□日信證券研究發展部

　　行至歷史最高點位后，目前的股票市場正面臨越來越多的壓力，大盤股加快發行、緊縮政策接連不斷、公司業績增速下滑等都成為制約市場急速上行的重要因素。尤其在個股估值明顯偏高的時候，我們很難期望指數繼續強勢走高。

　　多空因素交織將給市場帶來更加劇烈的震蕩波動，急升之后的市場也需要一個休整契機。不過，只要沒有明確指向股市的外來因素影響，場內資金仍會從不同方向嘗試尋找突破口，追隨主流資金運作方向仍然能夠取得不錯的投資收益。不過，注重投資的確定性和安全邊際，是目前這個時點上需要格外注意的問題。

　　多空分歧背后是流動性過剩

　　滬指突破4000點以后，大盤股發行節奏明顯加快，除了北京銀行、建行的閃電發行外，中海油服、神華均已進入A股發行程序，中石油、中煤

能源也即將踏上回歸A股之路。恰在此時，偏快的宏觀數據又引來連續的緊縮政策，緊縮政策累積效應和日益抬高的資源能源價格，會對公司盈利狀況帶來直接影響，下半年上市公司業績增速放緩是可以預期的。

　　我們相信，上述信息是場內任何一個參與者都不會忽視的，但市場遲遲沒有出現跌勢，始終維持強勢，背后必然有其充足理由，這個理由正是近年來一直支撐牛市行情的流動性。2001年以后，全球化與中國大量剩余勞動力的結合，保證了我國在今后很長時間會繼續保持經濟高增長低通脹、較大貿易順差和過剩流動性的基本格局，資產價格膨脹趨勢明確。只要延續開放和勞動力供應充足，這個趨勢就無法逆轉。

　　目前來看，主流機構判斷市場發展方向，甚至品種選擇的一個重要依據都是對流動性變動的分析。9月以來，美元指數繼續大幅下挫，從9月初的81.14點下跌到歷史最低的79.30點，跌幅超過2%。與之對應，

原油期貨價格突破新高，而期貨黃金則有挑戰歷史新高的趨勢。流動性過剩以及隨之而來的產品價格通脹趨勢仍在延續。人民幣對美元、日元則順勢升值，資金進入中國的愿望不減。美聯儲為緩解流動性危機的降息行為，則會進一步加速這一趨勢。

　　值得一提的是，今年以來的負利率格局已經引來了居民資產結構的重配過程，目前這個進程正進入高潮。持續不斷的股市開戶潮仍在繼續，居民借道基金入市的速度也不斷加快。雖然央行政策取向已經開始著手調整明顯的負利率狀況，但我們認為，即使負利率問題基本得到解決，3年大牛市導致居民

理財觀念的轉變，也會保證其資產重配的長期過程。

　　震蕩過程仍可尋找個體機會

　　資金推動型行情也有波動劇烈的天性，尤其目前市場獲利盤較高、內外部壓力較大，投資者情緒更容易出現不可預期的變化，帶來市場的劇烈震蕩調整。

　　從策略選擇上，我們認為目前市場的確具有一定風險。場內很難找到低估個股，操作難度相當高，類似鋼鐵、煤炭等主流熱點，其基本面對于股價的支撐力度已經基本喪失，參與價值較低。更為重要的是，監管部門控制市場上漲節奏的意圖已經十分清晰，強勢做多將面臨相當高的政策風險。

　　同時，在長期牛市基礎不變的情況下，我們認為目前市場仍然存在不少獲利機會，超預期增長仍會引起資金關注。超預期增長首先來自于外延式擴張帶來的報表再造，公司價值重估、國資整合的序幕才剛剛拉開，后續公司的盈利機會還有很多。此外，部分行業出現景氣拐點，也存在超預期增長的可能性，如成本端與產品端分屬不同定價環境的國內航空運輸行業，很可能借助奧運會驅動，成為又一個超越預期而迅速成長的行業。

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