告別要約秀

　　　　今年5月以來的股權(quán)分置改革，其著力解決的正是困擾要約收購的市場化基礎(chǔ)問題，同時也宣告著要約收購的即將重獲新生

　　□本報記者 姚文祥

　　就在成商集團發(fā)布要約收購報告書的當(dāng)天，遼河油田(000817)和錦州石化 (000763)公

告稱：中國石油天然氣股份有限公司整體回購三家上市公司中的兩家A股公司的要約收購宣告圓滿獲得成功。

　　對于國內(nèi)資本市場來說，上述要約收購的圓滿成功不僅開創(chuàng)首次以要約收購實現(xiàn)主動退市的先河，更重要的是宣告了國內(nèi)證券市場首次高要約收購溢價、有條件性要約收購的成功實施，這意味著：成商集團這種“作秀”式的要約收購，將會成為歷史。

　　　　核心因素

　　分析和討論遼河油田與錦州石化要約收購成功的原因，如果拋開企業(yè)戰(zhàn)略、宏偉遠(yuǎn)景這類文字游戲不提，那么對于投資者來說，最核心的原因只有一點：要約價格。

　　根據(jù)中石油的要約收購價格：錦州石化A股4.25元；遼河油田A股8.8元，較之于要約收購公告前的停牌收盤價價格，錦州石化溢價10.10%(收盤價3.86元)，遼河油田溢價18.76%(收盤價7.41元)。中石油對三家上市公司的要約收購價格比方案公布前停盤價平均高出10%左右。因此中石油的要約收購消息公告后，市場反響良好，不僅兩家公司上市公司中放量上漲，并一度激發(fā)國內(nèi)

　　事實上，遼河油田與錦州石化的要約收購帶給二級市場的這種良性刺激，正是資本市場自3年來夢寐以求的格局。2002年9月《上市公司收購管理辦法》出臺，這個法規(guī)第一次對要約收購進(jìn)行了全面規(guī)定。在西方成熟資本市場，要約收購以其收購的效率、競爭和公平原則，成為并購市場一種常用的形式。因此，《收購管理辦法》的出臺，曾被業(yè)內(nèi)上升到“將引發(fā)一場并購市場革命”的高度。

　　　　一樣要的兩樣結(jié)束

　　然而業(yè)內(nèi)的美好預(yù)期并未變成現(xiàn)實。據(jù)不完全統(tǒng)計，從2002年12月1日《收購管理辦法》施行以來至2004年第三季度，中國資本市場共發(fā)生279起并購，其中收購股權(quán)超過30%的有 130 起。這其中，真正發(fā)起全面收購要約的只有8家，其余的122起并購中，有78起并購獲得要約收購豁免，有44起并購還在等待要約豁免之中。

　　但即便是這8家發(fā)起要約收購案，基本上都以“零預(yù)受、零撤回”收尾(只有個別要約收購案有極少數(shù)的非流通股和流通股股東接受要約賣出股票)，二級市場也沒能表現(xiàn)出令人激動的股價波動。

　　千呼萬喚始出來的要約收購之所以與境外成熟資本市場的情況大相迥異，重要的原因就是我國目前要約收購的非市場化特色，而非市場化特色的最顯著的表現(xiàn)，就是要約收購價格的確定。

　　《上市公司收購管理辦法》第三十四條規(guī)定，“收購人確定要約收購價格，應(yīng)當(dāng)遵循以下原則：(一)要約收購掛牌交易的同一種類股票的價格不低于下列價格中較高者：1、在提示性公告日前六個月內(nèi)，收購人買入被收購公司掛牌交易的該種股票所支付的最高價格；2、在提示性公告日前三十個交易日內(nèi)，被收購公司掛牌交易的該種股票的每日加權(quán)平均價格的算術(shù)平均值的百分之九十。”

　　但從遼河油田與錦州石化之前的要約收購來看，流通股的定價都是“嚴(yán)格”執(zhí)行了上述規(guī)定，即“在提示性公告日前三十個交易日內(nèi)，被收購公司掛牌交易的該種股票的每日加權(quán)平均價格的算術(shù)平均值的百分之九十”，而沒有絲毫提高，從而合法地堵死了公眾股東“出逃”的退路。

　　　　重獲新生

　　要約收購之所以成為收購方自由發(fā)揮的舞臺，根本原因則在于

　　今年5月以來的股權(quán)分置改革，其著力解決正是困擾要約收購的市場化基礎(chǔ)問題，同時也宣告著要約收購的即將重獲新生。當(dāng)一個市場化的并購時代的來臨，如果說遼河油田與錦州石化引石化類股票整體走強還不夠激動人心的話，那么想想曾經(jīng)發(fā)生在延中實業(yè)、方正科技、

　　鏈接

　　什么是要約收購

　　要約收購是成熟證券市場上最主要的收購形式，它通過公開向全體股東發(fā)出要約，達(dá)到控制目標(biāo)公司的目的。其最大的特點是在所有股東平等獲取信息的基礎(chǔ)上，由股東自主作出選擇，且向全體股東公開發(fā)出要約也提高了收購的效率，因此被視為完全市場化的規(guī)范的收購模式，有利于防止各種內(nèi)幕交易，保障全體股東尤其是中小股東的利益，體現(xiàn)了公平和效率原則。

　　要約收購制度的始作俑者是英國，當(dāng)時英國建立這一制度的根本出發(fā)點是“股東平等原則”，要在上市公司收購中得到體現(xiàn)，充分保護(hù)小股東的利益。因為英國上市公司的股份全部在證券交易所掛牌交易，股東無論持股多少，他們持有股權(quán)的流通性和某一時點的市場價格是完全一樣的，惟一的不同只存在不同的交易時間產(chǎn)生的交易價格的不同。而收購者高價收購大部份股權(quán)取得了目標(biāo)公司的控制權(quán)后，如果停止收購，則目標(biāo)公司股票交易的活躍性相對下降，導(dǎo)致股價下跌，手中股份沒有被收購的小股東的權(quán)益因此受到損失。也就是說已將股份出讓給收購者的原股東和沒有出售股份的小股東之間由于機會的不平等而導(dǎo)致了權(quán)益上不平等，如果收購者與大股東在私下達(dá)成交易，這種不平等的程度更加拉大。因此立法者設(shè)計了強制要約收購制度，用收購程序的平等來維護(hù)股東權(quán)利的平等。