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　　凱雷的動機

　　拿什么來約束外資惡意并購

　　★《人民日報》記者 賀廣華 《中國經(jīng)濟周刊》記者 曹昌/長沙報道

　　在徐工并購案中，博客、商業(yè)競爭、跨國并購、國家經(jīng)濟安全等話題終于有了如此親密的第一次接觸。

　　6月6日開始，三一集團執(zhí)行總裁向文波在其博客上連續(xù)發(fā)表二十來篇文章，從行業(yè)及國家經(jīng)濟安全、民族工業(yè)品牌的保護與自主創(chuàng)新等角度“炮轟”徐工改制，并兩次“舉牌”表示愿以比凱雷高出1/3的價格收購徐工，徐工改制似乎進入“

　　徐工改制最后的戰(zhàn)略伙伴會是凱雷嗎？徐工的命運真的像外界議論的那樣會成為外資對華投資的一塊“試金石”嗎？

　　“徐工改制案”始末

　　“別人都認為我、梁穩(wěn)根和三一集團(以下簡稱“三一”)此次獲得了極高的知名度，其實不然�！�

　　7月17日晚，在接受《中國經(jīng)濟周刊》長達3個多小時的電話采訪中，三一重工(股票代碼：600031)執(zhí)行總裁向文波稱，他這么做(指“博客行為”)也有很大的風險，因為三一在江蘇有很多的投資，“那里的投資環(huán)境比較好，公司準備在江蘇再造一個‘三一’，我擔心這次可能會‘得罪’江蘇省政府”。

　　向文波所稱“三一在江蘇有很多的投資”，是指2003年8月公司在位于江蘇省東南角的昆山設(shè)立了三一重機，該公司多次傳出赴港上市的計劃。另據(jù)消息稱，三一及其關(guān)聯(lián)企業(yè)在江蘇昆山還有上千畝的土地儲備。

　　而向文波在其博客中所“炮轟”的徐工集團(以下簡稱“徐工”)，就位于江蘇省西北角的徐州市。但江蘇省政府方面卻對此事表現(xiàn)出了寬容，稱“爭論或?qū)⒂幸嬗谛旃さ母闹啤薄�江蘇省辦室廳一位不愿透露姓名的官員在接受記者采訪時表示。

　　1989年3月成立的徐工由重型機械、工程機械、裝載機等15個子公司組建而成，是國家520家重點企業(yè)，國家863/CIMS應(yīng)用示范試點企業(yè)，經(jīng)過10多年發(fā)展，徐工成為了中國最大的工程機械開發(fā)、制造和出口企業(yè)。江蘇省政府辦公廳的官員稱，造成徐工經(jīng)營十分困難、龍頭地位動搖的主要原因系公司歷史包袱沉重、銀行償債壓力大、機制不夠靈活等。

　　據(jù)了解，2005年徐工在各家銀行貸款高達20億元，徐工機械(是徐工的改制平臺)70%以上的股權(quán)已用于抵押，其中近一半的貸款還款期在2006年上半年；

　　在產(chǎn)品上，除輪式起重機以外，其優(yōu)勢產(chǎn)品壓路機的市場占有率已由1995年的55%下降到2005年的29%，裝載機已下降到全國第六位，均出現(xiàn)虧損。中國工程機械工業(yè)協(xié)會副秘書長茅仲文認為，“(徐工)這種與行業(yè)蒸蒸日上的悖向發(fā)展態(tài)勢，使改制變得刻不容緩�！�

　　徐工改制真正意義上進入們視野是在2003年10月，當時國內(nèi)外共有30多家公司向政府有關(guān)部門和徐工提交了“意向合作書”，其中有卡特彼勒、摩根大通、凱雷等海外投資者，也有德隆、三一等國內(nèi)投資者。

　　2005年10月，徐工最終選擇了凱雷并達成協(xié)議：凱雷注資3.75億美元，獲得徐工機械85%的股份，徐工保留徐工機械15%的股權(quán)。雙方約定，凱雷承諾先以約人民幣20億元收購徐工持有的徐工機械82%股份，在另外3%的股權(quán)上達成“對賭協(xié)議”：約定如果徐工機械2006年的經(jīng)常性EBITDA(利息、稅項、折舊、攤銷前的收益)達到約定目標，則凱雷出資1.2億美元溢價收購徐工機械2.42億美元資產(chǎn)；若徐工未能達標，則凱雷僅出資6000萬美元。

