證監會緊急研討二批試點得失

　　本報記者 亞楓 實習記者 李平

　　北京報道

　　這是個即將收獲的季節，耕耘的人正做準備。

　　8月19日上午9時，股權分置改革試點工作總結專家會議在富凱大廈1928室正式召開。此前，市場曾有傳言，關于股權分置改革工作的三大綱領性文件將于8月20日出臺。因此，在“8·２0”這一關鍵時點之前召開的這次總結會，格外受到關注。

　　“會議主要在于聽取專家們的意見，以便為股權分置改革的全面推開鋪平道路。”與會專家透露，“這是第一次總結會議，近期相關的總結會議還將召開。”

　　但這次總結會后，證監會并沒有隨即頒布相關的股改指引文件。本報得到的消息表明，一攬子文件將在稍后公開征求意見后，正式推出。證監會的官員向記者證實了這一說法，“雖然會里領導沒有表示要公開征求意見，不過，這是情理之中的事情。”

　　“我們現在能做的只有等待，其他的事情都得暫時放一放。”某

　　股改總結

　　沒有爭吵，沒有波折，42家試點公司無一例外，全部過關。股權分置改革二批試點進行得出奇順利，出乎市場的預料。“全部通過我倒是真的沒有想到，最初我認為，應有10%的公司想要通過表決是具有相當難度的。” 榮正咨詢鄭培敏說。

　　有專家認為，二批試點取得成功，主要有以下幾方面的因素：

　　其一，流通股股東趨于理性。“二批試點過程中，并沒有出現像清華同方股改時出現的，流通股股東要求‘10送30’的要求，投資者們都是秉著積極協商的態度，理性地看待各公司的股改。”

　　其二，表決前的溝通比較充分。在這方面，上市公司和中介機構都做了大量的工作。

　　其三，第二批試點的對價有所提高。據統計，二批試點的對價率在3.3-3.4之間，而第一批卻只有3.0多一點，“對價率越高，通過率越高”。

　　二批試點的成功，市場對于預期中8月20日出臺的相關股改指導文件，充滿期待。

　　實際上，“研究制定股權分置改革全面推開的管理辦法”的提法首現于7月11日。新華社刊發的《穩定市場和推進改革措施近期有望陸續付諸實施》一文中提到：“在總結兩批試點經驗的基礎上�熝芯恐贫ü蓹喾种酶母锶�面推開的管理辦法，報國務院批準后公布�焼�動全面推進股權分置改革的各項工作。”

　　但是，實際上，8月20日，剛剛是二批試點全部上市公司表決結束后的第一個星期六，而管理辦法卻是用以指導今后剩余的1000多家上市公司進行股改的，是相當重要的文件，“證監會怎么會如此倉促出臺？”一位專家在回答記者有關“為何管理辦法沒有出臺”問題時，反問道。“正常情況下，這樣的文件是需要不斷聽取各界意見，不斷修改之后，才可下發的。”他說。

　　據接近證監會的人士透露，現在，中國證監會的相關人員正在緊張工作，“他們中的部分人員通常都會加班到午夜。會里非常重視，領導要求文件盡可能快地制定成形。”

　　參加8月19日專家總結會的人士透露，相關指導文件真正成形可能還需要時間，因為近期會里可能還要召開相關的總結會，聽取各方面的意見。

　　“大的框架雖然已經搭了起來，但是具體的細節，每天都在改。”證監會的工作人員透露。文件成形也不意味著馬上就可以下發，“不出意外，要先公布征求意見稿，再正式頒布。”上述人員透露。

　　不同聲音

　　試點的意義在于發現問題，并為今后全面推進改革提供經驗和借鑒。現在看來，這一目的基本達到了。

　　從前兩批試點的情況來看，今后全面推開需要面對的問題，也已經顯露。

　　國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松總結說，現在只有兩類公司對股權分置改革較為主動。“第一類是近期有再融資計劃的公司；第二類是大股東有套現沖動的公司。”

　　對于改革而言，這是相當不利的傾向。也就是說，上市公司參與改革并沒有內生性的沖動，而更多的是來自于外源性的需求，某種程度來說，這種傾向占據主流，也會影響到改革的實際成果。

　　另外，上市公司承諾不具“對抗第三方”效力問題，也正引起相關各方的關注。

　　二批試點過程中，一個明顯的特點就是上市公司除了送股等常規的方案之外，附加承諾條款在不斷增多。但是，問題是“誰來監督上市公司承諾的實施？究竟應當由誰來承諾？是否會出現不踐諾，道歉了事？”巴曙松也表達了類似的擔憂。從法律意義上講，大股東的承諾約束力極其有限。

　　8月19日的專家總結會上，與會專家們提出的一個問題較為引人關注，保薦人在股權分置改革過程中究竟充當了什么角色？一句話：保薦人保什么？

　　部分專家認為，將保薦人引入到股權分置改革中，其目的似乎更像是為嗷嗷待哺的券商們一碗飯吃，除此之外，似乎不具其余實質意義。同時，強制引入保薦人制度加大了上市公司股改成本，而在改革過程中，保薦人卻絲毫起不到“保險”的作用。

　　而部分在股權分置改革過程中喪失機會的中小券商意見頗大：改革方案本身并不具有較高的技術壁壘，“我們憑什么不能為上市公司股改服務？”一家新興券商負責人向記者表示。這家券商因為只有兩個保薦人，而被排除在股改保薦機構之外。

　　燕京華僑大學校長華生教授表示，關于保薦人問題，專家們已經反映給會里，但最終的決策權還在于證監會。

　　三大懸疑

　　專家透露，全面鋪開過程中，有幾個方面值得研究。

　　其一，間歇性復牌問題。按照最初的設計，股權分置改革過程中，間歇性復牌要充分給足流通股股東選擇權，“比如，在董事會就股權分置改革方案作出決議后，公司

　　但是，現在的情況是，間歇性復牌為操縱股價提供了機會。“為了實現操縱股價的目的，上市公司可以先出一個比較差的方案，引起股價下跌，誘使流通股股東出清公司股票。然后，再通過修改方案，出具一個相對良好的方案，這樣，公司的股價又會大幅上升。”華生表示。

　　因此專家們建議，取消間歇性停復牌制度，停牌從公司宣布進行股改開始，一直到股改結束。

　　其二，國資委的態度。市場人士認為，國資委和證監會在股權分置改革試點中，部門之間協調性還需要提高。“國資委參與股改還是很積極，支持股改的態度毫無疑問”，某專家表示，“現在的問題是，國資委在股改方式上，可能會持有自己意見。”

　　有消息說，國資委比較認同的方式是單向縮股和預設流通價格、預設回售價格、預設補差權、認沽權等可以提高上市公司業績成長和價值增長能力的方式，而對單純的送股方式，國資委的態度有所保留。

　　而在證監會看來，正如專家總結會上透露出來的，創新受到鼓勵，但是最終選擇權依然在市場手中。

　　其三，對價的法律基礎和理論基礎問題。據悉，股改過程中對價方式的千差萬別，甚至互相沖突，“如果有基礎，就不會這么混亂，如果沒有基礎，何談對價？”

　　專家總結會上，部分專家紛紛提到了對價問題。“在即將公布的文件中，也可能會在開頭部分就提出對價的法律基礎和理論基礎問題。”某專家表示，“不過，這還取決于理論界對這一問題的認識程度，包括法律專家們的意見。”