股權(quán)分置改革代表中國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化之路

　　□ 陳玨宇

　　自2005年4月29日中國(guó)證監(jiān)會(huì)宣布啟動(dòng)股權(quán)分置改革試點(diǎn)工作開始以來，股改已經(jīng)進(jìn)行半年時(shí)間。有專家指出，解決股權(quán)分置問題，是中國(guó)證券市場(chǎng)自成立以來影響最為深遠(yuǎn)的改革舉措，這次改革的意義甚至不亞于中國(guó)證券市場(chǎng)的創(chuàng)立。其實(shí)，股權(quán)分置問題得到解決的意義遠(yuǎn)不止證券市場(chǎng)的范圍，它透過作為中國(guó)金融行業(yè)基礎(chǔ)市場(chǎng)的地位將會(huì)擴(kuò)展到中國(guó)經(jīng)濟(jì)

，股權(quán)分置問題得到解決的意義對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展來說都是一個(gè)標(biāo)志性事件。隨著股權(quán)分置改革的深入和快速推進(jìn)，我們?cè)絹碓接斜匾�思考：股改之后，中�?guó)證券市場(chǎng)在金融行業(yè)中的地位和對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響將會(huì)發(fā)生怎樣的變化。

　　確立現(xiàn)代金融業(yè)的核心地位

　　在完善的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，金融市場(chǎng)處于整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的核心地位，尤其是當(dāng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入比較成熟的階段更是如此，這樣的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)具有功能全面和力度很強(qiáng)的自我調(diào)節(jié)功能。在市場(chǎng)化的金融市場(chǎng)中，廣義的證券市場(chǎng)一般處于基礎(chǔ)性地位，

　　股權(quán)分置狀態(tài)下的中國(guó)股票市場(chǎng)曾經(jīng)是我國(guó)金融市場(chǎng)的“瓶頸”所在，經(jīng)過10年的發(fā)展，在本世紀(jì)初，初具規(guī)模的股票市場(chǎng)走出了15年來最高點(diǎn)即2245點(diǎn)，現(xiàn)在則徘徊在1140點(diǎn)左右。追根溯源，是在股票市場(chǎng)設(shè)立初期，與當(dāng)時(shí)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型國(guó)情妥協(xié)的結(jié)果。但是，隨著中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的初步確立，股票市場(chǎng)的股權(quán)分置問題并沒有隨著經(jīng)濟(jì)改革的推進(jìn)而推進(jìn)。

　　當(dāng)世紀(jì)之初提出要解決股權(quán)分置問題的時(shí)候，股票市場(chǎng)已經(jīng)達(dá)到了3萬億的總市值，流通市值1萬多億，而處于股權(quán)分置狀態(tài)的股票市場(chǎng)成為了金融市場(chǎng)真正市場(chǎng)化的攔路虎，中國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)缺乏現(xiàn)代金融的強(qiáng)大支持，結(jié)果是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)成為了“空殼”，資源配置的方式極其混亂，效率非常低下，

　　一旦股權(quán)分置改革完成，伴隨著所有的股票都可以流通，股票市場(chǎng)將會(huì)以全新的姿態(tài)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中確立金融市場(chǎng)的核心地位，廣義的證券市場(chǎng)將會(huì)迎來發(fā)展的新契機(jī)，最重要的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的市場(chǎng)化改革將會(huì)進(jìn)入一個(gè)新的階段。

　　而最為世人關(guān)心的資本市場(chǎng)其他改革，在股權(quán)分置改革的進(jìn)程中也得到了有力的推動(dòng)。如募集法人股、未上市內(nèi)部職工股、大股東占用上市公司資金等影響市場(chǎng)和社會(huì)穩(wěn)定的問題逐步將得到解決。

　　當(dāng)資源配置實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)化的同時(shí)，股票市場(chǎng)將不再是中國(guó)經(jīng)濟(jì)中資源配置的“瓶頸市場(chǎng)”，經(jīng)濟(jì)資源將會(huì)通過證券市場(chǎng)這個(gè)渠道實(shí)現(xiàn)自由流通和快速高效的配置，政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)資源配置的可能性會(huì)大大減小。

　　金融市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)生活中的地位將日益重要。同時(shí)，銀行體系所承擔(dān)的資源配置功能將會(huì)減少，經(jīng)濟(jì)資源的配置速度也就相應(yīng)加快，包括銀行、貨幣市場(chǎng)、證券市場(chǎng)和金融衍生品市場(chǎng)在內(nèi)的所有金融分市場(chǎng)將會(huì)迅速連為一體。中國(guó)銀行業(yè)所承擔(dān)的繁重的融資功能也會(huì)迅速轉(zhuǎn)移給證券市場(chǎng)，銀行業(yè)在金融業(yè)乃至中國(guó)經(jīng)濟(jì)中的地位將會(huì)下降，而資本市場(chǎng)作為中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，地位將會(huì)得到極大的提升，直至實(shí)現(xiàn)金融市場(chǎng)核心地位乃至中國(guó)經(jīng)濟(jì)核心地位的作用。

　　并購(gòu)：資源市場(chǎng)化配置

　　金融市場(chǎng)的核心地位具體體現(xiàn)在實(shí)現(xiàn)資源配置的基礎(chǔ)性功能。而資源的自由流動(dòng)和合理配置也是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的最大魅力所在。并購(gòu)是現(xiàn)代資源配置的主要表現(xiàn)形式，在成熟發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系內(nèi)，主要是通過金融市場(chǎng)來完成。因?yàn)榻鹑谑袌?chǎng)能夠提供一個(gè)“三公”(公開、公平、公正)的平臺(tái)，能夠最大化各方的利益。

