新浪財經訊 12月4日上午消息，由上海證券交易所主辦的“與法治同行——中國資本市場20周年法治建設回顧與展望”為主題的第一屆“上證法治論壇”今日在北京大學英杰交流中心舉行。

　　主持人張育軍：尊敬的各位領導、各位嘉賓，大家上午好！中國資本市場正迎來20周年，20年來中國資本市場快速發展，市場法治建設取得了巨大成就。今天我們在這里“與法治同行——中國資本市場20周年法治建設回顧與展望”為主題，舉辦“上證法治論壇”。本次論壇由上海證券交易所主辦，北京大學法學院、中國人民大學法學院、華東政法大學經濟法律研究院聯合主辦。本次論壇的召開得到了中國證監會、最高法院、國務院法治辦等單位的全力支持。

　　下面我介紹一下在主席臺就坐的各位領導與嘉賓，他們是：

　　中國證監會主席尚福林先生；

　　最高法院副院長奚曉明先生；

　　國務院法制辦副主任安建先生；

　　上海證券交易所理事長耿亮先生；

　　北京大學常務副校長吳志攀教授；

　　華東政法大學校長顧功耘教授；

　　中國法學會民法學研究會會長王利明。

　　本次論壇我們在美麗的北京大學舉辦，下面我們首先請北京大學常務副校長吳志攀教授致歡迎辭。

　　尊敬的尚主席、安主任、奚院長、耿理事長、顧教授，各位來賓，大家上午好！我們用這樣一個方式紀念上海證券交易所創立20周年，也為未來中國金融法治體系建設進行探討，在這里首先我要代表北京大學，特別代表從事金融法教學與研究的北大師生，向上交所的同志們表示熱烈的祝賀，向各位領導和嘉賓表示誠摯的歡迎，也向人民大學、華東政法學院、清華大學等來自兄弟院校的老師們、同學們，以及新聞媒體的各位同仁，表示衷心的感謝。

　　20年前上海證券交易所成立，這是中國改革開放史上劃時代的一個重要事件。上交所是一個象征，它的發展壯大說明了中國正在走一條什么道路，而且說明了這條道路的正確性。同時，上交所又是一個發動機，對中國經濟、中國社會乃至中國歷史發展的走向影響都是巨大的，為中國持續繁榮起到了積極的推動作用。

　　在這20年里中國的金融法律體系從無到有，逐步建立和完善，初步形成了具有中國特色的高效率的金融監管模式，在這樣一個具有紀念意義的時刻，我們應該對20年來中國金融法治的發展演變進行回顧和總結。同時，我們也要集中智慧和力量，共同研究和應對未來各種挑戰，進一步完善金融法律體系，從而促進金融市場健康發展，實現社會的公平。

　　上交所與北京大學以及中國法學界都有著密切的合作關系，我們之間互相支持、優勢互補，結下了深厚的友誼，我希望今天的論壇能夠成為法學界與金融實物界合作的未來又一個新的起點，未來我們能夠更好的將理論與實物結合起來，共同為中國事務的崛起作出重大的貢獻。

　　衷心祝愿本次論壇取得圓滿成功，祝上交所的事業興旺發達。

　　主持人張育軍：：謝謝吳志攀教授，下面請中國證監會尚福林主席做主題演講。

　　尚福林：：尊敬的各位領導、各位來賓、女士們、先生們，大家上午好！在中國資本市場建立20周年之際，上交所聯合北京大學法學院、中國人民大學法學院、華東政法大學經濟法律研究院，在這里舉辦“上證法治論壇”，回顧資本市場法治建設的歷史進程，探討當前法治建設的重點問題，展望未來法治建設的方向，具有十分重要的意義。我代表中國證監會對論壇的舉辦表示熱烈的祝賀，并借此機會向長期以來始終關心、支持資本市場改革發展和資本市場法治建設法律界和法學界的各位領導同志、專家學者表示衷心的感謝。

　　以上個世紀90年代初，上海、深圳兩個證券交易所成立為標志，中國資本市場從無到有、從小到大，取得了令人矚目的成就。截止2010年11月，滬深交易所共有上市公司2026家，總市值26.43萬億元，投資者參與廣泛，股票有效賬戶超過1.3億戶。

　　今年前三季度，我國商品期貨市場成交量為21.47億手，居全球前列，我國資本市場在完善公司治理、促進資本形成、發現市場價值、優化資源配置、分散市場風險等方面的功能和作用不斷顯現，并為各方面普遍認同。

　　資本市場為社會主義市場經濟體制的改革和完善提供了重要的不可或缺的基礎性制度安排，具備了在更高層次上為國民經濟和社會發展服務的條件。

　　我們在推進資本市場改革和發展的進程中，始終重視加強法治建設，特別是2004年，國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見，和全面推進依法行政實施綱要發布以來，我們始終把不斷加強市場基礎性制度建設作為貫徹落實科學發展觀、促進市場穩定健康發展的基礎工作。堅持把法律制度作為調節和處理市場關系的基本準則，堅持把遵守法律作為市場主體行為的基本規范，堅持把依法行政作為履行監管職責的基本要求。

　　按照抓法治、推改革、促發展的工作思路，始終堅持將法治建設作為基礎性重點工作來抓，積極推動我國立法機關適時出臺或及時修訂公司法、證券法、證券公司基金法和期貨條例等資本市場基礎性的法律法規。并以此為基礎，狠抓法規體系的建立和完善。截止目前，包括法律、行政法規、司法解釋、規章、規范性文件和自律規則在內的資本市場法律制度體系基本形成，并在不斷完善。

　　可以說20年來我國資本市場的重大改革和發展都體現了法律制度的變革和創新，資本市場法律制度的不斷完善有效保障了資本市場的功能和作用的發揮。

　　一是，公司組織法律制度的不斷完善，增強了上市公司的內生競爭力。

　　資本市場對企業上市有一套嚴格的規范要求，在對企業進行股份制改造的基礎上，建立健全了公司治理機制和信息披露制度，形成市場和社會對上市公司的監督和制約，促使上市公司持續創造和獲取財富與回報。

　　自2005年開始，我們按照國務院的統一部署，集中開展了提高上市公司質量的專項整治，重點圍繞完善公司治理、健全內部控制、提高透明度、加強激勵和約束等方面的問題，進一步完善上市公司組織制度，相關的實踐為新修改的公司法和證券法確認。不僅有效提升了上市公司的內生競爭力，也為全社會的組織創新提供了范例和樣本。

　　二是，并購重組法律制度的不斷完善，提升資源配置的質量和效率。

　　為了適應我國經濟發展方式轉變的要求，我們積極推動修訂證券法對上市公司并購重組制度作出了重大調整，按照放松收購管制、培育控制權市場的總體思路，改進了全民要約收購制度，豐富了市場化的并購支付工具，建立了一致性用人管理制度等等。

　　根據證券法修訂確定了并購重組法律制度，我們及時制定出臺上市公司重大資產重組管理辦法和上市公司并購重組財務顧問管理辦法，修改上市公司收購管理辦法，并形成了并購重組的法律制度，為有效提升并購重組的質量和效率提供了保障。

　　三是，證券投資基金法律制度的不斷完善，改變了資本市場的投資者結構。

　　為了改變我國資本市場發展初期散戶投資者為主的局面，我們著力發展證券投資基金等機構投資者，推動出臺了證券法、基金法，并以此為基礎建立了比較完整的基金法律制度體系，明確了基金管理公司、托管銀行對于基金持有人的受托責任，規范了證券投資基金的募集、銷售、投資運作及內部風險控制機制，推動了證券基金行業的發展。

　　同時，我們還積極協調相關方面，制定政策法規，推動保險基金、社保基金以及企業年薪記錄證券市場投資，推動商業銀行重返交易所證券市場，顯著改善了資本市場的投資者結構。

　　截止到2010年11月底，機構投資者持股占流通A股市值的比例達到70%，這70%包括國有股和法人股。證券投資基金超過了各類投資機構持股總額的50%。證券投資基金法律制度的實踐，同時也為我國資產管理行業的協調發展積累了寶貴的經驗。

　　四是，風險防范和處置法律制度的不斷完善，保障資本市場安全穩定運行。

　　總結證券公司風險處置工作的經驗，我們探索建立了一整套風險處置制度，確立了以有限償付為基礎的國家收購政策及證券投資者保護基金制度，建立交易結算資金第三方證券公司資本監管的制度，并在相關法律中得以確認。同時我們還推動修改證券法，規定了凈額結算、貨銀對付、結算優先等核心結算原則，確保了證券交易結算系統的安全。這些法律制度的建立，大大增強了資本市場防范管理和化解風險的能力。

　　五是，多層次資本市場體系的法律制度的不斷完善，滿足了市場多元化投融資機制。

　　在不斷完善監管市場法律制度的同時，我們積極推進中小企業板市場、創業板市場的法律建設，探索完善場外市場法律制度，建立多層次資本市場法律制度的體系，為不同發展時期不同成長階段的企業提供了合法的股權融資和轉讓平臺，大力發展債券市場，建立以發債主體信譽責任為主的公司債券發行制度，為不同投資偏好不同風險承受能力的投資者提供了更多的市場主體，穩步推進期貨市場基礎建設，健全期貨品種體系，正式推出了金融期貨，進一步推出了商場期貨和金融期貨的法治制度。

　　六是，發行融資法律制度不斷完善，強化了市場化價格形成機制和約束機制。

　　我們認真總結了我國股票發行先后經歷了指標管理、政府推薦、行政審批等不同制度安排的實踐經驗，推動修改了證券法，確立了核準制發行融資制度，由專門的發行審核委員會提出審核意見后證監會依照法定條例核準股票發行。近年來，我們不斷深化發行體制的市場化改變，發揮市場機構的制度，實行證券發行保薦制度，取消了對股票發行價格的窗口指導價。現在市場的股票發行由市場的供需雙方來形成發行價。建立完善了股票發行評價制度和發行失敗制度，培育形成由市場供求雙方博弈的市場定價和市場約束機制。

　　七是，監管執法制度不斷完善，維護公開、公平、公正的市場制度。

　　近連來，我們大力推進執法體制的改革和創新，以統一稽查執行建設為例，大力加強稽查執法力度，會同公安機關建立專門的證券系統，創新建立查處分離的行政處罰執法制度，優化監管執法的權利配置。在證券法修訂中賦予了政權機關凍結查封的權利。我們還積極推動出臺打擊證券期貨行政犯罪、證券期權民事賠償，有效發揮了司法機關在維護資本市場秩序中的作用。

