含B股上市公司開啟股改創新潮流

　　泰陽證券研究所 陳三賢

　　10月10日，深萬科(資訊 行情 論壇)與上海永久(資訊 行情 論壇)公布股改方案，市場翹首以盼的含B股公司股改終于拉開了序幕。自7月下旬以來，市場在股改預期下走出了一波20％以上的上漲行情，而在對股改的預期中，含B股公司及H股公司的股改始終是處于預期的最核心。因此，與此前的純A股公司相比，股改創新力度很大的深萬科與上海永久引起了更

多的關注。

　　立下B股“無權”標桿

　　“股改管理辦法”明確指出，含B股公司及H股公司在進行股改時由A股市場相關股東協商解決非流通股股東所持股份在A股市場的可上市交易問題。這項規定其實已經為含B股公司及H股公司的股改確立了方向。不過，由于B股及H股牽涉到境外股東的利益，因此深萬科與上海永久公布方案之前，市場仍有很多擔心。特別是部分境外研究機構對此表達了不同意見，分歧主要集中在以下兩點:第一，同股應該同權。境外流通股東即使沒有對價權，至少也應該有投票權。第二，A股流通股東獲得對價后，可能導致B股及H股價格體系遭到破壞，從而損害相關股東利益，并引發集體訴訟。

　　在深萬科與上海永久的股改公告中，兩家公司均“絕口不提B股”，股改完全在A股相關股東之間進行。兩家公司的股改使市場的種種疑慮徹底消除，含B股公司的股改完全可以關起門來由A股股東自己解決。為了避免損害其他股東權益，兩家公司所送股份及權證均來自大股東，其中上海永久還表示，股改發生的相關費用也由大股東承擔。兩家公司在不損害其他股東利益前提下推出的股改方案為所有含B股公司的股改立下了標桿，同時，H股公司也獲得了一個清晰的參照。

　　股本特殊公司另辟蹊徑

　　到目前為止，絕大多數公司均采取了送股的方式進行股改，但送股方案存在一個很大的缺陷，那就是非流通股比例偏小的公司無法送股。在深圳含B股公司中，由于非流通股比例偏小而很難以送股方式完成股改的公司相對較多。根據統計，在56家深市含B股公司中，非流通股比例低于50％的有24家。其中萬科、中集等6家公司非流通股比例低于30％，這樣的股本結構很難讓大股東作出送股的決定。

　　此次深萬科提出的每10股送7份認沽權證的方案將為其他非流通股比例偏低的含B股公司探索出新的股改方案。根據深萬科方案，該權證為

　　10送5的突破

　　上海永久比較出乎意料。10送5的方案為目前對價比例最高的股改方案，另外，公司對募集法人股東作出了既不參與送股也不參與獲送的安排也具有創新意味。從上海永久股本結構看，公司非流通股股東持股比例為68.39％，流通A股1495萬，流通B股6900萬，由于募集法人股不參與送股，因此實際參與送股的非流通股比例還要低于68.39％，公司近年業績穩定，此次作出10送5的安排有點出乎意料。

　　在上海永久之前，市場一度傳出輪胎橡膠(資訊 行情 論壇)等股可能10送10的傳聞，但由于傳聞久拖未決，市場很快遺忘了上海本地含B股公司潛在的高送股，特別是有關國資委對部分央企送股比例過高不滿的傳聞出現后，投資者對高比例送股的期望值進一步降低。此次推出高送股的上海永久只有10％的國家股份，但其10送5的方案還是可以讓市場重新燃燒期待，在上海永久突破送股“極限”后，可能為其他具有高送股潛力的公司帶來良好的示范效應。

　　引導創新潮流

　　此次兩家含B股公司的股改均具有很強的創新。對于情況比較特殊的B股公司而言，深萬科與上海永久在股改中的創新不僅僅是提供了一些新的思路，更重要的是，兩家公司突破了一些市場傳統，將股改創新提到了一個新的高度。兩家公司的股改可能引發含B股公司的大規模創新。

　　事實上，含B股公司與純A股公司具有很多不同之處。除了含B股公司非流通股比例偏低外，含B股公司的B股股價低于凈資產也是一個很普遍的現象。根據統計，上海市場54只B股中有19只市凈率低于1，其中東信B與華源B兩只B股市凈率不到0.5；深圳市場51只凈資產為正的B股中有17只市凈率低于1。大量公司凈資產遠遠高于B股市價，為含B股公司的股改提供了一些創新的可能。其中最具有吸引力的創新在于，大股東回購B股轉而向A股股東送股。這種方案對于非流通股比例偏小同時市凈率較低的公司是比較適用的。而在兩市的含B股公司中，同時具有這兩個條件的公司為數不少。比如，深康佳(資訊 行情 論壇)B(資訊 行情 論壇)與沙隆達(資訊 行情 論壇)B(資訊 行情 論壇)兩只B股市凈率分別為0.49與0.56，而兩家公司非流通股比例則為29.06％與28.53％，另外，上海市場的華源B與上電B等

　　隨著股改的逐漸深入，越來越多的難題將不斷出現。在這種情況下，需要多一些股改創新，并且，創新的義務不但在非流通股東，作為流通股東，也需要對股改中的創新多一些理解。