四大行聯手扛價狙擊券商

　　本報記者 鈕鍵軍

　　各金融機構吸納的存款今年以來大量增加。同時，央行為維持貨幣市場資金的寬松，也在大量向市場投放貨幣。但與常理相背離的是，資金寬松未使回購市場利率下降，反而上揚。究其原因，券商在回購市場上大量融資，讓四大銀行得以借機抬價

　　貨幣供給十分寬松，貨幣市場上債券回購利率卻在7月份大幅上揚。

　　剛剛公布的7月份金融市場運行報告，暴露了目前存在于中國貨幣市場的一個悖論。通常，貨幣供給寬松，債券回購利率應走低。

　　《財經時報》在調查中了解到，在這一悖論的背后，是四大國有商業銀行針對券商目前廣泛涉足買斷式回購，借機抬高貨幣市場利率所致。

　　對于難以獲得其他融資途徑的券商來說，在貨幣市場上融得短期資金，是解決其流動性的主要渠道。但他們對資金的渴求，給了貨幣市場資金主要融出方——四大國有商業銀行一個賺取利潤的機會。

　　另辟蹊徑

　　股市歷經5年熊市，券商業績慘不忍睹。2004年，45家銀行間債券市場成員券商以及兩家上市券商的報表顯示，他們合計虧損45億元。進入2005年，券商業績仍未得到改善，截至7月21日，49家銀行間市場的成員券商公布了未經審計的2005年半年報，上半年虧損券商數量為36家，共計虧損15億元。

　　券商經營不佳使其流動性捉襟見肘。中央政府為解決這一問題，從今年二季度始，分別采取通過中央匯金投資有限責任公司和中國建銀投資有限責任公司向部分券商注資、重組等行動，用以緩解券商的流動性不足。

　　但獲得政府投資支持的券商畢竟寥寥，沒有獲得注資的券商，開始在貨幣市場上通過買斷式回購交易，補足自身的流動性。

　　今年7月份公布的二季度《貨幣政策執行報告》曾顯示，拆借市場上，非銀行金融機構凈融入資金3195億元，其中證券公司凈融入資金量最多；回購市場上，非銀行金融機構融資達1.8812萬億元。去年同期，這一數字僅為0.787萬億元。

　　《財經時報》注意到，在剛剛公布的7月份央行金融市場運行報告中顯示，7月份買斷式回購的交易量在繼續上行。

　　一位市場人士指出，買斷式回購此前的交易量很小，近期交易量擴大肯定是市場需求增加所致。利用排除法可基本確定，目前交易量的放大是券商需求引發，因為，保險公司和農信社等機構對于短期資金并無太多需求。

　　精明的四大

　　券商對于買斷式回購的渴求，給了中國貨幣市場上的主要融出方——四大國有商業銀行一個增加利潤的良機。7月份，質押式債券回購利率和買斷式債券回購利率比上月分別上升0.08和0.22個百分點，其中買斷式債券回購利率上升幅度較大。

　　在央行的公開操作市場上，央行票據的發行利率則一直處于下降狀態。今年以來，央票利率幾次逼近超額準備金存款利率(0.99%)。

　　回購市場利率與央票利率之間的利差，給了四大行一個新的盈利空間。

　　一家證券公司債券融資部的負責人透露，四大行對于券商的融資限制依然十分嚴格，這使得券商自身對于回購市場利率上揚并無太大抵觸情緒。“沒辦法，我們是高風險行業，信用等級比較低，為了融資，我們必須支付高成本”。

　　利率倒掛

　　回購市場供求雙方的默契造成了貨幣市場的一個奇怪現象：利率倒掛——債券一級市場利率下跌；但二級市場、尤其是回購市場利率則在上揚。

　　這種利率倒掛反映了中國貨幣政策傳導機制不順暢的現實。

　　今年以來，央行一直加大貨幣供應量，力圖通過保持貨幣供應的寬松來迫使銀行增加短期貸款投放。但這一政策并未達到預期目的。7月末，中國各金融機構人民幣貸款比去年同期回落2.4個百分點。

　　究其原因，央行投放的大量貨幣僅在債券一級市場發揮了作用。由于供給充足，各一級交易商拼命壓低一級市場利率，但在二級市場情況則相反。目前二級市場供求量基本穩定。這是因為相比一級市場，回購市場的資金融入方需求鋼性，因此無論是金融出方標出多高的利率，融入方都必須接受。因為，商券的流動性需求太高。即使提高100個百分點，也未必會影響到資金融入方的需求。

　　鏈接

　　質押式與買斷式回購

　　質押式回購交易是一種以債券為抵押品的拆借短期資金的借貸行為：債券所有者作為正回購方，放棄一定時間的債券使用權，換取另一方(即逆回購方)相同時間、相應數量的資金使用權；期滿后，按照成交時約定的價格贖回債券。

　　買斷式回購是2004年才推出的一種新業務，其交易方法是：資金融入方(正回購方)以出售債券現券的方式，向資金融出方(逆回購方)融入資金，并按約定利率和期限，以債券回購方式贖回債券現券。

　　買斷式回購與質押式回購交易最重要的差別，是債券所有權在交易中發生了實質性轉移。