　　與此同時，我們還本著依法行政的理念，嚴格規范監管權利的行使，對監管決策、監管措施、行政許可、強制措施、處罰聽證、市場進入等監管執法行為提供了要求，有效提高了監管機關的執法體系。

　　各位領導、各位來賓，伴隨著資本市場改革發展的實踐，我國資本市場的法治建設取得了令人矚目的成就，有的評論認為，近幾年中國資本市場的法律制度與成熟的市場接軌迅速，在國際市場帶領了新興市場的領先水平。公司治理、獨立董事、金融機構擴展、行為制裁、市場進入措施等大量的法律制度創新在不斷適應資本市場實踐需要的同時，客觀上推動了國家民商制、行政刑事法律制度的不斷完善。

　　我們在工作實踐中深刻體會到，法治是推動資本市場改革的主導，是實現資本市場規范化運行的必然選擇，市場越是發達，市場機制越是有效，交易安全和利益關系越是緊張，越是需要依靠法治。正如有學者所說的那樣，法治不一定是市場初期發展的先決條件，但卻是市場成熟發展的必要條件。

　　第一，法治是發揮資本市場功能作用的內部要求。

　　資本市場要素在于發揮市場在資源配置中的基礎作用，市場機制作用的發揮必須通過法治的方式，依靠法治的手段來實現，只有通過法治，才能保障市場主體公平參與市場競爭，使得各個市場主體都可以依法公平參與到資本市場的投融資活動中來。只有通過法治，才能夠保障市場交易活動的正常進行，對破壞市場正常秩序的行為依法追究其法律責任，維護公平、公正、公開的市場秩序。只有通過法治，明確政府監管市場的職責，才能減少行政管制，充分發揮市場內在規律的作用，充分發揮市場主體自身的創新能力。

　　第二，法治是深化資本市場改革創新的重要力量。

　　創新是資本市場的動力之源，也是活力所在，創新離不開法治的規范和保障，市場創新在很大程度上是法治創新，市場創新涉及到每一個產品、每一種交易方式，本身都包括權利、義務、責任的安排和分配，是一種或幾種法律關系的集中體現。市場創新還往往涉及對市場利益的集中分配和調整，在推行過程中不可避免的會觸動既有利益格局，需要法律在調整市場利益關系方面提供有利的制度安排。

　　第三，法治是防范管理和化解系統性風險的策略。

　　市場發展的實踐證明，系統性風險的產生與法律制度的設立缺陷相行相伴，與監管執法的失效密切相關。市場性風險的防范首先有賴于單個產品的設計，需要相關主體在設置產品、制定業務規則時做到權利和義務關系清楚、權利和責任配置均衡、風險的分擔公平合理，系統性風險監管需要相應的金融監管法律，根據市場的需要及時將一些具有系統性、重要性的金融機構和產品市場納入監管范圍。只有將系統性風險的防范、管理和化解納入法治的軌道，才能守住不出現系統性風險的底線。

　　第四，法治是樹立資本市場監管工具的科學化。

　　資本市場涉及的利益重大，而且涉及的利益十分直接，市場公平性、公正性備受關注。我國資本市場仍然處于新興當中，市場機制在不斷建設，一些市場矛盾還難以由市場自身來解決，市場各方對監管機構公開、公平、公正的期盼要求很高。從全球看，這次金融危機以后大家已經看到了，市場有失效的時候，當市場失效的時候會特別需要法律部門、監管部門恢復市場的規則。特別是在當今網絡媒體高度發達社會環境中，任何監管和法律行為都可能引起社會的關注，監管公正的確立離不開法治，只有嚴格做到依法監管、監管公正才可以。

　　各位領導、各位來賓，黨的十七屆五中全會，立足于加快轉變經濟發展方式的全面要求，明確提出了加快多層次市場法治建設，顯著提高融資比例，積極發展戰略市場，穩步發展場外交易市場和期貨市場的工作目標和任務。

　　資本市場20年的發展經驗告訴我們，資本市場是法治的市場，法治對資本市場的改革和發展具有十分重要的引導、推動和保障作用。完成十二五規劃的各項任務，要求我們更加重視法律建設在資本市場改革發展中的重要作用，更加善于運用法治的方法，推進資本市場的改革和發展，不斷完善市場體系、產品業務、發行融資、并購重組、資產管理、監管執法等方面的法治制度。

　　當前和今后一個時期，需要做好以下幾個方面的工作：

　　一是，加快多層次資本市場法律制度建設。

　　要立足與構建統一監管的全國性市場，在擴大中關村園區股份報價轉讓試點的基礎上盡快出臺非商業股份有限公司的股份上市的辦法，并抓緊研究制定非上市公募公司監督管理辦法，確立非上市公募公司監管法律制度，要以提高市場效益、發揮市場功能、保護持有人合法權益為出發點，修訂完善公司債券發行試點辦法，進一步完善債券發行方式、優化投資者結構、健全債券交易、結算、信用評級和監管體系，推動建設規則統一、互連互通的債券市場。在不斷完善我國資本市場對外開放的法律制度。

　　二是，要積極推動法律制度的修改和完善。

　　要在認真總結實踐經驗的基礎上，按照既要強化約束、加強監管，又要放松管制、促進創新的立法思路，配合立法機關全面修訂特殊基金，特別要適應私募基金發展的現實需要，借鑒國際監管經驗，按照統一監管的要求，防止監管暴力的原則，建立適當的私募基金監管制度，為資產管理業務的協調發展創造條件。

　　三是，抓緊制定完善期貨交易制度。

　　要認真總結期貨交易管理條例實施以來的實踐經驗，立足于期貨市場的長期穩定發展，明確期貨市場的法律定位，完善期貨交易和期貨風險的監管制度。

　　四是，不斷健全上市公司監管法律制度。

　　基金推動制定出臺上市公司監督管理條例，要立足與我國上市公司監管的需要，加強對上市公司控股股東實際控制，建立針對性的制度安排，要以提高并購質量和效率為目標，進一步完善市場化并購重組的制度安排，要統籌研究上市公司最實質的改革，進一步完善上市公司的退出機制。

　　五是，推動建立專門的資本市場監管執法制度。

　　要尊重監管執法的內在規律，科學總結監管機構有效執法監管的職能和職權配置，要合理借鑒境外成熟市場的經驗和做法，務實安排行政監管和司法監管的有效銜接，探索建立符合資本市場監管需要的司法專門化制度，要抓緊制定出臺證券期貨刑事、民事和行政執法的專門司法政策文件，不斷優化資本市場監管執法的司法環境。

　　各位領導、各位來賓，隨著資本市場改革發展的不斷深入，市場創新的日益活躍，資本市場法治建設必然會面臨許多新的問題和挑戰，有效解決問題、應對挑戰需要法學界、法律界和證券期貨業界的共同努力，希望大家一如既往的關心和支持資本市場的改革和發展，勇于推動創新和實踐創新，努力為資本市場法治進步貢獻智慧和力量。

　　最后，預祝“上證法治論壇”取得圓滿成功。

　　主持人張育軍：：謝謝尚主席的精彩演講！下面請最高人民法院奚曉明副院長做主題演講。

　　奚曉明：：各位來賓，女士們、先生們，上午好！今天很高興有機會能夠和國家的立法機關、政府法治部門以及行政監管機關、市場組織機構的領導、以及諸位專家、學者，在新中國資本市場建立20周年之際，共同參加由上海證券交易所舉辦的“上證法治論壇”。

　　新中國的證券市場從無到有、從小到大，在20年間走完了發達國家要上百年時間所走過的路程，取得了舉世矚目的成就，尤其是近五六年以來，隨著高風險證券公司的處置、股權分置改革、發行制度逐步市場化、中小板和創業板的設立、融資融券和股指期貨交易的開啟，等重大措施的實施和完成，我國的證券市場發生了質的變化。這些變化不僅表現在市場容量和總市值，直接融資規模均躍居世界前列，為國家資本保值增值以及為國有控股企業發展壯大提供完備的市場化的平臺，而且表現在為配合國家有關國有資本有進有退和引導鼓勵民營資本進入相關政策提供一個市場的平臺，為中小創新性企業的發展提供了直接融資的渠道，還將為我國實體經濟的總量進一步壯大和責任提升，為籌集社會資金、優化資源配置、價格發現提供競爭的機制和舞臺。更重要的是，證券市場走進了億萬家庭，擔負著為國民提供分享我國改革開放30多年來經濟高速增長所帶來的社會成果的重任。

　　我國資本市場所發生的這些顯著的變化是與資本市場法律體系的建立和逐步完善分不開的。1999年證券法頒布實行，標志著我國證券市場進入了法制化、規范化發展的軌道，證券法和公司法的修訂出臺、物權法和侵權法的頒行，國家行政機關行政法規的制度，以及大量的證券監管部門的規章和市場規則，構成了我國統一的比較完備的證券市場法律體系，這些重大而顯著的變化說明我們的證券市場開始轉軌的特征，逐步的向成熟性的市場邁進。

　　過去20年里，人民法院通過民商審判、刑事審判、行政審判，對證券市場創新和發展提供了司法保障和司法引導。近幾年，最高人民法院就金融領域和資本市場頒布了一系列的司法解釋和司法政策，出臺了證券公司風險處置和上市公司破產等。2003年在當時的法律條件下，最高法院通過對銀廣夏、東方電子等典型的案例審判，追究了侵權人、行為人的民事責任，保護了廣大中小投資者的合法權益。通過追究侵權民事責任，從經濟方面提高了違法犯罪的成本，對遏制市場各種違法行為的發生具有明顯的作用。

　　2004年以來，全國法院配合證券監管機構，積極參與了對證券公司綜合治理工作，在當時缺乏明確法律規定和實踐經驗的情況下，妥善的處理了證券公司關閉及破產過程中的一些特殊問題，受理了近30家證券公司破產案件，為規范、防范和化解金融風險徹底解決這些證券公司退出市場的問題作出了貢獻。

　　在這一過程中，相關部門共同研究，采取對策，既妥善化解了風險，也兼顧了各方利益和關系主體的權益。對涉及證券登記結算公司、證券和期貨交易所的糾紛案件，為統一司法標準和維護市場的穩定，最高法院確立了司法集中管轄的原則。

　　20年來，全國各級人民法院審理了包括債券發行與成交、國債回購、上市公司股權轉讓、委托投資理財、證券公司和上市公司破產重整、虛假陳述和內幕交易等大量的民事糾紛案件，審理了非法集資、詐騙、操縱市場內部交易和虛假財務報告等刑事犯罪案件。審理了一些不服處罰，以及其他主體起訴監管機構不作為的案件，執行和監督行政機關的依法行政行為，對資本市場的健康發展起到了重要作用。

