張平：讓金融工具豐富起來

　　2006年是中國機構投資人大發(fā)展的一年，但機構主導的市場并不等于成熟的市場，在散戶的短期評價下，機構投資人也出現(xiàn)了投資風格趨同、投資模式雷同、投資期限一致的共振風險，散戶時代的“羊群效應”，在機構時代被放大為“狼群效應”，1987年美國“股災”中“程序投資”產(chǎn)生的連鎖負效應揭示了機構投資人的“共振”可能導致更大的危機。

　　中國機構同質化導致的共振風險正在慢慢累積，成為A股市場的新的潛在結構性風險，因此需要監(jiān)管部門進行監(jiān)管性研究，并盡快加大力度推進非同質化的機構投資人進入市場，從而進一步改善投資人的期限、評價和不同類型等結構，推進資本市場的建設。

　　中國的資本市場缺少最為重要的做空“套利”機制，因此A股市場只能做多，經(jīng)常出現(xiàn)“囚徒困境”的尷尬境界。在成熟的市場上隱含的增長率一定要在真實利潤實現(xiàn)后才對股價進行再估，而不會僅對可能獲利的長期預期進行短期快速重估，如果股價在短期內實現(xiàn)其未來“可能”的全部預期價值的話，就會有很多投資者進行做空套利，保持股價和內在價值的基本同步。當然在沒有做空套利機制下，很容易形成制度性的高估或低估。

　　在新股改時代里，必須加速金融創(chuàng)新活動，讓金融工具豐富起來，比如說期權、期貨，包括認股權證，這些東西的完善使得市場的套利機制完善，才能夠保證我們的

股票價格和價值的相對一致性。金融的創(chuàng)新離不開高效率的政府監(jiān)管，監(jiān)管的手段和規(guī)范化的規(guī)則安排也是后股改時代更為重要的方面，通過提高監(jiān)管能力和制定游戲規(guī)則能力才能真正地促進金融的創(chuàng)新和發(fā)展。后股改時代的金融創(chuàng)新依然是任務繁重，如果沒有金融創(chuàng)新的套利，就會導致為股改抹黑的情況。(專家為中國社科院經(jīng)濟研究所研究員)

　　巴曙松：高度關注投資者利益

　　股權分置改革已經(jīng)到了收尾階段，剩下未股改的一百多家公司已經(jīng)成為了市場關注的熱點。

　　在目前剩下的這一百多家的時候應該總結一下已股改而且效果還不錯的經(jīng)驗，按照市場化的基本原則來推動，而且應該繼續(xù)堅持；經(jīng)過這幾輪之后如果還有做得不好，應該允許一部分上市公司退市，或者逐步邊緣化，但這應該是一個逐步的選擇。在整個股改的過程中，處于相對弱勢的群體中小流通股股東，應該有一些特別的保護措施。目前存在的集權現(xiàn)象其實也暴露了體制里的一些缺陷，比如說地方政府認為當?shù)厣鲜泄�司的業(yè)績、表現(xiàn)、退市跟當?shù)氐慕?jīng)營業(yè)績政績有很大關系，也有很多并購之所以失敗也是因為當?shù)卣�府反對。因此在這個過程里我們要保護中小流通股股東的利益。

　　在股改之后還有很多事情要做：首先，應加大市場的開放程度。在銀行、證券、保險業(yè)，從其開放程度來看，證券市場是最低的。原來市場開放程度不高的原因是因為股權分置缺陷導致國內流通股的估值明顯比海外全球市場高，現(xiàn)在要促進市場健康發(fā)展一個很重要的力量就是通過開放形成一個多元化的市場格局。有數(shù)據(jù)顯示，2006年深圳、上海、香港三個市場的融資額度已經(jīng)超過紐約，成為全球第二大融資市場。實際上這個市場主要的融資主體是中國的企業(yè)，如果按照目前中國經(jīng)濟增長和企業(yè)投資的需求，可能在不長的時間，它能夠成為世界上投資者最大的一個加總的市場。

　　目前我們這幾個市場分割得很厲害，沒有一個很好的統(tǒng)一的部署，應該建立一個好的布局。從理論上來說，在經(jīng)濟全球化的時代下，一個最有效率的市場應該是24小時交易，誰能夠先把這個平臺建起來，這個平臺對全球的上市公司、媒體、定價權以及機構投資，都會有很強的吸引力。

　　其次，就是交易平臺的市場化和整合。以一個開放的全球的視野來推動大中華區(qū)資本市場整合，現(xiàn)在是有條件的。股權分置改革以后交易所成為一個副部級的機構，這是中國的國情。現(xiàn)在全世界只有極少數(shù)采用會員制，絕大部分活躍的市場都采用公司制，只有中國是準官僚機構。對此，建議應促進交易平臺的市場化和交易所的整合。在資本市場蓬勃發(fā)展的時期，如果市場越來越分散，則無法發(fā)揮強大的定價能力和主導能力，這就要從整個全球資本市場發(fā)展的大趨勢上來把握。

　　最后，股權分置解決以后，將會面臨監(jiān)管上的挑戰(zhàn)。對于可能出現(xiàn)的股東結構的巨變，在此過程中或許會遇到前所未有的風險，因此投資者的利益保護要予以高度關注。

　　現(xiàn)在從一些大非、小非的減持情況來看，還是很有條不紊的。起先，大概在某個平臺，外圍的、不知情的、獲利很多的小非在減，減完后上一個臺階，大非團隊又在減，最后你會發(fā)現(xiàn)是一個梯隊。在這個過程中，是不是存在信息披露方面對流通股股東不公平、不利的一面？這都是值得高度關注的。(巴曙松為國務院發(fā)展研究中心金融所副所長)

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