費(fèi)革勝：關(guān)于股改試點(diǎn)的看法與建議

　　費(fèi)革勝

　　作為國內(nèi)證券市場較早的一名研究者和實(shí)踐者(從1991年就開始研究和參與我國的證券市場)，我一直關(guān)注著股權(quán)分置問題的進(jìn)展。

　　四月底中國證券會發(fā)布了《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》(以下

簡稱為“《通知》”)，讓我們看到了股權(quán)分置這個困擾我國證券市場多年的頑疾有望被摘除、讓我們看到了中國證券市場重大轉(zhuǎn)折的一縷曙光。

　　一、對于《通知》的比較客觀的解讀

　　五一長假期間，我在一些網(wǎng)上證券論壇看了看，發(fā)現(xiàn)氣氛有點(diǎn)異常，我覺得有必要出來說幾句公道話。我對于《通知》的客觀解讀如下：

　　1、我覺得，在有關(guān)網(wǎng)上證券論壇大肆唱空的，大多數(shù)是空倉或輕倉者，其意圖是顯而易見的：期望撿到更廉價的籌碼。

　　2、本通知本身是中性的，無所謂大利空還是大利多。但在深滬股市創(chuàng)出8年和6年的低點(diǎn)后，股權(quán)分置試點(diǎn)推動大盤在振蕩中上升的可能性較大。

　　3、本通知只是規(guī)定了股權(quán)分置問題試點(diǎn)的程序性問題，沒有涉及實(shí)體性問題。

　　4、但是，這個程序性規(guī)定體現(xiàn)了保護(hù)公眾投資者合法權(quán)益的宗旨，因?yàn)檫@些程序性規(guī)定對流通股股東是比較有利的，主要體現(xiàn)在：

　　(1)、雖然流通股股東可能不參與方案制定，但流通股股東具有實(shí)際上的否決權(quán)(需要“經(jīng)參加表決的流通股股東所持表決權(quán)的三分之二以上通過”)；

　　(2)、流通股股東可以到股東大會現(xiàn)場、也可以通過網(wǎng)絡(luò)投票系統(tǒng)參加表決。有人說，到股東大會現(xiàn)場不可能，網(wǎng)絡(luò)投票系統(tǒng)參加表決不會。如果你放棄你自己的權(quán)利，能怨誰呢？當(dāng)然，證券監(jiān)督部門也應(yīng)該考慮提供更便利的投票系統(tǒng)(請見下文)。

　　(3)、方案是否讓流通股含權(quán)，《通知》沒有涉及。但是，如果試點(diǎn)公司董事會制定的方案不含權(quán)、或者含權(quán)不足，流通股股東完全可以否決它！讓非流通股不能不流通，直至其提出滿意的方案。

　　(4)、最初幾家試點(diǎn)公司的方案很重要，如果非流通股股東確實(shí)能還利于流通股股東，將有利于投資者的良好預(yù)期和大盤的穩(wěn)定和上揚(yáng)。

　　5、對試點(diǎn)公司方案通過后，非流通股獲得流通權(quán)后的禁售期(即承諾期)和此后分步出售規(guī)定，有利于減緩對市場的沖擊。

　　6、在《中國證監(jiān)會就啟動股權(quán)分置改革試點(diǎn)發(fā)表談話》中提到的關(guān)于試點(diǎn)啟動后的“新老劃斷”問題需要密切關(guān)注。

　　何時實(shí)行“新老劃斷”很重要，因?yàn)檫@對于整個股市的估價體系有重要影響。希望是在流通股股東有明確的含權(quán)預(yù)期后推行。

　　對于流通股投資者的幾點(diǎn)建議，僅供參考：

　　1、流通股股東要盡量參加投票(比如通過網(wǎng)絡(luò)投票系統(tǒng))，哪怕你只有100股，也要力爭掌握自己的命運(yùn)！大家要牢記《國際歌》中的一句歌詞“從來就沒有什么救世主,也不靠神仙皇帝!要創(chuàng)造人類的幸福,全靠我們自己!”

　　2、投資者在目前階段沒有必要恐慌，更沒有意義去怨天尤人，在黎明前的黑暗時分出局是可惜的。

　　3、投資者較科學(xué)的做法換股，即盡量持有靜態(tài)和動態(tài)市盈率較低、估值水平與國際股市基本接軌的優(yōu)質(zhì)股，因?yàn)檫@些股票即使不含權(quán)，也是有長期持有的價值，短期的股價波動是另外一個問題。

　　少碰垃圾股、問題股，這些股票的價格雖然經(jīng)過大幅度下跌后依然被高估，即使含權(quán)，也會無法長期支撐目前的價位。今后中國股市上會出現(xiàn)大批0.10元以下的股票，甚至1分的股票，那些每股凈資產(chǎn)負(fù)幾元的股票，必然會成為這樣的“仙股”。

　　我還要對非流通股股東說一句話：希望你們(國有和非國有的非流通股股東)能客觀公正的評價流通股股東對上市公司的歷史性貢獻(xiàn)，希望你們的代表在董事會上能提出雙贏的試點(diǎn)方案。你們要做的不是“讓利于”流通股股東，而是“還利于”流通股股東啊！