　　不久前，十七屆五中全會通過的十二五規劃建議，明確提出要求，加快多層次資本市場體系建設，顯著提高直接融資的比例，積極發揮債券市場的作用，穩步發展場外交易市場和期貨市場，完善市場法律法規和監管體制，規范市場秩序。

　　規范建議，為我國的資本市場今后發展提出了明確的方向，也為人民法院對今后資本市場的司法行為提供了更高的要求，核心是要加快完善投資者的司法保護機制，追究證券市場侵犯投資者權益行為人的民生賠償責任，已經是資本市場刻不容緩的重大課題。

　　最高人民法院將根據物權法、侵權責任法、證券法、公司法的規定，對證券市場所發生的虛假陳述、內幕交易、操縱市場等違法行為盡快作出民事賠償司法解釋，就證券市場對特定投資者發生的侵權行為也要進行深入的研究，從而完善資本市場民事侵權責任制度。

　　同時我們還將根據資本市場的實際情況，分別就證券交易和上市公司收購、委托投資理財等領域合同行為的研究，適時出臺相關的司法政策，建立和完善經濟領域合同責任的司法制度。對市場形成進行規制，并要求證券市場更加健康。

　　為了保證涉及涉及監管刑事案件的質量和處罰尺度，促進證券監管機構依法打擊證券市場違法行為，維護正常的監管秩序，保護投資者的合法權益，最高人民法院正在制定審理行政處罰案件有關問題的司法解釋，內部交易市場是資本市場典型的利用信息不對稱，對欺詐所有投資者的行為，例如近期發生的某機構對我國資本市場翻手為云、覆手為雨的行為，那我們的資本市場就不會成為強大的市場，億萬投資人不僅不能分享到改革開放經濟高速發展所帶來的成果，甚至造成巨大的損失。

　　最近，國務院轉發了五部委聯合打擊內幕交易的通知，最高人民法院也將積極就推進資本市場發生的操縱市場內幕交易和虛假財務報告等刑事犯罪行為的有關行為的認定和量刑提高具體的標準，以訴訟的方式遏制掙錢市場的違法行為，保護投資者權益是最有效率和最為徹底的，但這并不是唯一的手段。畢竟投資者的權益保護是一個重要的問題，隨著市場的規范和成熟，投資者權益保護首當其沖的應當是上市公司在追究自身利益的同時，要考慮給投資者以合理的回報。其次，投資者利益需要市場所有參與主體，包括交易所、各個投行和中介機構均要嚴格依法辦事，意識和清楚自己的責任和義務。

　　中華民族的復興離不開人才的聚集、科技創新和強大的資本市場，展望未來，我們將是虛擬經濟與實體經濟并重，從資本大國向資本強國轉化的時代，資本市場將肩負著我國從經濟大國走向經濟強國的歷史重任。

　　最后，預祝論壇圓滿成功。

　　主持人張育軍：：謝謝奚曉明院長的精彩演講！下面請國務院法制辦安建副主任做主題演講。

　　安建：：尊敬的各位專家學者、各位領導，大家好！剛才尚主席、奚院長做了重要講話，對證券市場法治建設的問題講的很全面、很深刻，為了有更多時間用于實質性研究，我就講兩點感受。

　　第一，中國改革開放30多年，中國提出建立社會主義市場經濟體制的目標將近20年，有幾件可以稱得上具有標志意義的大事，以上海、深圳兩個證券交易所成立為標志的中國規范的證券市場建立，證券市場是最主要的資本市場，而資本是最重要的市場要素之一，沒有一個健全、規范的資本市場，市場配置資源的作用就很難發揮，就不可能有真正意義的市場經濟。

　　今天的中國證券市場已經走過了20年的風雨，成為擁有上億規模的龐大市場，成為對中國經濟發展乃至社會主義都有著巨大影響力。實現我國經濟平穩較快發展，不斷完善社會主義市場經濟的目標，落實黨的十七大提出的創造條件讓更多人擁有財產性收入的要求，都離不開資本市場的不斷發展和完善，把我國的證券市場進一步建設好、發展好、維護好，不僅是證券監管機構以及證券交易場所的責任，也是我們大家共同的責任。

　　第二，證券市場因其自身的特點，是最需要十分重視風險防范，因而是最需要健全的規律，最需要嚴格的監管制度，這些靠什么？還是靠法治。我國證券市場的發展基本與法治同步，20年來我們推出主要研究其他國家市場的實踐經驗，總結我們自己的經驗，認真總結我們自己的經驗，初步建立起以證券法、證券投資基金法、公司法的相關規定為主干，以有關的行政法規和證監會大量行政規章、最高人民法院相關司法解釋為配套的比較完備的證券市場法律制度，為我國證券市場規范有序發展提供了基本的制度保障。

　　同時也應看到，我們現有的法律制度，包括有關充分的信息披露，以保證投資者自身權利制度，保證上市公司質量的相關制度，進一步加強對證券市場有效監管制度，對因證券違法違規行為受到損害的投資者的救濟制度等等，都還存在一些不夠完善的地方。這些方面的制度建設任務依然很重，這次上交所聯合北大法學院、人大法院學、華東院經濟法研究中心舉辦這次論壇，相關領域的專家學者聚集一堂，共同總結20年來證券市場法治建設的實踐經驗，研討完善相關法律制度的建議，這是一項很有意義的事情，相信論壇一定能夠取得圓滿成功。我們愿意也有責任與法工委、最高法院、證監會和各位專家學者一道，為進一步完善資本市場的法律制度而繼續努力。

　　在立法包括資本市場的立法過程中，我們長期以來得到各位專家學者的支持和幫助，借這個機會，在新的一年即將到來之際，我代表國務院法制辦向各位專家學者表示衷心感謝，希望今后能夠繼續得到你們的支持和幫助，再次預祝本次論壇圓滿成功。

　　主持人張育軍：：謝謝安主任的精彩演講！下面請上海證券交易所耿亮理事長做主題演講。

　　耿亮：：尊敬的尚主席，各位領導、各位專家學者，首先我代表上交所歡迎大家出席這次論壇。

　　今年是十一五的收官年，同時也是以上海證券交易所和深圳證券交易所成立為標志的中國資本市場成立20周年，目前各方面都在紀念中國資本市場的成立舉辦各種活動，我們這次論壇也是紀念中國資本市場成立20周年系統活動之一。

　　20年來，中國資本市場取得了舉世矚目的成績，尤其是六五期間，股權分置改革以來，中國資本市場、上海證券交易所實現了跨越式發展。20年來，我覺得每一年都有可圈可點的經驗、可圈可點的好的做法，但是最值得紀念的是兩個時點，一個時點是1990年的12月，中國資本市場實現了從無到有的跨越。第二個可值得紀念的時點是2005年股權分置改革以來中國資本市場實現了跨越式發展，實現了從小到大的跨越式發展。

　　最近有一位國外政要來訪問，他問我，我們已經知道了全球最大的交易所是紐約證券交易所，那你能不能告訴我全世界最的小交易所？我跟他講，全世界最小的交易所應該是20年以前的上海證券交易所，當時我們只有20只股票，當時我們只有12億的市值，當時全年的交易量只有8.07億。經過20年的發展，上海證券交易所已經發展成為一個有19萬億市值、日均交易量1200億、有888家上市公司的全世界主要交易所之一。

　　上海證券交易所為了紀念中國資本市場成立20周年，我們也在寫文章，洋洋灑灑1500字總結了7條主要成績、總結了7條主要經驗。在討論的過程中我就想，能不能用一句話來概括這20年來到底是什么力量在推動中國資本市場的發展，我想用一句話應當是，在黨中央國務院的正確領導下，改革開放催生了中國的資本市場，改革開放推動了中國資本市場跨越式的發展。

　　結合這次論壇，我想主要講兩點看法：

　　第一，回顧20年的發展歷程，我們深切的領會到法治建設始終是上海證券交易所發展的重要保障。

　　資本市場是高度法治化的市場，20年來，伴隨著資本市場法治建設的推進，上海證券交易所發展法治環境在不斷改善，主要體現在以下三個方面：

　　第一方面：上交所市場發展所需要的法律制度日益健全。

　　上交所成立之初基本上無法律依據，市場運作除了少量地方行政規章以外主要靠交易所的規則。1993年以后，上交所從地方性市場開始向全國性市場轉變，這對法治建設提出了新的要求，以后資本市場法律制度開始建立，股票發行與交易管理產生辦法、公司法先后出臺，資本市場無法可依的狀況初步改變。1998年頒布證券法，進一步改變了資本市場基本法律長期缺位的狀態。2005年，大法修改以后的公司法、證券法又將資本市場法治建設推上了新的臺階。

　　在法律法規的制定中如何發揮交易所直率監管的作用是一項重大的課題，近年來，隨著證券法的不斷完善，這一問題得到了較好的解決。證券法、公司法分別設專章、設專節，明確了交易所原則。目前上交所運行的基本法律制度已經初步到位，其自律管理的法律地位也大大增強，組織證券交易開展一線監管的全面性有了比較可靠的法律保障。

　　第二方面，上交所履行自律監管的司法環境進一步良好。

　　多年來，交易所在組織市場、處理突發事件、創新環境和交易方式方面也面臨著一些司法訴訟，這類案件處理時間長、問題復雜性強、影響市場的穩定發展。多年來在執行案件的處理過程中，司法機關始終站在有利于保護投資者合法權益、有利于促進市場發展、有利于保障交易所依法履行職能的高度，充分實現了辦案的法律效力與市場效力有機結合。對于涉及交易所自律管理案件的受理和審理，最高人民法院專門制定了司法解釋，最高人民法院和上海高院、中院對相關案件的裁決，確立了交易所正當監管行為免受民事責任追究等合理的司法政策，所有這些對于推動上海證券交易所的發展起到了極為重要的作用。

　　第三方面，上交所自律管理規則不斷完善。

　　多年來上海證券交易所始終堅持依法辦交易所，主要堅持了三個方面：

　　一是，依法及時制定自律管理的各項業務規則，逐步形成了以交易所的章程為主題，以上市規則、交易規則、會員管理規則為輔助，以業務實施細則為補充的自律管理規范，并根據市場出現的新情況、新問題不斷的進行補充、清理和完善。目前，上交所各類有效的規則有200多項，成為資本市場法律制度有機的組成部分。

　　二是，自律監管運作機制不斷完善。我們強化了理事會的職能，設立了會員管理委員會、直率管理委員會等專門組成部分，建立了自律處罰的執行標準和運作程序，完善了市場的監管、重大決策以及突發事件的處理情況。