　　凱雷收購徐工的協(xié)議，成為中國2005年最大一宗外資收購案。

　　盡管后來徐工為完善該協(xié)議做了“毒丸計劃”(主要內(nèi)容是：如果凱雷未來以公開發(fā)行股份上市的方式退出合資公司，一旦有與合資公司構(gòu)成競爭的潛在投資者A獲得上市公司的股份達到或可能超過15%時，則下述計劃自行啟動：上市公司立即向除A之外的所有股東，以人民幣一分錢或等值外幣的價格，按A實際持有的股份數(shù)增發(fā)新股，以增加A為獲得對上市公司的控制權(quán)而需收購的股份數(shù)量及其需支付的對價，從而使?jié)撛诋a(chǎn)業(yè)競爭者在實際上無法實施收購。)等補充協(xié)議，但作為中國工程機械行業(yè)的標志性企業(yè)、被譽為“中國國企交易新標竿”的“徐工改制”，仍然受到了許多專家、業(yè)內(nèi)人士和有關(guān)部門的質(zhì)疑，他們紛紛從私募基金的逐利性、交易的公允性及國家經(jīng)濟安全等角度發(fā)表了不同見解。

　　向文波導(dǎo)演“博客門”事件

　　6月6日，向文波在這場“論爭”中站了出來。

　　“賣什么都可以，但‘賣國’不行。”這位三一重工執(zhí)行總裁在其私人博客里從愛國主義的高度談戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。此前，這位去年成功策劃了三一重工股改的“急先鋒”已經(jīng)在國內(nèi)知名網(wǎng)站新浪上通過聊教育、談股改等話題獲得了大量點擊率。

　　兩天之后，向文波寫下“三億美元，三一能否收購徐工”一文，將三一的戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)與中國工程機械行業(yè)的標志性企業(yè)徐工的改制聯(lián)系起來。隨后，他以平均2天完成1篇日志的速度，分別從行業(yè)及國家經(jīng)濟安全、民族工業(yè)品牌的保護與自主創(chuàng)新、國有資產(chǎn)交易價格的公允性、三一收購徐工的可行性等方面對徐工的改制進行質(zhì)疑和探討。

　　“博客門”事件由此引發(fā)。

　　耐人尋味的是，向文波在博客中對徐工改制評述后，三一方面將向的博客內(nèi)容發(fā)給了多家媒體的相關(guān)記者和編輯，讓大家“談?wù)効捶ā薄?/p>

　　沉默十天之后，“徐工員工”注冊了以“響云霄”為名的博客，開始正面迎戰(zhàn)。在眾多媒體和網(wǎng)民的推波助瀾下，一場關(guān)于徐工改制的“全民大討論”開始了。

　　雙方討論的主要問題有：徐工是否屬國家戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)；凱雷獲得徐工機械85%的股權(quán)，是否會影響到國家的產(chǎn)業(yè)安全和經(jīng)濟安全；如何保護和培養(yǎng)中國擁有全球競爭優(yōu)勢的產(chǎn)業(yè)，做大做強民族企業(yè)，將中國建成一個創(chuàng)新型國家；徐工放棄31.98億報價的摩根大通而選擇報價要低的凱雷，是徐工出于綜合考慮還是被賤賣；如何從產(chǎn)權(quán)交易層面建立規(guī)范的國有資產(chǎn)交易程序，確保國家利益不受損害等。

　　向文波希望此類并購有實際可操作性，他說，“我早就想好了，即使辭去三一重工執(zhí)行總裁職務(wù)，我也要抗爭到底，”“否則，它的‘示范’效應(yīng)所帶來的惡果將無法估計�！�

　　而徐工方面認為，徐工不屬國家戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，徐工也沒有被“賤賣”，“向文波在完全不了解信息的情況下不斷推測猜疑，其意圖不過是為商業(yè)競爭披上了美麗的外衣�！�

　　盡管有媒體和網(wǎng)民稱向為“攪局者”，但這并不妨礙他成為部分人心目中“愛國主義的代言人”、“國家產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)權(quán)的捍衛(wèi)者”。外界評述向是一個“明星總裁”，認為其個人攢得的“人氣指數(shù)”超過了其做為總裁的影響力。

　　向文波稱此舉“并不是完全出于自私的動機”，例證有二：一是三一在徐工的競標中首輪便遭淘汰；二是在此過程中三一還背上了“黑鍋”。向文波在其6月8日的日志中說“最近無意之中”看到一篇報道(該報道實際刊發(fā)于今年2月)，稱三一是在借合作之名拖垮徐工，其動機是讓徐工晚三年改制，無奈徐工最終決定采用招投標的方式選擇國際投資者。

