地產板塊長線可堅定持有一街一城

　　G龍頭資產重估提升價值

　　光大證券研究所李婕認為，G龍頭的價值將更多的體現在資產重估上，包括地產、品牌和渠道的重估價值。李婕表示，在主業出現恢復性增長的基礎上，基于公司具備的資產重估價值，給予公司“優勢-2”的投資評級。

　　業績扭虧為盈，主業恢復性增長。年報顯示，公司在2004年巨虧的基礎上，2005年實現EPS0.03元。2004年換將后，公司調整發展戰略，通過調整會計估計變更政策以及較大幅度計提存貨跌價準備，夯實了公司的財務基礎，為后期發展打下基礎，2005年出現恢復性增長。李婕預計，公司主業將繼續保持恢復性增長態勢，2007年EPS可達到0.10元。

　　資產重估提升公司價值。經過初步測算，公司目前擁有39塊地產，按照各地塊市場單價測算，公司目前土地及房產的市場總價可達20.8億元。公司旗下10大紡織服裝品牌，基本囊括了上海傳統紡織服裝品牌，其中包括三槍、海螺、菊花以及民光，重估將大幅增加公司無形資產。公司各品牌在全國29個省市擁有5000多個營銷網點，其中直營網絡1140家，具有較大的渠道重估價值。

　　山西汾酒繼續恢復性增長

　　國泰君安證券研究所喬奕認為，山西汾酒(資訊 行情 論壇)將繼續演繹恢復性增長的故事。喬奕維持對公司“增持”的評級，將公司2006、2007年每股盈利預測上調至0.48元和0.61元。

　　2006年存在增長動力。2005年高檔酒銷量400噸，2006年將翻番至800噸；市場基礎很好的中檔酒老白汾將繼續受益于白酒行業向名白酒集中的趨勢，而在全國市場呈現恢復性增長(公司省外市場集中在河南、河北、北京、內蒙古等華北地區，2006年上述地區仍將是公司主要增長市場)；2006年公司將在南方市場重點推廣配制酒竹葉青，該產品估計會有一定增長。

　　低投入、高增長模式可望持續。2005年公司30%收入來自低投入的工商聯和營銷模式，而河南、河北市場的高增長也是靠上述模式帶動起來的。正因為此，公司近幾年收入高增長的同時，較低的費用投入使其EBIT率持續上升。喬奕認為，公司依賴于其品牌實力，低投入、高增長的模式還可持續幾年。但長期而言，如果公司持續較低的費用投入和保守的營銷思路，未來持續性增長將存在一定不確定性。

　　新潮實業環渤海經濟圈明珠

　　國泰君安證券研究所張宇、孫建平指出，新潮實業(資訊 行情 論壇)是環渤海經濟圈的明珠，公司房地產業務具有高成長性，業績增長將有爆發性機會，大股東可能增持股權。因此，國泰君安證券給予公司首次評級為“增持”。年內目標價5.5元。

　　國泰君安證券指出，房地產將是公司未來主要利潤來源之一。公司下屬新牟和大地兩家房地產開發公司，合計擁有山東煙臺地段良好、成本較低的土地儲備約180萬平米。公司房地產主打項目是貴族城項目，預計該項目將給公司未來4年業績帶來相當豐厚的投資回報。公司目前在建和即將銷售項目有陽光世家2期(約8萬平米)和新潮時代廣場項目，預計2007年竣工。上述項目是公司2007年和2008年業績來源。

　　國泰君安證券指出，公司還擁有其他土地儲備項目，包括煙臺市區500畝地塊、旅游度假區400畝旅游地。2007年公司貴族城一期大部分將銷售結算，同時還有世家2期和新潮時代廣場合計約8萬平米的剩余銷售面積，公司房地產主營收入有望實現7.8億元，凈利潤達到2.61億元。假設其他業務除電纜業務毛利率略有提高外，其他業務的收入和凈利潤均保持零增長。由此國泰君安證券預計公司2007年主營收入將完成25.2億元，凈利潤實現1.24億元，EPS達到0.36元。

　　新華百貨物美入主預期向好

　　天相投資曹平璘認為，物美商業(資訊 行情 論壇)(8277.HK)在入主新華百貨(資訊 行情 論壇)后，兩家地區性商業龍頭的整合對兩家上市公司的長期發展來說都是有利的。另外，物美商業承諾并保證，將對新華百貨股權分置改革做出相應安排，并督促其盡快進行股權分置改革。物美商業對新華百貨的持股比例只有27.70%，送股有一定難度，股改方案可能會有創新。基于并購與股改的良好預期，給予新華百貨“增持(概念性)”評級。

　　曹平璘表示，對于物美商業來說，控股新華百貨將有助于公司跨出北京地區，迅速擴張通路資源。而對于新華百貨來說，物美商業的入主將有利于提高公司百貨品牌的知名度和認同度。另一方面，新華百貨在連鎖超市業態方面一直處于微利狀態，物美商業的入主將有利于豐富新華百貨在超市業態上的管理經驗，提高經營效率。(本報記者燕云整理)

　　興業證券研發中心 任壯

　　今年年初以來，北京、深圳等地的房價漲幅明顯；3月份后，上海地區的房地產市場也呈現放量現象。在行業一片“看漲”聲中，國家調控措施也應聲出臺：先有對房地產企業所得稅征收的嚴管，后有行政調節的預期出臺。