　　第二，上海證券加以所的進一步發展更加良好的法規，需要司法機構和各位專家、學者對我們的進一步支持。

　　經過20年的發展，上海證券交易所已經站在一個新的歷史起點上，我們將認真貫徹十二五規劃，努力把上海證券交易所建設成為更加規范、更加開放、更加充滿生機和活力的交易所，并逐步的向符合中國國情的成熟交易所過渡。為此我們將開展以下五個方面的工作：

　　第一方面，努力健全夯實多層次資本市場。

　　第二方面，大力發展債券市場，努力提高融資的補充。

　　第三方面，積極推動創新，豐富交易品種和交易方式。

　　第四方面，進一步加強基礎設施建設，確保市場安全運行。

　　第五方面，建立學習型交易所，不斷加強人才隊伍的建設。

　　上交所逐步向更加成熟的交易所邁進需要更加完善的法律制度、更加良好的法律環境，為此特別需要不斷完善法律制度，我們自身也要在法律法規的框架內，不斷規范運作，依法履行自律監管職責，不斷的健全與發展監管創新相適應的自律監管運作機制。

　　最后，上海證券交易所愿意與各方面一起一如既往的為推動資本市場法治建設貢獻力量，也希望有關部門和專家、學者能夠繼續關心、支持上交所的發展，為中國資本市場法治建設、為上交所自律管理規則體系建設提供真知灼見。

　　主持人張育軍：：謝謝耿亮理事長的精彩演講！各位領導、各位來賓，剛才五位領導對我國資本市場發展20年的輝煌歷程進行了詳實的分析和總結，回顧了法治建設所取得的巨大成就和寶貴經驗，展望了今后特別是十二五期間我國法治建設發展的一個基本方向，我們期待著在十二五期間以及乃至今后更長的時間，以法治建設作為推動我國資本市場發展的主要動力，我們期待著法治建設作為解決市場發展各類問題和風險的基本手段，我們期待著以法治建設作為我們進一步推動市場安全運行和市場運行質量提升的基本方法，我們期待著以法治建設作為我們改善投資者權益保護的基本路徑，我們也期待著以法治建設作為提升我國資本市場軟實力和核心競爭力的長效制度安排。

　　今天上午各位領導的主題演講到此結束。

　　主持人黃煒：：剛才上半節是各位立法部門的領導、司法部門的領導，包括監管機關的領導，還有上海證券交易所的領導，從不同的角度圍繞今天會議的主題，我個人理解是從實踐的角度，給我們描畫了一個內容非常豐富的實踐畫卷。這個畫卷不光是推動市場、推動發展，從市場發展，從規模、市值、角度做了分析和判斷，從法治建設角度做了很多梳理，從學術角度來思考一下20年法治建設有些什么樣的經驗、有些什么樣的理念、對下一步工作有什么好的建議，下面這一節我們請幾位法學界資深的、權威的學者，同時也有交易所有關法治方面的同志，給我們做主題演講。

　　首先請北京大學常務副校長、中國法學會經濟法學研究會會長吳志攀教授發言。

　　吳志攀：：尊敬的各位領導、各位嘉賓，老師們、同學們，大家上午好！在這里我想講兩個親身經歷和故事，也寫各位提出兩個問題。

　　第一個故事，上世紀80年代中期，當時我還在北大讀博士，有一次與我的同學陳大剛一起討論上海市調研，我們來到上海南京西路1806號，那里在交叉路口有一座三層的小樓、邊上海有一個賣報的小攤，當時是工商銀行上海分行信托投資公司靜安營業部，我們倆走進小樓的一層，有一間屋子用柜臺一分為二，我們站在柜臺外面看到里面坐著兩位先生，一位年長一些的跟我們搭話，他告訴我們他叫胡潤荃，柜臺上有一個小黑板寫上“飛樂音響”，胡潤荃先生告訴我們，這里只有兩只股票，但是沒有賣，當時有一個外國人過來說想買一點做紀念，但是沒有賣給他們。我根本無法想像，我們的股市發展到今天有這么大的規模，而且上證股市的起落已經影響到任何一個地方的股市，已經成為經濟重要的指標之一。我沒有這樣的想象力和遠見，在今天我想給在座的各位提出第一個問題，再過20年中國的股市將是什么樣子？我們能不能有充分的想象力遠見呢？

　　第二個故事，不久前北大召開了厲以寧先生80多壽的簽名大會，我主持了一個論壇，我主持的時候講厲是一個法學界的專家，我們要學習他，因為厲老師曾經擔任全國人大財經委的副主任，大概在1992年前后他負責起草的中國證券法草案的第一稿，我還沒有仔細去查證，但是據我所知，全國人大常委會委托專家學者來牽頭起草法律草案的在那個年代還是比較少的。學者立法有他的優勢，因為學者比較中立，也比較客觀，不但沒有部門利益，也沒有學政色彩，所以我認為這是一次很重要的立法的嘗試。厲老師帶領一批北大的教授和研究生，進行了比較廣泛的調研，也參考了國外的資料，寫出了第一稿，當然這一稿只是基礎，后來又在這個基礎上修改了多稿，最后在1998年的亞洲金融危機之后，立法機關終于將證券法通過實施。92年的時候我還算青年教師，也在學校見過厲老師關于證券法草案起草的一些報告，我記得可能是在1995年，中國股市都還是在試點階段，政府講試好就上、試不好就停，當時許多學者也不看好中國股市，認為股市太亂，缺乏理性，管不好，但是厲老師不一樣，他當時就非常樂觀，而且即便在股市最困難的時候，厲老師始終滿腔熱情的支持金融體制改革，支持股市的發展。厲老師的這種樂觀的態度，可能正是他健康、長壽的原因之一。在前幾天的會議上，厲老師又發表了關于中國經濟發展動力在哪里的演講，他依然舉出中國股市的例子，他認為例子股民的積極性將是中國經濟未來發展的最強大的動力之一。我想用這個向各位提出第二個問題，我們能不能有厲老師那樣創新的意識、樂觀的精神，以及堅韌不拔的勇氣，只要看準了方向我們就始終不移的推動新型事物的發展。

　　各位嘉賓、各位同行，20年時間很快就要過去了，今天的上海交易所已經搬進了輝煌的大樓，當時的2只股票已經發展到了現在滬深兩市交易所有2026家上市公司，股票市值也超過了26萬億，開戶的股民數也超過了1.3億，這樣大的規模。我們在當時還曾經有過政府去動員干部帶頭買股票，現在再也不需要了，我們當時還看見過人民日報發表關于股市的一些社論，現在也很少看到，我們還經歷過政府推薦、分配上市指標、行政審批，這些都已成為昨天的歷史，我們在座的各位見證了中國股市發展的歷程，我們見證了中國企業境內外同時賞識、股改、四大國有商業銀行改制上市等等的歷史。

　　往事并不如煙，這些故事已經成為一部分史料存進了檔案室，或者成為我們這些教書人在課堂上介紹證券市場發展史的時候才提及。但是今天我們到底應該如何評價中國資本市場20年的發展歷程呢？我概括為以下幾點：

　　第一，在我國各類市場中，資本市場相對而言是最為透明的，因此也是最能夠被公眾監督的市場。

　　第二，在我國各類市場中，資本市場相對而言是法治化程度最高的，我們的監管當然還有待于完善，還有許多復雜的問題，但是基本上我們證券市場的法治是最嚴格、最有效，也是最公平的。

　　第三，在我國各類市場中，資本市場可能是與國家政治穩定關系最敏感的，比如說證券市場的興衰雖然不能決定我國經濟的發展，但是可以看出國家發展大局的一個標志，維護好市場的健康與穩定，對于國家的穩定有重大關系。

　　第四，在我國各類市場中，資本市場的效率可能是最高的，因為在過去20年我們走完了西方幾百年走過的路，這樣的發展速度在全世界也是很罕見的。

　　第五，在我國各類市場中，資本市場的國際化程度是最高的，我認為雖然中國的市場并沒有按照西方的模式，也沒有完全開放，但是這個市場已經具備了國際市場所有的特征。

　　我們這條路是我們自己探索出來的，厲老師講，億萬股民的積極性將是中國經濟未來發展的強大動力之一，我今天還想接著這個話往下講，正是數以億計股民的參與才有今天的股市，這些股民我們雖然不知道他們的名字，也不知道他們在哪里，但是他們的命運決定著未來中國股市的命運，也決定著中國的命運。

　　我們有農民、有漁民、有牧民，還有股民，隨著城鎮化的進程，前三種民都會減少，但是股民不會，也許還會增長。因此股民是成就的，中國股市的發展一定不要緊緊為資本逐利的市場，而要幫助中國企業的成長進步，同時也要關心和保護我們股民的利益，促進人民共同享有經濟發展的成果。通過嚴格的、公正的、符合中國具體國情的法律監督體系，確保資本市場可持續的健康的發展。

　　我講的可能不對，希望各位批評指教。謝謝大家！

　　主持人黃煒：：謝謝吳校長！吳校長演講從兩個故事給我們提出了資本市場發展的重大問題。下限有請中國人民大學副校長、中國法學會民法學研究會會長王利明教授為大家做演講。

　　王利明：：各位來賓，各位老師，大家上午好！非常感謝主辦單位邀請在這個會議上發言。

　　大家知道物權法的頒布在法治建設中具有里程碑的意義，不僅對法律建設有重大的意義，而且對整個資本市場的發展應該是具有十分深遠的影響。任何一個國家，不管法律制度如何健全，如果沒有保護材料的法律，不僅有形的財產得不到保護，無形的財產也得不到保護。物權法關于確切規則等等，所有這些都是我們在證券市場中解決有關正義保護合法權益的基本規則。

　　我想在這里談一下，在物權法頒布之初我們確實需要進一步的加強有關國際化進程的立法。大家知道，在現在證券市場已經有將近30萬億的財產權益，是以物質化的形式表現出來的，每天流轉的總量超過了2000多億，所以物權法的財產可以說是社會的組成部分。面對市值如此龐大的證券市場，確實需要進一步的加強立法來強化對這些財產權益的保護，維護正常的財產秩序。

　　但是目前在這方面立法確實還不太健全，出現了爭議，現在盡管更過內部來解決，但是我想從長遠來看，隨著我們證券市場不斷的發展，將來問題越來越多，法官現在的問題就是缺乏必要的規則，因為物權法解決純屬爭議的規則，能不能適用到糾紛里面來。尤其是程序方面，我們現在自己內部規定的這些程序能不能作為判斷的依據，這個確實值得研究，目前很多效率層次太低，還不能作為判案的參考依據。

