□ 本報記者 朱寶琛

　　尚未上市的海普瑞將發行價定為每股148元，刷新了A股上市公司發行價的最高紀錄；其資金募集也創造了6倍的新超募紀錄，立即引起市場各方熱議。這家醫藥公司躋身發行價榜單之首靠的是什么？其定價是基于業績預期還是基于概念炒作？這樣的發行定價模式能否持續？

　　透視“海普瑞現象”的成因，探討其中的得與失，無論對于回答公眾的關切，還是改進新股發行機制，乃至提升整個市場的透明度和運行效率，都是十分有現實意義的。

　　高價之最是能否站穩？

　　海普瑞發行價已經是148元了，上市后可能更高。那么，它的這一高價股地位能夠穩住嗎？

　　“高價之最是否能站穩，這主要取決于兩個方面。”北京大學證券研究所所長呂隨啟表示，第一，如果公司基本面、業績、成長性好，就能夠構成支撐。第二，能否支撐，要看業績是包裝出來的神話還是真實存在的。“如果是包裝出來的，總會有原形畢露的那一天。”

　　對于高價發行現象，英大證券研究所所長李大霄認為，關鍵還是要研究公司的基本情況，要看公司的業績是否能夠持續、高速增長。當然，這都有待觀察。

　　“海普瑞高價發行，我認為還是正常的，此前的創業板股票中，發行市盈率也有達到80多倍甚至更高的。”呂隨啟表示，海普瑞是絕對價格最高，與創業板相比市盈率并不是最高。他同時認為，海普瑞的基本面還算是比較好的。

　　此外，也有業內人士指出，新股高價發行的確有一些特殊的原因。除了業績好、成長性好之外，行業景氣也相當好，有的正好是目前市場炒作的最熱門行業。其次，今年以來高價股不斷上漲，推高了新股發行價。

　　資金超募

　　該不該控制、怎樣控制？

　　目前，IPO“超募”可謂讓新上市企業憂喜交加。有市場人士認為，“超募”代表著市場對高增長企業的肯定，但也有市場人士指出，超募與供給管制較嚴，投資者盲目追捧新股，機構炒作新股，造成了新股市盈率不斷推高。

　　以海普瑞為例，根據招股意向書，公司此次募集資金擬投項目總投資約8.65億元。若按照發行數量4010萬股計算，此次募集資金總額將不少于59.3億元，超募約50.65億元，超募倍數逾6倍。

　　這甚至超過了創業板超募倍數最高的世紀鼎利，后者的超募倍數為4.5倍。

　　“超募是市場行為，如果存在大量的超募行為，這就需要打一個問號了。”呂隨啟表示，如果基本面沒有這么好卻大量超募，就有可能是信息披露等方面做得不夠好，存在包裝的問題。而包裝問題并不是普通投資者所能控制的。

　　武漢科技大學金融證券研究所所長董登新認為，首先，新股超募是一種市場選擇；其次，新股超募對不同公司會有不同的效果。比方，一個快速成長中的優質公司，超募恰似錦上添花；反之，一個公司也許只能駕馭10個億，你卻硬要塞給它20個億，他人卻無權反對，這不是一個好現象。

　　“對高額超募資金的使用反映了一家公司的戰略規劃，投資者可以從上市公司對超募資金的使用上來進一步甄別發展前景。”一位證券分析師稱。

　　高盛“掘金”

　　海普瑞是否全是偶然？

　　海普瑞上市，造就了李鋰夫婦中國新首富的新神話。而在海普瑞的背后，還有一個國人熟悉的投行“身影”閃現：高盛。高盛作為美國資本市場的巨頭，其不僅在政經兩界廣結人脈，在市場中的操作風格亦經常翻新，有時手法詭異。此次通過海普瑞大獲其益，也令人猜測不一。

　　海普瑞的招股說明書的顯示，公司第三大股東為GSPharma，持有公司4500萬股，占公司股份的12.5%。據了解，GSPharman為GSDirect旗下全資子公司，而GSDirect系GSGroup(下稱高盛)的全資子公司。也就是說，高盛通過GSDirect，持有GSPharma的全部股權。

　　2007年9月3日，GSPharma投資491萬美元，成為海普瑞的第三大股東，持有海普瑞藥業1125萬股，占有12.5%的股權。GSPharman對海普瑞的投資全部來自其母公司的自有資金。

　　2009年，海普瑞利用2.7億元未分配利潤進行擴股，總股本由原來的9000萬股擴至36000萬股。GSPharma持有的股份也相應擴至原來的4倍，達到4500萬股。以148元發行價計算，GSPharma持有的股份賬面價值高達66.6億元，相比當初的490萬美元投入成本，盈利近百倍。

　　“平均獲利9—10倍就很厲害了，近百倍絕對是奇跡！”有創投人士對此大為驚嘆。

　　不過，也有市場人士稱，高盛一般投資項目至少1個億，海普瑞對他們來說是個小項目，沒有想到會有這么高的收益。但這其中也有很多偶然的機會。一般來說，創投公司投資一家企，PE為5—10倍。幾年后上市，凈利潤和市盈率大幅提高，最后有100倍的收益也很有可能。

　　深圳一位創投人士在接受記者采訪時表示，眼光很重要，但高盛的品牌同樣值錢。“高盛是通過美國看到海普瑞的，公司的價值是被市場認證過的。”目前，海普瑞公司肝素鈉原料藥的產銷量居全球第一，是國內肝素原料藥行業唯一通過美國FDA認證及歐盟CEP認證的肝素鈉原料藥制造企業。

　　即便如此，高盛通過入主海普瑞，獲得高得令人驚詫的收益，而海普瑞發行價又給人如此多的關注，還是不得不讓人多加思量。

　　新股定價能否更透明？

　　如果保薦機構和承銷機構早就預計到海普瑞可以賣這么高的價格，為什么不分拆股份？像海普瑞這樣的高價發行是否可以繼續演繹？對高倍數的超募該不該加以限制？有人在質疑這些問題的同時，也對新股的定價以及發行制度提出了質疑，希望新股定價能夠更加透明。

　　對此，董登新表示，新股發行不能光看價格，還要看市盈率。目前新股發行價格過高，主要一個原因還是供給失衡造成的，“物以稀為貴。”

　　而對于新股發行制度到底該如何改革，李大霄提出，一方面可以打包發行，另一方面可以采取不定期上市的方式，實行“T+N”發行，“‘N’是不確定的，可以是一天，也可以是365天。他認為‘N’為三個月比較合適，這樣發行價格就會降低很多。”

　　呂隨啟則認為具體還是要看制度如何設計。“應組織最好的專家團隊論證新股發行如何改革。”他說，至少有一點，要確保發行企業、機構、個體投資者之間的利益相對均衡。

　　此前，深交所總經理宋麗萍建議為中小企業發行人提供“定價發行”等其它IPO機制的自由選擇空間。對此，李大霄認為，這是從對買者比較有利的角度來考慮的，是可以考慮的。

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