證監會研究中心 田向陽 張磊

　　我國已進入改革發展和全面建設小康社會的關鍵時期，社會結構面臨深刻變化，經濟發展方式亟須改變，對養老保障事業和資本市場發展都提出了更高要求。國外經驗顯示，一個均衡的、多支柱的養老體系在促進資本市場發展的過程中發揮著關鍵作用。我們需要正確認識養老金制度變革與資本市場發展互動關系的重要性，更需要從促進經濟轉型和構建和諧社會的戰略高度來認識它的重要性。

　　美養老金大半投向股市

　　政府強制執行的社會保障計劃(Social Security Program)面向全社會提供基本的退休生活保障，覆蓋全國96%的就業人口，是這個多層次體系的第一支柱。由企業雇主或者公共部門雇主出資，帶有福利的雇主養老金計劃構成了養老保障體系的第二支柱。第三支柱是個人自行管理的個人退休賬戶(Individual Retirement Accounts，簡稱IRA)，是一種由聯邦政府通過提供稅收優惠而發起、個人自愿參與的補充養老金計劃。一般而言，第二支柱和第三支柱統稱為私人養老金計劃。

　　二戰以來，美國雇主養老金計劃獲得了持續快速的發展，目前已成為美國養老體系的中堅支柱，雇主養老計劃發展的大潮流就是從DB型計劃向DC型計劃的轉變。在70年代以前，雇主養老金計劃基本都是采取待遇確定型模式(Defined Benefit，簡稱DB型)。自上世紀70年代末以來，特別是1981年美國《聯邦稅法》中401K 、403B及457條款中明確規定，企業、政府機構及非營利組織等不同類型雇主，為雇員建立積累制養老金賬戶可以享受稅收優惠后，越來越多的雇主養老金計劃開始采取繳費確定型模式(Defined Contribution，簡稱DC型)。

　　私人養老金是美國資本市場上最主要的機構投資者，其直接和間接的持股市值占股票總市值的比例達到三分之一。2009年末，美國私人養老金的資產規模為16.1萬億美元，與美國GDP規模的比率高達112.7%，與美國股票總市值的比率為80.4%。私人養老金直接的持股市值占股票總市值的比例為17.6%，為第二大機構投資者。第一大機構投資者為共同基金，持股占比為24.5%。由于養老金持有共同基金的近一半份額，則養老金直接和間接的持股比例達到股票總市值的三分之一。

　　私人養老金的大半資金最終投向股票市場。2009年末，在州及地方政府高達2.68萬億美元的養老資產中，公司股票就占了58.3%的比重。DC型企業養老計劃中最具代表性的401K計劃參與者更偏好股票資產，股票投資方式也更加分散化。401K投資于共同基金的比例為50%左右，且絕大多數為股票型基金，同時401K直接投資的股票(主要是計劃發起人或雇主的股份)占比約為10%左右，則401K計劃中約2/3的資產為股票。2009年末，在IRA高達4.2萬億美元的總資產中，投資于共同基金產品的比例為46%，股票和債券等證券類資產占比為36%。

　　對我國養老金體系的建議

　　首先，加快健全覆蓋城鄉居民的社會保障體系。我國仍處于社會主義初級階段，尤其是城鄉、區域發展差距較為明顯甚至還有繼續擴大的趨勢。當前，我國養老保障體系建設以覆蓋城鄉全體居民、突出基本養老需要為優先目標，逐步將各類人員都納入養老保障覆蓋范圍，實現應保盡保。

　　建議繼續完善企業職工基本養老保險制度，進一步拓展覆蓋范圍，將城鄉各類企業職工納入基本養老保險范圍。未來的重點是促進非公有制經濟組織從業人員參加養老保險，繼續擴大做實基本養老保險個人賬戶試點。建立適合農民工特點的養老保險制度。積極探索新型農村社會養老保險制度。逐步實現城鄉居民養老保險基金的全國統籌管理。

　　其次，不斷完善稅收優惠政策，大力推動企業年金發展。從美國401K計劃可以看到，稅收優惠政策是企業年金發展的強大動力。目前，我國已出臺的企業年金政策條例只對企業繳納在工資總額4%以內的部分進行稅前列支(即享受稅收優惠)，但是相關的配套政策沒有出臺，比如尚未對個人繳費及其收益進行延遲納稅。

　　在多支柱養老體系的制度設計上，應當將企業年金和基本養老保險通盤考慮。適當降低社會基本養老保險的繳費比例，適度讓位于企業年金，激發更多中小企業設立企業年金的積極性。統籌來看，就是把第一支柱在職工退休收入中的比例適度降下來，讓企業年金這個第二支柱補上去。

　　再次，堅持發展繳費確定型(DC)企業年金。從國外職業年金發展的實踐中看，由于待遇確定型(DB)計劃的缺陷，越來越多的雇主已不再采用DB型計劃，或者已不再接納新的DB型計劃成員，所有新設立的計劃均為DC型。并且，越來越多的DB型計劃由于公司破產或資金原因已發生了資不抵債的情況，為此，美國和英國政府都專門設立了養老金保護基金用于接管破產的DB型計劃。由此可見，即使作為私人養老金，政府也要花費大量的力氣去彌補這一制度的不良后果，DB型計劃走向衰敗并退出歷史舞臺是不可逆轉的趨勢。根據中國的實際情況，建議發展DC型的企業年金是比較正確的選擇。

　　最后，明確政府對私人養老金管理的定位。美英兩國私人養老金的籌集、管理、投資等工作，均為市場化運作。政府通過法案設立一系列機構，將工作重點放在為私人養老金提供嚴密的監管、為破產DB型計劃提供補償金、為存在糾紛的計劃成員提供咨詢和仲裁服務。可以看到，這是一套相對全面完善的制度運行保障體系。我國雖然已建立了企業年金制度，但相應的保障體系尚急需建立和完善，以確保企業年金的有序發展。如，要實現企業年金的有效注冊，一方面可使個人轉換工作時仍可及時了解所參加的年金計劃信息，另一方面可使監管者及時了解信息并進行有針對性的監管。