　　另外，甚至我們證監會頒布的這些規則，涉及到了一些部黨委擔保，涉及到了優勢企業等等這些規定，有的和物權法不一致，能不能作為交易的規則，發生糾紛以后能不能作為依據，這個也確實是需要探討的。

　　總的來說，我覺得這些問題確實需要我們認真考慮，需要加強有立法的問題。

　　首先我覺得，第一個問題，關于物權法證券權益的變動和登記的問題。大家知道物權法第16條，規定了要以登記作為確切的依據，但是這是針對有些財產來說，針對不動產來說，這個規則的確立可以說是物權法不一定要基本的確切規則，但是確定依據是不是完全可以適用到物質化證券，我個人是贊成的，完全可以到物質化證券的確定，因為物質化證券也是登記來確認權利的，尤其是物質化證券和新的財產登記還不一樣，證券登記往往同時發生，沒有例外的權利人，所以這個登記的意義要更大。

　　但是我們也確實看到這種物質化登記和一般財產的登記在某些方面還是有區別的，我們剛才講到了登記往往在過戶行為的時候同時發生，不發生權益變動登記行為分別實現的情形，也就是說從法律效力上看證券登記不僅僅是對證券權利狀態的記載和確立，也是對證券行為狀態的記載和確立，這種登記情形更復雜，涉及到的內容更寬泛。還有一些，比如擔保里面，涉及到擔保的時候，擔保和交易都是同時完成的，這個登記一次性的可能把擔保的權利和證券的權利同時都要記載下來，這樣和一般的不動產的登記的確是有區別。

　　因為這些原因，所以我個人認為可能我們確實需要確認這個規則，但是同時還是要通過立法來解決這個重大的問題，首先，就是要建立證券登記特殊的程序和規定，首先就要明確規定物質化證券登記應該以登記為確切的歸屬意義。其次，要明確規定登記具體的事項、登記的程序、登記的職責。第三，關于登記的效率，比如說要在法律上確認有關權益的設立、變更、轉讓和消滅。雖然我們登記公司內部有關證券登記多少有規定，但是因為規則往往是內部的辦法，效力可能太低，股票所有權登記是一種私有登記，而不是所有權登記，所以并沒有這樣的效力，這個要加以確認。

　　另外，關于物權法商議權制度，能不能涉及到物質化登記交易的情況，這也是值得研究的。比如說證券登記法身了錯誤，登記錯了但是證券轉讓了，受讓人取得了這個權利，支付了價格，又辦了過戶登記，能不能取得證券的所有權，能不能根據物權法取得所有權，確確實實在法治上還不清楚，也有必要作出規定。

　　總之，我覺得雖然物權法登記有一些原則可以適用到物權法登記，但是具體還是有很多細節需要特別規定，否則僅僅是物權法還不能解決證券登記的基本規則和程序問題。

　　第二點，關于物質化證券交易的擔保制度。擔保物權大家知道是物權法三大職責之一，擔保物權在現代社會的重要性也不用多講了，擔保在證券交易更為重要。

　　但是物權法規定的有關擔保制度是不是都能夠適用到證券交易擔保，我覺得這個確實是值得研究的，的確我們應該探討大量的規則是可以適用的，但是也有證券交易擔保確實有它的特殊性，我們需要特別考慮。

　　比如說像擔保，這個是可以考慮的，但是哪些擔保可以采用，哪些規則還需要具體分析。首先在證券交易里面擔保是不是要單獨簽擔保合同，在證券交易里擔保往往和整個證券交易一次完成，當事人一旦進入交易就會認為接受了交易結算的規則，不需要再另外簽訂單獨的擔保合同。這樣習慣的做法是不是符合物權法的規定，有人對這個提出質疑，就涉及到我們說的是不是完全按照物權法的規則來判斷證券交易的擔保，是值得研究的。

　　剛才吳校長也講到了證券市場是效力的最高市場，沒有像一般交易那樣對擔保磋商一系列合同，我覺得這是證券的特殊性，可能只要有這樣的意識，我個人也覺得是不是也不需要有單獨的擔保合同。

　　第二點，擔保物權的設立要點是不是僅僅限于登記，物權法也規定了要以進行登記，但是在物質化證券的交易階段，不同的交易擔保設立方式都有一定的區別，有的是以半年作為擔保設立要點，但是有一些僅僅是控制證券設置要點，究竟要怎么做，確確實實是需要研究的，我個人認為還是主要看是不是具有一定的公式方法，只要有一定的公式方法現出來，也不一定必須只能選擇登記。

　　第三點，關于要件擔保是不是應該在法律上承認。我想簡單介紹一下，在物權法制定過程中我們對要件擔保是非常認真的，但是后來物權法沒有采納這個制度。這主要是考慮到，因為對一般的交易來說，主要是以有形財產動產、不動產進行擔保，如果將有形財產事先所有權就給擔保權人，他還不起債的話擔保權人就把這個財產全部拿走，很可能會產生變相的高利貸現象，很可能會導致甚至可能會影響債務人的申請，因為符合財產的安全，這樣把大部分的財產拿去擔保了，甚至房產拿大擔保了，最后還不起債，其實是以高價的擔保獲得低額的貸款，實際上對債務人可能是不公正的、是不公平的。現在民法不僅僅是追究刑事責任，而且在一定程度上也強調，當事人盡管在交易的時候他們雙方是簽了合約的，但是很多市場交易當事人可能因為生活所迫，因為各方面原因，不得不使他被迫接受不公正的這些合同條款，一般的交易都承認，很可能會為這種不公正的條款提供一個法律依據。因為這個考慮物權法沒有對這個擔保做明確的規定，但是從我們國家的證券交易的限制來看，現在已經大量的采取這種擔保的方式，就是擔保人首先就把他的財產、把他的證券所有權給擔保權人，如果還不起債擔保權人就把這個拿走，這種方式已經很普遍。但是現在我們確實需要討論的就是，他是不是被物權法所認可，這個的確是值得探討的。

　　我剛才談到這個擔保確實在很多國家是通過習慣來承認的，而有一些國家和地區的法律物權法上承認習慣可以創收物權。我最近到臺灣去，臺灣的物權法剛剛修改，其中專門修改了一段，特別修改了承認習慣創收物權，這是很大的變化，韓國物權法也是承認習慣可以創收物權。當時我跟臺灣幾位物權法起草人討論這個問題，為什么要承認習慣？其中他們一個重要理由就是，為重大問題擔保開了一個口子。

　　但是我們國家物權法實行嚴格的物權法律，不承認習慣創收物權，既然沒有被物權法所確認，因此當前設立這個擔保在現有的法律框架內還只能產生合同的效力，不能產生物權效力，因為我們現在還是實行嚴格的物權法。

　　第四點，關于留置企業是不是應該承認的問題。物權法在這個過程中確實是否要禁止柳枝企業有很大的爭論，我們感覺到留置企業這個問題針對交易來說，有人把他財產拿去擔保之后，如果一旦還不起債所有權歸留置企業所有，這樣的規則如果允許有效的話，很可能我剛才講到的變相的拋出概念，很可能會導致對債務人的公平問題，對債務人被迫接受公認的條例。所以為了保障一種實質的東西，物權法還是維持著我們原來擔保法的規定，禁止當事人將債務人清償債務以后擔保物所有權就歸擔保權人所有，這個條款我們仍然禁止。

　　我覺得從現實來看，一般的交易規定還是必要的，但是問題是證券交易里面擔保是不是可以例外，我覺得這個確實值得研究，我非常贊成吳校長講到的。如果不允許當事人發生的的條款，就必須要通過市場的允許才能執行，這個確實時間太長、成本太高、效力太低，尤其是考慮到證券本身還有很大的風險，市場價格不斷的變動，拖延的時間越長、程序越復雜，可能對當事人很不利。

　　另外，我們確實要考慮，我們物權法是針對一般的交易來做的，針對一般的交易里面，特別是在民事關系的確有很多債務人需要特別保護，但是對于證券交易來說的確都是理性的經濟人、理性的交易主體，他們都會考慮到他們這樣的一種合同對他們產生的后果，所以對這些人里面的債務是不是要特別保護、要特別關照，我覺得這個的確是一個問題。確實感覺到，原則上還是對一般的交易，但是對證券交易我認為是可以有例外的，但是這個問題確實需要立法作出規定，要在這個問題上作出回應。

　　我簡單的談這幾點，不對的地方請大家指正。

　　主持人黃煒：：謝謝王校長！王校長的演講把我們帶進了一個非常專業的學術的領域，因此感覺到討論非常專業，提出了幾個問題，這幾個問題背后都有非常現實的、非常重大的、非常復雜的創新也好、具體的安排也好，每天都會遇到這樣的問題，相應的制度規則的制定、相應的安排都會面臨這樣的一些問題，所以總我們的角度來講王校長的講是從幾個問題的角度提出來，從無形財產、有形財產不同特點的角度來引導我們思考法律制度相應的規定，提出了四個方面的問題，具體的真的有利于像證券市場、資本市場以效率優先為原則的市場，建立合理的、科學的、有效的，同時對相關的權利又能夠有效保護的法律制度，確實需要我們共同努力，謝謝王校長的精彩演講！

　　下面有請華東政法大學副校長顧功耘教授演講。

　　顧功耘：：各位嘉賓，各位同仁，我講的題目是“設置智能市場法治建設的目標和任務”，前面嘉賓都對證券市場20年很多內容進行了回顧，我這里講一下回顧和展望。

　　構建我們國家資本市場法治體系的基本階段，我把它分成三個階段：

　　從1990年—2010年正好是20年，這20年我把它看成是第一階段，主要的任務是建立資本市場法治的基本構架。之所以把它成為是基本構架，是因為在這個時間我們的證券市場主要還是處在一個試驗階段或者說探索階段，也可以說是我們國家向市場經濟轉軌的階段，我們走過了20年的歷程。

　　剛才前面吳校長也提到，我們現在要再看20年，我們的證券市場是什么樣、資本市場是什么樣，我提出再看20年，從2010年—2030年，這20年我把它看成第二個階段，這第二個階段主要是建立比較完善的資本市場法治體系。

　　第三個階段，就是從2030年—2050年，又是20年，第三階段的主要任務是建立比較發達的資本市場法治體系。

　　接下來我對今后20年建立比較完善的資本市場法治體系談幾點自己的想法，從四個方面來看：

　　第一，商法理念和經濟法理念的進一步缺位。我剛才注意到了人民大的王利明校長從物權法講到有關商式教育的特點，非常清醒的能看到民法開始對商法的問題、商法的理念或者說已經轉變，但是在我們現在現實中間，在我們處理相關的糾紛，包括我也參與一些仲裁，也看到一些法律審理案件，對于商法的理念和缺位，我認為目前還看還是有非常大的問題。

