清欠：還股市一個尊嚴

　　侵占上市公司資金作為刑事犯罪列入刑法制裁范疇，這是證券市場法制建設的巨大進步，高層鐵腕治市的決心一覽無遺——以法律調整來維護上市公司作為獨立法人的應有尊嚴，以法律罰則來保障上市公司獨立的法人財產權，迫使市場各方尤其是上市公司大股東實際控制人轉變觀念，劃清各自在現代公司治理中的利益邊界。

　　本刊統計發現，民營企業侵占上市公司利益的情況比國有企業更嚴重，而本刊統計的前20大民企侵占案例中，民企通過借殼方式介入的為19家。

　　距離年底僅4個多月的時間，尚有2/3的公司，300多億元的資金沒有落實。未來，任務艱巨。

　　你的歸你，我的歸我。這是經濟社會的基本原則，更是資本市場尋求長遠發展之根本

　　吳德銓/文

　　出來混，遲早要還的。

　　7月中旬，上海警方已就上海證監局移送的

　　此時，刑法修正案(六)已于6月29日正式公布并施行，上市公司清欠不再是單純的追償大股東占款，涉及犯罪或侵占行為持續存在的，還可能被追究或追溯刑事責任。非經營性資金占用、違規擔保等掏空上市公司行為，按修正后的刑法規定，相關責任人最高可判七年有期徒刑。

　　到今年7月底，上海科技仍被侵占資金6億多元，為上海證監局轄區民營控股上市公司占款金額最大的一家。除上海科技，此前*ST龍昌(600772)、*ST三農等公司的資金占用方責任人，已因涉嫌挪用資金罪和侵占上市公司資金罪被刑拘或逮捕。ST輕騎(600698)近日公告公司總經理代行董事長職責，公司方面拒絕透露董事長有何變故，但疑與資金占用有關。

　　侵占者刑之。斯威特集團為刑法修正實施祭旗，下一個又會輪到誰？

　　限時清欠

　　大股東占用上市公司資金，可分為經營性占用和非經營性占用，后者正是集中清欠的重點。應該指出的是，大股東對上市公司的非經營性資金占用，并非形成雙方的債權債務關系。專家認為，非經營性資金占用不具備債權債務合約關系的要件，乃是《公司法》所禁止的侵犯上市公司法人財產權的行為。

　　中國證監會上市公司監管部副主任趙立新歸納了6種主要形式：無償占用，用于支付廣告費、工資福利等；直接借款和委托貸款；虛假出資；代償債務、代墊費用、代支罰款、代為投資等替代行為；簽發沒有真實交易和債權債務的票據，利用票據貼現套取銀行和上市公司資金；以上市公司名義，采取開具銀行(或商業)承兌匯票貼現等方式，取得銀行貸款。

　　大股東侵占上市公司資金于情不宥，于法不容。2005年年中，股權分置改革順利啟動后，監管層以凌厲姿態向市場發出明確信號：該徹底清算大股東侵占上市公司資金的舊賬了。其重要性之于資本市場，僅次于股改，甚至促使中國證監會直接推動后來的刑法修正案。

　　2002年末，中國證監會曾對1175家上市公司進行普查，結果發現半數以上公司存在大股東占款現象，總額高達967億元。2003年8月，證監會、國資委就聯合發文推動上市公司清欠，但效果不夠理想，大股東“掏”聲依舊。

　　2005年4月，國務院研究部署資本市場改革發展重點工作，要求全年要“重點解決上市公司的資金占用和違規擔保問題”。兩個月后，中國證監會發布《關于集中解決上市公司資金被占用和違規擔保問題的通知》，發出了集中清欠的號令。2005年11月，承繼“國九條”精神，國務院批轉了證監會關于提高上市公司質量的意見，再次重申嚴禁侵占上市公司資金，對已經侵占的資金，控股股東要加快償還速度，“務必在2006年底前償還完畢”。

　　這是監管層首度下達清欠“死命令”，要求限時完成清欠。證監會、滬深交易所和各地證監局，旋即火速成立清欠工作領導小組，統一部署集中清欠工作。此后，這道“限時令”在各種場合被反復強調。

