投資者報(分析員 黃鳳清)剛結束的奧運會告訴我們，用金牌總數排名來衡量國民體育素質的高低是不準確的。同樣，用指數的漲跌來衡量股改是否成功，也很不客觀。

　　自上證指數今年9月份跌破2001年的高點2245點后，市場上認為股改已經失敗的聲音便不絕于耳。大小非減持被普遍認為是股市暴跌的罪魁禍首，而真正導致股市進入熊市的因素卻往往被人忽略。

　　必須股改

　　2005年以前，中國股市設立的目的主要是為國有企業融資以幫助國企“脫困”，拯救當時經營比較困難的國企。這導致一些效益很差的國有企業也被包裝上市。由于擔心“國有資產流失”，上市公司只有一小部分股份可以在市場上進行流通交易，大部分股權仍然攥在國有大股東手里，形成了中國股市特有的“非流通股”。

　　此外，中國股市成立以來，公司上市制度經歷了幾個階段的演變。1993~2000年，公司上市先后采用“額度制”及“指標制”，企業能否上市取決于與地方政府、部門的關系以及是否符合當地政府的利益需求，而不考慮能給股東帶來多少回報。

　　2001年3月，中國正式實施上市核準制下的“通道制”，由證券監管部門規定各券商承銷股票的數量，具有主承銷商資格的券商可獲2~8個通道數量，上市通道成了稀缺資源。比如說，廣發證券擁有8條通道，2002年剛剛用夠一圈，但已是通道利用率最好的券商。直至2005年1月1日，新股發行“通道制”才被廢止，推行保薦人制度至今。

　　種種做法使中國股市積重難返。由于上市公司股票有流通股與非流通股之分，二者持股的成本有著巨大的差異，導致大、小股東的利益分裂，大股東用各種方式侵害上市公司的利益，甚至與莊家合謀操縱股價來套利。ST猴王便是當時被大股東掏空的典型例子，僅上市一年多的ST猴王的應收款項就已高達5億元，其中大部分是猴王集團及其關聯企業所欠。猴王集團甚至利用ST猴王的資產及信用為擔保，從銀行巨額貸款。截至1999年底，猴王集團拖欠ST猴王的金額達8.9億元，而ST猴王為大股東提供擔保的金額達2.44億元，總額高達11億元之多。猴王集團的破產，最終令ST猴王的巨額應收款付諸東流。

　　同時，額度制、指標制及通道制上市令一些質量較好的中小企業、民營企業難以在中國股市擁有一席之地。由于通道有限，為了增加自身收入，券商往往只愿意做承銷金額比較大的項目。加上法人股無法流通，使國內上市民企的大股東個人財富無法兌現，同時需要承擔高昂且不透明的資金及時間成本，很多優質民企只能選擇奔赴海外上市。到2003年中期，在國內1200多家上市公司中，通過直接上市和買殼上市的民營企業所占比例只有16%左右。2006年，國內IPO的公司數量只有65家，而當年赴海外IPO的中國企業達99家，而且大多為民營企業。

　　此外，A股上市公司大股東缺乏改善業績的動力，公司業績整體較差。2001~2005年，我國GDP增幅均保持8%以上，且逐年加大。而剔除不可比的公司，A股整體上市公司凈利潤增長速度難以持續，其利潤增長率，不僅年年低于規模以上工業企業水平，而且有些年份還跑不贏GDP，甚至出現負增長。上市公司用更多的資金和社會資源，卻難以創造平均水平的盈利能力，足以證明中國股市的價值扭曲了。

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