國金證券行業研究員 謝剛

　　農業公司投資價值的評估視角

　　核心投資價值的標準

　　對處于產業鏈上游的種植業、養殖業公司，評估其核心投資價值的標準為：土地資源與海域資源儲備。以行業內重點公司如北大荒、獐子島、好當家、洞庭水殖，其盈利能力將取決于其土地（水域）資源規模儲備，成長性將取決于未來土地（水域）資源收購計劃。

　　對處于產業鏈中上游的初加工企業：將面臨上游原料采購與下游銷售的雙重壓力，其價值評估關鍵指標為綜合競爭實力，主要考察是否具備規模優勢及成本轉嫁能力。如濃縮蘋果汁行業、飼料行業。

　　對于面對終端銷售市場的深加工企業，將重點考察其品牌與市場影響力，包括品牌、銷售渠道、市場份額、定價能力等。如通威股份之水產品、豬肉鴨肉制品；雙匯股份之豬肉制品；順鑫農業之白酒、豬肉制品等業務，要看其在消費市場上的品牌、銷售網絡、市場份額、定價能力等。

　　綜合各種情況我們認為，上游的種植業與養殖業將受益于農產品價格中長期上漲；而中游的飼料、果汁、水產品等加工業將面臨成本上升壓力，關鍵在于能否向下游轉嫁成本壓力，只有具備較強定價能力的行業或企業才是我們重點推薦的對象。

　　子行業選股策略

　　上游－水產養殖業的選股策略：關注新增水域收購＋價格表現超預期的產品。

　　我們對水域資源價值的評判，結合了養殖品種的銷售前景而定。譬如，洞庭水殖擁有近72.1萬畝水域資源，是國內規模最大的淡水養殖企業，但其主要養殖產品淡水魚、珍珠、大閘蟹屬于普通水產品，市場競爭激烈，價格提升緩慢，因此在投資價值上我們認為其遜色于海水養殖業龍頭。

　　重點關注進行海域外延式擴張，并且用于養殖價格看漲的水產品。最近，好當家、東方海洋均發布公告，擬收購大規模的海域用于海參養殖，而海參是近兩年表現最搶眼的海水產品，因此產品盈利前景也最為可觀。

　　關注近3年水域擴張計劃的公司有好當家、東方海洋、獐子島。我們高度關注好當家收購10萬畝海域底播投苗步驟、獐子島海參企業股權收購、東方海洋4萬畝底播海域的經營進展，以及洞庭水殖穩健的淡水資源收購。我們認為中長期視角下，以上公司將迎來較高安全邊際下獲得相對較高收益之機會。

　　中游－農產品初加工業的選股策略：重點關注成本轉嫁能力強的規模領先者。

　　濃縮蘋果汁加工行業：做大規模是行業突圍的唯一現實選擇。鑒于濃縮蘋果汁行業整體供不應求，行業整體向下游轉嫁成本的能力都比較強，我們重點參考產能規模。目前已經具備相對規模優勢的海升果汁、安德利、中魯等有望成為行業整合的最終勝出者，因此是我們重點推薦的對象。

　　飼料行業：關注綜合競爭力強的細分行業龍頭。在嚴峻的行業形勢下，飼料企業之間的競爭表現為綜合實力的競爭，規模領先的龍頭公司將通過內生性增長與外延式并購不斷提升市場份額和核心競爭力，其向下游進行成本轉嫁的能力也相對較強。因此，我們重點關注具備規模、品牌、信譽等綜合競爭力強的細分行業龍頭，如通威股份、新希望。

　　下游－深加工品與消費品的選股策略：重點關注強勢品牌與營銷。

　　直接面向消費終端者需要樹立強勢品牌。順鑫農業旗下的鵬程食品已經形成北京地區的區域壟斷，有望晉身為全國一線品牌陣營；“通威魚”2008年將率先實現對美出口，公司水產品深加工業務實現了大步跨躍；從事即飲果汁生產與銷售的匯源果汁作為國內一線品牌，有望分享中國巨大的市場。

　　白酒、肉制品、即飲果汁、水產品深加工品：關注品牌、營銷、渠道、市場份額、定價能力等。從事這類業務的農業類上市公司有順鑫農業、通威股份、新希望、匯源果汁等。

　　惠農政策決定農業板塊估值

　　最近一個月來，農牧漁行業漲幅超過35%，明顯超越大盤；我們持續推薦的部分重點公司漲幅接近70%，2008年估值超過50倍PE，估值壓力開始顯現。未來農業股配置思路該何去何從？ 我們的結論如下：

