葉永春：股改政策需作重大調整

　　葉永春

　　當我們對股改規則的合理性作深入求證時，會發現在各種規定中，竟有這么一條隱形卻剛性的規定——每個股改公司一次就要獲得全部流通權！而且，這規定在整個股改規定體系中占基礎性的重要位置，甚至分步上市規定也是從這基礎性規定引出展開的。我們不得不問：這規定合理嗎？遺憾的是，從股改啟動至今，這個關鍵性的問題卻被人們忽視了。

　　對每個股改公司來說，要么不股改，要股改一次就要獲得全部流通權！沒有中間路線——既不可以付出相對于比獲得全部流通權要少的對價去獲得部分流通權，也不可以分幾次最后獲得全部流通權……這正如去商店買某種商品，營業員告訴你：要么不買，要買就得把商店里所有這種商品一次全部買走！對此，你可能會覺得不可思議，但這確實是證監會4.29《股改試點通知》的規則要求。

　　毫無疑問，一個上市公司全部非流通股的流通權價值，與部分非流通股的流通權價值是不等的；同理，獲得全部流通權應付的對價，與獲得部分流通權應付的對價也是不等的。那為什么證監會不加以區別，硬性規定一次就要獲得全部流通權？只能這樣解釋：一是根本不想將流通權出讓(現看來不存在這種可能)；二是急于要將流通權出讓(這種可能性很大)。既然是急于出讓的一錘子買賣，那根據市場交易規律，出讓方在交易價格上必定要受些委屈，然而，問題是這流通權又不是你證監會的呀！憑什么讓我一再吃虧！好不容易盼到股改了，流通權可以值點錢了，雖說沒有價格貴賤統一標準，但急著推銷怎么能買個好價錢？雖說有個表決權可說話，可自從寶鋼增發通過后，分類表決的公正性已大打折扣……流通股股東當然不高興了，好在股市中可以用腳投票，惹不起還躲得起……

　　出讓方“被趕鴨子上架”會不高興，那受讓方都該很高興吧？不盡然，也有不樂意的：他們倒寧愿流通權能明碼標價，然后自己根據需要與能力作出選擇，付出相應的對價獲得相應的流通權，省得被人懷疑恃強欺弱、買賣不公平，事后被罵占人便宜總不是件光彩的事，況且，為了通過表決，需要低聲下氣去“公關”基金等大戶，有嗟來之食感覺，心里也不是滋味……當然，也有拍手叫好的：反正沒有區分全部流通權與部分流通權的對價標準，那只要搞定基金等大戶，用部分流通權的對價也可獲得全部流通權；盡管一年后才能分批上市，但這已屬天上掉餡餅，此等機會百年難遇呵……

　　為什么要規定“一刀切”呢？還有種解釋：證監會低估了股改的復雜性，以為有了分步上市規定，有了分類表決制，就解決了對大擴容擔憂與對價公正形成這兩大問題，流通股股東還有什么不滿意？股市應暴漲呵！但事與愿違……想一步到位、一鼓作氣、一氣呵成、一根尾巴也不留，徹底實現全流通，這想法很好，目標也很大，但就是有點脫離實際，一口氣吃不成個大胖子。采用“分散決策、分類表決、試點前行”方法去實現全流通目標，需要等到猴年馬月啊？上上下下、方方面面都不可能給證監會很長時間去搞“試驗”。于是，先出現了尚福林“不再搞第三批試點”的說法，后又出現了李青原“只要二、三百家占總市值60%〜70%上市公司股改完成”的要求，目標一調再調，看來，離全流通目標也已越來越遠，但這不是退步，而是種進步——雖不表明認識上已有質的提高，但至少可說明比以前更現實了。其實，只要達到股改的目的，具體目標本來就是可大可小，非要將目標定的很大，而且要限時完成，這豈不是作繭自縛？

　　還有種推論。國資委近日在劃定國資最低持股比例，這可減輕市場對非流通股大量減持的擔憂，也符合實際，本無可非議，可卻又引出另一個問題——如果說，有部分股權需要長期持有，現根本不需要流通權，那意味著獲得全部流通權的對價中，有一部分對價不是現在必須支付的；如果說，用這部分對價獲得的流通權是要閑置的，那對控股方來說，這部分對價現不就是多付的嗎？如果說，控股方肯定沒有多付對價，那怎么獲得了全部流通權？這不就等于給流通股股東少付了對價？問題很清楚，要么多付，要么少付，兩者必居其一！可這都不是小問題呵，這問題甚至是可以被提升到政治高度的，除非能拿出具體對價標準，來證明既沒有多付也沒有少付！而這恰恰是別人不愿提及的軟肋，你真是哪壺不開提哪壺呵……

　　規則上自相矛盾，邏輯上經不起推理，這只能說明在整個布局上缺乏嚴謹性，結果往往是顧了東頭顧不了西。比如分步上市規定，本意是為緩解擴容壓力，但卻又使股改后很長時間內，兩類股東仍然缺乏共同利益基礎，股價漲跌與控股方還是沒有多少直接關系，這都與股改初衷相違背。一項涉及眾多人利益的改革方案，它不一定需要別人都心悅誠服，但要讓人找不出站得住腳的反對理由，這是政策底線要求。師出要有名，否則，名不正則言不順，言不順則事難成。

　　現一次就要獲得全部流通權的規定，明顯缺乏靈活性，它加大了股改推行阻力。如果不是從股改規則本身是否符合市場規律上找原因，而是采用搞運動式的方法來加大推行力度，那決不是上策！為什么不可以把不切實際的規定作些調整？比如調整為：每個股改公司可以一次獲得全部流通權，也可以獲得部分流通權，或分幾次最后獲得全部流通權。既然可以將目標調整為全部上市公司完成股改不限時間，那也可以把規定調整為每個股改公司獲得全部流通權不限次數，兩者沒有本質不同。

　　從大的方面看，股改只是一種手段，目的是通過股改建立起公平有效的市場機制。如果我們牢牢把握住這個航向，就不會簡單地將股改是否完成的標志，設定為上市公司全部通過分類表決，設定為股改公司獲得全部流通權。如果還剩一家公司未通過表決，能說整個市場未完成股改？如果還剩一股流通權未獲得，能說這家公司未完成股改？關鍵是建立起公平有效的非流通股轉為流通股的通道，通道建立之日，即股改完成之時！如果我們將追求的目標，將判斷股改完成的標志，放在通過表決的公司數量上，放在獲得全部流通權上，那必然會忽略過程的公正性，從而偏離股改的正確方向，犯下歷史性的錯誤。

　　只是調整，不是暫停，更不是長期擱置。這個調整，對其他股改規定也有很大影響，應算是政策上的重大調整。調整后，少了些強制性，多了些自愿性，也符合市場規律，政策的靈活性和適應性可更強；同時，為政策開路的股改理論更具大氣，有利股改順利進行……

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