　　二、對《通知》幾點(diǎn)改進(jìn)建議

　　(一)、關(guān)于流通股股東投票系統(tǒng)的建議

　　除了股東大會現(xiàn)場表決、網(wǎng)絡(luò)投票系統(tǒng)以外，我建議管理層提供現(xiàn)有交易系統(tǒng)進(jìn)行投票，比如用三天左右的時間，在股市正常收市后的一個時段(如15：15-16：45)，利用現(xiàn)有的證券交易系統(tǒng)(營業(yè)部現(xiàn)場電腦交易系統(tǒng)、電話交易系統(tǒng)、網(wǎng)絡(luò)交易系統(tǒng))進(jìn)行投票，當(dāng)然前提是需要對證券交易系統(tǒng)的軟件作一定的修改。顯然，所有流通股股東都能利用現(xiàn)有的證券交易系統(tǒng)進(jìn)行投票，所以，這是最能保護(hù)所有投資者投票權(quán)利的一種做法，將大大提高流通股股東參與投票的比例。

　　(二)、關(guān)于非流通股獲得流通權(quán)后出售的限制

　　《通知》的有關(guān)規(guī)定，存在以下問題：

　　1、使得不同非流通股結(jié)構(gòu)的上市公司，因其出售股票而對流通股的沖擊不一樣。比如A公司只有單一非流通股股東，持有60%股份；B公司有三個非流通股股東，分別持有42%，15%，3%，在承諾期滿后，第一年內(nèi)A公司可以出售5%，B可以出售持13%；二年內(nèi)A公司可以出售10%，B可以出售23%；這顯然是不合理的。

　　2、部分非流通股股東可能試圖在試點(diǎn)前通過轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)化整為零的目的，以增加出售持?jǐn)?shù)量的企圖，即A公司的非流通股股東試圖將其股份轉(zhuǎn)為類似B公司的、甚至更分散的結(jié)構(gòu)。

　　所以，建議對非流通股股東出售的限制改為：承諾期滿后，第一年內(nèi)所有非流通股股東累計(jì)可以出售量為總股本的5%，二年內(nèi)所有非流通股股東累計(jì)可以出售量為10%；每個非流通股股東可以出售的數(shù)量按其持股比例分配。

　　比如：上述B公司，承諾期滿后，三個非流通股股東第一年可以出售量為：3.5%、1.25%、0.25%；二年內(nèi)三個非流通股股東可以出售的量為為7%、2.5%、0.5%

　　顯然，這樣的制度安排可以規(guī)避上述兩個弊端。

　　還有一點(diǎn)，在有關(guān)規(guī)定上，最好不只是規(guī)定非流通股股東的“承諾”，而且需要有證券登記機(jī)構(gòu)的明確規(guī)定和技術(shù)性處理。

　　(三)、過渡期內(nèi)的有關(guān)建議

　　1、給出新舊劃斷明確的時間預(yù)期；

　　2、明確現(xiàn)在至新舊劃斷前不再發(fā)行新股；

　　3、股權(quán)分置完成前，上市公司不得進(jìn)行再融資，否則會影響流通股與非流通股的比例和利益關(guān)系

　　(四)、關(guān)于指數(shù)計(jì)算方法的建議

　　因?yàn)樵圏c(diǎn)公司在股權(quán)分置方案實(shí)施后，流通股數(shù)量將變化、總股本也可能有變化，交易價格可能大幅度變化等原因，如果不改變指數(shù)的計(jì)算方法，那么以總股本為權(quán)重的綜合指數(shù)和以流通股數(shù)量為權(quán)重的成分指數(shù)都將嚴(yán)重失真，從而對投資者有明顯的誤導(dǎo)，引起證券市場的混亂。

　　因此，我建議：

　　1、股權(quán)分置實(shí)施的股權(quán)登記日起，參照股票退市的做法，將該試點(diǎn)公司的股票從有關(guān)指數(shù)中撤權(quán)；

　　2、股權(quán)分置實(shí)施后，股票回復(fù)上市當(dāng)日不提供前收盤價或除權(quán)價、不設(shè)漲跌限幅，第二個交易日恢復(fù)漲跌限幅，恢復(fù)上市前二個交易日天該股票不計(jì)入指數(shù)，第三個交易日起復(fù)權(quán)計(jì)入指數(shù)(以第二個交易日收盤價為基數(shù))。

　　關(guān)于指數(shù)問題，我覺得還需要順便說一下，目前國內(nèi)的證券指數(shù)，比如上證綜合指數(shù)，至少存在以下兩個問題：

　　1、自2002年9月23日起，在上證綜合指數(shù)中，上市新股于上市首日即計(jì)入指數(shù)計(jì)算。原來的規(guī)則(上市新股于上市次日納入指數(shù)計(jì)算)更加合理。這一修改或許更加符合國際慣例，但卻不符合這樣一個中國的國情：大部分新股的首日交易價相當(dāng)于發(fā)行價有較大的溢價。

　　2、在增發(fā)中，比如寶鋼增發(fā)，由于對原流通股股東優(yōu)先大比例配售，但按照現(xiàn)行規(guī)則股價不除權(quán)，而股價的自然除權(quán)是必然的(基于投資者的持股成本原則)，由此導(dǎo)致的股價的虛跌使得上證指數(shù)(資訊 行情 論壇)被低估，象寶鋼這樣的權(quán)重股不僅自身會加速指數(shù)下跌，還會帶動相關(guān)個股(比如同行業(yè)個股)下跌，引發(fā)指數(shù)更大幅度地下挫。

　　上述問題也希望引起證監(jiān)會、交易所的重視。

　　愿股權(quán)分置試點(diǎn)一路走好！愿我國證券市場一路走好！

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