　　維持“增持”評級

　　我們仍然維持農牧漁行業“增持”評級，但基于估值壓力，主張按照分類思維、自下而上地進行細分行業及個股配置。

　　水產品行業是中長期增長最明確、風險最小的農業子行業，值得我們長期推薦；其次，我們看好番茄醬與濃縮蘋果汁行業，中國成為全球最重要的供應力量將打開國內龍頭公司增長空間；其三，我們看好面向終端市場的品牌農產品，其完整的產業鏈將有助于最大程度分享農業景氣提升成果；最后，我們認為飼料行業也會迎來長足的發展契機，其景氣周期與下游的養殖業息息相關但存在一定時滯，因此可作為下一階段的配置重點。

　　現階段，我們重點推薦的個股為：國投中魯、順鑫農業、東方海洋；港股則積極推薦中國海升果汁。

　　對兩大主題的看法

　　資本市場關注農業板塊，實際上是關注兩大主題：其一，農產品漲價。其二，惠農政策支持。

　　首先，對于漲價主題，我們認為中長期視角下，國際國內農產品價格仍將聯袂持續上漲，但國內資本市場上很難尋找到直接受益的公司。

　　單從產業鏈角度看，我們認為，處于產業鏈上游的種植業將成為最大的贏家；處于中游的農產品初加工業、養殖業、深加工業則面臨成本上升的壓力，表現為利空；面向消費市場的終端消費品則因品種而異。

　　至于政策主題，我們的觀點是，雖然很難量化具體影響，但定性的分析有助于我們把握大的方向：

　　近4年來，中央一號文件連續鎖定“三農”問題，2008年一號文件也是如此，將農業發展作為國民工作的重中之重，惠農強農政策扶持使得農業整體生存環境顯著改善，農業公司的業績也持續提升。

　　2008年，中央將增加對種植業直補至500億元，創歷史新高；央行1號文件也要求“適當控制非農貸款”，各種財政、稅收、信貸、衛生、土地等優惠政策的力度也空前加大。

　　從大的政策角度講，農業類公司業績增長存在超預期的可能，進而帶來估值提升超預期，所以農業股具備一定的中長期投資價值，這是我們維持行業“增持”評級的根本邏輯。

　　農漁飼料繼續保持行業高景氣

　　水產品行業

　　具備國際比較優勢的農業子行業。我們給予“增持”評級。

　　我們繼續看好我國水產養殖及加工業長期增長前景。我們認為，水產品行業是中長期視角下較具安全邊際的投資選擇。我們看好水產品行業的邏輯如下：

　　世界漁業資源的衰退使得嚴格限制捕撈，新增需求由人工養殖來滿足，將促進水產養殖業大發展，而中國是水產業繁榮的最大受益者。中國水產養殖量占全球70%以上，中國水產加工出口量占全球出口貿易量的10%以上，連續多年處于第一，中國水產品行業已經具備較強的國際比較優勢。

　　水面養殖資源日漸稀缺，擁有大量水域資源儲備的龍頭公司將獲得持續發展動力；水產加工業將受益于加工化率提升、全球訂單向中國轉移的機遇。

　　關注農業行業，尤其要關注農產品的價格走勢。2007年，海參價格迭創新高，我們判斷，具備奢侈保健品特征的海參、鮑魚、海膽、蝦夷扇貝將迎來持續消費增長期，獐子島、好當家、東方海洋將在不同程度上受益。

　　濃縮蘋果汁行業

　　受益消費升級，景氣持續攀升。我們給予“增持”評級。

　　國際國內果汁數據增長強勁。據美國農業部統計，2007年1-9月，全球軟飲料銷售額達到8905.2萬元，較去年同期增長32.62%。中國2007年3月，果汁產量77.4萬噸，首超碳酸飲料；4月，果汁飲料產量達86.65萬噸，高于碳酸飲料近9.68萬噸；5月份，我國果汁產量首次突破90萬噸大關，而碳酸飲料不足80萬噸。

　　我們判斷，消費產品升級換代將是未來幾年的投資主線，而果汁替代碳酸飲料是消費升級的具體體現。作為綠色、環保、健康、營養的新生代飲品，果汁正迅速進入千千萬萬的家庭。

　　據國際果汁生產聯合大會的統計，近五年來全球果汁消費增長最快的地區是東歐（46%）、非洲與中東地區（38%）以及亞洲太平洋地區（38%），增長較緩的是西歐（11%），北美洲果汁消費有少量減少。

　　07/08榨季中，中國濃縮蘋果汁出口簽單價格已經突破2000美元/噸，較06/07榨季增長近100%。

　　從事濃縮蘋果汁生產的海升果汁（0359，HK）、安德利果汁（8259，HK）、國投中魯（600962，SH）將有望分享行業高景氣成果。