　　這篇報道激怒了向文波。他坦然道：“如果不是說我‘出價太低’，說‘給了三一機會’，我就不會拿這來說事。”“中聯(lián)并購浦沅，你看我說了半句多話沒有？”

　　徐工改制方案 至今未批

　　“如果以凱雷方式，我可以負責任地講，明天簽合同，后天三一就可以付款！”向文波還在博客中斥責徐工被“賤賣”，同時兩次“舉牌”愿意拿4億美元來購買徐工。7月5日，三一重工也就此發(fā)布相關(guān)公告，稱母公司三一不久將向有關(guān)部門遞交一份與徐工合作的提議。

　　徐工從正面拒絕了三一的收購行為。徐工科技(股票代碼：000425)發(fā)布公告稱，“在國家有關(guān)部門的審批過程中，不與任何其他投資者就徐工機械改制事宜進行任何談判或協(xié)商。”“三一的報價當時是倒數(shù)一、二位的，現(xiàn)在徐工和凱雷已經(jīng)簽約，三一再來說比凱雷高30%加價收購，也不符合國有產(chǎn)權(quán)交易規(guī)則�！毙旃ば侣劙l(fā)言人王慶祝說，向文波所說的是杠桿收購，通過股權(quán)、債券、銀行貸款來收購風險很大，杠桿收購失敗的先例太多了。

　　“2003年之前我負責三一的企業(yè)并購，在我所了解的范圍內(nèi)，沒有幾個國企會主動考慮產(chǎn)業(yè)和國家經(jīng)濟的安全；今年5月，我在‘中國經(jīng)濟高峰論壇’上做了‘制造到創(chuàng)造的轉(zhuǎn)變’的發(fā)言，我一直在思考這些問題�！毕蛭牟ㄕf，“我太了解徐工的價值了�！�

　　凱雷最終能否拿下徐工？向文波是否在“攪局”？顯而易見的是，國家在外資大型資產(chǎn)并購這一塊似乎都是有意放慢了。持續(xù)了9個多月的凱雷并購徐工方案目前仍無最后批復(fù)。有知情人士透露，該方案被商務(wù)部返回修改好幾次了，“仍需完善�！�

　　6月28日，《國務(wù)院關(guān)于加快振興裝備制造業(yè)的若干意見》被外界認為“適時出臺”，該意見于去年9月在國務(wù)院常務(wù)會議上討論并原則通過，文件在今年2月由國務(wù)院正式發(fā)布。

　　“盡管向文波用這個新政策來支持他的立場，但該政策的實際影響還不得而知�！薄度A爾街日報》的記者如此評述。

　　而觀察人士結(jié)合卡特彼勒收購廈門廈工、花旗及凱雷等財團收購廣東發(fā)展銀行等案例分析，“所有交易都被有意放慢了�！�

　　境外一些媒體甚至將此事與最近在美國發(fā)生的兩件事聯(lián)系在一起。一是中海石油收購加州聯(lián)合石油公司(Unocal Corp.)計劃失敗，二是美國政府部門借安全審查之名阻止使用聯(lián)想集團生產(chǎn)的電腦，聯(lián)想集團目前擁有以前屬于IBM的個人電腦業(yè)務(wù)，有評論認為：“事態(tài)的發(fā)展凸顯出海外投資者在中國面臨的不確定性”，“徐工的命運已成對華投資的一塊‘試金石’�！�

　　“徐工改制目前沒有批下來，原因是多方面的，但與這場爭論沒有必然聯(lián)系�！睂�經(jīng)濟全球化有著多年研究的中國人民大學黃衛(wèi)平教授說，是利用外資還是被外資利用？怎么協(xié)調(diào)好外資并購過程中方方面面的問題？這樣的討論還會繼續(xù)，“盡管這需要不太短的一段時間�！�

　　博客行為與“拉高出貨”傳言

　　三一舉牌徐工，也觸動了三一重工二級市場敏感的“神經(jīng)”。向文波的“博客行為”之后，三一重工股價在不到一個月時間內(nèi)被拉高了50%。結(jié)合此前的“增持”“利潤增長”等利好消息發(fā)出，半年多的時間里，三一重工二級市場的最高價接近最低價的3倍。而此前，向文波在公司多次以新聞發(fā)言人身份出現(xiàn)。

　　再過不到一年的時間，三一重工大量法人股將解禁。從理論上說，三一重工二級市場最大的“莊家”將是三一集團及關(guān)聯(lián)方。盡管市場對這種信息不對稱行為的質(zhì)疑聲此起彼伏。

