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□大力
昨日，債券市場出現(xiàn)大幅調(diào)整，交易所國債指數(shù)大跌0.17個百分點，成交量接近10億元。昨日的重災(zāi)區(qū)是短期債券品種，銀行間市場1年期以下的國債、金融債、央票和短期融資券收益率無不大幅飆升。在1年期央票二級市場出現(xiàn)一筆2.15%%的成交之后，1個月央票的收益率也緊跟上揚(yáng)到1.90%%以上。短期融資券市場的流動性更是幾乎喪失殆盡，賣出紛紛，
買入寥寥。
短期品種收益率上揚(yáng)起始于上周二一年期央票的發(fā)行。上周二之前，市場資金面寬松無比，一些期限點的債券還出現(xiàn)了搶籌的行情。市場普遍認(rèn)為一年期央票短期內(nèi)不太可能突破2.0%%，發(fā)行收益率下降的可能性很大。但是招標(biāo)結(jié)果卻大大出乎了市場的預(yù)料，中標(biāo)利率非但沒有較上周降低，反倒上攀到2.01%%。受此打擊，短期債券的行情徹底反轉(zhuǎn)，直至昨日出現(xiàn)大跌。
從近期市場行情的變化來看，短期品種的收益率水平不僅僅只反映了市場的供求關(guān)系，其還被賦予了相當(dāng)多的政策重任。當(dāng)前匯率制度改革正處在關(guān)鍵階段，在此背景下，國內(nèi)利率的調(diào)控必然要偏重于考慮對匯率變動的影響。本月以來，人民幣兌美元的匯率在逐步緩慢地上升，市場預(yù)期的人民幣剩余升值空間在逐步地縮小。為了維持一個合理的利率平價關(guān)系，中美之間的利差水平也必須相應(yīng)地縮小。既然人民幣匯率的升值是緩慢而穩(wěn)定的過程，那么短期利率的上升自然相應(yīng)也是緩慢而穩(wěn)定的。
照這個思路推斷下去，在匯率改革沒有到位的前提條件下，貨幣政策中的價格工具可能會更多的服務(wù)于匯率政策目標(biāo)。而對于投資增幅擴(kuò)大、M2增速過高等宏觀經(jīng)濟(jì)過熱的控制，央行可能會更偏重于采用數(shù)量工具。由此可以推斷，在人民幣匯率繼續(xù)逐步上行的可預(yù)見時間范圍內(nèi)，銀行間債券市場的短期利率還會繼續(xù)上揚(yáng)。加上數(shù)量型貨幣政策的緊縮效果，資金面也將會逐步緊張起來。本周開始，這一情形已經(jīng)在本周初的銀行間市場初顯端倪。這對于短期債券，特別是短期限信用產(chǎn)品的影響將是巨大的。在央票收益率飆升之后，短期融資券估計是在劫難逃了。
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