　　今后20年，我認為商法的理念，因為這個商法我講的，資本市場涉及到有關法律規定，其中很大的一個比方說我們所說的公司法、證券法，包括期貨交易法，像這些基本上屬于商法的范圍。

　　另外，我還提到經濟法的理念，經濟法在證券市場、資本市場涉及到市場的監管，資本市場實際上是作為一個虛擬的經濟市場，法治的建設相當重的一個比重是涉及到虛擬的資本市場的有關規定。市場經濟的發展既需要市場的無形之手，也需要政府的有形之手，所以我在這里同時把商法理念和經濟法的理念放到并列的位置上來考慮，我們參與資本市場的過程中間必須同時涉及到兩大部門法兩大理念對我們實踐的影響。

　　從市場的無形之手來看，更多的強調或者說追求解放自由，比方說營業的自由、投資的自由、契約的自由，商法作為市場調節的重要保障必然要上升到法律層面，以法律強制保障這些自由的實現。因而，不同利益驅動下的左右走向極致，便會造成整體利益的破壞，反過來對個人利益會造成巨大的破壞。因而，政府的有形之手應當該出手時就出手，經濟法作為調整國家管理經濟的法律肩負著管理國家經濟行為、彌補市場自身缺陷，在政府的強烈干預和無所作為這兩者之間我們要尋求一個適當的區間，實現政府對經濟有限的干預、有效的監管這樣一些理想和目標。我提出在確立商式理念的時候還應該有經濟法，這兩點必須同時考慮怎么作用我們資本市場。

　　第二個問題，公司法、證券法與監管法進一步完善。公司法而言，制度的發展和完善應當適應資本市場的發展。比方說機構投資者的大量出現，必然會影響到公司的治理機制，混合的經營產品逐漸的延伸，為原本涇渭分明的股權人、債券人這樣一種借鑒增添了相關主體的利益保護這種難度，而資本流動的國際化也必然會帶動各個國家公司治理的系統，所以在公司法這個層面，我感覺還是我們有很多要進一步研究和發展的空間。

　　另外，除了我們有公司法，還有一些法律規定還是要進一步考慮的，比如說現在出現大量的金融控股公司，我們現在公司法是不是已經足夠提供了他們活動的規則，我認為金融控股公司應該專門制定法律的規范。隨著委托理財大量的出現，對于管理公司專門從事為別人去進行管理資產或者管理企業，這些公司他的運行的規則是什么，能不能僅僅是靠公司法來解決，這也是需要我們研究的問題。

　　就證券法而言，還應當進一步確立市場發展方向，比如以發行制度這個角度來看，目前我們新股發行制度仍然還是存在一些弊端，發行的定價問題、中小投資者的中簽問題，這些問題實際上還是需要從制度層面來強化詢價和報價約束機制，同時淡化對新股定價的窗口指導，這對于逐步實現從政策市向市場式的轉變，政府部門從直接干預每家上市公司的事務到從宏觀上制定規則、市場監管和對外干預的角色轉變極為關鍵。就中小投資者的保護而言，應該強化風險機制，逐步提升中小投資者的主權。除了證券交易進一步完善市場之外，還要考慮資本市場比如期貨的立法等相關交易法律，我認為仍然還是有很多需要重新進行修改和完善的地方。

　　從宏觀調控方面來看，應當注重程序的法治化，對直接影響資本市場的宏觀調控，比如說07年出現的530事件，今后在證券市場出現宏觀調控，這種宏觀調控應該如何來適應法治化，我認為其中最重要的主要是從程序上來考慮。

　　就資本市場監管法而言，應該逐步加強資本市場的監管法規，由于我國資本市場起步比較晚，具有政府推動的歷史規則，無論是交易所還是資本市場的行業會，體現政策干預的色彩，治理監管的功能還難以真正的發揮。2005年修改后的證券法盡管賦予了證券交易所一定的監管權利，但是過于嚴格的制度設立組織了正常權力行使。

　　第三個觀點，資本市場法律制度建設本土化。資本市場法律制度當然在很多方面，比如過去看到的講的比較多的都是國際化的問題，但是對于我們國家來看，我認為我們資本市場有一個非常特殊的情況，就是國有公司在證券市場上占有非常重要的地位。上市的2000多家公司，應該說超過一半都是由國家控股的或者國有經濟控股的，目前在交易所上市的公司中，這種國字背景的多年來實際上我們也在一直積極的探索國有上市公司的制度結構的改變，經過努力，盡管已經取得了諸多進展，但仍然有待進一步的完善。國有上市公司的治理結構在有些時候還是，內部的控制現象依然嚴重，控制權市場、經理人市場、產品市場這些西方經濟國家運行良好的外部運行機制，在我們國家現行的制度國有公司股權結構和管理人任命體制下難以發揮應有的效果，這一系列現象使得我們在廣泛借鑒英、美等境外國家的上市公司治理機制的時候，不得本土化，與我們國有上市公司融合。

　　第四個觀點，資本市場法治環境的進一步改善。這里面一個是執法，一個是司法，在執法方面我個人的觀點是，應該嚴格執法，司法主要是公正司法問題。從我們國家目前資本市場的實際情況來看，行政的執法我個人看法，在很多方面還不是很有利的，盡管我們的監管機構查處違法違規案件很忙碌，處理的案件也非常多，但是經過認真的去檢查，卻搜集證據，到最后進入處理，是不是真正的達到了對市場有效監管。我們去查閱大量處罰的案件，我認為很多對于違規違法的處罰，普遍的我感覺到有一個特點是執法都比較仁慈，我們的執法機構都比較仁慈，總感覺到對它處罰狠了這個公司倒閉了或者是會怎么樣，比較仁慈，一這種情況導致了違法違規者他的違法成本非常低，他在實施違法違規行為的時候能夠獲得很大的收益，而你給他處罰，這種成本又比較低，誰還會愿意嚴格的來遵守這樣的法律或者法規。所以我認為嚴格執法成為我們今后重點要研究和解決的問題。

　　就司法而言，剛才前面已經提到，我們現在的法官在審理證券市場或者資本市場相關案件這種商法的理念還有一定的差距，所以很多案件也不是說他不能夠站在公正的立場來處理，就是站在公正的立場來處理，由于它的觀念，很多僅僅是一般處理民事案件的觀念或者運用的這些規則，弄到證券市場來處理相關的案件往往得出來的結論是有很大差異的，所以在這分析我們還要進一步解決這樣幾個問題。第一，要從執法紀律上增強證券訴訟法律規范的可操作性。其次，要盡快建立集團的訴訟制度，增加投資者的違法成本。還有，應當建立適應國際化的司法審判機制。

　　主持人黃煒：：謝謝顧校長！下面有請上海證券交易所的徐明副總經理為大家演講。

　　徐明：：各位領導、各位專家，上午好！今年是中國資本市場成立20周年，這個月上海證券交易所創立20周年，今天是全國法治日，在這樣的日子里能有機會與大家一起探討證券市場的法治建設倍感榮幸，我的發言題目是“進一步修訂和完善證券法，促進證券市場可持續發展”，下面我談三點認識：

　　一，證券法對證券市場的發展發揮了巨大的作用，功不可沒，但是證券市場的發展又對證券法提出了新的要求。

　　證券法是證券市場的基本法，無論是1998年首次頒布，還是2000年的修改，都是證券市場法治建設的重要里程碑，為證券市場的健康穩定發展奠定了法治基礎，從某種意義上講沒有證券法就沒有今天證券市場相對完善的法律制度，也不會有近年來市場所取得的巨大成就。

　　證券法頒布至今已經12年了，修訂后的證券法也已經達到5年，期間我國證券市場有了跨越式的發展，發生了翻天覆地的變化，客觀上要求進一步的修訂和完善我國的證券法，有兩點：

　　一是，5年來，證券市場的發展所帶來的新情況需要我們從法律上，尤其是著證券法上作出回應。

　　二是，5年來，隨著股權分置改革，證券公司綜合治理、上海公司清欠等一系列重大問題相繼完成，證券市場制度性障礙基本掃除，市場的規模、容量迅速擴大，證券公司上市公司的質量明顯提高，資本市場的穩定性、健康性和風險可控的程度明顯加強，市場的承受能力越來越強，容納范圍也越來越廣。

　　我國資本市場經過20年，尤其是近5年的快速發展，已經從新興加傳統市場逐步向成熟市場發展，證券市場的法制化、市場化和國際化的要求越來越高，這些新的情況和特點需要我們在法律上進一步適應，需要在法律上進一步擴大證券法的調整范圍，提供創新空間，強化市場劃歸力，增加國際化中所涉及的法律問題。

　　三是，5年來，證券市場的法律事件有了新的發展，積累了許多新的成果，需要在證券法上得到體現。在立法方面，全國人大法工委、國務院法治辦，針對證券市場的一些新情況、新問題制定了一些涉及到證券法律法規、規章，這些規章、法律法規對證券法做了很多的補充。在司法中，最高人民法院等司法機關先后出臺了多個針對證券市場的司法解釋。在市場監管方面，中國證監會探索建立了行政處罰等查賞分明和創業板融資融券、股指期貨等創新業務方面的投資者適當管理制度，證券市場法治事件的新發展需要證券法予以吸收、借鑒。

　　四是，證券法作為上市法律的重要組成部分，是市場化成為比較高的法，與憲法、民法相對穩定不同，需要根據市場情況及時作出修訂和完善，從境外的實踐看，證券法的修訂一般都比較頻繁，日本證券交易法自1948年頒布以來已進行過40多次修改，平均1年多就修訂一次，我國臺灣地區證券交易法自68年頒布執行也修訂了16次，也是2年修訂一次，我國證券法自1998年以來12年僅做過兩次修訂，有一次是簡單的調整，05年修訂比較大。在此期間也針對證券市場犯罪的規律做了不止一次的及時修改，比較而言，證券法相關問題更需要認識，因此積極修訂證券法是證券市場不斷發展的需要。

　　二，修訂和完善證券法需要整理幾個關系：

　　一是，要更加做到程序的規整、周密和嚴謹性。程序公正和是法律法制的應用性，也是現代法律制度的重要標志，隨著證券法、公司法及其配套法規體系的完善，我國證券市場實體上的公正不斷完善，但還不同程度上存在重實體、輕程序的問題，修訂和完善證券法應當在堅持實體公正的同時貫徹程序公正的理念，在行政執法方面進一步嚴格對執法程序的要求。在自律管理方面，進一步強化自律管理的機制建設，在投資者保護方面拓展證券保護基金，對投資者的保護范圍和保護方式實現刑事處罰和民事救濟的有效結合。

