□華融證券 周隆斌

　　從已公布的4月份宏觀經濟數據來看，目前經濟在政策收縮作用下正在向均值收斂，市場對經濟的預期總體上保持穩定。而市場在消化了國際大宗商品價格下跌造成的負面沖擊后，將逐漸意識到其給中國經濟帶來的正面影響。因此，國際大宗商品價格走軟對市場的總體影響將由負面轉向中性偏正面，但經濟先行指標的下降、進口和消費的疲軟決定市場對經濟的預期短期內難以轉向樂觀。市場突破前期密集成交區的條件尚不成熟，近期市場反彈時成交量沒有有效放大，也顯示投資者對后市看法仍偏謹慎。

　　經濟向均值收斂

　　4月份宏觀經濟數據顯示，經濟在收縮性政策的作用下穩步向均值收斂。4月出口同比增長29.9%，基本符合市場預期，環比增幅與歷史均值持平，今年前4個月出口基本維持在歷史平均水平，但進口增速僅為21.8%，低于市場預期的28.6%。從產品上看，對鐵礦石、紙漿、未鍛造的銅鋁等原材料進口增速以及汽車的進口增速下降較為明顯，顯示國內收縮性的政策對內需產生了一定的抑制。前4個月投資增速為25.4%，繼續高于市場預期，從環比來看，今年以來投資環比增速在歷史平均值附近波動。4月份社會消費品零售總額同比增長17.1%，比3月份回落0.3個百分點，低于市場預期的17.5%，今年以來消費環比增速也圍繞歷史平均水平波動，雖然同比增速較低，但環比沒有出現持續性的偏離均值。

　　4月份CPI同比上漲5.3%，漲幅比3月份回落0.1個百分點，環比上漲0.1%。PPI同比上漲6.8%，漲幅比3月份回落0.5個百分點，環比上漲0.5%。CPI略超市場預期，環比在3月經過短暫下降后，4月繼續上漲，以非食品CPI衡量的核心CPI維持在歷史高位，通脹壓力依然存在，但從高頻數據來看，農產品價格繼續回落，近期國際大宗商品價格的回調也有利于緩解PPI上漲壓力。

　　4月份中國制造業PMI為52.9%，環比回落0.5個百分點。PMI經過3月短暫回升后，再次延續回落勢頭。4月PMI歷史環比平均上升1.2個百分點，而今年為下降0.5個百分點。雖然歷史數據存在一定程度的高估，但今年4月PMI較3月下降為2005年以來首次，說明經濟增長動力偏弱。從生產端的先行指標看，4月份發電量同比增速為11.7%，連續第二個月下降，較3月份回落3.1個百分點，而歷史平均為持平，顯示工業生產在經過年初的旺盛后出現疲軟跡象。

　　商品價格下跌短空長多

　　近期，國際市場尤其是大宗商品市場風云突變，原油、有色金屬、農產品等多數商品價格以及白銀價格紛紛由前期的屢創新高轉向大幅下跌。5月份以來，國際現貨白銀下挫27%，紐約輕質原油期貨價格下跌13.6%，LME3個月期銅、鋁、錫分別下跌8.5%、6.7%和11%，大豆、棉花、咖啡、PTA、橡膠等期貨價格的跌幅均在5%左右。受此影響，國際資本市場多數下跌。在國際市場發生大變動的情況下，A股市場也難以獨善其身，與國際市場相關度較高的煤炭、有色金屬等板塊跟隨國際市場跌宕起伏，投資者情緒也受到負面沖擊。

　　從短期來看，國際大宗商品價格的大幅回落，會增加市場避險情緒，市場對有色金屬、煤炭等相關上市公司的盈利預期可能受到沖擊，市場在面對突如其來的風險時會理性地降低倉位，以規避尚無法評估的風險，短期市場的波動難以避免。

　　但從中長期角度來看，國際大宗商品價格下跌對于脆弱復蘇的全球經濟、通脹壓力較大的歐盟以及多數新興市場而言可能都是一大利好。目前，國內以及多數其他新興市場面臨的首要問題是通脹，而國內物價上漲的一個主要推動力是輸入型通脹，并且這一因素難以通過宏觀政策進行調控，因此本輪國際大宗商品價格的大幅回落對國內治理通脹無疑是一大利好。對于仍在復蘇邊緣徘徊的美國以及受到通脹困擾的歐洲經濟而言，國際大宗商品價格的下跌也有利于其失業率的降低，同時也降低了這些國家陷入滯脹的風險。

　　從宏觀層面上看，市場所面臨的經濟環境仍然保持平穩，市場不具備繼續大幅下挫的基礎。目前市場的回調是對國際大宗商品價格下跌給市場帶來的負面影響的反應，最終市場將逐漸意識到其給全球經濟帶來的正面影響，但市場消化負面影響，并意識到正面影響可能需要時間。同時，經濟先行指標的下降、進口和消費的疲軟也決定市場對經濟的預期在短期內難以轉向樂觀，市場突破前期密集成交區的條件尚不成熟，近期市場反彈時成交量沒有有效放大，顯示投資者對后市看法仍偏謹慎。因此，短期內，市場在消化國際負面因素中繼續震蕩整理的概率較大。