　　實際上，早在2005年5月三一重工啟動股權(quán)分置改革前后，該股二級市場逆勢上行，期間曾有3次漲停記錄。當時有外界人士產(chǎn)生疑問：力爭成為中國改革開放“實驗田”的三一重工，會否通過體外資金或假關(guān)聯(lián)方之手等途徑從二級市場上獲得“籌碼”爭取了“贊成票”？

　　2005年5月10日，在三一重工召開的新聞發(fā)布會上，向文波斷然否認了公司的上述行為，同時指出“上市公司是禁止買賣自已的股票的�！�

　　去年6月，三一重工發(fā)布增持公告，稱公司大股東三一和關(guān)聯(lián)方擬投入資金不超過2億元，擇機增持公司規(guī)模不超過其總股本的5%的社會公眾股。2005年10月，公司再次發(fā)布“進一步增持公告”，稱本次大股東擬投入不超過2億元資金增持不超過三一重工總股本的6%的社會公眾股。

　　兩次增持，三一和關(guān)聯(lián)方共持有三一重工33696萬股，占總股本的70.20%，其中從二級市場上累計增持2400萬股。公司方面稱，“下一步信息披露義務(wù)人有可能進一步增持三一重工股份。”

　　國都證券分析師吳明認為，“增持行為從資金面推動了三一重工股價的上揚�！边B續(xù)利好消息的刺激，三一重工股價出現(xiàn)了大幅異動，在不到半年多的時間里該股從最低價5.41元飆升到最高價15.35元。但向文波否認了“拉高出貨”這一說法，“我們的股票價格一直維持在11元左右，并無多大異動。”

　　資料顯示，三一及其關(guān)聯(lián)方還減持了部分限售期已過的第一階段的增持股份。增持的價格區(qū)間為5.99元-11.41元，減持的價格區(qū)間為8.6元-11.2元，其所減持股份獲利不可謂不豐厚。

　　三一重工董事長梁穩(wěn)根多次稱，“有生之年絕不放棄三一的控股權(quán)�！痹凇吨袊�經(jīng)濟周刊》采訪調(diào)查中，業(yè)內(nèi)人士沒有人懷疑梁穩(wěn)根說話的真實性，但他們認為，“70%是控股，30%也可以控股，誰知道最后將保留多少的股份呢？”

　　值得提及的是，6月6日向文波連續(xù)的“博客行為”之后，6月19日三一重工1093.69萬股法人股率先解除流通限制，二級市場上該股實現(xiàn)了平穩(wěn)過渡。

　　證券市場資深人士黃湘源認為，隨著股改后置風險的漸次逼近，上市公司大股東成為股市新莊家的可能性也將逐步成為現(xiàn)實。在這種情況下，如果上市公司作為融資者不思回報，反而熱衷于到市場去同投資者爭利，“這將使整個市場陷于更加無序的混亂狀態(tài)，給全體投資者也給上市公司本身帶來極大的風險�！�

　　“我的言論可能引起了股價的一些變化，但我可以發(fā)誓：這不是我的初衷！”向文波激動地對《中國經(jīng)濟周刊》說，試圖從二級市場去探討他的目的，這是件無聊的事。他認為，公司股票二級市場表現(xiàn)較好，這與整個行業(yè)的復(fù)蘇有很大關(guān)系，“中聯(lián)重科、徐工科技、香江控股等工程機械行業(yè)的股票不都漲了二、三倍嗎？”

　　“收購徐工是愿望，不是動機”

　　作為首家進行股權(quán)分置改革試點的上市公司，三一重工的名字注定將被永久記入中國資本市場的史冊，致力于成為中國改革開放“實驗田”的公司董事長梁穩(wěn)根也曾借此捧走“CCTV2005中國經(jīng)濟年度人物”獎。

　　風險也是機遇，作為“出頭鳥”，三一重工也因此付出了很大代價，支付對價以及承諾的水平在股改公司中較高。但三一重工也因此“大賺了一筆”，那就是，梁穩(wěn)根、向文波及三一的知名度從業(yè)內(nèi)迅速擴展到全國。

　　“事實上，我也好，梁穩(wěn)根也好，三一也好，知名度已經(jīng)夠大了�！贬槍ν饨绲摹俺醋髡摗�，向文波稱，“我們絲毫不比業(yè)內(nèi)同行差，沒有必要借徐工炒作�！�

　　作為國內(nèi)工程機械的后起之秀，民營企業(yè)三一自1994年進入重工制造領(lǐng)域后，憑借行業(yè)良好的發(fā)展機遇、較好的運行機制和長期致力于品牌建設(shè)等原因迅速成長。2005年，三一的銷售額達到58億元，其中混泥土機械達到20億元居全國第一位。

