種惡性“榜樣”下讓很多企業躍躍欲試。因此,目前必須要把監管關口前移,從源頭提高上市公司質量,以事前監管配合事后查處來彌補監管不足,以提高監管效率和降低監管成本。我們在證券監管方面照搬了國外成熟市場的事后監管,即對其發生的違規行為進行懲戒。但這種監管方式需要有完善的社會信用制度、健全的法律法規體系和有效的懲戒手段作為保障。但在我國資本市場完全照搬國外事后查處的監管方式效果并不理想,監管后置反而縱容了源頭的造假和欺詐行為,等到問題公司上市惡化之后再去追究和退市處理,其成本和對投資者的傷害遠大于事前監管。

第五,對中介機構的監督和責任約束不到位,導致保薦承銷機構、會計師、審計師、律師事務所等中介機構反而成了上市公司造假者的專業幫兇和高級顧問,中介機構在公司上市初期幫助其優化材料和過濾數據,導致很多“帶病”上市的公司在剛上市之后就出現業績變臉,而這一貢獻與中介機構賺取快錢的行為密不可分,尤其一些問題公司為了獲取超額溢價,愿意花更多的錢去打點各個關口,以保障插隊和“帶病”上市成功。因此,要想從源頭保障上市公司的質量就得建立和完善以強化中介機構監督為中心的監管體系,讓中介機構更多地承擔盡職調查和獨立、客觀的信用擔保方,以增強上市公司申請材料的可信度,如果中介機構說假話,則要建立黑名單制度,取消中介機構中介資格。另外,在上市輔導階段,加強對保薦機構盡職調查工作的監管;在發行申報階段,加強對保薦機構核查工作和發行承銷工作的監管,對擬上市公司的股票發行工作進行跟蹤監管,發行人和保薦機構要及時將發行承銷情況及時報發行部和發行人所在地派出機構備案,只有不斷強化事前監管,劣質公司上市的可能性自然就會減少。

第六,退市制度缺乏相應的責任追究機制,上市公司和中介機構沒有獲得應有的懲罰,而退市成本遠低于圈錢成本,于是很多公司不計后果地包裝上市,導致股市出現了很多問題公司。若要從源頭保障上市公司質量,必須要在退市機制上較真,千萬不能讓問題公司一退了之,不能簡單地將退市風險轉嫁給股民。在退市時一定要進行責任劃分和追究,如果是系統性風險或公司盈利模式遇阻,或者是正常的經營失敗導致退市,投資者承擔股東應有的責任天經地義。但如果是上市公司財務造假、包裝上市或惡意退市,其退市責任顯然不應由投資者來全額承擔,控股股東和保薦機構、會計事務所、審計事務所、律師事務所等中介機構也應該承擔更多的責任。就像美國的世通和安然事件,他們的CEO和CFO不但要賠償巨額罰金,還要追究嚴重的刑事責任,而且中介機構也難逃其咎,要承擔集體訴訟的巨額賠償。只有讓上市公司守法經營、志在長遠,不敢輕易去冒險經營,才是保護投資者的根本舉措,只有讓中介機構規矩做事、不當幫兇,才是維護市場誠信和市場穩定的關鍵。(蘇培科  新浪博客)

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