　　證監會于今年6月初召集上百家上市公司的董事長、總經理在河北香河集中培訓——業界戲稱為監管層“訓話”。中國證監會副主席范福春用“破釜沉舟”字眼再一次強調，任何人都沒有退路，股改和清欠攻堅戰今年內務必完成。

　　有消息稱，上市公司必須在9月30日前上報清欠的可行方案，否則將進入“黑名單”。據了解，目前各地證監局都在加緊督辦相關上市公司，力爭在“9.30大限”前完成清欠工作。預計在今年三季度之后會形成一個清欠高潮。

　　大戶沉底

　　激流過后，大塊頭殘存。目前完成清欠的上市公司家數已過半，但資金占用余額仍超過300億元。據最新統計，截至2006年7月31日，兩市共271家上市公司完成清欠，75家公司部分完成清欠，合計清欠金額144.92億元，僅占所需清償總額的不到1/3。

　　6月初以來，清欠進度不容樂觀(見圖1)。截至5月31日，還有189家上市公司資金占用問題，合計占款余額336.41億元。到6月30日，未完成清欠的公司147家，占用余額315.71億元。而到7月31日，存在資金占用問題的公司還有139家，占用余額仍高達305.48億元。7月期間，未完成清欠的公司總家數僅減少8家。隨著時間推進，清欠的“邊際進度”似有遞減跡象，表明剩下的公司清欠難度較大。

　　而大頭中的大頭、央企控股公司三九醫藥(000999)為滬深兩市清欠第一大戶，被侵占資金高達37.46億元。到7月底共有18家央企(4家部委屬國企)存在資金占用，總占用金額60.45億元，三九醫藥即占了大半。深交所上市公司占款排名中，緊隨三九醫藥之后的是兩家民營控股企業*ST朝華(000688)、*ST托普(000583)，其在滬深總排名中列占款額第2、第5位，分別達17.05億元、7.71億元。

　　滬市清欠第一大戶為蓮花味精(600186)，被侵占10.57億元，與深市三九醫藥“齊名”。據悉，在監管部門督促下，蓮花味精大股東蓮花集團最近已啟動以資抵債程序清償大部分占用資金，公司和大股東正積極協商，采取多種形式盡快解決剩余占用問題。

　　另外，從占款集中度看，據本刊統計，到6月底滬深兩市被占款超過1億元的公司79家，超過3億元的公司30家；這30家公司合計被侵占資金191.08億元，占未清欠余額的60.52%。資金占用的集中度較高，30家公司的形勢基本可定清欠大局。這30家公司中，又有約2/3為*ST或ST公司，業績不佳也許正是被大股東侵占程度較深的反映。

　　面對各上市公司復雜的占款情況和限時完成清欠的要求，地方證監局作為監管責任單位，證監局局長和分管副局長作為清欠工作第一責任人，責任重大。一位證監局官員曾對《證券市場周刊》“訴苦”：地方證監局監管權限有限，清欠工作的監管壓力很大，刑法修正案出來以后，大家都盼著盡快產生第一個判例，那樣我們的工作就好做多了。

　　但對于刑法修正案的適用性問題，市場還有疑問。對此，全國人大法工委刑法室主任郎勝指出，盡管法律堅持“不溯及既往”的原則，鑒于有些罪行具有持續性，譬如掏空行為還在持續存在，因此刑法修正案對資金侵占行為“并不是絕對不能適用”。

　　應該提醒的是，6月29日后發生的相關犯罪行為，則立即成為新的案底，是終究要被清算的。

　　民營黑手

　　本刊據2006年7月底數據統計，在未完成清欠的139家公司中，國有控股上市公司占81家，民營控股上市公司占54家，其他類型4家。其中民營控股的比例接近四成，按占款金額計算也接近這一比例。但考慮到滬深股市中，民營控股的上市公司僅占約25%的情況(約為360家)民營控股公司的占款問題，實際上要更普遍、更嚴重。因此，要特別關注民營控股上市公司的資金占用。

