無效市場卻仍有瘋狂人氣

　　即使是一張廢紙，也能炒得風生水起。可是，表面的繁華全是為他人作嫁衣裳。作為A股股改時代的最后一張認沽權證，南航認沽權證的身世浮沉，不僅暴露了A股投機文化中猴性十足的一面，也再度凸顯一級市場不敗的創設神話，并讓數度調控市場的政策指揮棒在“三公”原則上備受質疑。更進一步說，南航認沽堪稱A股的市場失靈、政策失序、權民失望的典型標本。

　　當一張內在價值為零且深度價外(指當購入權證的執行價格遠遠高于股票的市場價格時，權證的內在價值為零，但只要權證尚未到期，它仍具有時間價值——編者注)的認沽權證，每天遭遇數十億、甚至過百億的資金追逐，市場無效的特征毋庸置疑。從2007年6月21日登陸滬市以來，南航認沽在200多個交易日里，累計成交額接近2.4萬億元，換手率更是以數百倍計。這種幾乎可以申請吉尼斯紀錄的交易數據，制造的卻是與時間為敵，且價值必然歸零的“銷金黑洞”。

　　在一個注定是投機的泡沫里折騰，權民還得面對巨大的不確定性——游戲規則的不時修改，以及修改過程的高度不透明和規則制訂的利益失衡。從寶鋼權證誕生之日起，權證就因消息面變化導致的突然跌停，曾讓不少高手折翼。而盤中臨時停牌制度的引進，更是讓權證本身的漲跌波幅失去意義。從頻繁的、甚至無限制的券商創設，到眼下突然的券商集體回購注銷，表面上看，似乎像美國詩人桑德堡所形容的“霧景”一樣，僅僅是“霧來了，躡著小貓的腳。它靜靜地坐下，細細地瞧著這港口和都市，隨后，又走掉”。可是，背后的巨額利益爭奪和蛋糕的重新分配，更是讓部分“捷足先登”者竊笑不已。

　　作為創造巨額成交額的權民，卻是在以自以為聰明的投機行為中集體扮演了傻瓜角色，不僅為券商提供了巨額的交易傭金，還被創新類券商“榨取”了巨額的創設收益——盡管這只是沒有任何投資風險和創新技術含量的收益。

　　供求過于失衡令市場失靈

　　在A股市場，無論是被媒體稱為“堰塞湖”的“大小非”減持，還是被市場視為洪水猛獸的巨額再融資，問題的癥結都在于管理層控制新股發行和再融資的流通股本數量和發行節奏，從而流通權過度溢價。類似癥結，也在規模過小的權證市場上放大了投機風險。

　　如果把成交額作為市場人氣指標的話，權證市場幾乎是一個沸騰的地方。據海通證券統計，深滬權證市場在2007年的日均成交量為145.6億份，日均成交額為321.6億元，分別較2006年增長88.63%%和77.06%。畸高的換手率，讓最多時只有26個品種的深滬權證市場，在2007年創下成交總額達77828億元的記錄。相比之下，香港權證市場逾5000個交易品種，2007年的成交總額才4.7萬億港元，而2006年僅為1.8萬億港元，頗有“小巫見大巫”之嫌。

　　可是，過度交易除了制造傭金給券商打工外，并未給權民們帶來巨額收益。其關鍵原因是，過多的資金追逐過少的權證，導致權證上市后大多一步到位。權民在二級市場買進時不得不付出極高的溢價成本，給后來者設置了極高的盈利門檻。普遍的判斷是，在認沽權證市場，100人可能只有1人賺錢。