在改革發(fā)展中化解證券業(yè)危機(jī)

　　中信證券董事長(zhǎng)　王東明

　　拓展證券公司的主業(yè)空間

　　這幾年以來(lái)，證券公司的風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)爆發(fā)，證券行業(yè)當(dāng)前面臨的局面與我國(guó)信托業(yè)大整頓前的情況基本相似，甚至潛在的危機(jī)更為嚴(yán)重。

　　一種普遍的觀點(diǎn)認(rèn)為，證券行業(yè)的危機(jī)主要源于股票市場(chǎng)的持續(xù)低迷。因?yàn)槌隽藛?wèn)題的證券公司，其風(fēng)險(xiǎn)主要都集中在委托理財(cái)和自營(yíng)這兩個(gè)方面。正是市場(chǎng)行情的持續(xù)低迷，最終導(dǎo)致了資金鏈條的斷裂。

　　如果上述判斷成立的話，那么解決當(dāng)前證券公司的問(wèn)題，最好的辦法是寄希望于市場(chǎng)行情的好轉(zhuǎn)。一個(gè)大牛市就可以把多年積累的問(wèn)題化解于無(wú)形之中。

　　但是，證券公司由于投資失誤造成的虧損，哪次不是產(chǎn)生于市場(chǎng)繁榮之時(shí)，而爆發(fā)于市場(chǎng)衰退之際呢？寄希望于一撥或兩撥行情來(lái)解決證券公司的問(wèn)題，只會(huì)導(dǎo)致問(wèn)題進(jìn)一步累積，風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)放大。因此，不能將當(dāng)前證券行業(yè)危機(jī)產(chǎn)生的原因歸咎于股票市場(chǎng)的低迷，而是我國(guó)證券市場(chǎng)最根本的制度設(shè)計(jì)出了問(wèn)題。

　　從成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)看，證券公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)一般集中在證券發(fā)行承銷(xiāo)業(yè)務(wù)和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面。自有資金的投資一般也是以支持做市商交易的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為主。雖然伴隨著資產(chǎn)管理規(guī)模的擴(kuò)大，風(fēng)險(xiǎn)控制手段的增強(qiáng)，以及金融衍生品和對(duì)沖工具的廣泛運(yùn)用，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)在海外大型投資銀行的收入來(lái)源中所占比重越來(lái)越高，但截止到目前為止，資產(chǎn)管理作為買(mǎi)方業(yè)務(wù)，仍然是獨(dú)立于投資銀行母體之外，采用獨(dú)立公司的模式運(yùn)作。

　　對(duì)照海外的經(jīng)驗(yàn)，可以發(fā)現(xiàn)，我國(guó)證券公司的現(xiàn)狀卻是，承銷(xiāo)和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)日益萎縮，同時(shí)，自營(yíng)和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)過(guò)度膨脹，這是一系列風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的總根源。

　　我國(guó)證券公司當(dāng)前的投行業(yè)務(wù)和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，其內(nèi)容非常狹窄和單一，與成熟市場(chǎng)相比，無(wú)論是深度還是廣度，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能稱(chēng)之為真正意義上的賣(mài)方業(yè)務(wù)。我們的證券市場(chǎng)，在最初的制度設(shè)計(jì)中，就沒(méi)有給證券公司的賣(mài)方業(yè)務(wù)預(yù)留足夠的空間。長(zhǎng)期以來(lái)，證券公司的主業(yè)空間狹小，導(dǎo)致鋌而走險(xiǎn)。

　　解決當(dāng)前證券公司的問(wèn)題，其中最重要的一條，應(yīng)該是拓展證券公司主業(yè)空間，恢復(fù)其作為賣(mài)方角色的本來(lái)面目。改革股票發(fā)行中的集中申購(gòu)制度，賦予優(yōu)質(zhì)證券公司(比如創(chuàng)新試點(diǎn)公司)新股自主配售的權(quán)利。改革股票交易制度，在集合競(jìng)價(jià)制度之外，增加一些品種或者一些大型股票的做市商交易業(yè)務(wù)。只有如此，才能豐富投行業(yè)務(wù)和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的內(nèi)涵，拓展業(yè)務(wù)空間。才能真正做到放水養(yǎng)魚(yú)，提高證券公司的造血功能。才能規(guī)避因主業(yè)空間不足，盲目擴(kuò)大投資業(yè)務(wù)挺而走險(xiǎn)的局面。

　　拓展證券公司主業(yè)空間，不僅包括其境內(nèi)業(yè)務(wù)的空間開(kāi)拓，而且應(yīng)該包含境外業(yè)務(wù)的空間開(kāi)拓。

　　改善證券公司治理結(jié)構(gòu)

　　除了主業(yè)空間不足的問(wèn)題，治理結(jié)構(gòu)的缺陷也是導(dǎo)致我國(guó)證券公司風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)爆發(fā)的另一個(gè)非常重要的原因。

　　目前，大多數(shù)的證券公司還沒(méi)有成為治理結(jié)構(gòu)完善的法人實(shí)體。多數(shù)證券公司由各級(jí)地方政府及其下屬機(jī)構(gòu)控股，人事任免權(quán)劃歸地方黨委或者組織系統(tǒng)。這種傳統(tǒng)的政府辦企業(yè)模式，一方面產(chǎn)生了任人唯親和執(zhí)法不嚴(yán)，另一方面導(dǎo)致證券公司治理結(jié)構(gòu)惡化，不斷爆發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　這種政府與企業(yè)之間的利益沖突，不僅是證券業(yè)的主要問(wèn)題，而且是我國(guó)整個(gè)金融行業(yè)的普遍現(xiàn)象，信托公司的清理整頓、銀行的不良資產(chǎn)和保險(xiǎn)公司的利差損等等，無(wú)一幸免。

　　目前，中央政府的各有關(guān)機(jī)構(gòu)已經(jīng)著手解決證券公司的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。但是，我們應(yīng)該吸取信托業(yè)多次整頓多次反復(fù)的教訓(xùn)，政府不僅要花錢(qián)埋單，而且要花錢(qián)買(mǎi)機(jī)制。這個(gè)機(jī)制應(yīng)該是證券公司治理結(jié)構(gòu)的改善。

　　為此，我們作如下建議：

　　首先，按照匯金控股國(guó)有商業(yè)銀行的模式，設(shè)立專(zhuān)門(mén)的運(yùn)作機(jī)構(gòu)，一方面，收購(gòu)或者劃撥各級(jí)地方政府擁有的大型證券公司股權(quán)；另一方面，注資增持大型證券公司。逐步形成幾家國(guó)家重點(diǎn)扶持的證券公司，類(lèi)似于四大國(guó)有商業(yè)銀行在銀行業(yè)中的地位，從而改善證券行業(yè)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。

　　其次，引入海外戰(zhàn)略投資者。這是東亞地區(qū)金融改革和我國(guó)國(guó)有銀行改革的重要經(jīng)驗(yàn)，只有通過(guò)海外投資者的介入，才能有效形成證券公司董事會(huì)層面的制衡機(jī)制，從而改善治理結(jié)構(gòu)。

　　第三，對(duì)重點(diǎn)扶持的證券公司進(jìn)行股份制改造并發(fā)行股票上市，利用資本市場(chǎng)改善治理結(jié)構(gòu)。

　　第四，對(duì)于高危證券公司，專(zhuān)門(mén)的運(yùn)作機(jī)構(gòu)可以作為政府指定的危機(jī)處理者，參與其重組。并適時(shí)將重組后的證券公司合并、出售給重點(diǎn)扶持的證券公司。