　　另外，兩類公司的占用在性質上也有所差異。國有控股上市公司的資金占用，有其體制根源。過去相當長一段時間，股市被定位于“為國企解困服務”，大量國有企業改制上市后，成為母公司甚至是地方政府的提款機，造成大量資金被占用。

　　由于上述國企的資金被歸為體制原因，從目前的解決方式來看，只要各級政府部門提高認識，加強協調，國有控股公司解決資金占用問題終歸是“冤有頭，債有主”。比如在深市排資金占用第6位的清欠大戶中國武夷(000797)，在福建省政府協調下已有了較好的解決方案，近期有望完成清欠。當然，過去的體制原因在當前法制和監管環境改善后，已難以成為脫罪責的理由。刑法修正案施行后，只要是侵占上市公司資金性質的行為，國有與民營同罪。

　　相對而言，民營控股公司的資金占用問題，利益邏輯則要復雜得多，性質上也有一些區別。近年來，各種資本玩家、“某某系”層出不窮，最終控制人通過占用、擔保等手段惡意侵占上市公司資金，最后使上市公司加星戴帽直至退市的案例不勝枚舉(見表2)。

　　民營“黑手”們掏空上市公司的行為，具有明顯的主觀惡意，在性質上與偷竊無異。其直接后果是，民營控股公司的清欠，通常要比國有控股公司面臨更大風險，最后可能無從追償。

　　“飛天系”等已進入司法程序的相關公司，最終將如何清欠仍是懸念，這是集中清欠的最后一塊“堡壘”。若重組無望，即便上市公司通過訴訟程序，請求對實際控制人進行破產清算追償，能否足額清欠仍是不定之數。

　　相比之下，香港市場的“黃宏生事件”足可為內地的民營企業之鑒。也是在2006年7月，香港上市公司創維數碼(0751.HK)原主席黃宏生及其胞弟被判盜竊和詐騙罪成立，被處6年監禁。而當初廉政公署起訴黃氏兄弟涉及的金額為5000多萬港元。

　　中國證監會上市公司監管部副主任童道馳稱，香港廉政公署指控創維數碼實際控制人黃氏兄弟冠以“偷竊”的罪名，類似于內地的大股東占用上市公司資金，而內地對此在法律上無明確罰則，大股東占用上市公司資金普遍存在，成為難以根治的頑疾。

　　數數吧，滬深股市存在大股東侵占資金的上市公司，有幾家少于5000萬港元？

　　據7月底最新數據，本刊整理出民營控股上市公司清欠大戶前20名，20家公司合計被侵占99.23億元，占7月底未清欠總余額的32.48%，即約占1/3，平均每家近5億元。經本刊一一核查，這20家清欠大戶除ST光明(00587)，其余19家均為民營控股股東借殼上市或收購入主，占比95%(見表3)。

　　“我們向來是不憚以最壞的惡意，來揣測民企的，然而我們還不料，也不信竟會下劣兇殘到這種地步。”

　　股東“缺位”

　　監管層推動上市公司清欠可謂不遺余力，并力圖調動全方位的力量。目前，刑法修正案已首先對民營控股上市公司形成威懾力。而對國有控股企業，國務院轉發的證監會關于提高上市公司質量的意見中，保留了2003年8月證監會、國資委聯合制定的制裁措施：國有控股股東限期內未償清或出現新增侵占上市公司資金問題的，對相關負責人和直接責任人要給予紀律處分，直至撤銷職務。

　　交易所方面，滬深交易所從6月1日始，已接連三個月發布了三個文號的“關于上市公司大股東及其附屬企業非經營性資金占用的通告”，通過媒體集中曝光被侵占資金的上市公司名單及占用金額，公布上市公司及占用方的法定代表人姓名。這種做法相當于發出清欠“通緝令”，在證券市場史無前例，是監管部門推動清欠的又一重大舉措。

　　據有關部門向《證券市場周刊》證實，媒體曝光的措施效果很好，相當一些公司趕在曝光前完成清欠，或者提前上報清欠方案。而第二期聯合清欠通告，分省區列示了存在占用的上市公司名單，各省區上市公司資金占用的整體情況一目了然，提高了各地方政府推動清欠的緊迫感。