　　二是，在法律規則建立上要進一步強化規則的有效。在證券市場上法律和交易所和依法制定的規則相輔相成，法律是制定業務規則的依據，也是廣義上證券市場法律體系的有機組成部分，修訂和完善證券法應當進一步確立和強化業務規則、法律效力，對一些暫不宜在法律中規定的事情和考慮現有業務作出規定，在條件成熟時完善業務規則的審批制度，更好的滿足市場一線監管機制。

　　三是，在分業經營和綜合經營的關系上，要為經營的綜合化、差異化發展提供環境。證券經營機構是資本市場的重要產品，經過20年的發展，其本身具有抗風險能力。銀行、保險機構參股證券機構，例如商業銀行發行證券基金管理公司參股證券公司在銀行間擔任債務承銷商和做市商，我們無論銀行、保險機構還是與境外銀行相比，整體上都不是很大，修訂完善證券法應該對證券經營以必要的條件，特別是研究證券經紀公司、基金管理公司等市場機構做大做強，從證券市場角度切實加強監管。

　　四是，要結合有紙化、無紙化特點，對相關證券法律關系作出基本界定。我國證券市場早期即實行無紙化的交易，明確證券無紙化的關系。

　　第三，完善證券法的幾點任務：

　　首先，要修訂和完善證券發展、上市和退市制度。

　　一是，完善證券發展審核制度，區別不同的發行品種與發行方式，可采取不同的發行審核機制，將實質性審核、形式性審核分別規定證券法當中。

　　二是，完善私募發行制度，對私募發行進行界定，明確私募發行的條件和程序，規定私募發行證券轉售限制。

　　三是，完善證券上市條件的規定，區分發行環境與上市環境，進一步落實上市審核權，相關的量化指標可由上市規則根據實質情況來確定和調整，并報證券管理機構批準。

　　四是，建立轉板市場，為不同市場間的轉板機制預留空間，規定場內、場外市場之間，不同的場內市場之間，以及同一市場不同板塊之間的轉板條件與程序，實行各層次之間的無縫對接。

　　五是，進一步強化配置制度，細化配置條件，確定差異化配置標準，根據主板、創業板、中小板等不同的特點，確立不同的退市條件，將連續盈利的唯一標準作為主要標準，并將上市公司的公司治理情況、重大違法違規情況、股票長期停滯交易和微量交易的情況都作出參考。

　　其次，修訂和完善債券管理制度。

　　一是，適當簡化債券發行的條件和程序。目前的公司債券治理與股票治理大致相同，沒有考慮到債券的到期還本付息等特點，債券是境外證券市場主要的融資手段，也是我國證券市場的發展方向，可適當放寬證券財務指標，對發行規模實行上限，對私募發行債券、發行有擔保債券采取形式審查，一次核準多次發行。

　　二是，完善債券上市交易制度。目前滬深市場向后有多公司的債券由于發行兩年虧損而被依照證券法規定實行暫停上市，但是這些債券大多是有擔保的連續兩年虧損，實際上并不影響債券的還本付息，卻在一定程度上影響了企業通過投資者差異債券交易者信息，并修改了兩年其公司債券及暫停上市的規定。此外，可總結近年來證券市場的實踐，確定債券做市商、合格投資者等交易平臺。

　　三是，實行債券市場監管的統一，將公司債券、非公司企業債券的發行、上市、交易等法律制度投入證券法規中，將債券市場的監管集中統一，避免政策多種監管手段的資源浪費。

　　再次，修訂和完善市場創新的環境。

　　一是，拓展證券法中證券的種類和范圍。市場上已經出現了一些公募理財產品、資產證券化產品、中期票據與短期融資券、非公司制企業發行的債券等，本質上是屬于證券，境外證券法也明確規定歸入證券法，列入證券范疇，將其發性和交易納入證券法調整和市場之間。

　　二是，調整證券的立法，將證券發行品種交易的管理辦法改為證券監督管理機構作出規定或由交易所制定規則。

　　三是，為市場創新留下必要的補充規則空間。與美國等發達國家相比，我國的證券市場創新，場內市場創新相對來講市場目前交易品種比較稀少、交易方式比較單一、交易機制不夠平等，因此應增強市場的創新，影響到市場的發展。對一些暫不具備條件的法律中規定的市場創新事項，也可先考慮由業務規則作出決定，待條件成熟時再吸收到法律當中去。

　　四是，建立適當的投資者管理制度。結合創業法、融資融券、股指期貨等新業務中投資者適當性管理的實踐，對風險相對較大、專業知識相對較弱的創新產品，要進行投資者適當管理。

　　五是，對境外企業境內發行上市作出嚴格規定或者立法授權。

　　各位領導、各位專家，對證券法的修訂和完善問題大家可能都比較關注，我今天也只是拋磚引玉，并僅僅是個人的一點想法，不全面、不成熟，甚至是不正確的，出發點是希望大家進一步研究和持續的推動我國證券法的修訂、完善，我相信通過立法機關、司法機關、監管機構和學界共同努力，包括證券法在內的我國證券法治建設一定會取得更大的進步。

　　衷心感謝在座的各位長期以來對上交所一貫的支持，謝謝大家！

　　主持人黃煒：：謝謝徐明副總經理！下面有請中國法學回上法學研究會會長、清華大學法學院王保樹教授演講。

　　王保樹：：會議主席，各位專家，正當我國建立資本市場20周年之際，上海證券交易所聯合北大法學院、人大法學院、華東經濟法律研究院召開首屆“上證法治論壇”，是非常有意義的，首先我代表中國法學回上法學研究會對這次論壇的召開表示熱烈的祝賀。

　　回顧我國資本市場和我國的歷史，充滿了曲折和豐富多彩，我們的資本市場從無到有、從小到大已經屹立于世界資本市場之林，從發行到上市、從分置到股權分置改革，中間無不充滿了革新。并且在資本市場的發展歷程中法治發揮了日益重大的作用，我國的資本市場經歷了前所未有的世界性金融危機的考驗，雖然我國的金融體制沒有受到破壞性的影響，但不論是金融商品的創新和市場監管的改革，都面臨著巨大的機遇和挑戰，可以說我國資本市場的產品工業化和市場監管的完善都有非常大的發展，因此我們充滿了期待。

　　我也注意到資本市場的發展是多學科、多個法律部門關注的問題，我下面僅從商法的角度談三點看法，供大家參考。

　　首先，資本市場的發展需要投資者的信心，未來的資本市場發展應該是多層次的市場，當然我們說資本市場的發展需要都是者的信心，不意味著市場監管者允諾投資者能夠獲得多少利益，而是說投資者享有公平收益和承擔風險的資本市場秩序。資本市場不應該受少數投資者操縱，投資者不應被虛假信息誤導，市場也不允許被內幕交易破壞。前不久國務院辦公廳轉發了五部委會關于依法打擊和防控資本市場內幕交易的通知，這是結合中國的資本市場實施貫徹證券法的一個重要內容，應該以此為契機有效的遏制內幕交易，保護投資者的利益，給投資者以更大的信心。

　　第二，未來的資本市場應該是更加開放的市場，這是增強投資者信心的必然要求，在各國資本市場發展中一直存在著公開的秩序和封閉的秩序，兩者的價值追求導致了資本市場透明度的重大差別。實踐表明，只有透明的市場才能大力阻礙市場發展的丑惡性，使他們無處藏身，為了營造資本市場透明環境，我們必須進一步完善信息披露的措施。應該強調，與自然人相比，上市公司作為企業法人，從法律和行政法規規定不允許公開的信息之外都應該依法給予充分的公開，因此，信息披露是上市公司必須履行的義務，如果說信息披露給上市公司帶來了一定的成本，那這個成本應該說是必要的。事實證明，越是信息充分市場才越透明，所以資本市場的監管在一定意義上主要是信息披露。

　　第三，市場的透明在很大程度上取決于規則的透明，因此資本市場的發展必須依賴于良好的法治進程和健全的法治基礎。市場參與者人人都要遵守資本市場法律、行政法律，毫無例外的遵守資本市場的法治約束，在這方面市場的交易者如此、市場的監管者也是如此，民營企業如此、國有企業也是如此，這是資本市場自由公平的秩序需要，應該強調市場對法治的需要不因為市場發展順利與否有所區別，即使市場發展遇到了困惑，我們對法治的需要也不應改變。

　　應對資本市場的機遇與挑戰還應該特別注意資本市場的交易法律機制與監管法律機制不能相互替代，他們各自特有的功能應該受到應有的尊重。在多層次多種類的資本市場中，資本的需求與資本的分配者之間層出不窮的發生著各種社會關系，這種社會關系在組織上應該說是我們大家都有共識的，他們的交易是資本交易。

　　資本市場交易法律機制用武之地就在于為交易者提供公平透明的交易規則，保護交易者的合法權益，引導交易者控制風險、防范風險和化解風險。當然，所有這些都是為了給資本市場交易者提供一套游戲規則，而不是代替資本市場交易者作出判斷。

　　上市公司、證券公司等應建立自己的內部風險控制機制、風險自律機制和相對當事人的保護機制，上市公司、證券公司的自我約束是避免和減少風險發生和防止擴大風險，不能忽視上市公司、證券公司自律在減少風險發生和防止擴大風險中的作用。

　　而圍繞著資本市場的公共利益和市場監管所發生的社會關系，不同于資本的交易關系，調整這種關系的市場法律機制是監管的法律機制，它的任務在于，建立一個有利于防止風險發生和化解風險的機制。在這個意義上說，這種機制不同于前者，市場監管的法律機制存在的必要在于市場的交易者沒有辦法靠個體去建立發展機制，即使他們自律也很難建立一個所有交易者受益并顧及公共利益的資本市場規則。

　　交易法律的功能側重于實現交易的自由與交易創新，現在在我國并不存在金融自由過度的問題，所以規范保護資本市場交易自由創新的機制仍然需要進一步完善，并且使它能夠充分的發揮作用。但是解決資本市場秩序存在的問題和實現，我國資本市場發展階段和成熟程度不同于發達國家，我們的金融體制沒有發生美國那樣的破壞，并不是因為我國的監管法律機制已經很完善，改革和建設監管法律機制的任務仍然是很艱巨的。

