股改一年 創新保障股改全面推進

　　本報記者 周松林

　　股改一年，市場全面創新發展一年。

　　股權分置改革自身，即是證券市場最重要也是最基礎的制度創新；股改過程中，市場各方充分發揮聰明才智，用創新的方法和產品，解決了一些上市公司股改中出現的難點問題

；在股改過半，未來市場預期明確，尤其是“兩法”修訂打開了創新空間的前提下，證券市場從交易制度到交易產品的創新全面展開，市場功能正處在全面改善和提升的過程中。

　　創新保障股改全面推進

　　鑒于一千多家上市公司情況各異，股本結構和持股成本多樣，尤其是還有不少公司帶有先天性缺陷和歷史遺留問題，因此不可能用一種一刀切的一攬子方案統一解決股權分置問題。管理層在股改之初，就確定了“統籌安排，分散決策”的方針，其用意正是在充分發揮市場各方的創造力，用創新的方法提出有針對性的方案。股改一年來的事實表明，這一思路是成功的。

　　權證作為證券市場上最基礎的衍生產品，在中國市場已久違多年。滬、深交易所借助股改的契機推出權證產品，不僅是順勢恢復了這一初具風險對沖功能的衍生產品，更為許多股權結構特殊的上市公司，尤其是大型國企的股改提供了有效的工具。在中國證券市場上具有舉足輕重作用的一批大型上市公司和大型國企，由于大股東控股比例較低，或者國資委有最低控股比例的要求，事實上難以用直接送股的方式提供對價，這一問題曾經是市場懷疑股改能否進行到底的一大困擾。但利用權證這一創新的金融工具，這些企業在滿足了控股要求的同時，給非流通股東提供了合理的對價，從而使股改順利完成。最典型的如G寶鋼(資訊 行情 論壇)、G長電(資訊 行情 論壇)、G萬科(資訊 行情 論壇)等一批大型企業。

　　與一批公司特別是問題公司存在的各種疑難雜癥相對應，股改中還出現了如回購特別是以不良資產向大股東定向回購、定向增發、資產重組、債務豁免、承諾追送對價，乃至銀廣廈的股改與民事賠償案件配套進行等操作方法。這些新方法的推出具有解決一家帶動一批的作用，對股改的全面推進起了極大的作用。在股改進程過半，進入攻堅階段的背景下，發揮市場各方的創造力，用創新的方法解決潛在的疑點難點問題，將更具迫切性。

　　股改為創新提供前提條件

　　股權分置改革作為中國證券市場根本性的制度改革，突破了制約市場其他改革和功能完善的最大制度“瓶頸”。這一點已經成為市場各方的共識。而“兩法”的修訂解除了長期制約市場創新和發展的法律“禁令”，為市場創新預留了相當大的令人遐想的空間。

　　比如，在產品創新方面，原《證券法》規定只可買賣股票和公司債券兩類產品，證券衍生品未被納入交易許可范圍，從而在中國證券市場上排除了國際上廣受關注的證券期貨、期權等品種，使得市場品種太過單一。新《證券法》規定“證券衍生品種發行、交易的管理辦法，由國務院依照本法的原則規定”，這為積極、穩妥地推出證券衍生產品預留了法律空間。在交易制度方面，新《證券法》取消了只能“現貨交易”、“集中競價交易”等法律限制，擴大了我國證券交易活動的范圍、種類和方式，賦予了證券交易所進行交易機制創新的更大空間，證券市場在信用交易、做市商制度、差異化機制等方面將有更大的改進。產品創新與機制創新有著內在的聯系，比如股指期貨等衍生品的推出需要有賣空制度的支持。

　　目前，市場關注的機制和產品創新主要針對T＋0回轉交易、融資融券、賣空交易和指數期貨等。T＋0已經在權證交易中實現，并已為市場各方所接受。在權證、ETF等創新產品中，也已初步蘊含了賣空套利和對沖風險的功能，而上證所的國債買斷式回購不僅具有了賣空套利的功能，而且具備了融資融券的功能。

　　新《證券法》還將原來規定的集中競價交易方式放寬為集中交易方式，并新增了“國務院證券監督管理機構批準的其他方式”。這就為大宗交易、協商交易等交易方式創新提供了法律支持。目前，在上證所的大宗交易、雙邊報價商制度、ETF和權證等創新產品和交易制度中，已經設立了一級交易商制度，可以視作做市商交易制度的雛形，有效地提高了證券市場的定價效率。另外，隨著多層次資本市場的逐步形成和不同風險特征的多樣化交易品種、交易方式的推出，交易所正在研究并計劃推出差異化交易管理制度，以適應不同類型和偏好的投資者的需求。

　　隨著股改的接近完成，新的發行制度備受關注。專家認為，要形成合理的一級市場發行機制，必然要求二級市場具備合理的定價機制。而融資融券、做空機制和指數期貨等衍生產品，是二級市場自我平衡、合理定價的必要工具。據悉，在新的“兩法”實施后，有關部門已經在積極研究融資融券、做空機制以及指數期貨等產品，很有可能在年內推出。屆時，中國證券市場的功能將大大完善。而股權分置改革的進行和完成，無疑是為實現這一期望提供了必要的前提。