　　但三一重工的資產(chǎn)質(zhì)量、高額利潤及法人治理結(jié)構(gòu)等方面引起了徐工和部分媒體的質(zhì)疑。2005年底，湖南證監(jiān)局在巡回檢查中，就上市公司計提壞帳準備及跨期確認收入、為集團公司代墊費用、關(guān)聯(lián)公司利用上市公司采購系統(tǒng)、募集資金使用、部分董事會決議公告內(nèi)容與實際情況不一致、集團及關(guān)聯(lián)公司的部分資金通過三一重工結(jié)算系統(tǒng)代辦結(jié)算業(yè)務(wù)等諸多問題責成三一重工限期整改。

　　在《中國經(jīng)濟周刊》采訪中了解到，上述部分問題至今未能落實。如三一重工在處理一些訴訟案件的資產(chǎn)時，其資金仍是打入三一集團的賬戶，控股股東與上市公司在財務(wù)上沒有嚴格分開。

　　另據(jù)公司內(nèi)部人士透露，三一重工在法人治理結(jié)構(gòu)等方面也不盡完善。公司董事長梁穩(wěn)根與華菱管線董事長李效偉互相擔任對方公司的獨立董事，獨立董事也未能充分履行職責，在2005年召開的9次股東大會中，公司4名獨立董事都有8次未能親自出席；部分對外投資等議案未經(jīng)監(jiān)事會審議就獲通過；

　　在募集資金沒有到位之前，三一重工就通過銀行借貸提前投入2.35億元對部分項目進行開發(fā)，然后再通過募集資金進行“補眼”；如此等等。

　　另外，三一重工過高的應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收賬款及存貨被外界懷疑為有操縱利潤之嫌。2005年，三一重工實現(xiàn)收入25億元，其中存貨為12.09億元，應(yīng)收賬款和其他應(yīng)賬款分別為5.97億、1.49億元，此三項占總收入的77.05%，也就是說，三一直接以現(xiàn)金方式體現(xiàn)到賬戶上的不到總收入的1/4。巨額的應(yīng)收賬款和其他應(yīng)收賬款直接影響了企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量和當期利潤水平；過高的存貨沉淀了大量資金，降低了資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。2006年一季度，三一重工每股產(chǎn)生的現(xiàn)金流為-0.11元。

　　而企業(yè)旗下盤根錯節(jié)的子公司產(chǎn)生了相當多的關(guān)聯(lián)交易。2005年，三一重工的關(guān)聯(lián)交易總計4.64億元。2005年之前，三一重工曾多次就香港新利恒集團是否為其關(guān)聯(lián)企業(yè)方面“拒不認賬”，但在媒體和管理部門的監(jiān)督下，2005年該公司終于出現(xiàn)在三一重工的關(guān)聯(lián)公司名單中。2005年向文波曾稱三一重工擬并購三一重機，而以“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”并購進來的三一重機曾經(jīng)是以“不良資產(chǎn)“從三一重工剝離出去的，2002年剝離出去的時候其盈利只有432萬元，不到兩年的時間，2004年該公司便實現(xiàn)凈利潤約5000萬元，《中國經(jīng)濟周刊》未能獲得向文波去年稱“預(yù)計2005年三一重機預(yù)計可實現(xiàn)利潤1億元”的數(shù)據(jù)。過多的關(guān)聯(lián)交易，也被外界認為有輸送利潤、業(yè)績失實和掏空上市公司資產(chǎn)之嫌。

　　三一發(fā)展過程中存在的一些問題，被徐工方面認為是“欲蓋彌彰”，向文波不過是“掌握了輿論暴力武器”。盡管2005年三一的實現(xiàn)了近60億元的銷售收入，不過，這在號稱實現(xiàn)了170億元銷售收入的徐工看來，三一的“舉牌”仍無異于“蛇吞象”。

　　7月11日，向文波在博客稱“收購徐工是愿望而不是動機”，“道理很簡單，假如我以收購徐工為動機，顯然我的行為是愚蠢的，這樣做只會增大收購徐工的難度�！�

　　向的這番話把部分媒體“搞懵”了。有媒體記者大倒苦水：“我們被動地拖進了一場收購戰(zhàn)�！�

　　“不在于能否收購徐工，真正動機是把徐工收購案作為一個案例分析，”向文波對《中國經(jīng)濟周刊》說，關(guān)于徐工的改制、行業(yè)及國家經(jīng)濟的安全、并購過程的透明性等問題還有很多地方?jīng)]有寫完，“我還將寫下去！”