　　股改之前，證券市場(chǎng)的資源配置功能僅僅體現(xiàn)在一級(jí)市場(chǎng)對(duì)上市公司發(fā)展資本的支持，其他的配置功能僅僅是通過“非流通股份的轉(zhuǎn)讓”中來體現(xiàn)，通過收購(gòu)二級(jí)市場(chǎng)上的股票來實(shí)現(xiàn)資源配置幾乎是不可能的，股權(quán)分散和全流通的上市公司少之又少。二級(jí)市場(chǎng)上的炒做成為了股票市場(chǎng)上最大的也近乎是唯一的功能。

　　股改后的上市公司實(shí)現(xiàn)真正意義的

　　由于上市公司股票真正可計(jì)量、可分割、可市場(chǎng)化變現(xiàn)，因此股票轉(zhuǎn)讓和交易成為公開透明的行為。股改將催生一個(gè)公開化的并購(gòu)市場(chǎng)，其直接的效果就是股權(quán)分置下“非流通股協(xié)議轉(zhuǎn)讓”不復(fù)存在，長(zhǎng)期以來圍繞國(guó)有控制權(quán)轉(zhuǎn)移過程中的問題在陽光下就不復(fù)存續(xù)。股改后并購(gòu)市場(chǎng)逐步形成，對(duì)公司控制權(quán)的成本清晰可觀。由于過去協(xié)議轉(zhuǎn)讓下對(duì)行政控制“攻關(guān)”成本降低，控制權(quán)的交易成本降低，“控制權(quán)溢價(jià)”將逐步得到市場(chǎng)的認(rèn)可，這也使投機(jī)性重組受到抑制。

　　公司并購(gòu)內(nèi)幕交易幾率降低，財(cái)務(wù)性重組、投機(jī)性重組將逐步為實(shí)質(zhì)性重組所取代，公司控制權(quán)的需求將更多地與公司內(nèi)在價(jià)值、發(fā)展預(yù)期和產(chǎn)業(yè)整合等相關(guān)聯(lián)，這就使我們多年期待的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整目標(biāo)得以實(shí)現(xiàn)。股改后并購(gòu)權(quán)市場(chǎng)將成為公司管理層優(yōu)勝劣汰的促進(jìn)器，成為優(yōu)質(zhì)公司勝出強(qiáng)大和劣質(zhì)公司退出死亡的市場(chǎng)。

　　在證券市場(chǎng)上實(shí)現(xiàn)并購(gòu)等資源配置功能將會(huì)成為推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)順暢可持續(xù)發(fā)展的最強(qiáng)大動(dòng)力。金融市場(chǎng)的大舞臺(tái)將促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界其他經(jīng)濟(jì)接軌，國(guó)際并購(gòu)也會(huì)進(jìn)入中國(guó)的金融市場(chǎng)，資源的國(guó)際化配置將會(huì)帶來更多的優(yōu)質(zhì)資源促進(jìn)中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展。

　　金融創(chuàng)新平臺(tái)初步建立

　　股改后在證券融資、證券產(chǎn)品設(shè)計(jì)和交易方式等方面強(qiáng)烈的創(chuàng)新需求就容易得以滿足。市場(chǎng)創(chuàng)新反過來促進(jìn)監(jiān)管方式的創(chuàng)新。

　　在證券產(chǎn)品的創(chuàng)新方面，首先應(yīng)當(dāng)研究固定收益類證券。在股票和債券都成為市場(chǎng)投資工具之后，適當(dāng)研究股票和債券的衍生工具，這既是配套股權(quán)改革的措施，也是從根本上支持優(yōu)秀券商的策略之舉。此外，要適時(shí)推出指數(shù)期貨，同時(shí)允許保薦機(jī)構(gòu)衍生相關(guān)創(chuàng)新產(chǎn)品。

　　尚福林主席表示，要積極創(chuàng)造條件發(fā)展我國(guó)的金融衍生品市場(chǎng)，充分發(fā)揮其價(jià)格發(fā)現(xiàn)、套期保值、分散和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的功能。監(jiān)管部門已經(jīng)對(duì)金融衍生品市場(chǎng)定下“要結(jié)合我國(guó)國(guó)情，穩(wěn)步推進(jìn)”基調(diào)。這是一個(gè)積極的信號(hào)。業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，未來幾年內(nèi)，中國(guó)金融衍生品市場(chǎng)將逐步出現(xiàn)短期利率期貨、ETF期權(quán)以及指數(shù)期權(quán)和個(gè)股期權(quán)等產(chǎn)品。金融衍生品市場(chǎng)的百花齊放是可以期待的。

　　作為近期推出的金融衍生品，權(quán)證的恢復(fù)首先要感謝股改。特別是隨著長(zhǎng)電權(quán)證等的新權(quán)證的上市，權(quán)證將頂起未來我國(guó)金融衍生品市場(chǎng)的半邊天。特別是認(rèn)沽權(quán)證，可能開創(chuàng)我國(guó)股市做空先河。

　　因此，可以說，股改僅僅是股市新紀(jì)元的開始，證券市場(chǎng)總市值的規(guī)模及其變化反映國(guó)民經(jīng)濟(jì)的風(fēng)向，證券市場(chǎng)成為真正的晴雨表和風(fēng)向標(biāo)。

　　(作者單位：中國(guó)社科院財(cái)貿(mào)所博士后 中央財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)經(jīng)研究所)