　　在保護和促進資本市場交易以及自由上有效的運用資本市場法的交易法律機制，同時在有效的監管實現監管充分性上充分運用資本市場的監管法律機制，在兩者的法律機制協調上，既要解決金融創新動力不足的問題，也要解決監管進一步創新的問題。

　　根據資本市場的法律需要，還應充分尊重法律的地位和功能。在過去的20年，滬深兩個交易所的規則，對交易市場的規范起到了很大的作用，但是資本市場面臨全球化的發展趨勢，上市公司、投資者，特別是外國的投資者，更加關注自治監管。未來只能是政府監管回歸政府監管，交易法在交易所等資本市場自治組織指導下更具有自治的本色，因此自治規則在交易所在交易所進行功能性改革中應該有更多的創新與發展空間。

　　資本市場發展已經提出的完善資本市場法治的任務，應該進一步完善我國資本市場的法律、政策法規，理順國家制定法與自治法的關系，協調好資本市場法治與整個金融法治的關系，使整個資本市場法律全面，更加發揮作用。

　　以上是我的發言，請大家批評。

　　主持人黃煒：：謝謝王老師！下面有請中國法學會證券法學研究會會長、中央財經大學法學院院長郭鋒教授給我們做演講。

　　郭鋒：：各位領導，各位專家，與會代表，非常感謝主辦單位給我提供的這次發言機會，也感謝在座各位堅持聽完最后的發言。首先我以個人名義，并代表中國法學會證券法學研究會祝賀上交所成立20周年，并對證交所以這樣一個嚴肅的學術討論會的形式來紀念上交所的成立表示欣慰和敬意。

　　我還記得將近20年前，我還是上交所第一次上市委員會的委員，因此倍感欣喜。我發言的題目是“構建中國特色的反內幕交易制度”。

　　大家都知道，在今年的11月16日國務院辦公廳引發了國務院辦公廳轉發證監會等部門，關于依法打擊和防控資本市場內幕交易意見通知，對依法打擊和防控內幕進行部署。據披露因內部交易對16名個人2家機構作出了行政處罰，將15起涉縣內幕交易案件移送公安機關。

　　在金融危機以后，全國主要的金融大國都在進一步完善投資者保護制度、打擊金融欺詐，在今年的8月份，我們證券法研究會一行十多人到美國考察了華爾街主要的幾個交易所，正好是華爾街金融改革方案頒布后的一個多月，我們也深刻感受到美國的工會和政府的監管部門對投資者保護的高度重視。在這樣一種國內、國際的環境下，進一步探討如何系統性的購進具有中國特色的反內幕交易制度具有重要的現實意義。

　　我談兩個看法：

　　第一個看法，構建反內幕交易制度的價值取向問題。

　　從歷史上看，內幕交易在全球資本市場每天都在發生，交易制度和監管制度或者在言論的壓力下偶爾查處，基本上表現為消極，原因何在呢？我分析有三個原因：

　　一是，內幕交易存在普遍的道德認同，有的經濟學家認為它可以產生激勵機制。在座的各位專家都知道在美國對內幕交易產生正面激勵機制。甚至在我們國內曾經有一位證券界的朋友，他有一天到一個很大的證券公司去找一個老總，這個老總就當著他的面在那個電腦上下單，指揮進行內幕交易操作，當然這個老總去年已經被“雙規”了，就是說大家對這個還有一個道德上的認同。

　　二是，內幕交易的主體大多是官商勾結，甚至在有的國家涉及到了監管層。

　　三是，取證困難，面對已經被披露的內幕交易，往往在行政執法和司法執行過程中得不到有效的證據支持。

　　所以有關人士就認為，投資者都比較痛恨內幕交易，但是又千方百計的尋找內幕交易，至少在中國是這樣，許多人之所以來證券市場，就是想既做內幕交易，但是內幕交易經常掌握在少數人的手里，這是我看到的有的專家的觀點。

　　但是我們認為，即使內幕交易與商業道德和交易習慣并沒有嚴重的沖突，但是由于內幕交易依然會助長人們的投機取消心理，并損害證券市場的公正秩序，造成普通投資者信息獲取的不公平，因此主流的監管秩序仍然持否定態度。

　　在我們國家反內幕交易，我認為從價值取向上來說應當注意三點：

　　第一，我們反內幕交易的重點應當從以前的主要監控個人投資者或者普通的證券分析師轉向于重點監控機構大戶，比如說證券公司、基金公司、上市公司、投資顧問公司、私營企業，實際上他們才是進行內幕交易的主力軍，這個應該是我們重點的監管對象。

　　第二，應當建立投資者交易、監管機構、司法機關相互聯通的反內幕交易機制，因為投資者是利益攸關者，監管機構有公權利的地位，司法機關帶有國家成份，只有把這四種利益整合起來，我們才能有效的防范內幕交易的發生。

　　第三，應當適當縮小內幕人員，將主觀上的內幕的信息排除在外。我覺得你無限放大內幕人員，在執法中做不到，這樣會降低法律的公信力，因此有一個主觀措施，主觀上是惡意的干脆就排除在外。

　　關于建立反內幕交易的路徑，我談三個方面：

　　第一，監管層面來看：

　　第一，要從內幕人員的正面列表登記制轉變為負面列表反內幕交易黑名單制和觀察名單制。研究證監會已經要求建立內幕知情人制度，但是這個從監管的角度來說應該也是一個很大的進步，監管觀察的一個反映。但是我覺得可能產生的效果還要等時間來驗證。我個人的觀點，我覺得內幕人員的范圍本身就是法定的，而且也是無限延伸的，凡是知情的最后就是內幕人員，從這種正面的去列表的監管效果好不好，我們混一個思路，有進行內幕交易或者有重大嫌疑的列入黑名單，如果經過了稽查處理、經過了司法處理以后，黑名單就可以按照市場制度的辦法來處理。還有，一些有重大嫌疑的，又沒有證據的，我們就就列入觀察黑名單，進行跟蹤檢查，可能這樣能夠減輕我們監管的工作量，而且得到更好的效果。因為正面的列表是把所有的內幕的人員都當成嫌疑人，這個我覺得可以研究一下。

　　第二，強制股價出現重大性異動的上市公司進行股價異動的信息披露，向投資者及時更新。

　　第三，嚴密監管收購兼并中的股價異動，暫停或者終止有嫌疑的上市公司并購重組的資格。當然證監會已經規定了對稽查監督的上市公司暫停，但是我覺得這樣的規定還不夠，凡是有股價異動和有嫌疑的就暫停，可以暫停申報程序。因為像黃光裕這種案子，當時本身我們通過證監會已經發現了，但是這個時候還沒有立案稽查，就你沒法動他，這樣也沒有給投資者一個明確的警示。

　　第四，應當建立內幕交易舉報者的獎勵機制，當然我們看到證監會已經明確了。就是要積極探索內幕交易舉報的獎勵制度，我覺得當務之急是要落實到具體的制度和操作層面，我們建議證監會、財政部研究制定專門的辦法，從內幕交易明確提取一定的比例，比如提取3%—5%獎勵給舉報人，并要建立嚴格的保密制度。

　　第五，在行政查處中實行和解或者舉證。因為內幕交易要讓監管機構去取證確實非常困難，如果我們被查處人像美國的和解制度，你認了內幕交易了，我們就停止對你的調查，這樣雙方都得到自己預期的效果，也客觀上起到威懾和降低內幕交易的作用。

　　第二方面，司法層面。

　　第一，建立內幕交易的民事賠償制度。證券法修改后71條已經明確規定了，內幕交易行為行為人應當承擔責任，現在關鍵是要把這個落實到實處。

　　第二，加大對內幕交易的的刑事處罰力度，提高刑事處罰的數額。08年以來，證監會已經向公安部移送的內幕交易案件已經好幾十件了，包括黃光裕案等一批內幕交易，有的已經開始宣判了。像今年5月最高院和公安部聯合發布了標準，刑罰180條，規定了刑事責任，就是涉及到內幕信息情節研究的處5年以下有期徒刑，第二，特別嚴重的處5年以上、10年以下有期徒刑。現在看來，有期徒刑太少，我們以黃光裕案為例，黃光裕按內幕交易大家都知道他前后涉及到兩次，主要的第二次內幕交易數額比較大，成交額是13億元，賬面收益額是1.06億元，還有他的老婆3年。后來我看了，因為黃光裕案在澳門賭博輸了8億元，我不知道這個計算標準是什么。咱們再看看麥道夫的案子，麥道夫判了110多年、120多年，一個70歲的老頭，所以我建議把這個條款改為10年以上有期徒刑直至無期徒刑。

　　第三，證券監管機構可以積極配合法院進行調查。

　　第四，立法層面建立全國人大投資商品交易法，來彌補國內侵權法，制定欺詐條例，最高法院盡快出臺，包括內幕交易的證券欺詐行為。

　　最后我的小結就是，中國金融資本市場在全球統籌監管的驅使下，在中國經濟高速成長的驅動下，正面臨著深刻的變革和前所未有的發展機遇，證券法治變革的根本出路在于我們用國家戰略，整合改革有的金融法律法規，制定統和的金融商品市場法律法規，從而有效的保護金融投資者的利益，以更大的力度打擊包括內幕交易在內的金融欺詐行為。

　　主持人黃煒：：謝謝郭鋒教授！郭教授是我們中國法學會證券法學研究會的會長，他今天在我們“上證法治論壇”上專門選了內幕交易，我理解最近我們國家層面內幕交易國務院下發了專門文件，國家五部委采取了行動，更重要的我想是內幕交易的規則是資本市場法治建設的基礎性理論，也是非常重大的問題。剛才幾位教授講到的，是一些基本的要求實現，這一塊我想是關鍵問題。同時，這個問題又是一個非常難的問題，我們看到的有資料也好，也是一個世界性的難題。不管怎么講，我們的資本市場發展空間，對這道難題始終在注意想方設法的去解決，我想在這個背景下郭教授強調這個問題。我也注意到剛才吳院長講到，制度完善需要各方面著手，包括內幕交易規則方面也需要有司法方面的政策配合支持，有關民事賠償的司法懲治等等，最高法院和司法機關都在積極的探索當中，我相信在這些制度規范加上社會各界共同的努力，我們對內幕交易打擊方面會取得非常重大的進步。

　　今天上午主旨演講幾位權威的專家、學者，從各自不同的角度，立足于今天的主題資本市場法治建設，提出了他們的思考，我想這些問題是從宏觀層面總體論證和解讀，對我們下一步做好這個方面的工作，包括我們的理論研究工作，包括我們的監管司法實踐工作，包括我們司法相關制度的完善，都會有很好的啟發和指導意義。

　　今天上午的會議就到這里。