　　然而，一個尷尬的現象是，與監管部門大刀闊斧推進清欠形成鮮明對照，直接間接受到大股東資金侵占行為損害的上市公司其他股東，卻一直無動于衷。

　　據了解，迄今尚無一例上市公司股東向大股東主張民事賠償，或股東代為上市公司向大股東提起訴訟的案例。而2006年1月1日起施行至今已8個月的新《公司法》，早已賦予股東相應權利。

　　根據新《公司法》總則規定，公司股東濫用股東權利給公司或其他股東造成損失的，公司的控股股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員利用其關聯關系損害公司利益造成損失的，都應承擔賠償責任。

　　第一百五十二條規定，他人侵犯公司合法權益，給公司造成損失的，股份有限公司連續180日以上單獨或合計持有公司1%以上股份的股東，可以為了公司的利益以自己的名義直接向人民法院提起訴訟。這便是股東代位訴訟制度。

　　對于直接利益相關者——上市公司股東自身的“不作為”，一位監管部門官員對此也深感驚訝，并呼吁股東積極行使法律賦予的權利，維護自身合法權益。在法律環境日趨完善的今天，如何充分利用法律維權，值得上市公司所有股東，包括機構投資者和小股東引起足夠重視。

　　清欠路徑

　　目前，監管部門已要求相關公司披露清欠時限和方式，這都將對上市公司基本面造成重大影響，對投資者而言，上市公司的估值也會因此有較大的變化。

　　目前，清欠方案涉及的清償方式主要包括現金清償、紅利清償、以資抵債清償、股權轉讓收入清償、以股抵債清償、與引進戰略投資者結合的組合方式等。從已完成清欠的公司看，現金清償、與股改結合以股抵債或以資抵債等方式，較多采用。

　　其中，現金及紅利清償，效果最為直接，可增加上市公司貨幣資金，減少貸款；而沖回對占款計提的壞賬準備后，可增加當期資本公積，增厚每股凈資產。但采取現金清償的大多是占用資金不超過1億元、不存在其他歷史遺留問題的公司。而紅利清償的適用范圍受到更大限制，只適用于大股東控股比例很高、上市公司業績好且分紅能力強的情況。

　　以資抵債方式，則適用于經營狀況不良的大股東。但以這種方式清償，資產質量不容易保證，或者償還的資產與上市公司的需求不易契合，而且大股東容易通過資產評估，虛增資產價值或操縱抵債價格。上市公司理應對不負責任的以資抵債采取抵制態度。例如，2002年1月，民族化工(現名G英力特，000635)董事會拒絕接受大股東民化集團擬用于清償的7771.56萬元固定資產和土地，原因是認為這些資產存在質量問題。

　　而股權轉讓收入清償的方式，等同于現金清償，適用于股權容易變現的上市公司。但手續相對復雜，不適用于大股東債權人較多的情況。與以股抵債相似，大股東股權比例將相應降低，對上市公司股權結構產生影響。

　　以股抵債、定向回購清償的方式，如G鄭煤電(600121)、G長虹等公司，通過與股改相結合的定向回購方案，分別解決了5.6億元、12億元的大股東非經營性占用資金問題。這種方式適用于存在巨額資金占用而大股東已不具備清償能力的情況。定向回購注銷股份，可使上市公司總股本及凈資產減少，預期每股收益增加，凈資產收益率提高。

　　另外，引進戰略投資者的組合方式，如三九醫藥非經營性占款高達37億多元，不引進戰略投資者進行大規模資產重組，很難有效解決資金侵占問題。這種清欠方式對上市公司基本面的影響效果很難說，且周期一般較長。

　　若大股東占款嚴重且無力清償，則只能尋求外部力量如地方政府協助。如能獲得地方政府支持，清欠往往可事半功倍。比較典型的案例如*ST金城(000820)的清欠，大股東金城集團所持股權的價值遠低于侵占金額，因此集團出資方遼寧錦州市政府，以土地劃撥方式解決清欠：1803.37萬平方米的河灘地使用權，評估作價5.90億元抵償金城集團侵占的5.88億元，同時金城股份以等額資產支付抵債超額部分173.83萬元。獲得土地資源，對金城股份的后續經營無疑有幫助。

