從宏觀經濟、金融發展和改革的角度看，都需要維持長期的牛市格局。當前最重要的是盡快降低、直至取消干擾資本市場運行的人為摩擦成本，在提高信息透明度、加強監管的同時，從供求兩個方面來推動市場發展。

　　⊙中國社科院金融所 殷劍峰

　　自去年10月以來，上證綜合指數已由6000余點下跌至目前的不到4000點。適當的調整是有必要的，但如果將近期政策層對市場暴跌的反應與去年五月份對市場暴漲的反應作一對比，之所以該出手時不出手，或許依然是因為對股市泡沫的擔憂。

　　然而，正如一些人將中國的高投資率、高經濟增長率與發達國家的低投資率、低經濟增長率相比是不合適的一樣，簡單地用發達國家股市估值標準來測度中國股市是否存在泡沫同樣不合理。以中國和美國作一簡單對比，我們推算，在未來5到10年時間里，中國依然有能力維持9%左右的經濟增長率，經濟增長速度還將是美國的2到3倍。由于這種經濟基本面的巨大差異，中國股市維持30倍左右的市盈率，美國股市維持10多倍的市盈率，就沒有什么特別令人奇怪的地方了。

　　盡管中國經濟的長期增長沒有問題，但有些觀點認為，當前股市的暴跌同經濟將進入“拐點”，即經濟周期的變化有關，這將導致上市公司的盈利增長速度放慢。對這種觀點，本人不以為然。

　　其一，經濟周期性的波動乃至“拐點”的到來是自然現象，不過，由于經濟體制改革、企業經營效率的提高以及經濟熱點向其他行業和區域轉移等因素，除非調控政策不能及時轉向，或者遇到外部的巨大沖擊，本輪周期不可能出現上世紀90年代那樣從百分之十幾急劇跌落到要“保八”的尷尬境地。

　　以投資的區域和行業轉移為例。在2003年，北京、上海、天津三個直轄市以及江蘇、浙江、廣東和山東四個沿海發達省份的城鎮固定資產投資占到全國的45%，到2007年，隨著中西部工業化進程的推進和經濟的崛起，這七個發達省市的投資占比下降了近10個百分點。在中國工業化和城市化進程由發達地區向落后的中西部地區梯度推進的過程中，這種投資行業和區域的轉移必將有助于維持高速的經濟增長和上市公司的盈利。

　　其二，觀察歷史可以發現，中國的股市與其說是順經濟周期的(即所謂經濟的“晴雨表”)，毋寧說是順著政策變化的。例如，在2000年到2001年間，經濟增長低靡(相對于高速增長的中國經濟本身而言)，但股市卻一路飆升；而當中國經濟從2002年開始啟動，并在2004和2005年達到高峰階段的時候，股市卻極度萎靡，以至于券商開會被戲稱作“丐幫大會”。事實上，高速增長的中國經濟并不需要股市去擔任什么“晴雨表”的職能，股市表現出來的周期更多地來自于所謂的“政策頂”、“政策底”的影響。

　　既然政策對股市有著關鍵性的影響，那么，就有必要討論一下，從宏觀經濟、金融發展和改革的角度看，需要去維持長期的牛市格局嗎？答案是肯定的。

　　首先，維持長期牛市的格局有助于推動形成以自主創新為主導的經濟發展新格局。黨的十七大報告已經提出了轉變經濟發展模式的政策目標，要實現這一目標，金融體系首先需要建立和完善能夠支持自主創新的金融機制。我國的金融體系一直以傳統銀行業為主導，金融資源主要掌握在銀行業手中。然而，創新是有風險的，而銀行業對風險具有天生的回避傾向。銀行業“怕”風險、怕“創新”并非中國所獨有，這是由借短貸長、需要時時維持流動性的業務經營特點所決定。此外，由于沒有資本市場的競爭，利率沒有市場化，國內銀行業更會傾向于那些大企業，而創新的主體——中小企業長期以來都得不到資金的支持。要建立以自主創新為主導的經濟發展新格局，就必須發展包括股市和公司債券市場、包括創業板和主板在內的資本市場。顯然，如果市場持續暴跌以至于投資者人人如驚弓之鳥，資本市場的發展就無從談起，建立自主創新的經濟發展新格局的目標就會受到嚴重影響。