　　在目前行業背景下，地產行業調控風險已加大。那么，目前應如何把握地產股的操作策略呢？我們相對看淡“招萬金”(G招商局(資訊 行情 論壇)、G萬科(資訊 行情 論壇)A、金地集團(資訊 行情 論壇))等全國性純開發公司，而看好區域性地產龍頭公司，并建議投資者長線關注“一街一城”(G金融街(資訊 行情 論壇)、G華僑城(資訊 行情 論壇))。

　　“招萬金”凸顯審美疲勞

　　目前業內看好“招萬金”的理由為“全國性擴張戰略、豐富土地儲備、業績穩定增長、管理水平較高”等，而我們對這種純開發性為主的地產公司存在不同觀點。

　　首先，不能以項目分布作為衡量上市公司好壞的首要標準。實際情況是：在區域市場中，全國性公司的產品品牌往往不及本地龍頭公司具有品牌優勢與產品定價優勢。因此，全國性公司與區域性公司的競爭優勢是相對的，在特定區域內本地龍頭公司比全國性公司更具競爭優勢，抵御市場風險的能力也更強。

　　其次，考量土地儲備優勢的主要標準是開發進度及業績增長水平。按目前開發進度計算，“招萬金”等公司的土地儲備夠未來3-5年的開發，預計將提供年均凈利25-35%左右的增長，其開發時間周期與部分區域性龍頭公司相近，而項目盈利水平基本相同甚至較低。而且，“招萬金”等公司要通過市場化手段在多個城市取得土地，其融資壓力與融土地成本相對較大。

　　第三，項目分散化將導致管理成本提高、項目經營風險加大。我們承認“招萬金”等公司的項目運作、管理團隊素質在行業內較高，但隨著全國擴張速度的加快，項目分散化將使管理鏈條拉長，如管理無法跟上，將導致管理成本增加；而項目盈利能力不一將導致經營風險較大。目前，房地產依然是政策主導型行業，政策調控依然是地產公司面臨的最大風險，項目規模越大風險就越大。

　　第四，以“滾動開發”為主的純開發性公司未來將會遇到發展屏障。未來地產行業的發展趨勢將是核心資源資本化、產業鏈功能細化、服務專業化、產品需求個性化，未來行業的勝出者將是項目運作及產品開發理念更貼近市場需求的公司。目前，“招萬金”等公司的開發模式依然是粗放式的，即通過“買地-開發-銷售-再買地”實現規模擴張，這是一種在房地產“賣方市場”下以開發商為主導的開發模式。在房地產市場向“買方市場”過渡的過程中，這種開發模式將不能適應行業發展的需要。

　　此外，目前“招萬金”等公司的動態市盈率均已經超過15倍，短期估值已處于合理區間。隨著業內對此類純開發性為主公司的重新認識，市場難免逐漸產生“審美疲勞”。我們認為，此類地產股近期可能將構筑階段性頂部。

　　二線地產股估值已趨合理

　　在地產政策調控的背景下，我們看淡以“招萬金”為代表的純開發性一線地產公司，而相對看好兩類公司：其一是我們定義為“小而美”的區域性地產龍頭公司，如G華發(資訊 行情 論壇)、G棲霞、G陽光；其二是具有獨特經營模式或壟斷資源的“一街一城”，即G金融街和G華僑城。

　　雖然我們長線看好區域性龍頭公司，并認為以G華發、G陽光、G棲霞為代表的優質二線地產股隨著今后地產板塊的走強仍將反復活躍，但此類股票的動態估值目前已達到11-14倍，估值已趨于合理，短期上升空間有限。因此，對于這些股票，我們建議長線投資者可繼續持有，波段操作者可逢高減磅。

　　堅定持有“一街一城”

　　那么，在目前大多數地產股漲幅較大的情況下，還有哪些地產股能夠長期走“牛”呢？我們建議從新的視角來把握房地產行業的選股思路。根據“具有獨特經營模式或壟斷資源、產品具有競爭優勢、近年業績快速增長、后續題材廣闊”四個要素，我們精選出兩只具長期投資價值的地產股，即我們稱之為“一街一城”的G金融街和G華僑城。對這兩只股票我們的操作建議是：逢低買入，堅定持有。

　　G金融街(000402)：公司主要經營商業物業，核心競爭力在于特有的“金融街”經營模式，即公司在以寫字樓為主的綜合物業開發和物業管理方面的優勢。體現為市政建設開發、綜合開發、項目經營、大股東資源四大優勢。

　　公司的目標客戶主要是國內外金融機構和大企業總部，其特點是支付能力強、信用度高，對稅收、利率等政策的敏感度比較低。因此公司業績受行業政策調控影響較小。此外，公司以出租性物業為主，

　　預計公司2006年、2007年EPS分別為0.55、0.77元，動態市盈率分別為16.11、11.55倍。我們給予公司的投資評級為“強烈推薦”。

　　G華僑城(000069)：公司在地產行業中獨有“主題公園(生態旅游)＋地產開發”的經營模式。公司從事主題公園及旅游休閑區的開發建設與經營，并在此基礎上開發高檔住宅產品。由于特有的開發模式，使公司在某種程度上擁有與當地政府的談判能力，進而導致公司取得土地成本較低。我們認為，公司獨特的經營模式目前是其他公司無法模仿的，在目標市場中尚無競爭對手。

　　集團公司未來擬將優質資產注入上市公司，公司盈利能力將因此大幅提升。預計公司2006、2007年EPS分別為0.82、1.01元，動態市盈率分別為16.33、13.29倍。我們給予公司的投資評級為“強烈推薦”。