　　此外，對于改制不徹底且資產質量較好國有企業，證監會鼓勵上市公司通過多樣化支付手段，收購兼并大股東資產，實現整體上市，以此斷絕大股東侵占資金問題的根源。證監會官員同時對《證券市場周刊》表示，雖然非整體上市的弊端，市場已有廣泛認識，但監管部門不會推動所謂的整體上市“運動”，整體上市適合那些母公司擁有優質資產的上市公司，個案推行。

　　另一方面，上市公司清欠除了追償已侵占資金，還要建立長效機制，避免大股東“前清后欠”。證監會5月底發布的《關于進一步加快推進清欠工作的通知》為上市公司支招:建立“占用即凍結”機制，即上市公司董事會發現控股股東侵占資產的，應立即申請司法凍結其股份，凡不能以現金清償的，通過變現股權償還侵占資產。

　　目前，各地證監局在監管中已發現逃避監管的行為，如“期中借，期末還”的“過程占用”、通過非公允關聯交易侵占上市公司等等，仍需監管部門“道高一丈”，有效監管。對非公允關聯交易等行為，上市公司監事會、獨立董事應發揮應有作用，而其他股東也應積極行使話語權。

　　高層遠矚

　　本次集中清欠的動員在股改啟動后不久即展開，一對改革“拍檔”，一樣的燎原之勢；一個“開弓沒有回頭箭”，一個“破釜沉舟，沒有退路”。那么，決策層何以下如此決心，非要限期集中清欠完畢？

　　中國證監會研究中心一位研究員對《證券市場周刊》形容說，如同池水靜止時更易于下水排污一樣，在前期股市暫停融資的情況下全力啟動股改和清欠，是推動解決這兩項股市歷史遺留問題重大舉措的最佳時間窗口。如今，股改勝局鎖定，股市融資已經恢復，而未股改或未清欠的上市公司，正在被“邊緣化”。

　　全流通環境，為資本市場的監管提出了一系列全新課題。證券登記結算制度已修訂，股市交易規則面臨新的改革，上市公司收購管理辦法已完成調整。下一步，證監會將推動公司治理等層面的一系列改革，如獨立董事制度的完善等等。

　　《證券市場周刊》獲悉，中國證監會研究中心正在就新時期的證券市場中長期發展規劃進行專題研究，一些重大的發展和監管政策正在加緊醞釀。

　　如何迎接未來？唯有告別歷史。宏觀經濟持續多年強勁，資本市場的發展正當抓緊時間，抓住機遇，乘風而上。因此，股改與清欠，乃當務之急，刻不容緩。

　　提高上市公司質量，是監管層長期面對的一項任務。而大股東大量占用上市公司資金，危害十分明顯。“不根治，則資本市場的未來無從談起。”

　　“很多上市公司的控股股東或實際控制人，無論是國有還是民營的，并不把占用上市公司資金看作是一種違法違規行為。”童道馳說，在他們看來，上市公司并不是一個獨立的實體，而是控股股東或實際控制人資產的一部分。因此，將上市公司資金據為己有，也就不算侵占，更不能算作偷竊了。

　　業內專家曾尖銳地指出，中國金融市場的間接融資體系發達，居民儲蓄資金連年暴增，但直接融資體系發展多年，不說原地踏步卻也是長進不大。形成如此反差的一個重要的原因就是在居民投資資金維系的資本市場，國家疏于對公眾資金進行嚴格監管，法律體系漏洞百出，公檢法介入不深，公眾投資資金的基本安全缺乏有效的制度保障。

　　因此，在股市定位已發生根本轉變時，決策層推動刑法修正案施行，并借股改之機集中清欠，正是基于資本市場下一步的發展大計，重塑公眾公司獨立法人財產權的法律尊嚴，重建市場參與各方的法制觀念，為公眾投資資金在資本市場的基本安全提供制度保障。

　　以此為基礎，促進上市公司提高運行質量，提振投資者信心，最終建設一個真正具備優化社會資源配置功能的資本市場。