雖然在整個經濟轉型時期，中國證券市場只是一個大規模財富轉移游戲中的一部分，但它無疑是最具有誘惑性的一部分。在其中，券商扮演了非常重要的角色。但非常奇怪的是，種種跡象都顯示，中國券商正在醞釀著新一輪更大規模的擴張。不用問，這是在中國券商無力自救的情況下，政府的又一次大規模的行政救亡行動。然而，對中國社會而言，這實際上是又一次更大風險的累積。
人們普遍注意到，在2001年熊市開始以來，券商增資擴股的腳步已經驟然加快。有人曾經統計，從2001年到2002年12月，有35家券商實施了增資擴股。幾乎所有臺面上的券商都將其資本金擴充了好幾倍。有些券商甚至準備將資本規模提高到百億級別。按照常理，企業的擴張應該發生在對未來收益預期較好的時候，但自從2001年熊市以來，中國證券業的未來預期收益可以說相當黯淡。很顯然，中國券商在這個時候加快擴張步伐并不是沖著未來的預期收益而來，而是沖著目前的生存危機而來。其中隱情，在中國證監會2001年11月發布的《關于證券公司增資擴股有關問題的通知》中透露得非常清楚。在這個通知中，證監會明確宣布不再對證券公司增資擴股設置先決條件。這個通知中甚至提到，“在特殊情況下，為及時化解風險，中國證監會可要求證券公司增資擴股”。很明顯，中國證監會的通知是為了緩解券商風險而緊急出臺的。一位在券商供職的朋友曾經私下里說，他所在的證券公司如果不能增資擴股，就快要發不出工資了。這多少揭示了券商增資擴股的真正目的。有趣的是，證監會對此提出的理由竟然是：“證券公司增資擴股屬于企業行為。”但很顯然，就像我們在前面已經反復指出的那樣，中國券商并非是一般意義上的那種企業。否則，它們就不會在如此黯淡的預期中強烈要求增資擴股了。而幾乎所有券商在同一時間提出同樣的要求就只能說明，中國券商在企業性質上具有某種特殊的趨同特征。在中國券商非常短暫的歷史中，我們甚至發現，在熊市中擴股，已經成為中國券商行業的一個基本規律。
為了掩蓋券商增資擴股的真實目的，某些“專家”提出了看上去非常神圣的理由。他們說，券商增資擴股是為了增加券商與外國投行競爭的實力。但明眼人看得清楚，這種以民族利益為訴求的伎倆，不過是一個幌子。不過我們發現，在屢次使用這種擴股招數之后，人們正在逐漸看清其背后的風險，其邊際效果正在遞減。有些曾經千方百計擠入這個行業的公司正在逐漸撤股。但這并不表明，可供中國券商揮霍的公共資源正在逐漸衰竭，情況可能正相反，作為受到特殊優待的企業，中國券商還可以開拓更多、更新的外部融資通道。于是我們就看到，上市與發債正在成為中國券商趨之若騖的新型融資手段。其實，對于中國券商來說，這種方式一點都算不得新穎。在許多年之前，券商私下以債券形式募集資金的情況已經相當普遍，其結果卻并沒有證實債權融資的約束一定要硬于股權融資的理論。而這種說法，正在成為鼓吹者們（鼓吹券商發債）最充分的理由。顯然，這并不是理論本身的錯誤，而是理論運用的錯誤。中國券商不是這種理論的適用對象。券商上市的理由和效果與此也大致類似。當然，在中國券商艱難的救亡之路上，他們似乎還有另外一條突然光明起來的“坦途”，那就是利用與外商合資的辦法來自救。站在民族主義的立場上，這大概是中國券商惟一能夠不貽害于中國社會的自救途徑。不過，種種跡象表明，這個“絕妙”的算盤并不像看上去那么讓人稱心如意。道理十分簡單，外國投行可不是政府。作為這個行業中的老手，外資投行接受一堆破銅爛鐵、做虧本買賣的可能性很小。而他們之所以好像對中國券商表現出了某種“興趣”，無非是看中了那個牌照的價值。一旦這個牌照不那么值錢，外資投行可以自立門戶，中國券商的最后一點希望也將會隨風而逝。如此一來，中國券商就只能按原有的生存模式繼續生存下去，而其代價就是，中國金融風險的進一步積累。
可以預見，在政府的默許、鼓勵甚至直接幫助下，中國券商將會動用更多的社會資源來為自己解套。情況越是危急，他們的這種沖動就越是強烈。但毫無疑問，在目前給定的制度條件下，這種“水多了加面，面多了加水”的把戲將在更大程度上套牢全社會。這樣的教訓，中國證券市場已經領教過無數次了。在這個意義上，從現在開始，對中國券商應該嚴格的按照市場規律實施破產，截斷它向社會轉嫁風險的渠道。否則，遲早有一天，我們的券商將會變成“大得不能破產”的怪物。這與我們今天在國有銀行上的處境相似。南方、華夏等券商今天“破而不得”的現實提醒人們，中國券商離這種情況并不遙遠。實際上，就可能引發的金融風險而言，中國券商現有的資產規模已經相當龐大。2002年初，中國社科院的一位人士估計，光券商代客理財一項，就涉及資金2000億元。雖然有人引用各種資產負債比例的國際對比數據，以證明中國券商的風險并不大。但在中國信息極端不透明的背景下，輕信這種數據恐怕就過分天真了。如果我們沒有猜錯的話，中國的證券監管當局大概也不知道中國券商真實的資產狀況。至少，中國券商過往各種瘋狂的經營手段已經說明，他們絲毫也不在乎風險。相反，他們有超乎尋常的風險偏好。連地地道道的詐騙勾當都敢，造點虛假的財務數據又有什么不敢的呢？最近兩年爆出的一系列事件表明，中國券商在這方面并沒有什么值得注意的改善。從我們上面已經反復強調過的中國券商的本性觀察，中國券商的這種風險偏好實在是一件非常自然的事情。因為他們可以通過軟約束將風險轉移出去。他們也無需關心企業本身的成長，他們要關心的僅僅是內部人在短期內的巨額收益。在這種情況下，風險有多大以及風險轉嫁給誰，就很難在他們的視野之內。如此觀之，如果進一步放任券商任意抽取社會公共資源，中國券商就可能成為一架不折不扣的“風險積累機器”。爆發得越晚，爆炸力就越大，給中國經濟和金融造成的痛苦指數也就越高。到那時候，我們大概又要像解決銀行壞賬一樣，為中國券商單獨成立類似的資產管理公司了。雖然我們在上面不斷使用風險一詞，但就中國券商行業而言，它顯然已經不是指個別券商所面臨的不確定性，而是整個券商行業帶給中國經濟的不確定性。這肯定已經遠遠超過了風險本身所能容納的意義。一個金融改革的成果，到頭來卻變成了一個風險巨大的金融隱患，實在是中國改革的一個標準寓言。然而，這何嘗不是中國大多數后起行業同樣的宿命呢？(摘自：中國社會科學出版社《中國證券市場批判》 作者：袁劍)